顺络电子是A股电子元件板块的明星企业，享受着“国内第一、全球前三电感龙头”的美誉和估值溢价。公司却在今年5月底公告了一则离奇的“核心员工持股方案”，员工持股平台将以2倍动态PE的价格对旗下重要子公司贵阳顺络迅达进行增资。光鲜的背后，暴露出顺络电子自2016年以来实控人长期缺位带来的隐忧。
一、离奇的“员工持股计划”
通常上市公司员工持股有三种主流方式：
1.二级市场直接买入
2.定向增发
3.股权激励
而顺络电子的员工持股计划，用的是“员工直接入股上市公司旗下的控股公司”这种非主流方式。根据公告的持股方案，顺络三家员工持股平台公司，拟以合计不超过6,512 万元的现金，向上市公司的控股子公司“贵阳顺络迅达”增资，取得顺络迅达增资后 16%的股权。这个方式或存在以下三个问题：
（一）员工增资持股价格远低于市场公允价格
主流的员工持股方式，都是以市场公允价格为基础，或有一定比例下浮；以定增公告当日6月1日为例，顺络电子前一日交易均价是31.53元，对应市场预期是31.5倍PE，5.2倍净资产。
而根据持股方案，员工参股贵阳顺络迅达对应的估值是3.42亿；标的公司2020年净利润5967万（相当于上市公司2020年扣非净利润的11.3%），2021年一季度净利润4923万（年化1.96亿）。员工持股价格仅为2倍动态PE。
参考顺络电子及其他电子元件公司（三环集团、风华高科、振华科技等）6月1日大约交易在30倍动态PE，按此计算，贵阳顺络迅达市场公允价值应在60亿左右，参股16%股权对应市场价值约9.6亿。
意味着这个员工持股计划以6500万，买走了上市公司旗下市场估值9.6亿的子公司股权。
（二）沦为摆设的持股约束条件
通常员工持股计划会附带一定的约束条件，例如定向增发要求一定时期内不得转让；股权激励会设一个有挑战性的利润目标，并逐年分期解锁。
而顺络电子的这份员工持股计划，约束条件只有一个业绩承诺：”在顺络迅达 2020 年净利润 5,968 万元的基础上，顺络迅达2021/2022每年增长20%，即2021年和2022年实现净利润合计超过14,323万元“。贵阳顺络迅达仅在2021年一季度净利润实现4923万，一个季度已完成了2021年全年业绩承诺的68%。这个业绩承诺像是顺络高管跟中小股东开的一个大玩笑。
这里多说一句，上市公司公告的员工持股方案，描述极不严谨。以2020年净利润 5,968 万元为基础，2021年增长20%应为7161万，2022年增长20%应为8593万元，合计15755万元。公告中所述“2021年和2022年实现净利润合计超过14,323万元”，显然是把2021年的利润目标7161万简单地乘以2倍计算得出。也许方案起草者本身，都认为这个业绩承诺不值得重视。
（三）持股计划没有实现员工和上市公司利益绑定
因为这部分“核心员工”持股的不是上市公司，无法通过二级市场变现获取收益，也无法获得上市公司的分红，意味着员工和上市公司的利益并没有绑定，没有提高员工做强上市公司、提高上市公司股价的积极性。
相反的，因为“核心员工”的利益和持股子公司贵阳顺络迅达高度绑定，可能会通过上市公司持续向持股子公司倾斜资源，也可能转让持股公司的股份来兑现收益。
关于上市公司出售核心资产带来的风险，在去年底，上市公沃森生物就给投资者上了生动的一课。沃森生物同样是无实控人公司，持股最大的股东仅占股4.9%。2020年12月4日，沃森生物发布公告，计划 11.41亿转让上海润泽32.6%的股权，上海润泽将由控股子公司变更为参股28.50%的子公司，不再纳入合并报表。市场投资者认为上市公司贱卖了核心资产，掀起轩然大波，公告后的第一个交易日，沃森生物便20CM跌停。上市公司随即在跌停当晚发布公告，取消出售事项，但沃森生物股价仍探底多日后才开始回升。
二、“核心员工”持续增持重要子公司股权
