【★★★★-】博道基金袁争光——多重α叠加的均衡成长

一、博道基金初印象——不忘初心

对博道基金的好感来自于偶然读到的一篇文章，《公募基金25周年25人——人生没有白走的路，每一步都算数》，从行业老兵莫泰山对于基金行业的回顾与展望中能够看到确实是有一些人在为行业变得更好而努力，而且从一而终。

简要介绍下莫泰山，1998年，参与打磨出台基金业第一份基金契约和招募说明书；为基金知识普及专栏写稿，参与撰写了公募基金行业的第一批投教文章。曾历任中国证券监督管理委员会基金监管部副处长、办公厅主席秘书、基金监管部处长。2006-2010年，交银施罗德副总经理、总经理、董事。 2011-2012年，重阳投资总裁。2013年，创办上海博道投资管理公司，2015年进入百亿私募俱乐部。 2017年，博道基金获中国证监会批准设立，并于2018年展业。对此莫泰山谈道：参与公募基金、实践普惠金融，为广大中小投资人提供专业理财服务是他们这些公募老兵不变的初心。

莫泰山提到“在市场高位一定要克制一点，在市场低位则要大胆、“贪婪”一点，这才是正确的应对市场周期的方式。”还讲到基金公司要想做得好，要做到3点：①有实现长期有竞争力回报的真本领。②不要被市场牵着鼻子走，尤其是新发产品。③做好客户长期投资的陪伴。对人性的洞察，对行业的见解都有独到之处。

创办博道基金时莫泰山还创立了新的投顾品牌——“慢富道”。灵感来自与大家耳熟能详的贝佐斯对话巴菲特：为什么你的投资体系如此简单，但没有人愿意复制？因为没人愿意慢慢变富。莫泰山认为没有参与全过程是基金赚钱基民不赚钱的主要原因。一是对长期投资的效果不了解，比如美国200年100多万倍的回报其实年化不到7%。二是受不了大幅波动。据统计A股市场的波动率是美股的1.5-2倍，散户更容易由于恐惧卖在低点，由于贪婪买在高点，收益获得难度更大。三是等不起，大多数参与者还是在用交易的心态买基金，想要快速致富。因此慢富道重点强调：长期。优质。安全边际。信任。耐心。

访谈中莫泰山说：耶鲁基金会的大卫·史文森说过一句话，我觉得特别好，他说：“我见过这么多投资机构和投资人，我觉得他们信仰的投资理念质量的高低决定了他们长期业绩的表现。”这不由让我多想几分，对于史文森的赞赏多半是发自内心的，那么博道很可能信仰的投资理念就是耶鲁风格。后面的交谈更加确信了我的判断。他谈到：“监管部门也要求我们实现更高质量发展，基金行业也到了要强调质量的时期，一是对我们的投资理念以及投资研究体系的质量提出了更高的要求；二是面对更多不确定时，需要更多相关性较低的策略来给客户提供一个更加稳健的组合，如果所有组合都暴露在一个因子上，风险会很大。海外桥水等机构比较推崇风险平价模型，核心思想就是要关注多条非相关性的现金流，这样才能相对有效地应对更多不确定的环境；第三，我们在内部风险控制上，要多一点“反脆弱”的安排，一些你没有预料到的极端情况，发生的概率可能会比过去大，要做好风险控制，要把整个投研体系建设得更加强韧，归根到底还是质量问题。”这段表述重在风险控制，而这正是耶鲁桥水擅长的领域。

延伸一个话题：资产管理领域可行的投资理念有两种，一是以巴菲特、芒格为代表的价值投资，他们认为商学院教的那套东西没啥用，提倡选择优质资产，通过承担波动获取超额收益。主张投资者应该把资产放在一个篮子里，看好这个篮子。长期来看价值投资者都是长跑能手，但过程中的波动并不小。二是以史文森、达里欧为代表的资产配置，他们更相信资产组合理论、风险平价理论，会通过大类资产配置来管理风险，控制回撤。而对于不同的大类资产，追求的也主要是长周期的β收益。相对来讲长期波动会小很多，收益相对中庸。这两种投资理念谁的质量更高呢？我们更信仰哪一种？哪种更适合普通投资者？我们所选择的公募基金更像谁？公募基金有可能成为谁？

