第44篇：扔飞镖系列之惠理集团
原创 拥房抱股度余生 拥房抱股度余生 7月21日
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#扔飞镖
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个人复盘，分享出来，以文会友，并不持有，不是吹票，也不是投资推荐。盈亏自负，切记！
1. 资产负债表质量
质量很高，净资产基本可以看作准现金，投资中多是地产和金融类投资，每年有钱赚。2017年大牛市里，自己投资的资产大幅升值，也配置部分自有基金。
2. 盈利质量和展望
利润的净经营现金含量充足，历史分红率很高，90%左右。
核心是自有品牌的股票策略（弹性大，表现提成高）管理规模，这个和恒生指数表现有关，管理费用是有限的，好年申购多，管理规模提高，管理费用提高，市场行情好，提成也高。
差年，不赔小赚，低ROE，高分红。
好年，高奖金导致钝化，但仍大赚，高ROE，高分红。
买惠理集团，就是买香港特殊的资产管理优势，是东西方的一种投资连接器（制度、文化、资金），是特殊的历史和地缘位置造就，是大陆资产管理公司替代不了，也不可能所有外资亲自操刀上阵，还是需要这类媒介，亦如2020年英国最大的金融机构M&G委托惠理管理其中国股票的投资组合。这类资产管理公司，A股也没有，港股通必选的优质资产配置方向。倒不是惠理集团投资能力和业绩有多牛逼（感觉非常一般，就是投资产品超市，玩产品矩阵），当然，投资能力是行业立足之本，投资成绩好自然能吸引更多新资金流入，尤其是扣除费用（管理费＋表现费）后，与投资标的所在地核心宽指的超额收益。规模最大的中华高收益债券，近年来规模持续下滑，2020年管理资金整体也是净赎回，2020年认购费创新低，如果规模不稳定甚至下滑，有投资能力被客户怀疑和抛弃之嫌。不过好处是，留存客户比例中，机构和高净值稳重有升，只是散户比例下降，也是市场情绪的反应。
港股规律是1牛4熊，从2017年大牛市算起，2018-2020也是熊市，已经3年，最差还有1年熊市，2-3年内必来牛市，也是匹配资金使用期和收益期限。
惠理集团最敏感，最核心的是资产管理规模。目前2020年管理规模123亿，已经降低到2014年底水平，如果回到160亿年资产管理资金水平，也就是2017-2019年水平，规模提升30%。如果恒生指数上升20%，股价有望提高50%，可以在1-2年内实现，这是保底空间。资产管理规模已经见底，往下空间有限。2020年5月22日的2.7元，是历史大底，最近的10月5号的3.22元，都是资产规模的即时性非理性反应，随着每月资产管理规模的提升，股价迅速提升。但是参看过去9年的月资产管理规模，现在已经是最小规模的底部空间。
股价由2015年初的5.09，到3.94。期间，分红合计1.6元，约合到5.54元，怪不得小股东怨声载道，股价不给力。
保底6元，正常8－10元，多则突破14元。目前4元。牛市放大器。
3. 标的风险分析
谢太贪婪，从管理费用明细，尤其是花红计算方法，可以看出。如果不是管理费用过于高昂，ROE会更好。而且，根据计算，历史上花红提取比例，是超出了23%的管理上限，2015-2019年，这5年平均花红计提比例实际是23.8%，单年最高提取27.4%，越是牛市，提取越高。这种情况，造成熊市ROE很低，牛市ROE峰值也被削弱。
从不同时间节点授权股票数量差异（15和20数量高，其他数量低），尽管后面股价走势，没有使授出股权得到落实，但是当时动机是非常看后股价后市的走势就大量增发授股权，这一点值得警惕。
虽然这个标的复合ROE不错，但不适合长期持有，差的年份持续持有体验很差，一般人忍不了，需结合P/A估值熊市末期阶段性持有然后牛市卖出，。
谢海清，持有25.04%股权。叶氏家族持有16.11%股权。海通证券持有10.04%。其他分散持股46.23%。
4. 投资逻辑复盘分析
我是20年12月25写完上面，当时3.8元，没有大规模建仓。21年7月20日，收盘价4.8元，涨幅26%。
从投资逻辑上，这次大方向定性没问题，只是2个没想到：
没想到，2020年，这点资产规模，这么多净赎回，这么高的表现费。
没想到，这么好的表现，市场给的估值弹性，这么低。
拿市值/资产管理规模，是不妥的，这类公司，按PB估值更好。管理层高花红提取，侵蚀股东利益，牛市高额提取表现费，侵蚀基金持有人利益，会导致做不大规模，管理层不像是做大事，有雄心抱负的人。这类公司，只有在确保低PB介入，才能有好的持仓体验，更好的操作方式是，熊市末期潜入，牛市抛出，和A股券商是一回事。