有感于一系列前所未见的“低估值”。
2008年金融危机之后加入进来的这一代股民，基本处在一个各方面都比较平稳发展的环境之中，所以对于环境可能存在剧变的准备不足，这里面当然也包括我，最近一两年在一些高杠杆的行业和标的上吃了亏。反思其中的缘由，我认为是存在一个投资误区：简单的把低市净率等同于高折价的资产包。
巴菲特说，用四毛钱买一块钱的资产。但他没说，四毛钱的价格指的就是0.4倍净资产的价格。也没有说一块钱的资产到底是单纯的指净资产，还是包含负债在内的整个资产包。
经过一些列的踩雷和反思，我才意识到：负债的加入使得低市净率标的并不等于深度折价的资产包。
这是今年2月阳光城的内部讨论时的观点，为什么阳光城没有卖项目救流动性。因为地产的项目也是高杠杆（可能是十倍甚至更高）的资产，如果资产包打九折，那么项目原始投资直接亏完了。
但是对于买家由是另一个视角，打九折也算打折？危机之下这个折扣根本不足以提起买家的兴趣。
这里面负债成了一个很关键的角色。一般而言，我们认为在整个资产包中负债是刚性的，净资产是柔性的。市净率只是体现了净资产的折价，但是负债默认没有折价的。以十倍杠杆的地产项目违例，如果负债不打折，哪怕净资产免费送，整个资产包也就是九折。
由此又不得不想到高杠杆的金融公司，目前的金融行业股票普遍存在着很低的市净率，但金融的高杠杆又决定了这个低市净率不代表整个资产包的高折价幅度。
以兴业银行为例，92%资产负债率，债务部分基本是居民存款，不可能打折的，股权部分折价40%。从整个资产包的角度来说，其实只折价了约3.5%.
计算方式是： 资产包折价 =（ 1-市净率）/财务杠杆
当然，我这样的描述并没有全盘否定银行的商业模式，而仅仅是从全部价格（股权价格+负债价格）的角度考虑负债对于整个资产包折价的影响。对于一个0.5倍市净率的银行股，其实投资的真实杠杆也不再是10倍，而是20倍杠杆。
计算方式是： 投资真实杠杆 = 财务杠杆 / 市净率
这也是我说的银行成为高赔率标的的原因之一，因为真实杠杆其实很高。
顺着这个思路，我们还可以用此来对比同行业之间的公司估值。
比较典型的我以前写过水泥行业的 中国建材和海螺水泥。
中国建材H的PB是0.54，财务杠杆3倍
中国建材的资产包折价=（1-0.54）/3=0.16，相当于八四折。
海螺水泥H的PB是0.78，财务杠杆1.27倍
海螺水泥的资产包折价=（1-0.78）/1.27=0.17，相当于八三折。
结果有些意外，以资产包的角度考虑，海螺的折价幅度居然比建材还高一点。
同样的，在投资的真实杠杆方面：
中国建材真实投资杠杆=3/0.54=5.5倍
海螺水泥真实投资杠杆=1.27/0.78=1.62倍
同样的对比其实也可以发生在煤炭行业的中国神华和中煤能源上。
亦可以发生在电信行业的中国移动和中国电信上。
最后，本文其实只是从负债比率这一个因子陈述了影响表面低估的情况，在真实的商业考量中，远远不止有负债这一个指标，还有商誉，无形资产，应收账款等各种各样的指标，都有可能深度的影响一个标的的真实价值和折扣。
@振东投资 以曾经经历的误区和感悟在此抛出一块砖，有兴趣的球友可以在评论区发表您的宝贵见解。
$阳光城(SZ000671)$ $海螺水泥(SH600585)$ $兴业银行(SH601166)$
@陈嘉禾 @HIS1963 @今日话题 @融冰之旅戎红兵 @胡博士2020 @云蒙 @洛阳小散户 @阿猫投资
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所以有的人从来不碰高杠杆的银保地，并且觉得这类股其实风险巨大，利润都不是自由现金流，过遍手就又没了，等于年年其实没赚钱。你说的市净率问题，很简单，负债是实打实的，而且是要用真金白银偿还的，而且还有可能不止那么多，因为表外负债。但资产就不同了，资产首先很多已经不是真金白银了，其次即使变现都未必能变现出报表上那个数字，所以资产其实根本没有想象的那么多，那么市净率显示很低也就是个错的指标而已，简单点说就是负债一定有那么多，资产就未必了。
我们干一件事首先要考虑胜率和赔率。胜率就是干成这件事的概率。赔率就是干成这件事办成的投入和产出比。我们会尽量选胜率高赔率高的。但树枝上能够到的果子总是被最先摘完的。在这个世界上那些明显的好事你是得不到的。认识到这点就能让你少走无数弯路。
比如银行的零风险定期存款最高能到4%，如果哪天发现有8%，会不会是真的。也许会有，但是这种稀缺资源不会轮到你。所以你能得到的永远是这个世界上明面上展现的博弈后的结果。
当然在赔率和胜率外还有一个变量就是认知差。因为一件事物不同的人有不同的看法，所以才有买卖，比如茅台，如果大家都觉得好，就不会有交易，或者说应该是每天涨停板。就是因为有人觉得不好或是太贵了，该卖出了，所以才有市场的交易行为，才有市场波动。