事实上，公募基金想要学习耶鲁基金并不容易，一是没有高校捐赠那样长期的负债端，二是合同约束限制了在同一产品内的发挥，以股票型基金为例，风险再怎么分散不还是在同一市场？长期来看很难有完美的效果。这一点上私募基金可能更有优势，据说睿珺资产的杨东、董承非等这两三年有用雪球和气囊，效果不错，有点资产配置的雏形。再往远了说，耶鲁桥水的这套东西本身我觉得就不容易，需要持续迭代和完善，对人的要求很高。

说回博道基金，另一个证据也佐证了博道并非走的价值投资路线，那就是王牌杨梦的基金，无论是消费还是成长或者混合，用的都是私募时期沿袭而来的量化系统。

谈到对未来的规划，莫泰山说：“我们还在路上，还需要更加努力，无论什么规划都得落实到现实的行动，只希望不忘初心，踏踏实实一步一个脚印向前走，为更多人创造价值，切切实实给持有人赚到他们合意的真金白银。”被问到怎样才能帮客户赚到钱，莫泰山表示：“首先我们要加强投研体系建设，提升自身投资能力；其次，太容易的事少做一点，难的事反倒应该多做一点。比如，肯定是在市场最低点发产品、增加规模最好，这时候最难，但还是要去做。作为资管机构，在难但可能正确的时候，总还是应该有所行动，总要让大家慢慢了解你，这次难一点下次可能容易一点，再下次可能更容易一点，相信正确的行动终究会被认可，我们一直这样鼓励自己。”

说实话，到这差点就变成莫总的脑残粉了，前面吐槽行业发产品被市场牵着鼻子走，后面说要做难事，低点发产品加规模，公募基金行业的一股清流啊。于是翻了翻博道所有产品的发行时间，尴尬发现说是这么说，但身体还是很诚实的，没有冒犯的意思，仅仅表述事实。

以2020年7月到2022年3月为分界线可以将市场分为三个区间，中间这段茅台的市盈率一直在50倍以上，如果以茅台作为A股市场的锚，那么可粗略认为此时市场是相对过热的，首尾两端则相对风险较低。可以看到博道确实在2020年之前发行了大量的基金，杨和袁的规模主要是这期间募集的。但博道在市场过热时新发基金的规模以12.18的数据看，依旧占到区间合计的30%以上，虽然有大量是较低股票比例混合型基金，但也难说克制。而且比较扎眼的是杨梦的两只股票型基金，消费智航发在消费见顶的没几天，成长智航发在新能源见顶的高点。你让我怎么想？所幸公司的体系还是经得起市场考验的，两只基金净值至今还在0.8左右，相比于0.6、0.5的行业顶流，算是优秀了。至于产品发行节奏的事就暂且归为行业的无奈吧，瑕不掩瑜。

总得来讲，博道基金我认为当得起不忘初心。

二、基金经理袁争光——老将再出发

基本信息：

代表作博道卓远连续管理年限5年，截至12.18年化回报10.18%；投资体系：多重α叠加的均衡成长。风格象限第一象限；星级评价结果★★★★-。

多重α叠加的均衡成长

袁的投资体系中既有自上而下也有自下而上。自上而下决定仓位判断、行业判断和风格判断。考虑因素包括总量层面的宏观经济，结构性层面的流动性、经济与产业结构等，此外还有不同类别资产的比较。很浓的资产配置风，从博道基金的这张图上也能看出来。

自下而上主要是通过公告和调研来把握公司，袁追求的是低估值或者合理估值下的成长，会用耐克曲线指导买卖：当行业景气和公司估值进入下行阶段，在特定的较低估值区间时进入投资备选。而当行业景气和公司估值进入上行阶段，在特定的高估值区间可能就会退出。这种自上而下策略和自下而上景气的组合让我很容易想到圆信永丰的范妍。

关于组合构建，袁的习惯是前十大持股占比40%左右，持仓个数会控制在40左右。似乎均衡成长风格的基金经理差不多都是这个打法。第一大行业之前会控制在15%左右，后来将这一标准提升到20%。

看看他的怎么回顾这段经历：“2019年以后，市场上结构分化非常明显，其实背后体现了比较多的宏观、流动性特征。经历过这个阶段，我认为自上而下的判断还是更为重要。原来可能觉得自上而下影响的是仓位，现在觉得行业配置的方向更为重要。既然它那么重要，如果我能够有一个超越市场认知更有把握的判断的话，可以把它在投资中的权重加大一些。当然，它不会突破我均衡风格的框架，加强自上而下以后第一大行业持仓也不会特别高。”

