近年来，港股表现极差。2023年，在外资流出港股、房地产恶化等影响下，恒生指数累计跌幅13.82%，全球14个重要资本市场指数中位列倒数第一，恒生指数年线以四连阴报收。今年年初恒指甚至一度跌破15000点，港股估值低得离谱。但刚刚过去的两周，港股表现非常亮眼。恒生指数持续强势上涨，五一A股休市期间也没有停步，已经连涨9天。今天我们综合多个研报，分析一下这波上涨背后的逻辑。
一、资金面持续失血是下跌主因
恒生指数年线（2004-2024）
造成港股下跌的原因有很多，但所有原因中，我们认为最重要的原因是流动性缺失。即外资在考虑港股时实行了地缘政治因素的“一票否决”。在国际环境动荡的背景下，中美博弈日趋激烈，外资对港股的态度偏向悲观。持续的汇率压力使得香港的资本外流压力比较严重，外资持续撤离导致流动性危机越来越严重。这也同样影响到股票市场的流动性状况，进而产生杀估值效应。
从历史数据看，汇率贬值与市盈率确实存在一定的相关关系和领先滞后关系，即汇率出现大幅贬值，往往意味着之后市盈率的下调。
二、谁在买入？
那么，这段时间究竟到底是谁在买呢？主要有两股力量。
一是南下的内资。过去两个月，南下资金几乎每天都是净买入。年初至今，港股通资金净流入规模是去年同期的 2 倍左右。
4月，中国大陆投资者占香港股票日均成交量占比达到历史高位，为总成交额的三分之一，这是自彭博社2016年底开始追踪该数据以来的最高月度比率。
二是外资回归。外资回归可能是这轮推动港股短线暴涨的核心动力。目前，在亚太基金中，截至 3 月，日股仓位高达 46.9%，而港股和 A 股只有 5%左右。东吴证券提到，基于EPFR 口径，2 月中旬以后，日股和印度股市的外资净流入规模开始触顶回落，而相对应地，港股净流出量逐步收敛。
从数据上可以看出，外资配置重心从日本、印度转向了港股，这也令港股流动性得到极大改善。
三、港股大涨的逻辑
1、核心内因：估值极低。
根据瑞银报告，恒指对应2023年底预期市盈率约为8.3倍，处于历史极低水平。估值低，股息率高，是港股股票具备向上动能的核心内因。同时，考虑到国内消费开始复苏，对上市公司盈利前景更加乐观。
2、催化剂1：日元超预期贬值，导致热钱出逃流入人民币资产。
4月29日，日元对美元汇率一度跌破160日元比1美元，日元贬值幅度和速度超出市场预期。日元对人民币年内已贬值9%，为1990年4月以来的34年内最低水平。
日元超预期崩盘式贬值，侵蚀了外资投资日本市场的收益，日股吸引力下降，资金流出顺理成章。与此同时，人民币保持坚挺且中国经济预期向好，中国经济企稳甚至走好逐步成为主流预期。在美股高位震荡的局面下，港股和A股形成了一定避风港效应。近日人民币资产被疯抢，导致人民币出现一定幅度升值。
3、催化剂2：证监会利好政策，港股有强烈估值修复需求。
证监会4月19日发布 5 项对港合作措施，包括放宽 ETF 产品范围、纳入 REITs、支持人民币交易柜台、优化基金互认和畅通上市融资渠道。在A股融资渠道受限的情况下，未来可能会有更多中国大型企业获准在香港上市。这对港股来说也是一个好消息。
华夏基金认为，南下资金对港股的配置范围主要集中在高股息类股票，今年一季度A股也加仓了高AH溢价的港股高股息板块，但近期看到可喜的变化，比如可以看到加仓互联网行业和创新药行业。当前恒生指数PE为8.87倍，PB为0.88倍，在全球来看都非常便宜，有较为强烈的估值修复需求。
4、催化剂3：美“亚裔细分法案”与赵长鹏事件
“亚裔细分法”就不解释了，尽管其打着“推动种族平等和包容”的旗号，但必须承认的是，在中美对抗日趋激烈的背景下，对亚裔的细分很可能会增加对华裔的歧视和偏见。美国近年来打压华裔的政策、日渐增多的暴力袭击事件、美国国会针对tiktok等中国公司进行歧视性立法……事实证明，在美国对华全面战略竞争的国际局势中，美国政府对中国的敌视政策与美国社会部分存在的歧视华裔现象，极可能产生共振。
华人首富、加密货币亿万富翁、全球最大的加密货币交易所币安的创始人兼首席执行官......加拿大籍华人赵长鹏的身上有诸多光环，不过，如今这些标签之前都要加上一个“前”字。2023年11月，赵长鹏现身美国华盛顿州西雅图联邦法院认罪。美国司法部公布的文件显示，币安将承认经营未经许可的汇款业务、违反《银行保密法》等，并以支付约43亿美元（约合311.6亿元人民币）罚金为代价换取继续运营。4月30日，美国法官判决他监禁4个月。尽管已“投降”并缴纳天价罚款，但对币安及赵长鹏来说，未来仍然是未知数。
这两个事件加重了海外华人对未来的担忧，也在引发部分华人将资产逐步转向配置到香港。
最后小结一下，短线来看，在诸多催化剂的作用之下，南向资金与外资正形成合力推动指数上行。展望未来，越来越多的机构认为港股将出现估值修复行情，年线五连阴的概率极小。
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