这是2022年最后的一个投研总结专栏。在之前的晨光生物系列当中，大家应该见识到我啰嗦和冗余的一面。而从这一系列开始，文章的框架结构将会全面更新，算是进入一个新的投研篇章吧。具体有何不同，那就看各位解读的如何了。哈哈哈~~~
另外由于明年的投研计划中比较重要的一个部分是复习证券分析和重读致股东的信等，再加上系统投研标的数量希望要比今年多一倍，所以整体上输出的专栏可能最多控制在4家吧。如果大家觉得有什么自己非常看好且各方面逻辑都很不错的公司，欢迎留言。也许在我的投研中的某个细节，能给你带来不一样的思考角度和灵感呢？
【注】关于个股的相关基本面信息，基本都是在公开资料中整理所得，并根据自己主观的判断稍微对其中一些细节进行解读。虽然肯定希望尽量做到客观全面，定性且定量。但是毕竟个人能力有限，只能说如果有同时感兴趣的球友，可以批判性的作为参考，一起讨论，共通有无。
回到正题。
开始系统投研健帆的时机，说来也挺巧。在刚刚深入的阶段，就遇到了健帆三季报事件导致的市场情绪极点：两天跌掉了-40% 。。。
怎么说呢，虽然自己有点狗屎运没有受到太多影响，但是整个过程对我的震撼还是很大的（如非亲身体会，定无法感受那些深研重仓者无奈止损之痛）。
因此在进一步深入理解健帆的投资逻辑时，我不断地提醒自己要更加冷静/客观和不断质疑的去看待健帆。同时我也修改了自己的check list，在未来也会更加重视和风险相关的研究角度，并且提高相应的决策权重。另外，再一次体会到了个人投资者在面对市场和未知明天的弱小，所以仓位分散和标的弱相关的纪律执行也会更加严格遵守。
和之前投研标的一个很大不同，就是深研的球友多了很多。而且其中一些前辈分享的系列文章，无论是从广度还是深度，都是令我非常，非常的佩服。
要不是出于为了我自己整理和记录投研过程，将碎片化信息归档并理顺逻辑框架，我都觉得只要将这些前辈的文章消化了解，对健帆的认知就能达到一个不错的高度了。当然在后面的文章中，大家也可以看到很多地方我都是整段的引用，甚至是作为我自己所列投资框架的关键部分总结。原因很简单，就是我不觉得我还能比作者表述的更加有质量。
因此，在文章开始前，需要特别向这些前辈表达自己的感谢之意。正是因为有他们的无私分享，才能让我能够触及到那些我完全没有意识，或者是完全想不到的细节和思考角度。
首先是@H-吴越投资，和@火鸟台风两位关于健帆全面且富有深度的跟踪和解读。还有@zxm01的超详细整理，以及在集采分析和健帆科普方面学习到很多的@岭南渔樵和@花满楼006。如有机会能在后续健帆的线下调研当中和上面各位前辈相遇，一定会再好好表达在下的敬意和感谢~~~
重要说明：
本文只做个人投研记录，不对股票进行任何推荐。也不代表个人已经买入/卖出相关标的。请理性讨论，保持对相互的尊重，谢谢~~~
话不扯远，接下来就从健帆的发展历史时间线开始，一起了解健帆的方方面面吧。
一、公司做什么？（业务构成）
1.1 底层商业逻辑（核心价值+久期复利）
核心价值篇：
需求端的质量（必要性和非可替代性）
血液净化是指利用血液净化装置把患者的血液导出体外，经过弥散、对流及吸附等方式，清除血液中某些致病物质，再将血液引回体内，从而达到治疗疾病的目的（被誉为与呼吸机、心脏起搏技术具有同等重要地位的治疗措施）。
必要性：
血液净化现阶段已成为终末期肾脏疾病（尿毒症）、危重症以及中毒患者救治的主要方法，其适应症范围还拓展至免疫性系统疾病、代谢性疾病、感染性疾病和多脏器功能衰竭等疾病。
毒素长期积聚在体内，除了对肾脏本身的毒性，还能够损害其他器官和组织，如心脏、血管内皮、脑组织等，与透析患者死亡率密切相关，是尿毒症心血管并发症的重要危险因素。
【个人理解】血液净化属于高频刚需，这个是最底层的逻辑。患病救治的被动且必要性，决定了需求端的质量足够高于其他主动且可选的需求。
