这几天持仓股的一季报纷纷都出来了，都看了一波，涪陵榨菜是表现最差的一只，阿C还是先简单说说涪陵榨菜。
1、业绩快报
涪陵榨菜2024年一季度应收7.49亿，同比下降1.5%，净利润2.72亿，同比增长3.9%，扣非2.59亿，同比增长6.3%，经营活动产生的现金流量净额-0.34亿，同期-1.49亿。
远看粗印象：单从利润表这个数据来看，还是相当不错的，因为2023年一季度基数也高，当期营收同比增长10.4%，净利润同比增长22%，今年一季度能保证这个基础，后续季度的营收能跟上节奏，全年的营收就能保证很好的增长。
因为中国地域辽阔，南北气温差异较大，在每年气温较高的夏季，人们的食欲一般较差，因而夏季是作为佐餐、开胃食品的榨菜的消费旺季。由于南北气温差异大，榨菜的消费旺季一般为每年的6-10月份，体现在公司的收入，自然是第二季度和第三季度营收是最高的，同时利润也是。
这个从疫情前，基本随便找一年来看基本基本都符合，例如2016年，就很明显如下图：
但是，但是，近些年增长乏力，尤其是去年，财报和实际就有了一定的出入啦，我们就看2023年的情况。一季度遥遥领先，二季度单季度营收同比减少21%，比一季度少的多了，旺季不旺。
为什么会出现这种情况呢？球友清楚的话，可以告诉阿C哈，其实业务变化也没有很大。结合公司的现状，阿C只能瞎猜测了哈，以下观点仅是毫无根据的猜测：
阿C研究的公司不多，觉得和以前研究东阿阿胶就有点像，阿胶是冬季滋补的，刚好和榨菜季节性相反，所以阿胶其实体现在财报上，四季度和一季度是营收占比最多的。但是呢，当阿胶业绩高峰时，渠道囤了一堆货，且销售又遇冷，增长压力很大，但是管理层碍于面子上和利益上，或者也可以说是经营上要给渠道或者消费者信心，所以财报上还是要保证增长。所以当时阿胶一到每年的三季度就开始用应收款来提前铺货，一到四季度就大量压货，一下子四季度营收占比失衡（就很像榨菜去年一季度的营收占比），维持年度的微略正增长。相当于一点会计手段，把下个季度的营收提前挪了点过来，但是越往后的季度就越兜不住了呀。
（来个阿胶当年暴雷前的图，四季度的营收占比是不是有点高，次年一季度营收同比负增长-22%，二季度营收同比-50%）
所以，这个一季度，结合后面的应收账款暴增，觉得公司有意去造一个开门红，给各方打打鸡血，到了二、三季度榨菜消费旺季，是好是坏，到时候就一目了然了。
二、资产体检及原因剖析
从绝对指的角度来看问题不大，但从相对值和趋势上来看，表现是恶化了哈。
好的方便，依旧是没有生息负债，类现金有63.8亿，环比减少0.4亿，问题不大，一季度需要采购原材料。
看到有人说其他流动资产大幅减少，理财产品逐步赎回，要搞基建了，结合在建工程接近2亿，环比增加6千万左右，报告提到乌江涪陵榨菜绿色智能化生产基地投入增加。阿C觉得并没有太大关联，账上的钱绰绰有余，赎不赎回关系不大，大都因为到期而已，后面也可能再买。
反而有一点需要引起大家高度重视的，就是应收账款一季度高达1.6亿，这个对于涪陵榨菜真的是很难看的存在了，首次破亿，增加了一个数量级。虽然说过去十年，每年一季度都会适当增加授信，但也不过撑死是几千万的规模，哪怕去年一季度，也就5千万，今年一季度一下子整了个1.6个亿，除非管理层故意想吓吓你，否则务必引起大家的重视。
公司的解释是，和2023年一季度解释一样，估计复制粘贴的，就是为了支持销售，提高与竞争对手的竞争力，公司年初给了授信年底清理收回。
结合生活的接触，很明显的就是市场竞争非常激烈了，甚至在大环境消费端遇冷后，竞争都要白热化了，自然渠道话语权变强了，你不抢占货架，大把榨菜抢占货架。咋地，你卖还是不卖，我就是想要授信，卖完了再慢慢和你结账。
