《但问耕耘，莫问收获》
——2021年投资总结
2021年是我从事投资事业的第12年，当初从2010年正式开始的投资生涯，相当于人生第二次创业。今年有些估值已经疯狂，作为投资者，我们需要分析这些估值变化的本质和趋势，判断对公司价值带来的负面或正面的影响，从而规避一些风险，并抓住一些机遇。世界上唯一不变的就是变化本身，在高度不确定的时代，保持学习热情、豁达心态和对生活的热爱，是对抗不确定性的唯一方法。投资大师们可以告诉我们一些正确的道理，但要真正理解这些道理其实是非常难的，需要深入思考，需要不断的实践和历练，需要学习涉猎各种的知识，打造一套强大的投资体系，然后根据自己的常识和逻辑做出一些判断，并且能够在真实世界中得到反馈，这才是投资最大的乐趣。
一、投资业绩
1、净收益与指数对照
我希望拥有一份干净的投资记录，用收益率记录投资业绩。
年份： 净收益率，累计净收益率，复利净收益率；沪深300指数，指数涨幅，累计指数涨幅，复利指数涨幅
2020年：0%，100%，0%；5211.29点，0%，100%，0%
2021年：12.5%，112.5%，6.1%；4940.37点，-5.2%，94.8%，-2.6%
2、港股美股
港股美股账户：净收益率，累计净收益率，复利净收益率
2020年：0%，100%，0%
2021年：46.2%，146.2%，20.9%
港股美股账户持有同仁堂国药、同仁堂科技。同仁堂国药主要是做香港、澳门以及海外的业务，业务和同仁堂一致，而同仁堂科技是一家更现代一些的医药制造企业，更偏向现代化的中成药就更多是科技公司在做，母公司同仁堂股份做的药偏传统一点，不过，像安宫牛黄丸这种招牌产品，是母子公司都在生产都在卖。老龄化赛道下看好安宫牛黄丸这个超级大品类。
3、复利启示
复利计算不管正负都是一个公式，科学计算器年化收益率计算公式：（市值/本金）^（1/N）-1。复利可以得到两点启发：第一，活得越长越好；第二，复合收益率很小的差别，最终数字就会产生很大的差距。绝大部分人对复利没有信念，是因为复利这个现象在生活中并不常见。当你得到复利增长的机会的时候，虽然它看起来不那么高大上，比如说百分之六、七、八、九这样的机会，你也一定要明白，这是你一生最重要的机会，一定要抓住。只要复利的时间足够长，这就是你人生最好的、最重要的机会。
二、我们拥有的生意
1、投资组合：股票是生意的股权，我们拿拥有生意的思维持有股票。
资产盘点：
贵州茅台，收盘股价2050.00，公司市值2.57万亿，持仓占比73%。
云南白药，收盘股价104.65，公司市值1343亿，持仓占比27%。
现金：0%。
负债：0%。
净资产：100%。
合计：100%。
2、组合管理：建立投资组合，可以让自己不会教条，保持一种开放的状态，更有助于自己克服人性弱点。
贵州茅台：非卖品。今年贵州茅台最高见2627.88元，最低见1525.5元，波动幅度达到41.2%，贵州茅台最终仍以年涨幅+3.57%收官。其实茅台的合理股价1600-1800元，现在2.5万亿市值的茅台买入并持有十年，按十年回本的生意思维，大概率能取得8%复合收益率！假设有人按今天的价钱把整个茅台变现了后全部存进银行，我觉得未来十年他能收到的利息总和是大概率会低于茅台本身经营所带来的净现金流总和的。至于股价会怎么走是没人知道的。
卖出纠错：今年5月份，卖出万科，同仁堂，天士力。一把纠错，主要是犯了抄作业的错误。在资本市场，人们之所以会犯错，往往都是被短期利益所诱惑，在把事情做对的过程中，错误是不可避免的，也是个学习的过程。
买入云南白药：预估120元以下是买入机会。云南白药三大传统业务板块，药品板块每年贡献净利约15亿，健康品板块每年贡献净利约20亿，医药商业板块每年贡献净利约5亿，合计保底净利约40亿。
那么投资白药的三大逻辑不变：
一是基业长青逻辑，就是云南白药国家级保密配方的药品，牙膏等业务，在量价齐升的情况下，维持10-15%的净利增速。
二是机会主义探索逻辑，白药通过混改，带来管理团队，资金和技术的调整，必须实验探索出新增盈利点，比如商业模式的创新，推出新的产品或服务等，主要看管理团队的运气和进击力。
