我们将分离岛免税、口岸免税及有税业务三大板块分析中免的增长动力，并预测未来发展：
1、离岛免税：
（1）增长影响因素：
购买离岛免税商品的正常路径是：出行-购物-提货-离岛。从中可以看出，出行是购物的基础，出行人数的多少、出行人数中多少人购物、每人购物金额等要素组成离岛免税业务的营业收入。
出行的主要目的是商务出差和旅游，商务出差与经济交流有关，经济越发达的地区商务交流越多，出差越频繁；旅游是可选消费，通常建立在必选消费（如衣食住行）被满足的基础上，受人均可支配收入影响，旅行目的地则与旅游生态有关。出行人数中有多少人购物、每人购物金额与人均可支配收入、消费信心以及金融政策有关。人均可支配收入、消费信心与经济大环境有关，经济环境良好，就业充足，收入稳定，消费能力及消费意愿均较强，若金融政策相对宽松，可有效放大消费能力。同理，若经济环境不好，失业率高，收入下滑，消费能力及消费意愿均较弱，在消费信心不足的情况下，金融政策对消费的刺激力度有限。
由此可见，影响离岛免税业务的因素有以下几个：
a.目的地经济发达程度或旅游业发达程度；
b.经济环境；
c.人均可支配收入。
（2）离岛免税发展预测：
海南离岛免税收入=离岛人数*渗透率*人均购买金额。
a.离岛人数统计：（单位：万人）
2014年-2019年，离岛人数增长45%，年均增速约7.5%。2020年受新冠肺炎疫情影响离岛人数大幅下滑，2022年受奥密克戎影响，离岛人数进一步下滑。
受疫情影响，国内经济低迷，影响民众消费能力与消费信心，使离岛人数的恢复及增长变得不确定。2023年春节期间出行人数恢复至2019年春节同期的88.6%，消费恢复至73.1%，从中可以看出近两年经济形势对旅游出行的影响，报复性消费不一定能够到来。
虽然不确定的经济形势对消费复苏影响较大，但海南离岛人数依然有较强的增长动力，一是海南政府致力于打造生态高端旅游，有助于提升海南旅游生态；二是海南自贸区的建设有助于海南的经济发展及与外界的经济交流，这两大因素均可促进出行海南人数的增长。
我们对2023-2025年离岛人数做如下几种假设：
（a）乐观预期：经济恢复较好，消费能力及消费信心均复苏。此预期下，2023年恢复至2019年水平，2024年及2025年报复性增长，增速10%。
（b）中性预期：经济恢复一般，消费能力及消费信心弱复苏。此预期下，2023年恢复至2019年90%水平，2024年及2025年恢复至既往7.5%增速。
（c）悲观预期：经济恢复程度较弱，消费能力及消费信心不足。2023年恢复至2019年80%水平，2024年及2025年增速5%，与预期人均可支配收入增速大致持平。
在三种假设下离岛人数数据预测如下：（单位：万人）
b.渗透率统计：
由上表可以看出，2014年-2019年离岛免税渗透率逐年提升，2020年起因可能的代购原因，渗透率大幅提升，2021年达高点29.74%，2022年则下滑近3%（2022年月度数据见下表）。
单独分析2022年渗透率，我们发现4月、7-9月及12月数据偏低，这与海南2022年疫情封控时间基本吻合，属正常现象，如果没有疫情影响，渗透率应与2021年基本持平。
如前分析，我们认为当前渗透率较高有代购的原因，数据失真。从2014-2019年趋势看，渗透率年均增长约1%，以此预计2025年真实渗透率可达到20%左右，伴随海口国际免税城开业及海南“旅游+购物”生态打造，渗透率将进一步提升，我们预计2025年真实渗透率达到20%-25%，叠加代购因素，实际渗透率达到25%-30%，按照乐观、中性、悲观预期预测如下：
c.人均购买金额：（单位：元）
2019年以前，年均增速维持在3%左右，2020年-2022年增速因代购原因失真，但海南离岛免税新政确有助于人均购买金额提升，我们预计若没有疫情，年均增速在5%左右，在2019年四季度4000元基数基础上，2025年人均消费金额可达5360元。叠加代购的因素，我们预计人均购买金额为6000-7000元。按照乐观、中性、悲观预期预测如下：
将上述预测汇总起来，以2021年为基础，在不同假设下，预计2025年离岛免税销售收入如下：（单位：亿元）
我们预计2025年海南离岛免税销售收入585亿-758亿。中免2021年在离岛免税市场市占率为90.1%，以中免的竞争优势，加上海口国际免税城可能带来的增量，预计市场份额可维持，以此测算中免2025年离岛免税营收为527亿-682亿。