陈启宗先生已经连续30余年编写致股东函，这种长期价值的精神，着实令人敬佩。先生致股东函有两重目的，一是与股东沟通，让小股东更了解公司的所作所为；二是与市场沟通，讲述对房地产行业及宏观政经的种种思考。
纵观老先生的对行业的理解和公司的运营，和巴芒的价值投资有很多相同之处，很多细节值得深读思考。
回复“恒隆”，可以获得近20年致股东函全文下载链接。
2018年
1. 以107亿人民币购入杭州地块，面积4.5万平，可建面积19.4万平，预计总投资160亿元。
2. 谈论对贸易战的看法。
3. 从行业状况、高端零售商、运营等角度，回顾了对大陆恒隆商场的看法。
第一类是我们真正享有先发优势的，此类只有一家上海恒隆。
第二类是我们没有先发优势，但所建的购物商场是首屈一指的，共有6家，其中4家已经取得领导地位，一般需要4-6年时间，分别是上海港汇、济南、无锡和沈阳皇城。2家还在奋斗中，为天津和大连。
第三类则是早在我们进驻之前，已有另一优秀零售物业进驻的，此类也只有一家沈阳市府恒隆。由于当地一座实力雄厚的购物商场率先落户，我们的物业一直奋力挣扎。我们的困境大多是自找的。我们大可比竞争对手快一步开业，但当时未及察觉当地营商环境的严峻情况。购物商场开业后，久久才兴建办公楼，令管理前者更具挑战。
未来要开业的昆明、武汉和杭州恒隆也属于第二种类型。
4. 预期未来10年可以取得10%的年化复利增长率。经济不景气，租金收入会放缓，但不会消失，这是公司股息持续发放的底气，也是估值的基础。
5. 发展甲级办公楼所需的专业知识，较发展世界级购物商场为少，因此前者的回报也较低。甲级办公楼能与下层的零售空间相辅相成，带来优质客流，成效显著，办公楼的初期租金回报率可达大约4%，惟其增长速度和幅度不能媲美营运良好的购物商场，管理层需关注的亦较少。
2019年（非常建议阅读当年全部报告）
1. 在投资上，之所以要求绝对的理智，皆因理智可以赚钱。
期待一个群体，如整个国家或民族具有同样的表现是不切实际的。大多数人甚至都不会去思考，更遑论要不偏不倚地去思考。很多时候，人类会受情绪所控，且大多数时候，一般人都懒于思考。重复我们读过或听到的内容比自己分析要容易得多。这就是人性的弱点，大家都容易受到影响。
2. 恒隆60周年，详细回顾了企业发展史以及香港地产相关的历史、政策和来龙去脉。
3. 对于有的同学说，恒隆没有选择北京、广州、深圳等一线城市，如果通读年报，应该知道是为什么。这不是仅仅是战略这么简单，还涉及到错综复杂的关系以及公司的价值观和抉择。
4. 从增减的一分钱股息，看公司隐藏的言语。当然公司的隐藏语言不代表公司具备预言的能力，仅仅是表达对前景的态度，降低1分钱股息后，股价却连涨了一年多。
无人知道何时会春回大地，我们亦然。正在那个时刻，董事局认为有必要向市场发出信息，股息减少一仙对我们的现金流其实毫无实质影响。我们相信这是唯一负责任的做法。此后又过了两年，经济才开始复苏。
减少一仙股息竟惹得那么多股东不悦。或许他们心理上不好受，因为在过去至少30年，我们只曾减派股息两次，一次是1988年，另一次是1999年，都是处于严峻的区域或环球金融和经济动荡之中。
5. 这就是本人从前提及过我们业务的特色，开幕后的数年，成本增幅就算没有被压低，也会放慢下来，而租金收入则会持续攀升。这个逆向走势一旦开始，差距只会越来越大，让越来越多收入直接转成纯利。
6. 我们必须在尊重合约精神与商业伙伴关系之间取得平衡。这才是世界应有的样子，中国古人的思维，确实博大精深。
7. 由于每个城市的竞争环境和购买力不同，城市之间的单位租金差异很大。这就是为何香港至今仍远远高于所有内地城市。
8. 我们持续成功的关键是零售额。只有当租户做更多生意，我们才能向他们收取更高租金。
9. 分析了市场格局（5个要点）和商业模式（10个要点）。
A. 市场因素
1. 中国的零售市场规模庞大，而且前景相对确定。
2. 中国总体消费支出的增长速度远超其国内生产总值。
3. 我们选取的细分市场增长尤其迅速。
4. 市场竞争少。
5. 我们活跃的利基市场应会持续增长至少30至40年。
B. 营商模式因素
1. 我们的营商模式不大可能被科技或其他营商模式取代。
2. 我们拥有长期硬资产，折旧少，使用灵活。
3. 我们只是资本密集，不是劳动、科技或规管密集，不依赖单一商品。
4. 我们享有优质经常性收入，可靠而且增长稳定。
5. 我们的盈利能力可预测性相对高。
6. 我们的投资回报相对较高。
7. 有可观的资本增值机会，通常不被察觉。
8. 我们处于有防守性的市场位置。
9. 管理不靠个人，而是仰赖以企业文化支撑生态系统内的团队。
10. 我们的营商模式概念简单，执行起来却非常困难。
在中国经济蓬勃的城市，发展和持有以高端或次高端购物商场为核心的世界级商业综合项目，并加以管理以作长期出租，而该等购物商场须为其细分市场中的龙头。高端及次高端细分市场的发展尤其迅速。市场竞争少，我们的利基市场预期会持续增长至少30至40年。