这家被参股的子公司对顺络电子有多重要呢？
根据贵阳高新区融媒体中心今年2月19日的一篇报道《全球最大的高频绕线电感基地“掌门人”戴正立》：“深圳顺络总部决定将高频绕线电感产业全部投资到贵阳，至此，贵阳顺络迅达成为名副其实的国内最大高频绕线电感基地。”
由此可见，员工持股的贵阳顺络达得到上市公司总部的重点扶持，从净利润的角度来看，贵阳顺络达2021年一季度净利润4923万，相当于上市公司今年一季度扣非净利润的26.85%。
而在此之前，顺络电子的“核心员工”已分别通过2017年的第一期核心员工持股计划、2019年的第二期核心员工持股计划，累计取得了贵阳顺络达9.52%的股权。“核心员工”对顺络达的增持呈现出“2年一次”的规律。从2017年至今，贵阳顺络达净利润已从2016年的1503万成长至2020年的5967万，而顺络“核心员工”持股计划始终是以1倍左右的净资产来计价，如本次第三期员工持股计划完成，短短5年间，上市公司这部分“核心员工”仅付出不到9000万，就在这家重要子公司占有了24%的股权。
三、员工持股的公司仍不止一处
更为耐人寻味的是，就在公告第三期员工持股计划的同一日，顺络电子也公告了向另一家子公司东莞顺络增资9亿元。公告显示，这家东莞顺络在2020年净资产只有8374万，营业收入1932万，亏损1100万。
顺络电子公开的一季报显示，货币资金仅有4.1亿元，此时为何要对一家营收仅1900万，仍在亏损的子公司“东莞顺络”增资9亿？（增资额相当于标的公司原净资产的10倍）
顺络电子一则今年2月3日的公告中也许能发现蛛丝马迹， 在《关于投资设立控股孙公司暨关联交易》的公告中显示：“东莞顺络”（即上述被增资公司），与员工持股平台公司“新余虹致”，合资成立孙公司东莞顺络虹致电子有限公司。其中员工持股平台出资24.1%。
在4月28日，上市公司又公告称：“东莞顺络”与另一家员工持股平台“新余先驰”，合资成立孙公司“顺络钽电”，其中员工持股平台出资30%。
上市公司对东莞顺络增资后，资金是否将用作扶持员工持股的孙公司，如提供贷款担保等？这或许成为顺络电子中小投资者关心的问题。
四、曾用常规的员工持股方式，却一度被套牢
顺络电子也试过以常规方式进行员工持股。曾在2017年通过二级市场买入的方式进行过一期员工持股计划。根据公司2017年9月30日公告显示，该期员工持股计划以1：1的杠杆累计买入公司股票4亿元，成交均价19.09元，并承诺锁定12个月。不想公司股价随后却一路下跌，2018年2月一度跌至12.21元。也许是高杠杆持股被套牢的滋味，给员工带来了很大的压力，此后顺络电子再也没有通过这种方式进行员工持股计划。
五、实控人长期缺位之殇
顺络电子处于无实控人状态已有多年。早在2016年6月1日，顺络电子发布《关于第一大股东减持股份暨公司无控股股东及实际控制人的公告》，原实控人金倡投资减持后，公司已不存在控股股东和实控人。现任董事长袁金钰虽持股14.19%，但并非公司实控人。
公司曾在2020年5月抛出定向增发预案，以17.94 元/股的价格增发募资14.8亿元，袁金钰、施红阳等 22 名核心员工合计认购6亿元并与恒顺通签署的一致行动协议，共同控制上市公司 25.47%的 股份，从而实现MBO（管理层收购）。然而方案却因为违反了《上市公司收购管理办法》第五十一条而被中止：进行管理层收购，上市公司董事会成员中独立董事的比例应当达到或者超过1/2。在收购前，顺络电子有9名董事会席位，其中独立董事只有3名。
六、他山之石
投资一家公司不仅是投资行业、市场和赛道，更是投资人、投资管理团队。无实控人的公司，管理团队发生道德风险的概率会更大，对于这类公司，投资人要更深入地进行调研和甄别。
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