血液净化包括：血液透析(HD)、血液灌流(HP)/血液吸附(HA)、血液滤过(HF)、血浆置换(PE)、免疫吸附(IA)等，以及以上多种技术的联合应用。而健帆就是专注于其中的一个分支：血液灌流（HP）。
【辅助参考】除了血液净化技术，如果要投研健帆，连续肾脏替代疗法（CRRT）和三类医疗器械等相关科普知识和专业名词缩写还是需要掌握一下的（链接为百度百科）。
【灵魂拷问】既然血液净化包含那么多技术，那健帆所专注的血液灌流方面的需求，相比其他技术来说有什么优劣势？非可替代的逻辑支撑是什么？
接下来稍微做一些展开，主要从争议比较大，又是健帆当前最主要的营收来源（没有之一）的终末期肾脏疾病（尿毒症）方面说起：
终末期肾脏疾病（尿毒症）
底层逻辑：研究发现，尿毒症晚期患者体内有200种以上物质的水平高于正常人。血液透析虽然可以清除水分与小分子毒素，但不能有效清除中大分子毒物。
不同血液净化方式对尿毒症毒素的清除率为： 血液透析+血液灌流＞血液透析滤过＞血液滤过＞血液透析 --- 资料来源：《中国血液净化》陈香美
终末期肾脏病 (ESRD) 患者中大分子和蛋白结合类毒素的清除已成为肾脏替代治疗的关注焦点之一 。 研究显示， 常规血液透析并不能有效清除蛋白结合类毒素，血液透析滤过 (HDF) 、高通量血液透析 (hHFHD) 可增加对其清除效率，但远低于小分子毒素的清除效率 ，而且会产生一系列的副作用。
【注 1】根据毒素是否与蛋白结合，尿毒症毒素分为非蛋白结合毒素（小分子水溶性毒素、中大分子毒素）和蛋白结合毒素。 蛋白结合类毒素是尿毒症毒素中重要的一类物质。
高通透析 vs. 血液灌流
【注 2】来此球友花满楼006，zxm01和H-吴越投资的相关说明和补充：
“高通透析是目前处理中大分子毒素的一种方式，但整体效果远不如灌流，因为原理不一样，而且高通水处理要求很高，为何费森高端机子上百万一台就是这原因。所以综合来看灌流是未来最大的发展方向，毕竟我们的产品已经延伸到肝病和脓毒症了，高通是永远不会延伸到这两个领域。”
“不是每一家医院都能够开展高通量透析，高通量透析对水质要求非常高，病人一次透析需要120升水，低通量透析用水需要内毒素小于 0.25μ，高通量透析水需要内毒素小于0.03μ，医院需要斥资数百万购买双级反渗水处理系统，而低通量透析使用的一级反渗透水处理系统只有几十万。欧美与日本有非常好的水处理条件，所以在尿毒症领域多使用高通透析，但对于现阶段中国的国情来讲，高通量透析不适宜广泛推广，因为中国很多医院的水处理条件完全达不到高通透析的要求。由于基层医院的净水设备会产生一定微生物感染，以及水中微量元素丢失等问题，即使用高通量透析效果也不是非常理想。其次是医保费用问题，医保费用报销比例较低的地区更少人使用高通量透析。”
“尽管一部分透析器具有吸附功能，但吸附效率和血液灌流相比有较大的差距。吸附效率除了和吸附材料有关，还与吸附面积成正比。透析膜的吸附功能，主要是在膜的表面上进行。主流的中空纤维透析膜，其展开的表面积一般不超过2.5平方米。采用血液灌流模式的吸附剂对某一物质的吸附，主要在其内表面上进行。灌流器的吸附剂为峰窝状，其内表面积可以达到几千平方米。比如美国上市公司Cytosorbents生产的一款名为Cytosorb的细胞因子吸附柱，其内部表面积超过8500平米。因此，透析膜模式的吸附能力和灌流模式是不能相提并论的，血液灌流可以更有效地清除尿毒症患者的蛋白结合类毒素”
【注 3】解放军总院肾病科临床数据 (2017年券商研报)：“国内301医院的临床数据显示，单纯HP治疗2小时对蛋白结合类尿毒症毒素有一定的清除率，清除率在15-50%之间。在相同时间内，HP对晚期糖基化终末产物、瘦素及硫酸吲哚酚的清除效果优于高通量及低通量HD，对同型半胱氨酸及ADMA 的清除效果与高通量HD无明显差别，但均高于低通量HD。”
