一、国内电商表现超预期
1.1 GMV增长保持和大盘同步
淘宝+天猫GMV：
1）按包含了未付款商品和虚拟商品口径计算，全财年增长19%。——因为包含了未付款商品，这个口径水分较高，京东和拼多多等同行也是用这种口径。
2）按已支付实物商品GMV计算，全财年增长25%。——这个统计口径很扎实。根据国家统计局数据，2019自然年实物商品网购交易额25.4%，基本保持一致。可见阿里基本盘很稳。
从淘宝和天猫分别看：
1）按已支付实物商品GMV口径，全财年天猫增长31%，淘宝增长19%，天猫GMV占比46%，比上一财年继续温和提升2个百分点。所谓天猫从淘宝吸血，貌似没有一般讨伐的那么厉害。
2）按已支付实物商品GMV口径，在一季度全国实物电商增速下滑的情况下，本季度天猫增长33%，高于前3个季度，不但没有掉队，还加速增长了。
1.2 活跃用户数和活跃买家稳定增长，人均GMV存在增长空间
移动端MAU和年度活跃买家分别为7.2亿和6.5亿，同比增速分别为17%和18%，70%的新用户来自欠发达地区。由于新用户来自欠发达地区且接触网购时间短，消费力低，全年全平台买家人均GMV和上一年基本保持一致。
1.3 盈利能力稳步释放，待变现流量资源很多，但一段时间内变现节奏受到制约
1）货币化率（ = 佣金+客户管理收入/GMV）是考量平台型电商盈利能力的核心指标。淘宝天猫全财年货币化率 = 3.62%，连续两年年均增长约0.3%，稳步提升。如果排除GMV中未付款订单和刷单，真实货币化率会更高。如果对标亚马逊，阿里货币化率还比较低，当然中国的电商竞争激烈的多。
2）天猫佣金增长全年增长33%，本季度增长30%，和GMV保持同步。
3）客户管理收入全年增长27%，本季度增长31%。本季度加速增长的原因是将部分淘宝信息流流量加入变现测试，具体来说，是发布了“猜你喜欢”等信息流推荐产品。可以看到，仅通过较小力度的流量变现，增长速度就加快了4个百分点，可见手淘的流量变现还存在巨大空间。但管理层也强调，由于新用户主要来自欠发达地区，为了培养用户黏性，新的财年不会加大流量变现范围。其实这也是出于拼多多的竞争压力。2019年是阿里和拼多多在低端市场对决的一年。（手淘流量资源分析可参考我之前这篇文章：网页链接）
整体看，阿里国内零售电商的负面因素是近期宏观经济低迷、拼多多的竞争、电商行业天花板，好的方面是阿里选择了走消费升级方向，天花板高，贸易战可能促使中国加大进口也和消费升级方向一致。
二、B2B业务
连续多年保持10-30%的增长，一直很稳。
三、云计算
本季度同比增长76%，可喜的一点是在基础产品降价的情况下，EBITA亏损率缩减到-2%。当然阿里云是一个长期战略投入，按照阿里的调性，随时加大投入扩大亏损也是有可能的。腾讯云2018自然年收入已经达到阿里云的43%，加速追赶中。当然腾讯云的最主要收入来自游戏行业，未来能不能加速横向扩展还要观察。
四、一揽子亏损业务
新零售、本地生活、海外电商、大文娱业务还处在早期投入阶段，要扭亏乃至形成规模化盈利的路还比较长。好在目前阿里的估值核心还在国内电商，还有观察的时间。从管理层的表态看，2019财年花钱会保持相对平衡，不会像之前那么任性（尤其是优酷）。
五、估值
阿里巴巴给出的2020年财务指引是：国内电商GMV达到1万亿美元（同比增长约18%），整体收入5000亿人民币（同比增长32%）。
如果2019年国内电商板块收入能保持20%左右的增长（受惠于交易额增长+变现率温和提升）。同时，其他亏损业务只要不加大亏损，甚至亏损增速不要超过国内电商板块的盈利增速，就会对估值形成利好。阿里巴巴当前股价176美元大约对应扣费PE 31倍，是一个很合理的价位。