巴菲特曾经说过，如果他去大学当一名教授投资的老师，他只会开设两门课程：第一门课是如何看待市场波动；第二门课则是如何给企业估值。
第一门课是如何看待市场波动
如何正确看待市场波动，这不仅是价值投资的三大基石之一，而且还是巴菲特主张要开设的价值投资课程的第一门课。
01
若下跌50%，情况会更好
1993年伯克希尔·哈撒韦的股价波动很大。巴菲特在当年的年报中这样写道，去年的股票表现其实超出了企业的实际表现。“每年股价都会有所变化，股票的表现可能会略好于公司的业绩，也可能会略低于公司的业绩”，但他希望这样的变化越少越好。应对这种情况的最好方法莫过于向股东和潜在股东提供尽可能多的信息，并且采取措施能够吸引眼光很长远的股东加入，但不鼓励其他类型的股东加入。
当时，伯克希尔·哈撒韦的股价是16,000美元左右，巴菲特发现有人在15,500美元上挂了很大的止损单，大约有好几百股。对巴菲特来说，这就是一个信号，说明股东中有不应该被吸引进来的人，他们把股票作为交易工具，而且思路也不是投资者的思路。但是，巴菲特并不认为这样的股东有很多。很显然，如果这种股东足够多，股价波动性就会比股东们都准备持有股票一辈子大得多。
那时股价的确下跌了，跌到了15,500美元，止损单的规模接近300股，或者说价值450万美元。某人或一些人可以在16,000美元出售股票，却决定在15,500美元出售，看起来股价跌得越低，他们就会越喜欢出售。这种想法在巴菲特看来就好像你有一所房子，你很喜欢住在里面，房子价值10万美元，然而你告诉你的经纪人：“如果有人愿意出9万美元，我就想把房子卖掉。”
这是一小批人和一个相对较小的潮流，他们倾向于比以前更加关注股价在未来6个月里是涨还是跌。在这方面，巴菲特认为他一直都很幸运，他赞赏长期持有股票的股东。有人因为认为股票要涨或别的类似预期才买进股票。从巴菲特的角度来看，这不是好消息，这会增加股价的波动性。他不鼓励这种做法，因为这暴露了伯克希尔·哈撒韦的一些股东目光短浅。
一般来说，市场价格越便宜，巴菲特就越有可能找到他理解和喜欢的东西。如果价格越有吸引力，他就会买入。但是，他不可能改变整个投资组合，因为这不会给他带来任何好处。在市场下跌过程中，如果他有净现金流入，他会以比更有吸引力的价格增加他的业务。这不是对任何一家公司的预测。不管是可口可乐还是吉列，还是别的什么。它可能是巴菲特已经拥有的，也可能是他没有的。但他喜欢购买更多股票的机会。如果你要问，下个月市场价格下跌了50%，伯克希尔·哈撒韦是不是情况更好了？那么巴菲特会告诉你，若真的下跌50%，伯克希尔·哈撒韦的情况会更好。因为他是长期的股票买方。
大多数管理层认为他们的股价越高越好。这是一种可以理解的感觉，但问题是“比赛并没有结束的时候”。巴菲特对此认为，股价应该越公平越好。伯克希尔·哈撒韦的目标是让每一位股东都能成为合伙人，感受到在他们持有期间公司的进步。股票上涨的程度是因为内在价值上涨，每个人都得到他们应有的蛋糕。然而，在某种程度上，如果超出了这个范围，出售股份的股东就会得到好处，但新股东处于不利地位。巴菲特非常喜欢股票价格随时间变化，以反映内在价值。通过拥有正确的股东，通过与他们进行适当的沟通，并遵循正确的政策，就能在一个市场本质上相当动荡的世界里，尽可能的接近这一目标。
02
持有“不可战胜”的公司
巴菲特只关注企业，股市在不在，他根本都不放在心上。伯克希尔·哈撒韦拥有几家公司，被称为“永久持股”。在20世纪70年代，美国股市呈两极分化，有的股票有着高达50~60倍的市盈率。但是，巴菲特认为有些东西是无价的。他持有的公司已经经受过高价的考验，所以没有卖掉它们。芒格认为，两极分化的市场的主要问题在于，很多高价公司其实并不是真正的好公司。这些公司只是暂时被认为是好公司。假如我们对公司很满意，那么我们可以在价格涨上天的时候依旧持有不卖。但是这样的公司太难找了。