【个人理解】在尿毒症方面，血液透析的必要是绝对必要，这个逻辑国内外均认同，因为这是基本的保命选项。但是客观来讲，血液灌流至少截止到现阶段，还算不上是绝对必要。因此健帆的产品才会争议不断。而健帆也在不断地努力去证明血液灌流所带来的优势以转变大众的观念。雪球球友做过一个蛮形象的比喻，就是把血液灌流类比为消费升级。
其实说一千道一万，最终还是因为一个钱字。对于尿毒症患者来说，无止境的重复透析，就是一个吸金的黑洞。要么不要命，要么就只能根据每个个体的经济条件差异做出保命最大化的治疗方案。
那么问题来了：即使没有血液灌流，对于尿毒症患者最大的利好是什么？
倒计时开始！ 3，2，1。。。
那一定是血液透析的自费金额降低，实打实的减轻患者的经济负担（要么提高医保报销比例，要么就是集采降价）。
【注】以目前使用频次来计算的话，透析费用支出占了主要部分，血液灌流占比不多。所以只有当透析费用下来了，患者节省下来的多余资金才有更多可能去满足除了保命以外，追求更好的生活/生命质量的灌流需求。（关于灌流的质量调整寿命年后面会补充）
但是单纯提高医保报销比例，虽然患者端是减轻了负担。可是相当于增加了医保端的支出压力。这里要注意，这个支出的特性可是高频且连续的支出！！！高频且连续的支出！！！高频且连续的支出！！！【重要的基础逻辑】
正是透析这种高频且连续的支出，才会对医保端造成较大的支出压力。所以集采的首要目标一定是将占医保支出比重较大的透析费用降低（患者端/医保端）--- 而患者端的高频是无法降低的，因此只有一个选项，就是降低医保端的成本。
同理，对于非绝对必要的灌流，只有当患者端有明确的频率增加后，对医保端造成足够大的支出压力时，才是会考虑集采的时间点。（这里不做深入展开，后面会在血液灌流集采逻辑推演的环节中继续说明）
说到这，点明了灌流在尿毒症需求端的一个重要影响因素：患者的支出压力，使得其不得不进行取舍：保命第一，如有余力才能考虑其他。（注：在本文的最后部分，将对目前影响个人投资决策的几个关键问题进行汇总）
那么如果排除支出压力的影响，将关注重点聚焦在灌流治疗本身，到底灌流的需求质量逻辑能不能走通？
【概述】血液灌流技术最早运用于治疗毒物中毒和药物中毒。由于毒物或药物中毒疾病发生率较低，治疗中毒该领域市场规模较小，厂家对血液灌流器进行新适应症的研究开发，逐步将血液灌流技术的应用于尿毒症、自身免疫性疾病、心血管疾病、重症肝病等领域。
【辅助参考】组合型人工肾是2004年由张明瑞教授（“世界人工细胞之父”）提出的一种新的HD应用方法，即在进行HD时，在原有普通透析器（清除小分子）的前面串联一个一次性血液灌流器（清除中大分子），利用优势互补的两种不同血液净化方式（HD+HP）全面清除ESED 的代谢废物和毒物，提高了患者的生存质量。
“根据国内研究所作的荟萃分析显示，HD+HP治疗和HD相比能明显缓解皮肤瘙痒和食欲下降等症状，可以改善患者的睡眠状况。2011年一项前瞻性、随机、对照研究观察了HD+HP以及单纯HD对于尿毒症患者生化指标及生存率的影响。研究发现，HD+HP组的瘦素、hsCRP、PTH、IL-6、β2-MG 和TNF的血清浓度，患者的收缩压、舒张压、心率、心胸比、左室质量指数、EPO剂量和降压药的种类均低于HD组，血红蛋白浓度、左心室射血分数、体质指数均高于HD组。生存曲线显示HD+HP组具有明显的生存优势。” --- 解放军肾脏病研究所所长、肾内科主任兼内科学教研室主任梅长林
【个人理解部分的补充】前面所得结论：“血液灌流算不上是绝对必要”，是否只是阶段性的医学认知局限？随着临床研究证明的积累，能否在未来产生量变到质变的突破（特别是在延长患者生命方面产生的积极影响）？
【注】延长生命的效果在患者端，毋庸置疑，是绝对的震撼力！！！（当然同时还要理性的思考：为了这个效果，患者将要付出什么样的代价？是否是生命所不能承受之重？）
非可替代逻辑：