然而大家都神话了认知差，以为凭自己的聪明，经验，盘感，就能挣钱。其实大错了，首先您是不是高手是待证明的问号，即使是，因为认知差是相对的。大家都说乌鸦是白的，所谓的黑就是白。而所谓公司都是人构想出来的，大家都认为这个公司存在他就存在，大家都认为这个公司该死他就是该死。即使你觉得众人独醉你独醒，最后痛苦的也是你自己。更多人无非是享受市场波动的带来的赌博刺激
在股市里呆惯了，就会狭隘化。就会紧盯着你那几条线，几个代码。好像说话不带几个专业术语都不好意思说自己是炒股的。其实这些整天陷在市场里的是最难赚到钱的，因为他们听的都是里面的话，涨了都捧跌了都有人骂。每天重复着这样的行为，不过是骂人不带重样儿而已。
坚守常识，能提高正确的概率。这个世界分为市场内和市场外。大家都有同样的常识系统。比如不管你是否炒股你都知道茅台，而且除了高端送礼外，一般人经济条件都不会自己买着喝。这就是常识，不管抄不炒股都得认。但市场先生的不确定性，谁也左右不了，就像你不能预测下一次海浪能冲到多远。你只知道浪一定会来，也一定会退。所以你对了没有意义，市场错了你照样赔钱。
其实有个彩蛋就在那摆着却没人要，就是经市场博弈后形成的结果。比如银行的理财，都会分级，安全性高的收益一定低。只要理财产品的背景是靠谱的，买卖是开放的，就会遵循透明的博弈结果，也就是一分钱一分货。就像你在淘宝上买电器，只要输入品牌型号，挑最便宜的就可以了。然而你非看不上这个实惠，非要去旅游景点玩赌玉。您得练就啥炉火纯青的技艺才能赢。网页链接
经济分析不仅仅是数学。
如果一个企业在某些条件保证下能够持续经营（比如银行，你可以理解大概率有国家信用，至少是地方政府信用），楼主这套公式的逻辑就错了。这样说不只是站银行，举例说刚刚见过的房企危机，为什么大部分民企出问题而大部分国企虽艰难但仍能度日？是国企管理更好？未必吧，无他，信用而已，这不是公式能算的，也不是经济学教材能解释的。
直白一些比如：炒期货，1/10保证金交易，很多人明明大方向看对了，但是还赚不到钱，原因无他，是因为过程中一个大的波动可能就洗舱了，如果不被洗仓，暂时跌透支了也不用补仓，有人担保（保证了持续持仓），这样最后不赚钱是很难的，当然前提是看对方向哦。
做企业，最重要的不是你有多少钱，而是可以用多少钱。把净资产和债人为分开，是破产思路，不是持续经营思路。
破产思路不代表是最保险评估方法，反而可能会误导，从反身性理论推导，极端情况下会带来社会性悲剧真的发生。经济学的深奥远未被认识，是哲学，是人情世故，是社会学，这是我的认识。
拥抱优质国企，慷慨分红那种，
回避杠杆民企，挤兑正在进行。
中心思想就是杠杆会放大净资产波动，20倍的杠杆，3%的资产价格波动，净资产就要波动60%。仅此而已，用xx市净率相当于y的折价这样的表述是不恰当，甚至是错误的
整个资产包中负债是刚性的，净资产是柔性的。市净率只是体现了净资产的折价，但是负债默认没有折价的。以十倍杠杆的地产项目违例，如果负债不打折，哪怕净资产免费送，整个资产包也就是九折
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这个逻辑对所有高负债高金融杠杆的行业都适用，所以我一直都是这个观点：不能简单看估值（PE、PB、ROE）炒股，高杠杆下的高ROE低PE低PB其实就是价值陷阱，不用怀疑。
赞，和我的认知一样。我的公式是公司当前市值的折价程度取决于总资产负债率和PB两个指标。
也就是说：总资产折扣率=总资产负债率+（1-总资产负债率）*PB，和你的公式差不多。
比如融创，去年中报时总资产负债率至少85%（算上明股实债），PB0.16的，总资产折扣率=85%+15%*0.16=87.4%，可问题是土地市场哪有傻瓜愿意只打87折接盘融创的那些远郊土地？而后续我融又继续折价卖资产导致净资产下降，进而导致总资产负债率进一步上升和PB进一步上升，现在的打折程度可能更小了。
所谓优秀民企龙湖，不光总资产负债率高，PB居然还大于1，那些个龙湖天街和土地，现在不打折能够卖出去吗？当然有人说龙湖资金链又没断，自己高价卖楼不就行了。可如果真这样，为何我龙要搞那么多工抵房呢？工抵房的6-8折价格抵债，开发商真的没有亏损减少净资产吗？只能说这个世界很奇妙吧。
$龙湖集团(00960)$ $旭辉控股集团(00884)$ $建发国际集团(01908)$
可惜啊，可惜！作者努力思考半天，又得出一个错误的结论。投资当然不能只看便宜。只看净资产打折。你要的是净资产打折基础上，企业不断良性发展，有一个美好的未来。你偏要把兴业银行的负债当成是刚性的。同时又假设兴业银行的遇到重大困难，不良贷款不断出现，吞噬净资产。以此类推，你还可以预测茅台镇出现大地震，茅台基酒全部损失殆尽。你还可以预测。。。别再听别人的鬼故事，因为鬼故事听多了你都加入讲这种鬼故事的行业了。银行板块蕴藏着极大的机会。千万不要在4倍市盈率的时候放弃他，最后把大腿拍断。