比尔·盖茨曾说，在某些价位下这么做肯定是不合逻辑的。对此，巴菲特认为如果价格涨到一定程度，他会乐意出售可交易证券，但他所控制的企业是“打死也不卖的”。假如他既喜欢企业又喜欢管理企业的人，那么他是真的很不愿出售企业，他也不认为将来会出售很多。之所以巴菲特能够做到“打死也不卖”，那是因为他确定了那些公司是真正的不可战胜的公司。否则，就不能那么做了。所以我们必须要自问：“我能有机会以更低的价格再把它买回来吗？我能以更低的价格买到几乎和它一样好的公司吗？”巴菲特认为在这方面他并不怎么擅长，所以宁愿干坐着，持有那些不可战胜的公司，假装股市不存在。实际上，巴菲特的买入并持有的策略效果远胜于他在25年前的预测。这种策略给他带来很多出乎意料的财富。
这样“高估”却不卖，背后一定有它的逻辑性。在1997年的年报中，巴菲特把可口可乐和吉列的基本业务称作是“不可战胜的”，这显然是说的是可口可乐的软饮料业务和吉列的剃须品业务，并不是说它们的每一个业务都是不可能战胜的。但幸运的是，基本业务在可口可乐和吉列公司中都具有重要的地位。
在食品行业，我们永远无法从某一产品中得到像可口可乐和吉列那样确定的统治力。人们在选择吃的方面更加易变，所以他们可能会喜爱麦当劳，但是在不同时间，他们会去不同的餐厅吃饭。与此相反，人们一旦开始使用吉列剃须刀刮胡子，就不可能会改用其他产品。所以在食品行业，大部分公司永远无法获得可口可乐在软饮料行业所取的不可战胜性。软饮料行业绝不会出现第二个可口可乐。在不可战胜性方面，麦当劳和可口可乐不是一个级别的。
巴菲特所说的“不可战胜”并不是描述它们有多伟大，而是说它们绝对是由杰出经理人经营的伟大公司。伟大的公司，其股价往往可能会领先于企业的业绩。投资者可能会为这样的公司支付过高的价格，这样可能存在一种风险：企业的业绩需要好几年时间才能追得上投资者所支付的价格。鉴于股市的大部分证券——包括这些不可战胜的公司——的估值水平都很高，出价过高的风险相当大。不过即便如此，巴菲特也没有出售可口可乐和吉列这两家公司股票的打算，即使它们的股价比现在高很多，巴菲特也不会出售。
在巴菲特看来，对一家企业是否伟大更有把握，比对股价是否高5%还是10%更重要。然而，对于这个思想，巴菲特声称他领悟得非常慢。过去他也曾对股票价格敏感得令人难以置信。那时，在把出价提高了1/8以前，他会在办公室里召开祈愿法会。但这显然是一个错误，在某些情况下，还是一个大错误。因此，他也错过了许多良机。
从20世纪80年代以来，美国企业取得了非同寻常的好业绩，这对证券来说是一个重大的利好，因为它们代表着这些企业的一部分。在这期间的十几年里，利率降低了，这对公司来说是一个利好。从理性计算的角度看，不管什么时候，只要利率下降，所有金融资产的价值就会上升。这两大因素的共同作用增强了美国企业的真正价值。本杰明·格雷厄姆经常说，在投资上，与一个坏的前提相比，一个好的前提可能会带给投资者更多的麻烦，因为如果一个前提是错误的，人们马上就会发现它的谬误，但一个好的前提却可以持续一段时间。
如果利率下降，权益回报率提高，企业就会变得更值钱。但最终，对许多投资者来说，证券自身的市场波动创造了它自己的理由——人们忘记了起初点燃他们热情的原因以及他们受到的数学约束。在股价上涨了一段时间之后，仅凭不断上涨的股价就足以让人们兴奋不已，并促使更多的人加入游戏中。因此，在一段时间之后，人们就会把前提忘得一干二净，只剩下一个事实：这个事实导致股价不断上涨，于是股价将自己引领自己不断攀高。
