长江电力2014年，269亿营业收入，如不考虑税费返还，以及非经常性收入，息前可分配利润（EBI）为124亿，考虑到万年大坝超额计提折旧30亿，实得EBI=124+30=154亿现金流，154/269=57%。长电当前有息负债约为600亿。

云川公司2014年，228亿营业收入，假设稳定后预期均值为240亿，行业特征相似，可假设日常运营现金成本类似，在取消增值税、所得税优惠后，营业收入转化为实得EBI的比例应大致相同，实得EBI=240*57%=137亿；有息负债1300亿。

增发加现金支付收购后，长电+云川，实得EBI=291亿，有息负债600+1300+150亿=2050亿，总股本增加55亿股至220亿股，如果股价是停牌前的14.35元，市值将为3150亿。简单来说是：首付3150亿+借款2050亿，买每年291亿净现金流的水电资产，这个资产的收益率其实也就291亿/5200亿=5.6%。

市场贷款利率逐渐走低，借款的资金成本能带来一定的正面杠杆收益，但是长期而言，一旦借款资金成本高过5.6%，带来的将是负面的杠杆收益。而且持有该资产，还要承担电价，来水，等不确定性风险，在面对恶性通胀时更是束手无策，估值并不具有明显吸引力？

 $国投电力(SH600886)$ $川投能源(SH600674)$ $黔源电力(SZ002039)$