血液净化（非血液灌流）在治疗上是具有非可替代性的。但是各血液净化技术在原有技术基础上不断发展和革新，且由于各种治疗技术分别针对不同适应症和满足不同患者的需求，所以血液灌流与其它技术相互之间不存在绝对的替代性。实际治疗上，根据各种血液净化技术的优劣，可结合使用多种技术（例如血液透析+血液灌流），以达到对各类毒素的全面清除。因此，各种技术在治疗效果上各有所长，可以互相取长补短。
底层逻辑：组合治疗是最优化方案。
【核心拷问】血液灌流在最优化方案中是否具有非可替代逻辑？
血液灌流的来龙去脉（参考资料汇总）
血液灌流在临床上的使用已经有超过50年的历史， 目前仍然是急救中毒领域最主要的治疗手段之一。
早期的临床经验表明，相比于血液透析 、腹膜透析等血液净化技术，血液灌流有更高的毒素清除率，尤其是对于缺乏解毒剂的药物中毒，例如巴比妥、 茶碱和百草枯 等，以及其他血液净化方式难以解决的蛋白结合类毒素分子。 因此，血液灌流在20世纪70年代和80年代快速发展起来。 在这期间 ，血液灌流技术不断完善，主要包括吸附剂的改良（例如包裹活性炭以减少并发症）和新型吸附树脂的出现。不久之后 ，血液灌流技术开始被应用于肝衰竭、血管炎以及一些自身免疫性疾病，适应症不断拓展。更多细节如下：
“血液灌流的研究始于上世纪40年代。1948年，国外学者曾用离子交换树脂进行血液灌流动物实验，但清除率很低；后来用树脂对尿毒症、急性肝衰竭患者进行血液灌流，发现对尿素氮和血氨有较好的清除率，但其血液相容性不好（对血液的有形成分如红细胞、白细胞、特别是血小板破坏严重），临床应用难于推广。
1964年希腊学者Yatzidis首次应用活性炭颗粒对尿毒症患者进行血液灌流，发现可以有效清除许多内源性和外源性毒物，如肌酐、尿酸、酚类、胍类和巴比妥类药物。
1966年加拿大籍华人学者张明瑞将活性炭进行白蛋白-火棉胶包膜用于血液灌流中，有效地防止炭微粒脱落而进入人体血液，从而避免血栓栓塞现象和白细胞、血小板下降问题，较好地解决血液的相容性问题。
1970年Rosenbaum等率先用吸附树脂进行血液灌流治疗药物中毒，取得较好效果。1979年，Terman等使用免疫吸附剂、采用血液灌流技术来治疗系统性红斑狼疮。
目前德国Fresenius、日本 Asahi和Kaneka、瑞典Gambro等公司分别有自己的血液（或血浆）灌流产品，主要以血浆吸附树脂或活性炭吸附剂为主，产品价格相对昂贵。”
【血液灌流核心：吸附剂】
目前通常在血液灌流中使用的吸附剂主要是活性炭类、多糖类和合成树脂类，它们通称为血液灌流材料。血液灌流要求材料在血液相容性、吸附选择性、机械强度、耐灭菌性能(热稳定性)诸方面都有一定的要求，因此血液灌流材料的研制是决定灌流效果的关键因素。
活性炭吸附能力强， 但吸附选择性低 , 机械强度差 ，长时间治疗对毒素的吸附效率逐步降低，且价格较高，不利于临床推广。
多糖类作为一类载体主要应用于免疫吸附领域，血液相容性好，无毒性，化学修饰容易。但是强度较低，吸附量小，结构检测困难。
离子交换树脂是带有官能团（有交换离子的活性基团）、具有网状结构、不溶性的高分子化合物。 离子交换树脂应用在血液灌流中临床研究显示，虽然离子交换树脂作为血液灌流的吸附剂 具有交换容量大 , 交换速度快的优点，但它对血液离子平衡和pH有严重影响 ，尤其对血小板破坏严重，需谨慎使用。临床上一般采用血浆灌流的技术手段（对离子交换树脂进行包膜及其它医用处理，可制得医用级胆红素吸附剂，用于高胆红素血症）。
吸附树脂是一类高分子聚合物是最近几年高分子领域里新发展起来的一种多孔性树脂，由苯乙烯和二乙烯苯等单体，在甲苯等有机溶剂存在下，通过悬浮共聚法制得的鱼籽样的小圆球。1970 年 , Rosenbaum用不包膜的Amberlite XAD-2吸附树脂进行了血液灌流，开创了将吸附树脂用于血液灌流的先例（并不是中国首创的）。 1976 年 , Rosenbaum又用 Amberlite XAD-4吸附树脂对急性药物中毒患者进行了血液灌流，疗效更好。此种树脂对某些脂溶性有毒物质的吸附功能超过了活性炭 , 但仍导致白细胞和血小板的下降。 1998年日本得研究人员将多粘菌素B涂附在血滤器中空纤维的内壁上 , 可以较好地清除血浆中的内毒素 。但是多粘菌素B价格昂贵 , 且具有肾毒性 , 如果从载体上脱落则有毒副作用 , 并且上述方法需要将血浆与血球分离后 , 进行血浆灌流，费用十分昂贵，不适合在国内推广。