格雷厄姆说得对，股票市场从短期看是投票机，从长期看是称重机。企业未来产生的现金流决定其在市场上的价值，但这可能需要很长的时间来证明。如果一家公司最终并不赚钱，却在市场上以100亿或200亿美元的价格频繁交易，最终并未创造出财富，倒是通过交易转移了一大笔财富。尽管市场上每人都感觉变得更加富有，但他们作为一个整体，自身无法变得更富有，除非公司的价值增长能使投资者变得更加富有。
03
只考虑企业的风险
本杰明·格雷厄姆投资之道的关键就是，不把股票视作是一张纸片或着一张彩票，股票代表的是企业的部分所有权。因为拥有所投资企业的一部分股份，如果那家企业的表现很好，其投资就能取得不错的回报，只要购买的股票的价格不是高得离谱。
所以，在这其中，我们要考虑的是企业的风险，而不是股价的波动。企业的风险来自方方面面。比如，风险可能来自企业的资本结构，公司可能举借了沉重的负债。如果企业经营遭遇暂时性的问题，债权人就会迫使企业破产。企业经营的业务可能天生就有风险，有些企业的风险程度天生就比较高。比如，开发大型飞机就具有“赌上整家公司”的风险，因为在拥有客户之前，必须先投入几十亿美元。投入产出的间隔太长，加上资本投入太大。一旦飞机出现一点问题，公司就结束了。
对普通企业来说，除非它们自己是低成本生产商，不然就会面临风险，因为低成本生产商会让它们关门歇业。当年伯克希尔的纺织厂拥有一支优秀的管理团队，大家工作也很努力，但也不是低成本生产商，因此其风险度很高。那些能够以比较低的价格出售纺织品的人，让伯克希尔纺织厂充满了风险。因为清醒地认识企业的风险，巴菲特投资的企业都是内在风险较低的公司，加上资本结构比较合理，从而使企业的低风险不会转化为较高的整体投资风险。
除此之外的风险，是投资者购买了风险较低的企业，但所支付的价格太高，这种风险经常会降低投资回报，但不会造成本金的亏损，除非投资者的出价高到了天上去。因此，这种风险就变成了投资者自身的风险。对此，投资者必须坚持对企业真实基本面的信心，不过于担心股市。毕竟，股市是为我们服务而不是驾驭我们的。这就是持有一家好企业的关键，不然的话，就会遇到市场中存在的风险。在这种情况下，股市一天波动0.25%，还是0.5%或者5%，没有任何区别。实际上，如果波动更大，我们会赚更多的钱，因为股市会制造更多的错误定价。所以，波动对真正的投资者而言是一个巨大的优势。
对此，格雷厄姆早已通过“市场先生”来说明股市的波动。格雷厄姆设想市场报价来自于一位特别乐于助人的名叫“市场先生”的家伙，他和你都是私人企业的合伙人。市场先生每天都会报出一个他既会买入你的股份，也会卖给你他的股份的价格。尽管企业可能有非常稳定的经济特性，但市场先生的报价却非常不稳定。很遗憾，市场先生患有“重度间歇性精神分裂症”。有些时候他心情愉快，只看到影响企业的有利因素，于是就会报出非常高的价格，想买下你手里的股份。而有些时候，他情绪低落，此时他只看到前途荆棘密布，于是就会报出非常低的价格，不顾一切地想把股份甩卖给你。此外，市场先生还有一个可爱的特点，他不介意被人冷落，如果他所说的话被人忽略了，他明天还会回来同时提出他的新报价。市场先生对我们有用的是他口袋中的报价，而不是他的智慧，如果某天市场先生表现得愚蠢至极，那么你就可以利用他，当然也可以忽略他。但是，如果你受他情绪影响而被他控制，后果就不堪设想了。
对非上市企业来说，没有人每天都能得到这样的报价。但在股市中，却得到了。因此，这对于投资者来说，这是一个巨大的优势。实际上，市场先生越疯狂，赚的钱可能就会越多。所以，作为一个投资者，应该欢迎波动。但如果通过保证金进行投资的话，那么你就会不喜欢波动。而如果你是位真正的投资者，就不会使用保证金。如果你是位投资者，就会对剧烈的波动欣喜若狂，因为这意味着有更多的证券会被错误定价。