虽然说这个要引起重视，但是阿C认为又没必要反映过度，其实商业中如果不是你的产品真的就是很抢手，竞争力过强，能赚很多钱，渠道抢着进货，那使用应收账款也是必要的。啊C在上篇文章《榨菜，到底谁在吃——兼谈涪陵榨菜的前世今生》中，已经梳理了公司的发展历程，公司华南区尤其是广东区，才是历来深耕且消费者粘性强的地区，而2017-2019年那波，涪陵榨菜在全国遍地开花的高速增长，其实相对是比较近年来比较短暂的，其驱动的是靠着提价终端利润丰厚，渠道商个个赚到盆满，挤压了其他榨菜的市场。这些渠道商，这些消费者，并非全都是乌江榨菜的粘性用户啊，渠道商可能是谁赚钱多我卖谁的，消费者是超市卖啥我吃啥，对品牌的忠实度没那么高。甚至近些年来，涪陵榨菜名字越来越响，他们根本分不清楚乌江榨菜和涪陵榨菜，外地的可能就都以为是一回事，就好比以前很多消费者，分不清楚山东阿胶和东阿阿胶一样的道理，哈哈。
这个从去年2023年的年报就能一目了然了啊，除了华南销售大区的营收是正增长的，其他区很多都是大幅下降的，要维持这些地方的竞争力，可不是一朝一夕的。所谓成也萧何败也萧何，当年你通过提价丰厚的利润抢占了份额，如今你提高出厂价，终端价又涨不动，自然压缩了渠道利润，渠道专卖其他牌子了。这里就是说，其他地区的经营，还需要管理层多动心思了，还得经历漫长的岁月。所以应收账款的增加这块，阿C认为是为了在这些区域推广，抢占货架，是目前渠道利润下降又想挤压竞品的合理商业手段，大家又不必引起恐慌。然后为了对冲现金流，公司应付账款和票据也相应增加了一个多亿，整体地位还是在的，尤其对于上游。
还有就是存货同比增长了，这个阿C就觉得没必要过度解读了，因为青菜头这种一年一季的农作物，就是2月集中采购的呀，所以每年的存货都是大幅增加的，跳过。
再然后就是预收款（合同负责）的减少，也是过去10年最低水平了，这个和应收账款反过来的，也不多解读了，往往都是负相关的。
三、成本费用端简析
这块阿C觉得没啥好讲的，毛利率这块还是低位，虽说近年的青菜头已经从同期1100元/吨降到了800元/吨，但是因为三季度才能投入使用，算到成本中，所以毛率的提升要到三季度，这块公司回答投资者已经多次了，讲得很细节了。后续阿C在系列文章中榨菜原材料的研究再具体讲。
费用端这块，最大的看点就似乎销售费用，不足一个亿，可以说是过去6年的新低了（剔除收疫情影响的2020年），销售费用中减少的，和年报分析一样，就是市场推广费和品牌宣传费。这点还是有点费解，对于品牌宣传费减少能理解，毕竟赚钱多的年份，多打广告嘛，反正钱也多。但是市场推广费，为啥一边大幅增加应收账款去增加竞争力，一边又要大幅减少市场推广费呢，不应该两者一致吗，就是大胆去抢占市场份额，挤压竞品，唯一的解释，啊C认为，就是公司还是想保个利润好看些吧，给个正增长，所以利润还是靠挤压销售费用挤出来的哇。
图是年报的数据，市场推广费是大幅减少的，一季度销售费用阿C结合公司的话术，认为也是大幅减少了市场推广费，这点不太看好，该花的钱还得花。
四、总结
虽然年报分析的时候阿C就有低的预期，但涪陵榨菜一季报还是略差于阿C预期。阿C认为管理层还是有刻意保“开门红“的经营操作，是好是坏，到了二三季度旺季销售就十分明朗了。
阿C最重视的是一季报大幅突增的应收账款，结合公司的经营，阿C认为是印证了市场的一部分观点，在非华南部分的市场，乌江榨菜的竞争力和护城河是存疑的。最终，投资涪陵榨菜，又回到了当前市场的分歧，涪陵榨菜长期看到底能不能继续提高市场份额呢，产品竞争力够强吗？管理层值得信任吗？
或许，在这种不明朗的情况下，不少基金和大资金选择了回避。而阿C作为偏爱榨菜的广东仔，基于长期看好乌江榨菜的竞争力，认为行业乱战之下未来大概率还是乌江榨菜胜出，所以选择低位潜伏。后续在系列研究将继续不断分享阿C的判断基础。
利益相关：本人持有涪陵榨菜股票，本人既非民间投资高手，也非金融行业人士，更无经营企业的经验，本次解读仅为个人浅见，凭兴趣分享供投资交流。本文不作投资建议和荐股，投资有风险，入市需谨慎，希望投资人深思熟虑独立做出投资判断。