【重要疑问 1】为什么血液灌流之前在国外没有怎么发展？
【认可的解释整理汇总】主要来源于方正证券研报（质量很高，值得作为有价值的资料进行参考）
“首先，因为早期的吸附剂血液相容性和吸附特异性较差，导致由灌流引起的并发症比透析多 ，主要有血小板减少、白细胞减少、低血钙症、血磷酸盐过少、低血糖以及纤维蛋白原减少等。 平均来说， 不同的灌流材料都会导致血小板数量下降20-50%，但幸运的是，这种血小板减少一般只是暂时的，极少导致出血症状。 同时，灌流也会引起其他生物成分减少，例如 前白蛋白 、氨基酸、激素、 β 脂蛋白、免疫球蛋白、凝血因子和补体等。 早期的灌流设备还会引起更多的副反应，包括木炭栓塞、化脓反应、溶血现象等，但大部分可以通过应用 新的包裹材料和包裹技术来克服。
其次，吸附剂容易饱和需要定期更换， 因此与透析相比灌流的治疗成本更高。 由于市场规模有限（我理解的是人口基数？？？），美国至今只有活性炭吸附剂实现了商业化，单价在350-500美元之间，远高于透析器（国内中标价仅100-200元）。而且透析器可以重复使用多次，但灌流器必须每2-3小时更换一次，因为随着吸附剂接近饱和其吸附能力也会随之减弱。 而在大多数的中毒治疗中，通常维持4-6小时的灌流才能减轻中毒症状，并把血清浓度降至安全范围。
再则，新型的高通量透析 (High Flux Dialysis) 技术在某些毒素的清除方面表现出与灌流相近的效果因而灌流逐步被透析替代。相比低通量透析 （注意不是相比灌流）， 高效能、高通量透析有更高的血流速率和透析液速率，大大提升对中大分子的清除率，同时对分子量达到10,000Da的大分子毒素也能透析清除。 虽然对蛋白结合类毒素的清除率不一定能达到灌流的水平，但由于透析比灌流有更少的缺点，因而更容易被临床医生接受。”
【参考资料】根据券商研报提及的美国关于灌流的医疗报销说明，我去验证了一下，美国医疗保险和医疗补助服务中心（隶属于美国卫生与公众服务部）确实有发布相关的报销说明（虽然结论是上世纪1987年所制定）：
所以血液灌流技术早在上世纪70-80年代就开始在国外兴起，只是90年代以后逐步被高通量透析取代。
【但是】“尽管高通量透析器的优势已被多项研究证实，但高通量透析对生存期等临床预后的影响目前仍存在争议。 美国和欧洲分别进行了 两项大型随机对照血液透析HEMO研究（2002年， 1846例在透患者）及膜渗透性结果MPO（2009年，集意大利、波兰、西班牙、法国、葡萄牙、德国、比利时等多个欧洲国家的738 例透析患者），是迄今为止规模最大、设计最严谨的研究高通透析（HFHD）对预后影响的随机对照试验。
结论均认为，较之低通量透析，高通量透析并未显著改善患者预后（P=0.214 ，差异性不显著）。
进一步的研究认为， 主要原因是高通量透析对中分子的清除效果有限， 因此对于残存肾功能较多的患者，高通量透析带来的额外临床获益可能不明显。”
【辅助参考】来自于球友H-吴越投资的文章血液灌流器和健帆生物的八问八答中的整理截图：
（券商研报）—— “近年来由于树脂吸附剂制备技术的发展，以及血灌在清除中大分子尿毒症毒素方面显示出不可替代的作用，血液灌流在国外重新受到重视，未来有望成为改善透析患者预后的重要手段。”
【重要疑问 2】为什么血液灌流之后在国内就逐步开展了起来呢？
【认可的解释整理汇总】
首先，因为血液成分复杂，血液净化吸附树脂技术含量高，难度大。我国20世纪80年代以前吸附树脂的研究与生产均属空白。
【辅助参考】俞耀庭教授生平简介 （资料来源：南开大学）