出售好生意通常是一个错误。巴菲特并不认为人们经常能找到它们。他想人们会自取灭亡——如果他们以X的价格卖了那些他们想以X的90%或者85%的价格买回的好生意，那他们永远不会以X的105%的价格买回。总的来说，如果对所处的行业是理解的，并且这是一个非常出色的行业，那么就应该假设只是持有它，不用担心。如果股票价格下降25%或30%，你有更多的钱，那就买回更多的股票；如果没有更多的现金，那就只要看看公司，然后判断它做的如何就可以了。按照巴菲特的看法，他并没有因为股价的波动而变得更加富有或更加贫穷。
巴菲特对此有着特别深的体会。他在1951年买了盖可保险的股票，然后在1952年卖掉了。在1976年盖可保险遇到经营困难之前，它的价值是他1951年所付的价格的100倍甚至更多。所以，最好的办法就是买一只你不想卖掉的股票。当收购整个企业时，他确实是这样想的。他想要做的是买一笔生意，如果一生都能拥有它，那么会很开心。理想的买入理由是，你很喜欢的东西正在与你愿意购买更多的价格出售。在过去的一些情况下，我们应该多做一些这样的事情。这就是有价证券魅力所在。如果股票市场的价格卖的比现在便宜的多，“我们可能会收购更多我们已经拥有的业务。这些我们已经拥有的业务，肯定是我们首先考虑的。因为它们是我们最喜欢的业务。”
巴菲特感兴趣的只是生意的价值，在乎5年之后可口可乐的股价会是多少、在世界市场的份额是多少、它们的定价是多少以及它们有多少流通股等等这些问题。所有的资本流动以及所有的宏观因素，跟他的所作所为没有任何关系，他只是埋头于购买企业。实际上，不管什么时候、也不论你买什么股票，都应该问问自己，“如果股市关闭5年我还会买它吗？”巴菲特会觉得这是一种不错的心态。如果你的回答是肯定的，表明你买入的是一家企业；如果你的答案是否定的，说明你关注的对象可能是错误的。
正如李录先生所说的，要在投资的游戏中取得优胜，我们需要抑制人类天性中的一些情绪，并了解这些天性。同时，需要保持一个常识性的判断，那就是投资回报最后会反映一家公司的实际经营成果。公司经营的结果一般不会在短时间内改变，而是需要数年的时间才能见分晓。因此，在投资的时候应该期待较长一段时间内收益的逐渐实现，而不是被短时间内的波动左右情绪。如果能够理解到这一层，那么就不会为短期波动所左右。
第二门课则是如何给企业估值
01
两个重要的估值变量
巴菲特指出，投资一笔生意，我们可能买到一个没有税后现金流的生意，但是必须认为它有着巨大的未来。我们没有发现根据我们目前买进的企业的财务数据——特别是根据当前的财务数据——可以指示企业未来的发展。如果我们认为未来盈利能力的现值相对于购买价格具有足够的吸引力，我们就不会被第一年的数字所左右。因此，查理·芒格才会认为，并购公司头两年的报表如何根本就不在乎。在一个长期债券利率为7%的世界，我们肯定希望我们的税后现金流贴现率至少为10%，但这要看我们对企业有多确定，我们对企业越觉得确定，贴现率就越接近最低值。
任何资产的内在价值，本质上是所有未来现金流入或流出以适当的利率进行折现的现值。但是，我们根本不知道未来的现金流到底会怎样。如果我们一点也不知道未来的现金流会是怎样，那么我们现在也不知道它的内在价值是多少。因此，需要寻找一种非常高的确定性，可以在这段时间内看到这些现金流，然后再将其贴现。我们要关注的是这些现金流的确定性，而不是我们对未来现金流没有很大信心、却看起来绝对估值最便宜的公司。这就是内在价值的本质。