在营商模式方面，我们的购物商场不太可能被科技或其他营商模式取代。我们的硬资产既是长期持有，没有过时这回事，又可灵活使用。我们是资本密集，而不是劳动密集、科技密集或规管密集；我们不依赖任何价格可能大幅波动的单一商品。
在财务方面，我们享有可靠且增长稳定的优质经常性收入。由于不难估计开支，盈利能力在某程度上比较容易预测。我们的业务亦可带来相对较高的投资回报。较少人察觉的是资本可以有可观增值的可能性。
一旦我们的市场领导地位得以稳固，这地位便极具防御性。管理此类业务并不过度复杂，亦不靠个人，而是仰赖一个以企业文化支撑生态系统内的团队。
最后，我们的营商模式理念简单，但执行起来却非常困难。执行困难，保障我们策略所带来的财务优势，免受负面影响。尽管前期的资本密集度和实现整个资金流的缓慢度成为进军市场的主要障碍，但对于那些已进军市场的人而言，执行困难是达至成功的一大障碍。
要取得成功，管理层必须恪守高端商业（特别是零售）地产业的五个基因，即最佳的位置、充足的土地面积、政府制定的合理发展大纲、妥善的设计和优良的施工。
时间跨度必定较长且需要耐心。必须做好等待的准备，良久地按兵不动，伺机而行。对品质的坚持是必要的，且须随着时间的推移取得经验和知识。尽管犯错在所难免，但须竭尽所能避免重大失误。所有这些守则构成达至成功至关重要的思维方式。这确实很难执行。
对本人而言，我们的营商模式尤其适合家族控股公司，特别是上市公司，因为资金需求庞大。通常只有富裕的家族，方有如此长的时间跨度。亦因此，这种模式的特点对控股家族极具吸引力。
从上述说明不难得出结论：此营商模式尤其适合长久的财富创造。一般而言，优质的房地产属于相当不错的资产类别，通常用作资本保值和增值。住宅和办公楼的业权通常会被中期或长期持有。然而，我们和其他人的经验显示，零售物业可产生更高或极高的回报。
不足之处是，其管理密集程度颇高。但就恒隆而言，数十年来已建立一支具备良好往绩的团队。自1960年本公司成立以来，我们的高级管理层一直保持稳定。如前所述，我们的业务并不依赖管理层中的某位佼佼者。由于营运模式并不难学，任何具有良好综合管理经验的人士都可经营本公司。唯一需要注意的是，这个人必须具备上文提及的内在思维模式，例如必须能够耐心等待。
本人相信恒隆对注重长远价值的投资者（包括家族办公室）而言是一项绝佳的投资。透过购买我们公开交易的股票，他们可以坐享这业务所有具吸引力的好处。本人认为本人的家族有幸能成为其创始主要股东。因为我们的企业管治标准高，我们的投资者可以有信心，他们的利益与我们的利益完全一致。
2020年
1. 探讨了去全球化对公司业务的影响。
天下大势，合久必分、分久必合。周期这个词，不是近代人的专利。人类在过去数千年的历史长河中，见证过全球化和去全球化的起起伏伏。
2. 做投资，最主要的是理性，而理性就容不得意识形态。这也是巴菲特所讲，投资的品性之一，对于人，当然有价值观，所以某些人在这点上有巨大的先天优势。我们要看到，边见有而，去二不归一。
3. 公司净资产折价是常态，一旦回到净资产附近就要小心了。
在2011年或2012年之前的10年里，我们的表现几乎比所有其他房地产股都要出色，资产净值折让最低，有时甚至以溢价交易。
有两个观察到的现象应该谈谈。恒隆地产的股价变动总在恒隆集团之前，因为我们的主要附属公司恒隆地产是营运实体，而且巿值大得多，大多数机构投资者喜欢这两个因素。（这就是控股折价吧）
但如果可以借古鉴今，那么我们的股价总会跟上。2000年代的情况就是这样，本人相信未来数年会再发生。
此外，只要细心观察，不难发现我们的股价走势往往较不平坦。我们的股价会落后于恒隆地产，直到市场发现差距，然后会在较短时间内上调很多。这会再发生吗?有可能。
4. 奢侈品购物是为了愉悦，而日常购物大多是为了必需。
5. 解释了“只选好的 只做对的”这个已经连续多年在财报首页企业文化的含义。
6. 陈文博正式委任为副董事长，开始了副董事长致股东函。要知道，投资恒隆，是一个长久的生意，是跨不过对第三代集团领导人考察的。而在陈文博的第一篇致股东函中，探讨了他希望引领恒隆的未来。
我们的愿景：缔造优享生活空间
我们的使命：联系顾客、社群、伙伴，实现可持续增长
我们的核心价值：诚信、永续、卓越、开明
7. 租金增加，利润大幅度增加。租金减少，净利润减少得更多。皆因成本较为固定。
我们在香港的租金收入下降了5%，从之而来的营业溢利减少了10%。
商业地产的周期属性，和分众传媒有些类似，都是收取过路费的，固定成本是死的，行业和经济周期，决定了企业利润情况。
8. 在去全球化的趋势下，出口占国内生产总值的百分比或会稍微下降。在大多数先进经济体中，家庭消费约占国内生产总值65%，在中国则仅仅高于40%，仍有很大的增长空间。此外，我们购物商场销售的奢侈品市场，应该会比一般消费增长得快。
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