三是投资回报逻辑，白药混改后，带来新增资本金，2019年开始二级市场证券投资，投资规模约一百亿，由于投资业绩不佳，2021年限制规模为30亿，而且2021年注册成立私募基金公司，这块基本可以忽略；2021年另一个投资动作是投资上海医药。整个投资带来的投资收益，通过高分红，回报给股东，投资者可以收回部分投资成本。
综上所述，云南白药剔除证券投资板块，因为投资板块只能通过分红收回部分投资成本，并不影响估值。按2021年净利40亿为净利基数估值，如果未来十年净利增速15-20%，净利能到160亿-250亿之间，那就是一次成功的投资；如果只能保持5-10%增速，则净利只有65亿-105亿之间，那就是一次失败的投资。
三、关于投资的思考
1、投资七大基本功底。支撑整个投资体系的底层逻辑，就是七大逻辑，分别是企业本质的买入股权、能力圈、洞察力三大逻辑；价值规律的市场先生、安全边际、定价权、人性博弈四大逻辑。其中企业本质是核心认知：买入股权，能力圈，洞察力；价值规律是外围认知：市场先生，安全边际，定价权；外围认知的真假辨别：人性博弈。——投资的核心认知是企业本质，外围认知是价值规律，外围认知的真假辨别是人性博弈。我们耗费在企业之外的精力可能是最多的。
2、投资的三大逻辑。主要包括，清算逻辑，成长逻辑和套利逻辑。一是清算逻辑，清算逻辑原理很简单，就是跟实体生意的清算一样，用权益法估值，找到那些清算价值大于市值的公司，然后买买买，买到可以影响管理层决策让其“释放价值”，如果管理层不听，就继续买到控股，然后清算公司，扣掉手续费，赚取差价。但实际真正清算公司很麻烦，在股市应用过程中简化为，以安全边际为锚，低估买进高估卖出的估值博弈，并不需要真正的清算公司！所以格雷厄姆的烟蒂股投资方法找到的都是没有长期价值、也不怎么增长的公司。虽然涉猎企业数量众多，但在底层却遵循着“清算套利模式”这个基本原理。二是成长逻辑，就是通过内在价值的成长，尽量用净利润覆盖买入成本。成长是商业世界仅有的一条护城河，那就是企业家们不断创新，不断的疯狂的创造长期价值。成长当然很重要，但要保证成长的速度远快于你付出的溢价。一家不能创造奇迹的消费公司每年15%复合增速长达十年，1块钱的每股收益也就增长到4.15元。但你付出了80—100倍的溢价。只要十年后市盈率降到20—25倍，对应每股收益4.15元，股价83—104元，你就是十年不赚钱。千万不要认为20—25倍的静态市盈率不可能，那是一个正常的估值。所以在企业的长期价值中，成长性往往只是事情的一个方面，企业的护城河、竞争优势和盈利能力，在很多时候比增长速度更加重要。三是套利逻辑，应用最多的就是套利逻辑，本质上是一种博弈思维。主要赚“市场先生”的钱，就是利用市场定错价的机会，进行无风险套利。包括以可转债，个股期权，打新制度等无风险套利；以安全边际为锚的估值博弈；以定价权、市场情绪和人性博弈为锚进行短期几个月，或者长期3、5年的股价博弈等。投资走来走去就这三条路！
3、商业逻辑。商业逻辑可以被未知变量打破。而未知变量具有多重性多变性，我们只能依据常识进行判断。所以投资的本质是追求极限大概率事件，不可能有百分之百的确定性。投资的道理看似简单，但背后的学问博大精深。对企业价值的评估需要的知识和智慧永无止境，这也是投资的魅力之处。影响一个生意的内部和外部变量非常多，这些变量有的可预测，有的不可预测，有的影响大，有的影响小，变量之间本身又交叉影响，随着时间的推移还在不断变化，这就需要我们不断训练商业嗅觉。投资中最有乐趣的事情并不是赚钱，而是一些预见性判断最终被证实或证伪的过程。
四、结束语
但问耕耘，莫问收获。价值投资是最像陶渊明笔下的“世外桃源”的地方，相对于现实生活而言，确实是一种比较干净，比较简单的赚钱方法。实践中不仅能体会到资产回报复合性的增长，还能够体会到自己的能力、学识、见识，都以复利的方式增长。其实资本市场的钱是非常难赚的，就是市场具备一种投资者弱点发现机制，它会在某一时刻利用这个弱点，把投资者击倒在地。唯有把投资看作终身热爱的一种事业和兴趣，把财富当作副产品，保持开放心态，不断训练洞察力，持续做简单的事，才能在股市笑看风云，笑看云卷云舒、潮起潮落。投资就是在无常中寻找有常，在有常中等待无常，所有的结果，事先已然注定，我们不过是走完安排好的过程而已。
——2021年12月31日