就内在价值而言，任何会计报告中的数字本身都毫无意义。它们只是指导方针，告诉我们如何获得内在价值，但这也是什么都没有告诉我们——财务报表没有答案。不过，其中有一些指导方针，可以帮助我们找到答案。但为了找到答案，我们必须了解一些商业知识。我们不必去了解很多关于数学的东西，但必须对生意本质有所了解。如果我们想买一套公寓或农场，或任何你可能感兴趣的小企业，我们也会这么做。因此，我们需要试着弄清楚，这生意目前正在做什么，随着时间推移可能会得到什么，对这个结果会有多确定，以及将这门生意与其他选择的比较等等，这就是投资者应该做的。会计对我们很有帮助，在某种意义上，它通常指导我们应该思考什么。当然，如果我们发现人们在公认会计准则下尽可能的乐观解读数据，我们会担心那些看似篡改数据的人。要知道有很多人这样做。
虽然增长率是估值的重要变量，但巴菲特也愿意收购那些根本不会增长的公司。因为随着时间的推移，可以收回一些现金。虽然一些公司的业务没有增长，但与一些需要持续资本透支而产生增长的公司相比，这是更好的投资。业务的增长需要大量资本和业务的增长不需要资本，这两者之间有巨大的差异。一般来说，金融分析师并没有对这两者的区别给予足够的重视。事实上，令人惊讶的是，很少人注意到这一点。伯克希尔·哈撒韦拥有的一些生意根本不增长，但是却贡献了很多现金，因此可以用这些现金去购买别的生意。所以，虽然没有实体经济增长，但是可利用的资本却在增长。这种情况要比某些需要将所有资金投入才能增长，却不能提供高回报的企业的投资更为有利。实际上，很多管理层在这个方面理解得并不透彻。
折现率是估值的另一个重要的变量。巴菲特采用的折现率，一般参照长期国债收益率。他不认为自己能够预测利率升降，不过，在利率很低的时候，他喜欢用略高一些的利率进行折现。这个估值方法并不考虑风险，因为实质上，这个估值理念纯粹是未来的现金流折现。不管现金来自于一家高风险的企业还是一家安全的企业，现金都是一模一样的。一家能够100年不倒闭的自来水公司产生的现金和高科技公司产生的现金都是一样的。当然，分析高科技公司可能更难，因此计算完成之后要对结果打一个较大的折扣。对于巴菲特来说，大部分这类公司都超出了他的能力范围。
02
坚持能够理解的业务
巴菲特坚持努力分析他认为能够合理预测其未来的公司。很显然，没有人能完美预测未来，但是有一些公司他认为有合理的把握。他坚持分析那些他认为理解得很深很透彻的企业，然后努力避免使用各种华丽的风险系数，因为他认为那些风险系数只是数学游戏而已。对于所在的行业五年一变、自身存在高度不确定性的企业，给它做出的估值没有任何意义。有些人可能鉴于该公司的情况比较复杂，对所使用的折现率要额外提高6%，巴菲特认为这么做毫无道理。可能在数学上看起来很有道理，但他认为这是数学的胡言乱语。对此，投资者最好要坚持能够理解的业务，使用政府债券利率进行贴现。当他能以很低的价格买到很了解的东西时，他就应该开始兴奋了。
巴菲特坦承，有一大堆企业，他和芒格完全不知道该如何评估它们的价值，但这一点不会让他们烦恼。毕竟，期待有人懂世界上的每一家企业可能过分了一点。无论如何，巴菲特只是发觉有些企业比其他企业难理解得多。当他说“懂”时，他的意思是，非常清楚10年之后公司的情况将会是怎样的。他对许多企业的理解都不足以让他产生这种信心，不过有少数几家企业可以了。幸运的是，他只需要真正懂几家企业就够了，可能是6家或8家。
巴菲特说那时他不去投资高科技公司，是因为不懂，无法确定像英特尔或微软那样的企业在行业中的地位是不是像可口可乐和吉列的地位那样强大。查理·芒格指出，像英特尔那样的企业会受到物理规律的制约，这种制约总有一天会导致一张芯片上无法容纳更多的晶体管。每年30%或者其他比例的增长将会持续很多年，但不可能会持续到无限的将来。因此，英特尔必须利用它目前在半导体行业中的领导地位开发一些新业务，就像当年IBM利用制表机开发出计算机业务一样。而要预测到这一点，简直太难了。
