面对万亿市值的茅台当考虑点什么？
——贵州茅台2018年报浅读
（2019年4月2日）
一、关键数据
货币资金1120.75亿，比期初878.69亿，增加242.06亿；
点评：好有钱啊，好有钱！
收入736.39亿，同比582.19亿，增长26.49%，或154.2亿；
净利352.04亿，同比270.79亿，增长30%，或81.25亿；
扣净355.85亿，同比272.24亿，增长30.17%，或83.61亿；
现金净额413.85亿，同比221.53亿，增长86.82%。
ROE加权34.46%，同比提高1.51个百分点。
销售费用25.72亿，同比29.86亿，减少4.1亿；
销售费用率3.49%，同比5.13%，减少1.64个百分点；
管理费用53.26亿，同比47.02亿，增加6.24亿；
管理费用率7.23%，同比8.08%，减少0.85个百分点；
毛利率91.14%，同比89.80%，提高1.34个百分点；
净利率51.37%，同比49.82%，提高1.55个百分点。
点评：看一看两率，超级印钞机啊！
茅台酒毛利率93.74%，提高0.92个百分点；
其它系列酒毛利率71.05%，提高8.30个百分点。
收入构成：
茅台酒收入654.87亿，增长24.99%；
其它系列收入80.77亿，增长39.88%。
年产酒量：完成茅台酒及系列酒基酒产量7.02万吨，同比增长10.08％，其中茅台酒基酒产量4.97万吨，同比增长15.98%；系列酒基酒产量2.05万吨、同比降低 1.98%；
点评：看茅台的关键数据，其实就是看其基酒的产量即可，因为这事关五年之后的卖酒量。保芳书记已讲，未来几年茅台基酒的产能在5.6万吨，据此目标尚有0.63万吨的距离。
分红情况：利润352.04亿，分红182.64亿，分红率51.88%。
行业情况：
根据国家统计局数据，2018年全国规模以上白酒企业完成酿酒总产量871.2 万千升，同比增长 3.14%；累计完成销售收入5363.83 亿元，同比增长 12.88%；累计实现利润总额 1250.5 亿元，同比增长29.98%。2018年，纳入到国家统计局范畴的规模以上白酒企业1445 家，其中亏损企业183 家，企业亏损面为12.66%；亏损企业累计亏损额11.03 亿元，同比下降1.83%。
经营目标：2019年，一是实现营业收入较上年度增长14%左右；二是完成基本建设投资27.52亿元。
二、投资逻辑
1、自己一向认为，茅台公司的年报是中国3000多家上市公司之中最不用详细解读的，每年对其年报的阅读我就只关心两件事：一是生产了多少茅台酒，二是分红是多少。
保芳书记最近说，未来几年茅台酒的产能“极限”在5.6万吨（是不是极限，等保芳时代过去再说），也就是能够满足国内市场的三分之一。换句话说，茅台酒就是不够卖的。想一想看，世界上还有这样完全是卖方市场的好生意吗？真是让人”羡慕妒忌恨”呢！
所以，在这种情况下，我认为就只盯着它今年生产了多少茅台基酒，然后大致了解一下它五年之后有多少酒可卖的，就可以了。
2、为什么茅台的年报不用详细解读呢？因为自己说过，茅台是最符合巴菲特经济特许权思想的理想标的之一（不了解这一点，巴菲特的书就白读了）。经济特许权：1、被人需要；2、不可替代（有时是心智层面的，因为就是酒鬼不喝茅台也死不了的）；3、定价权。
所以自己曾反复说，你可以不投资茅台，但是不可以不研究茅台，因为拿茅台这种“高富美”的商业模式来衡量其它标的，都或多或少地“矮挫穷”的。我见有的朋友说，自己因为不喝白酒而错失了茅台，虽然说有一定道理，也十分理解他们的心情，但我觉得投资茅台也未必要成为酒鬼，比如说，我们也未必吃恒瑞医药的药吧，但是这也绝不能排除我们投资恒瑞医药！