“俞耀庭教授是国际知名生物材料专家，是我国生物医用材料领域的开拓者之一，毕生从事血液灌流用吸附树脂的研究，创立了“南开大学生物活性材料教育部重点实验室。俞先生研究生期间师从杨石先院士，毕业后担任何炳林院士的科研秘书，一起创建了南开大学的高分子化学与物理专业。1981-1983年公派到加拿大麦吉尔大学研修，从事生物医用材料和多酶体系微囊化的研究，从此和国际著名生物材料专家、人工细胞之父、两次获得诺贝尔生理学或医学奖提名的张明瑞教授建立起了长期的合作关系。”
受加拿大华裔科学家张明瑞博士关于人工细胞和人工器官理论的启发，国内科研人员从1970年代相继开展生物材料方面的研究工作，尤其是人工器官。随后，南开大学俞耀庭教授组建了国内首支血液净化材料研究团队，并决定将研究重点放在以多孔树脂为吸附剂的血液灌流对不同分子量毒素的清除上，目标是研制出安全、高效和具有成本效益的树脂吸附剂。在当时的国情下，为了减轻医疗卫生部门的负担和让更广泛的患者群体接受治疗从而改善生活质量，南开大学的研究小组通过使用全血灌流的方式和多种特制的树脂材料，取得较好的血液净化效果，临床有效率达 90%
2000年以后 ，该树脂制备技术通过独家转让给珠海丽珠生物材料有限公司（后来的健帆生物）而逐步实现产业化。
【个人注解】一个一个孤立的点（个人）之间连成了线，从而形成了我国自主研发全血液灌流的契机。
【重要疑问 3】为什么国外就没有往这个方向研究和发展，让中国做到了弯道超车？
以下截图是来自球友火鸟台风的专栏文章：健帆生物年度股东大会独家纪要，我自己做了重点划分和整理。
【辅助参考】何炳林院士生平（资料来源：百度百科）
“针对医学中疑难性自身免疫疾病、器官衰竭、肿瘤、病毒性疾病（如艾滋病、乙肝等）治疗的迫切需要，南开大学经三十余年潜心研究，承担了国家“863”、“973”和十三五国家重点研发计划等重大项目的支持，成功解决了制备树脂的核心问题，创制十余种性能优良的吸附树脂。如计算机模拟小分子配基设计、细胞或分子表面抗原决定簇分子印迹技术、纳米材料等与生物材料的融合，一系列针对肾病、肝病肿瘤和病毒的高性能全血灌流吸附树脂被开发。其中针对肾衰患者血液中分子毒素β2微球蛋白的模拟小分子多肽配基吸附剂，性能优于日本临床用同类产品；用于脓毒血症患者炎症因子清除的纳米复合结构吸附树脂的性能优于美国的Cytosorb产品。针对肝衰患者高胆红素血症清除的NKU-9树脂（均分布介孔吸附剂），对患者血浆中胆红素的清除率明显优于日本可乐丽公司的BL-300和旭化成公司的BR-350树脂，且不会存在电解质紊乱等缺陷。针对肿瘤和病毒的吸附剂也取得了重要进展。申报和获得国家发明专利20项，获得国家科技进步二等奖等7项奖励，发表论文138篇，SCI收录69篇，成果总体达到国际先进水平。其中一专利技术的转化，已经造就了一个百亿市值的企业。” ---（资料来源：南开大学官网）
“南开大学的血液净化研究团队，经20余年潜心研究，解决了创制血液净化医用吸附树脂的3个核心问题（载体制备、配基选择、键联方式） 在一次交联的基础上进行二次交联（交联度越高，比表面积越大），获得的树脂强度高、对血液成分影响小、对凝血功能的影响、有机残留及单体残留少” --- 券商研报
【辅助参考】球友火鸟台风在专栏文章：正确认识对健帆生物的负面质疑中也有引用专业人士的论述，可以作为侧面参考。
【个人注解】在那个特殊年代，中国确实依靠自身的力量，自主研发创新出了一系列令世人瞩目的成果。所以离子交换树脂的独创性有了合理的解释。再加上南开在此基础上通过俞耀庭教授和他的科研团队不断的研究和努力，从而实现了离子交换树脂在医学上的应用，并为后来健帆的产业化打下了坚实的基础。
（1）技术来源于中国“离子交换树脂之父”的中国科学院院士；
（2）又经过国际生物材料科学与工程学会Fellow带领的团队研发数十载；
（3）再经过数十载的临床实际应用+RCT大样本多中心临床研究的数据佐证；