鲍勃·罗伊斯是英特尔的两个主要创始人之一。当年他和戈登·摩尔创建英特尔的时候，格林内尔学院信托通过私募获得了10%的股份——实际上这是英特尔的第一轮融资。而那时巴菲特已经加入了格林内尔信托董事会。罗伊斯非常擅长解释他的企业，他会告诉别人投资英特尔的风险和潜力。那时罗伊斯非常热心的是英特尔制造的一些手表。不过，英特尔在这些手表上挣扎了五六年，然后彻底失败了。到了20世纪80年代中期，英特尔当时非常依赖的另外一项业务也快失败了，他们不得不进行一次全面转型。最终是《只有偏执狂才能生存》的作者安迪·格罗夫带领英特尔成功地实现了转型。
企业显然不可能每一次转型都能成功，很多公司就此而被淘汰了。巴菲特不想投资那些他认为有可能会被淘汰的公司，英特尔也可能会脱轨——其实差点就脱轨了。IBM当时也持有英特尔较大比重的股份，但在上世纪80年代中期把股份卖了，因为他们也看不清英特尔的未来。巴菲特觉得，以英特尔的方式来赚钱真的极难。当然，懂得这些企业的人可以赚得很多，有的人就拥有这种洞察力。
03
估值如同计算息票
巴菲特明确指出，我们如果能够洞悉任何企业的未来，比如说100年或者企业灭亡时在企业和股东之间的现金流入以及现金流出，然后以适当的利率将其折现到现在，我们就会得到内在价值的数值。这和计算一张贴着许多息票、100年后到期的债券价值很相似。如果我们知道息票有多少，就能通过以适当的风险利率折现来计算它的内在价值，或者我们可以将息票率为5%的债券与息票率为7%的债券进行比较，那么每张债券的价值都不一样，因为它们的息票率不同。其实，企业也有息票，这些息票未来会发生变化，只不过没有印在股票上。因此，企业未来的息票要由投资者自己来估计。
像高科技企业这样的公司，通常很难知道其未来的息票是多少。但找到一家我们自己相当懂的企业时，我们就会努力考察它的未来，并计算它未来的息票是多少。事实上，我们可以说是试图现在就把这些未来的息票打印出来。这就是巴菲特判断一家企业10年或20年后的价值所采用的方法。
当巴菲特于1972年买下喜诗糖果的时候，他们当时不得不在以下方面得出结论：我们能否弄明白喜诗糖果经营的竞争环境；喜诗糖果的优势以及劣势；今后10年、20年或30年这家企业的情况会如何。如果我们试着评估内在价值，就会发现全都与现金流有关。当前在任何一个投资对象中投入现金的唯一原因是，我们期待将来可以取出现金，不是通过将投资卖给他人，而是通过投资的资产的产出。
购买一座农场是这样，购买一套公寓也是这样，购买一家企业更是如此。很显然，我们对企业价值的估算不可能精确到小数点后第二位或第三位。投资筛选标准的目的就是为了确保投对企业。投资就是今天投出去的钱，为了在将来收获更多。当然，如果你是投机者，就会关注的是资产的价格未来将会怎样，而不管资产自身的未来表现。如果我们对企业的判断是正确的，将会赚很多钱；而如果判断是错误的，就不会有任何希望。
投资筛选标准是机会成本的一个简单理念。如果我们已经有了一个可以大笔下注的投资机会，且与我们看到的其他98%的机会相比，我们更喜欢这个机会，那么就可以把其余的98%的机会剔除出去，因为我们已经知道更好的机会了。然而，我们能找到的未来前景和可口可乐一样确定的公司极少。因此，我们必须弄清楚购买的新企业是否比增持已经持有的公司更好。
在格雷厄姆时代，“内在价值”这个概念使用起来要比现在容易得多，因为有许多股票的售价在清算价值的50%以下。那时，格雷厄姆的追随者只要用盖革计数器对美国的公司进行计算，就能找到一些让他们心动的证券。只要对企业的整体市场价格稍微懂一点，就能很容易地发现买入价相对于内在价值打了很大的折扣。
但是，随着投资者逐渐聪明起来，且股票的市场表现如此之好，股价通常会越来越高，以前那种投资方法越来越难以奏效了。如今，为了找到价格相对于内在价值出现折扣的正确，这些简单的方法一般来说不管用了。因此，采用巴菲特的思维方式，也难得多。对此，查理·芒格建议可以根据几个简单的基本因素进行抽丝剥茧地分析。查理·芒格相信，从良好的普通教育中掌握了几个基本的思想，就能很好地预测一些企业的未来表现。