我是比较讨厌基金经理不停反思的，尤其是涉及到投资理念或投资框架的反思，这应该是踏上基金经理岗位之前做的事情，而不是拿投资人的钱去给自己加经验。因为资本市场看起来行情风格多变，但历史上都是有相似阶段的，你能说蓝筹、低估值这些是新东西吗？甚至宏观都能找到参照物。但是一点也不反思好像也不对，没有思考，这中间大概需要一个度的把握，什么样的反思是能被投资者所认可的，长期跟踪的话是能感觉到的。袁的修正我认为还在接受范围内，因为他还有均衡的框架约束。

方法论上袁追求通过多个独立低相关的高胜率决策取并集提高胜率。反对过长的决策链条，如果对公司的判断是由公司传导到研究员再传导到基金经理，3个0.8相乘就仅剩0.51了。自己对一个东西没有深入的理解，是不可能长期靠别人推荐来获得超额收益的。这次赚了，下次可能就赔了。深表认同。同时，袁也强调了构建长期有效的框架时要注重对市场的适应性，这和价值投资利用市场的理念是大不相同的。这种约束加上前面的景气选择会让我想到今年大热的胡宜斌。

对于公司文化，能从表述中感受到他对于博道的认同。他谈道：“博道在制度和文化上建立了一套非常崇尚长期投资、价值投资的体系，具有非常强的稳定性。在管理方面相对宽容，基金经理有足够的独立性和自由度，团队具有不断学习、进步的氛围。在管理和激励机制上也不鼓励基金经理做过于冒险的动作。这样的文化和氛围，我认为是非常有利于修心、静下心来专注做投资的。当然，基金经理自身对于真相不懈追求的精神是基础。”基金公司在主动基金的选择中的重要性我认为不弱于基金经理，基金公司决定了基金经理是否能最大程度地发挥自己，博道在这一点上无疑是合格的。

这一套东西看下来基本上就有个大概的了解了，能拿捏个七八分，再看看定量数据。

中欧基金时期，业绩不连续，但分段业绩基本上不弱于业绩比较基准或对应宽基。

宏观对比圆信永丰，景气对比华安媒体，成长心血来潮挑了兴全银华，综合看近五年相对较差，近三年业绩相对较好，这三年不看宏观的都挺吃亏的。

资产配置，股票仓位在85%±5%的范围，这点也是我认为公募做资产配置比较难的主要原因。袁争光的亮点在于对可转债的应用，在建仓期和后续运作过程中都起到一定的作用，算是螺蛳壳里做道场尽力发挥了。

行业配置均衡分散，2020年之后集中度略有提升。

换手率和圆信永丰相仿，中观轮动，和前面的直觉相符。

基金经理自持金额，截至12.18大于421万。这方面是加分项，博道给每个基金经理都做了一个品牌，比如杨梦“航”系列，袁争光“远”系列，品牌能更好地引导基金经理做长期，谁都不想砸招牌不是？而且也提倡员工自购，很棒。

风格象限：第一象限

机构持仓占比：一直以来机构认可度都比较高，但规模太小了参考意义也有限。靠莫总的人脉关系也不止这点吧？不是很了解。

历年业绩表现：不拔尖也不落后，中规中矩。但长跑型选手都是这个调调，也不错。

最后做个总结：袁争光断断续续的任职经历不算完美，但也算久经考验的市场老将，投资做的很精细，有利有弊，利在波动小长期稳健，弊在变量越多的系统越需要变化迭代，对基金经理的要求很高，袁在博道的几年也依旧在进化。单独考虑基金本身，无论从策略还是景气的角度都不算顶尖，加分项在于公司文化和基金经理对于公司文化的价值认同，在于对于行业老兵投出的赞同票。对于倾向于低波动均衡派的投资者来说可以纳入观察。星级评级★★★★-。

（文中数据资料源自wind，截至2020.12.18）

参考资料：

1、做投资必须修炼"慢富道"！25年基金老兵莫泰山：人生没有白走的路，每一步都算数；券商中国，2023.6

2、博道基金袁争光：一个时间越长、业绩越好的均衡派；点拾投资，2022.9

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