（4）2010年健帆与南开大学合作完成的研究成果“高性能血液净化医用吸附树脂的创制”获得国家科技进步二等奖。
如果真像是去年底媒体文章所形容的是“惊天大骗局”的话，我只能说以我自己投研了解后对健帆的理解，文章中的观点我是并不认同的。当然孰是孰非只能交给时间来验证。如果将来错了，那就一定是用真金白银为自己的认知错误买单。
下面的截图来自于球友岭南渔樵的专题文章：健帆生物，持有中要注意的几个关键点，我个人进行了整理和重点标注（另外，该作者关于健帆集采观点的文章也非常有价值，后面再谈到该部分的时候还会继续引用和说明）感谢作者无私的分享，受益匪浅~~~
了解了血液灌流的来龙去脉，解释了自己比较在意的三个关键问题。算是解决了血液灌流技术最底层的技术逻辑支撑：独创且具有国际先进性。那么再进一步，血液灌流走出南开的实验室后，到底在大规模应用层面上实际效果如何？
血液灌流的临床实践（参考资料汇总）
这里首先要强调一点，就是不管是南开，还是健帆，对于离子吸附树脂的应用都不是一蹴而就的。
第一步，南开在走出实验室之前，从上世纪80年代开始，就已经不断更新迭代了整整20年；
第二步，健帆将血液灌流从刚刚开始的中毒应用，扩展到肾病，肝病，再到今天的脓毒危重和免疫系统疾病，这期间也整整推广实践了20年。
《血液净化标准操作规程》的变迁：
先来看看十年的时间，写入国家卫生部印发的《血液净化标准操作规程》中关于血液灌流适应症的不同和亮点：（2021版 vs. 2010版）
【注 1】2021版还在血液灌流章节中额外增加了“组合式血液灌流联合血液透析治疗”部分的相关说明，即血液透析（HD）+ 血液灌流（HP）的组合方式。
【注 2】有兴趣的还可以对比一下关于血液透析滤过组合的章节，相比于HD+HP，哪一个更有侧重可以自行体会。
健帆所取得临床成果及意义：
关于健帆各项产品在临床上所取得成果，以及相关医疗人士，机构等对健帆产品的认可，球友H-吴越投资在2020年文章：健帆生物的产品竞争力中做了详细且全面的整理。强烈推荐对健帆投资有兴趣的球友一定要仔细阅读。
我个人反正是来来回回，包括精简整理，细读了很多遍。特别是其中各项临床成果所具有的意义，对个人在投研健帆时很受启发。
所以正是作者的无私分享，让本文在这个部分节省了千万文字（当然整理和思考推敲时间可一点没少），这里只列举重要结论部分：
【临床成果之一】HA130 血液灌流器联合血液透析改善维持性血液透析患者生存质量前瞻、随机、对照的多中心临床研究：
发起组织权威：国家肾脏病医疗质量控制中心主任、解放军总医院陈香美院士
备注：全球首次血液灌流多中心RCT研究，包括20个省、自治区和直辖市中26个城市的37家血透中心，纳入440例受试者。历时4年。
结论：
1、【安全性】：健帆HA130 血液灌流器联合血液透析治疗具有良好的安全性。（平行对比，没有可以提供类似RCT背书的其他竞争产品）
2、【有效性】：血液透析患者每周使用一次健帆HA130血液灌流治疗具有显著降低透析患者β2-微球蛋白和PTH（即“甲状旁腺素”）水平以及改善瘙痒症状的效果，为防治透析并发症建立了适宜的治疗模式。
3、【对比性】：研究证实低通量血液透析联合健帆HA130血液灌流具有优于高通量血液透析的疗效。这为临床提供了一种简单可行的血液净化治疗模式。
【临床成果之二】血液透析联合血液灌流治疗对维持性血透患者生存率影响的多中心、开放、随机、平行对照研究：
发起组织权威：上海市医学会肾脏病学分会主任委员、上海交通大学医学院附属新华医院蒋更如教授
备注：上海30家临床中心，总纳入1407例受试者。实验等级属于随机对照实验，即最高等级循证试验。 根据牛津询证医学中心证据分级 ，属于A类循证医学证据1b级别。历时5年。
结论：
【注 1】目前临床上普遍应用β2-MG作为反映患者体内中分子毒素水平以及评价透析模式的中分子溶质清除能力的标志物，大量文献提示血β2-MG水平与患者淀粉样变、腕管综合征等并发症密切相关。