04
投资就是评估内在价值
评估企业价值的好处在于可以享受知识日积月累的优势。也就是说，对于企业估值知识的掌握会随着时间进展一点点地增加。开始的时候不需要掌握很多行业的估值知识，可以从一些重要的行业入手，总共大概有75个重要行业，我们可以从中逐步了解这些行业是如何运作的。巴菲特之所以决定在1988年购买可口可乐的股票，实际上是知识积累的结果。经过几十年的积累，这些点滴的知识汇成了大河，让我们看到了可口可乐的价值。可口可乐是一家伟大的企业，这也是巴菲特为什么喜欢不会发生太大变化的企业的原因之一，因为对这些企业而言，过去的历史是有用的。
以长期利率贴现只是为了在所有业务中有一个衡量标准。使用长期国债利率，意味着如果有人在未来5年将所有现金流进行再投资，他们最好能在未来获得一些非常大的数字，因为总有一天，一项金融资产必须还给你现金，以证明你现在为他拿出现金是合理的。最好的生意是每年给投资者越来越多的钱，而不付出任何或很少的代价。第二好的生意也会给投资者越来越多的钱，让投资者的回报率以一个非常令人满意的速度发展。最糟糕的是增长非常快的业务，投资者因为被迫增长而留在游戏中，然后以非常低的回报率重新投资资本。有时人们在这些行业里并不知情。
投资本质上是一种艺术，当前把拿钱拿出来，以后就能得到更多的钱，然后在某个时间点能更好地兑现。格雷厄姆在他的课上经常谈论他所谓的“冻结公司”。冻结公司是一家公司，其章程禁止其向其所有者支付任何款项。这样的企业值多少钱？这是一个理论上的问题，但它迫使投资者思考商业到底是什么。商业就是今天把钱投出去，以后再赚回来更多的钱。但问题在于，要预测多久的未来？要多少钱、多少贴现率才能决定你要付多少钱？
以伯克希尔·哈撒韦为例。假设伯克希尔·哈撒韦的透视盈余将在10年内每年平均增长15%，在第11年至第20年期间每年增长10%，同时透视盈余在第20年之后停止增长，从第21年开始的透视盈余都等于第20年的。最后，将这些预期的透视收益的折现率设为10%并进行折现，就可以获得对伯克希尔·哈撒韦内在价值的估计。所谓的透视盈余指的是，年度净利润×持股比例=伯克希尔·哈撒韦应记录利润，然后减去假设这笔利润全部分给伯克希尔·哈撒韦需要扣掉的税款，将余数加在伯克希尔·哈撒韦本身的经营利润上，得数就是透视盈余。
透视盈余是巴菲特最喜欢的方法，它与美国公认会计准则公布的最终收益相对。而后者对于巴菲特来说毫无意义。巴菲特希望，随着时间的推移，透视盈余以合理的速度增长。这种增长就是内在价值的增长。透视盈余的本质是将自己视为公司的股东，按照自己的持股占比来计算所享有的收入、净资产、净利润等权益。比如一家公司的股份一共有100股，其2020年的收入是100万，净利润为10万，而净资产为50万，如果你持有10股该公司股票，那么你在这家公司享有的权益为：收入10万，净利润1万，净资产5万，这些都是根据你的持股比例（10%=10股/100股）计算而来的。透视盈余是格雷厄姆“买股票就是买公司”的投资理念落到实处的体现。
投资就是评估企业的价值，这就是投资应该做的事。评估时，试图弄清一家公司的价值，如果低于这个数字，就可以买入。但是，在美国却找不到一门关于如何评估企业价值的课程。而在本杰明·格雷厄姆那里，他就教得很好。对格雷厄姆而言，如果他不能对公司进行估价，他就不知道如何投资。然而，在有效市场理论中，试图评估企业价值是没有意义的，因为如果市场是有效的，它会完美地评估它。在他们那里，你可以找到各种各样的课程，比如关于如何计算贝塔（ Beta ）或者其他类似的事，但却不知道如何评估一家企业的价值。