段永平先生那年花了不少银子与巴菲特吃了一顿饭（据报道，2006年他以62.01万美元拍下了巴菲特午餐，10年后，即2016年巴菲特午餐价已高达345.67万美元，看来段永平先生不愧为真价投，他花的这个价钱还是“值”得了呢），他说很值，为什么值呢？因为巴菲特告诉他，要看懂一家企业的商业模式，就凭着这句话，他认为就很值（当然，我猜测这是段永平先生故意这么说，他心中明镜一般呢）。虽然我们没有能力，或者没有机会与巴菲特吃一顿饭，但“看懂一家企业的商业模式”这句话，我觉得我们当永远牢记在心（不花钱与巴神吃饭也能得来真经岂不更值？！）。
3、一家优秀再企业，我们投资于它，也不能仅仅只想美事儿、好事儿，有时更为重要的是使劲想一想（最好是想破脑袋地想一想）：未来它是不是具有什么风险？
据自己的观察与思考而言，所谓“中国人不喝白酒说”、“自然生态变化说”、“管理层变成笨蛋说”、“被新物种替代说”，“渠道囤货说”、“白酒不能兴国说”，诸如此类，在可以预期的未来，或者在自己的知识与想象边界之内还看不到这些所谓的“说”会对茅台带来根本性、颠覆性的伤害。
如果说有风险的话，自己认为反而是对行业周期的考虑，即白酒也是有行业周期的（可能周期有点长，也不易判断），别看现在各名酒企的小日子都过得红红火火，但是这种红红火火的日子总有一天会遇到行业周期的低谷的。进一步讲，即使不遭遇行业周期低谷，一家企业再优秀也不可能永远保持30%以上的增长的。所以，看到茅台现在股价高高在上，似乎很多人追悔莫及，但是我认为不用急，迟早有一天，茅台的增长会放缓下来的，而此时或许股价就有可能“咔嚓”一下的。当然这事也不好预期，但自己认为放眼于未来，投资于茅台总是会有好机会的，因为牛股从来不远人的！
自己唯一考虑的是，假如茅台再次遭遇行业周期的低谷，它会怎么样？
当然，从12年、13年那一次看，茅台渠道利润丰厚也未必全是坏事，届时渠道便可以成为公司的安全垫、缓冲垫的。当然，玛雅人犯的致命错误是，总不能预测到下一次灾难（所以，他们就从这个世界上消失了），对于未来的风险，我们虽然不能做到未卜先知，但是要有预期，要有心理准备，如此不犯玛雅人的错误，就不会从这个股市上消失了！
4、茅台今年的收入增长目标是14%，我自认为这个目标是很为保守的。因为现在茅台手中的牌很多，一是，可以“双轮”驱动，即茅台酒与系列酒“两手都要抓，两手都要硬”（今年系列酒收入目标是100亿）；二是，可以量价齐升，或量或价升，或调整产品结构（搞个文化营销弄点纪念酒啥的），或适度挤压渠道利润。今年茅台集团目标是走进千亿元俱乐部，按80%计算股份公司收入，则为800亿元，按50%的净利率计算，则可实现净利400亿。400多亿的目标，对于茅台来讲，是不用踮起脚跟就能够实现的，是指日可待的了。
我所要考虑的是，未来十年茅台会是一个什么样的状况？
以净利润352亿元为起点，假设未来茅台能够保持年复合增长15%，则十年之后净利润可达1424.04亿。届时，给予20倍市盈率，则市值28480.8亿；给予25倍市盈率，则市值35601亿。前者年复合收益率11.03%，后者年复合收益率13.54%。当然15%%的年复合增长，也仅是自己的一种理论假设。通过这种理论假设，可以让自己既不悲观，也不过度乐观。
所以，现价下投资茅台，若想取得超额收益最好的办法是远离了，当然，早期的低成本持有者，加上每年的分红（或分红再投资，或投资于别的标的），取得我说的“三个跑赢”，即跑赢长期无风险利率、基准指数、通胀，还是有希望的。从这一点考虑，茅台已经成为自己永恒的持股，从长期讲就是一张特殊的债券式企业了。
5、鉴于以上的分析，自己目前的组合即是“确定性+贪玩”组合。所谓确定性，即茅台仓位占组合比一半或者一半多，另一半投资于其它具有些弹性的品种（如果茅台未来有好机会了，比如，未来一定还会有熊市的，那就不排除再进一步换股多收集点茅台的股权）；所谓贪，即人性的弱点决定了自己，想赚企业增长的钱，同时，也顺带想赚点市场的钱，而且在我大A股，目前仍然是个“福地”，这也是价投们容易取得超额收益的原因之一；所谓玩，即保持一些研究的乐趣在，同时，也不让自己的脑力过早退化。——人上点年纪了，就不能满脑瓜子仅仅是赚钱赚快钱了，还得找点投资的乐趣的，所谓悟股市之道，享投资之乐也！