【注 2】甲状旁腺激素(PTH)是甲状旁腺主细胞分泌的碱性单链多肽类激素。血清钙、磷及甲状旁腺激素水平是目前反映透析患者慢性肾脏病-骨矿物质代谢紊乱的核心指标。许多临床研究结果显示，PTH得到合理控制的患者具有更低的死亡率。
【注 3】球友火鸟台风在专栏文章：中华医学会肾病分会蒋更如教授演讲内容汇总中有详细的列举。这里主要转载部分关键内容。截图来源均来自原作者。
【辅助参考】
健帆官网的质量很不错，其中的血液净化资讯页面对健帆在各个应用领域所涉及到的临床结果，相关论文和医学常识等都进行了整理。如果想深入了解的球友，是一个不错渠道。
2017年券商研报整理的关于灌流对于皮肤瘙痒的临床对比。
重症肝病/脓毒重症
必要性和非可替代逻辑：
在重症肝病与脓毒重症方面，健帆产品的需求端质量会更加清晰。球友zxm01在其文章健帆生物投资分析报告（2）——生意属性（续）中有非常详细的描述。这里只节选一些关键的陈述，具体内容推荐有兴趣的球友去仔细阅读原文：
“在肝病领域，作为一种先进的非生物型人工肝技术和产品，双重血浆分子吸附系统(DPMAS)，能很大程度上满足人们对健康的需求，具有重要的社会价值。在肝病领域，血液灌流具备刚需属性，患者对其有一定依赖性。健帆的BS330血浆胆红素吸附器与HA330-II血液灌流器两种产品具备安全性、有效性、便捷性、可及性；与传统血浆置换相比，有一定的治疗优势；与国外同类产品相比，性价比更高；但产品不具备不可替代性，目前最常用的人工肝治疗模式仍是血浆置换。”
“目前，BS330血浆胆红素吸附器每支价格约2832元，HA330-II血液灌流器每支价格约1800元（据招股说明书）。依据《非生物型人工肝治疗肝衰竭指南》中表述“根据患者的病情决定治疗频率和次数，第一、二周每周2～5次，以后每周1～2次，每例患者平均3～5 次”，总计治疗次数为7-15次。不计治疗费用，患者进行DPMAS治疗全程费用约3.24万-6.95万。从消费属性看，具备低频、高消费特点。因为关系广大百姓生存与健康，公司产品势必纳入医保，受集采影响，企业不具备完全的市场定价权。但公司产品单价较高，毛利润丰厚，具备一定抵御市场风险能力。”
【注 1】作者文中虽然也整理了血液灌流技术在新冠方面的成果，但是和前面提到的医疗应用相比，由于时间上比较短，国际上也有不同的声音。所以个人对这方面的应用推广范围和可持续性方面态度比较保守，因此就不再这里展开说明。
【注 2】作者文中还对CA330在2018年开展的小型RCT 临床试验进行了整理。但是综合结果来看，影响和参考意义有限。但是比较重磅的健帆全球脓毒症多中心临床研究（OuTCASt ）正在德国进行。等到结果发布那时，对健帆将是里程碑式的意义和影响（另外一方面，血小板、凝血功能和血流动力学等方面的不良反应又会是如何？）。
总结部分，仍然引用zxm01非常全局，且极高质量的陈述：（个人稍作注释和调整顺序）
“患者对健帆产品既有：危机时刻的保命需求【刚需】，又有基本的长期生存需求【连续且久期】，还有中短期的改善性需求【消费升级】，且患者对其有一定依赖性【具有好生意模式的基因】。作为一种血液净化的先进技术和产品，灌流技术和灌流器，能满足人们对延长生命、健康生活、提高生存质量的需求，能创造重要的社会价值【公认度合力可提升β值】。
健帆的全血灌流产品，整体上具备更好的安全性、有效性、便捷性、可及性、治疗的优越性，性价比更高，具有卫生经济学价值，更符合中国国情和未来发展方向，使其具备较强的不可替代性。”
核心价值方面的质量验证完毕，那么这份价值的可延续性和可持久性又如何呢？我们下期继续聊~~~
【未完待续】~~~，下一期预告：健帆生物的久期复利逻辑，对应的影响因素（PEST，政治、经济、社会、技术）以及公司在行业当中的地位和话语权如何？
【背后投研所花的时间和精力，可能远远超过大家所看到的这些文字~~~】