近期的地产企业市值大幅下降，一部分原因在于市场风格在去杠杆之后开始向消费医药切换，而对于高杠杆的企业有种与生俱来的厌恶，特别是在一些公司债出现违约危机之后。另一部分原因在于市场借贷利率的快速提升，这对房企融资成本端影响比较大。
之前曾经写过两篇关于融资成本和负债端问题的文章。
新城控股高速扩张负债端压力分析网页链接
阳光城降负债演算网页链接
以上两篇文章都是以去年的视角来评判企业的负债问题。而今年的融资成本的提升速度比较快，所以需要用更加极端的情况来测算。
这里仍然以新城控股为主要分析案例。
近期新城控股有海外美元融资，利率是在6.5%和7.3%这个水平。网页链接 这个水平大概是提升了多少呢？可以对比2017年新城在海外发行的美元债只有5%的利率水平，同时还是超额认购。所以整体融资利率是提升了2%左右。
而据公告所知，新城控股的今年前四个月的总的借款总额为540亿元。这个数字距离去年的数据有所增加，这也是情理之中的。而按照一座吾悦12亿的成本来计算。现在吾悦广场开业24座，在建还未开业的有51座，那么其中20座左右应该是建设差不多了或者已经投入项目资金了或者投入一部分项目资金了，其余31座还需要继续投入项目资金，减掉土地款（吾悦的土地款相对比较少）那么则总共需要大约310亿的新增投入。如果要完成2020年100座吾悦开业的目标，则还需要拿地25个吾悦，这里面还需要增加投入300亿的加上土地款的新增投入。那么完成全部100座吾悦广场所需要的所有建设到开业，毛估需要610亿的资金。
假设这些资金提钱投入（实际项目是按照进度和资金状况分批投入）就在假设提前借款610亿元（不可能的），加上之前的540亿元的借款。那么总共就是1150亿借款总额。（具体实际综合体拿地还会有周边住宅，来缓解综合体的资金压力）。按照2%的融资成本提升就是23亿元。
既然我们谈及极端情况，那么在极端情况之下新城的增长又是多少呢？有相应的快速扩张的负债，必然对应的相应快速扩张的规模，这是相对应的。我们来看看数据。
预计新城全年的销售增长在50%是没有问题的。（不用我再解释行业集中度提升的大逻辑把）按照结算来看2017年结算400亿元，2018年结算600亿元没有问题。2019年结算900亿元没有问题，2020年结算1350亿。根据结算节奏和算上综合体重估的利润。整体净利率在融资成本不变的情况下2018年利润为90亿元，2019年135亿元，2020年为202亿元。
那么将上述三年的利润减掉极端情况下增加的融资成本就是2018年67亿元，2019年112亿元，2020年179亿元。
上述极端情况一般不会发生。理由如下：
1、新城不会一下通过借债去拿下超出当前规模负担的综合体。拿地和拿综合体的土地都是按照节奏来的。
2、新城原来的借款成本是6%多，不会一下子置换成过高的利率的借款，也就是逐步置换，整体融资成本不会一下子变成8%。边际成本利率也才提升到7%多。如果未来利率继续提升，整体借款成本提升也是一个三年乃至四年的过程。这里面企业会通过成长来平抑这种成本的提升。同时未来融资成本上升，也会下降。长期看大的利率区间是处在下降的区间。
3、新城的销售拿地比是有约束的，去年80%，今年大概率不会超过这个比例，现金流状况的管理是我比较认可这家公司的原因。
结论就是：新城就是在极端情况下，今年业绩增长不会受到影响。极端情况下明后年利润也会保持对2017年利润翻倍的增长。
$新城控股(SH601155)$ $阳光城(SZ000671)$ $融创中国(01918)$