随着我国城镇化进程的加速，流动人口规模扩大，75% 的人口集中到京津冀、长三角、成渝、长江中游等城市群，住房租赁需求快速增长。与此同时，租赁房源结构性供应不足、保障性住房体系不够完善等问题也日益凸显。
为此，国家出台了多项政策完善住房保障体系。比如 2021年7月2日，国务院发布《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发〔2021〕22号），以人口净流入的大城市为重点，规定 “主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面积不超过 70 平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金”。
而在此文件发布前三天，发改委就发布了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号），首次将保障性租赁住房（保租房）纳入基础设施 REITs 项目，加强金融方面的政策支持。
source：华泰研究
保租房 REITs 现状
目前，市场上共有 5 款保租房 REITs 产品，包括 2022年8月31日首批上市的华夏北京保障房REIT、红土创新深圳安居REIT、中金厦门安居REIT，2022年12月9日上市的华夏基金华润有巢REIT和 2024年1月12日刚刚上市交易的国泰君安城投宽庭保租房REIT。项目分布在北京、上海、深圳、厦门这种经济活跃、人口持续净流入的大城市。
保租房REITs认购火爆，比如 2022 年上市的华夏北京保障房REIT、红土创新深圳安居REIT、中金厦门安居REIT、华夏基金华润有巢REIT 四只产品，网下认购规模分别为 158.72亿份、186.24亿份、143.12亿份、298.53亿份，平均网下申购倍数达到 142 倍。华夏基金华润有巢REIT的网下申购倍数更是高达 213.24 倍，刷新了公募REITs产品认购纪录。
保租房REITs为什么这么受欢迎？首先，在利率下行、股票市场行情震荡、优质资产荒的环境下，保租房REITs产品能提供比较稳定的收益，有明显的抗周期性。在各类REITs产品中，保租房REITs虽然向上收益空间相对有限，但更抗跌。在去年的极端行情下，5只产品平均跌幅 6.25%，跑赢沪深300（-11.38%），今年以来平均涨 6.96%。
保租房 REITs 的收益
在政策的约束下，保租房REITs和其他公募REITs一样，是强制分红的，必须将基金年度 90% 以上可供分配金额以现金形式分配给投资者。发改委 958 号文要求项目预计未来 3 年净现金流分派率（预计年度可分配现金流/目标不动产评估净值）原则上不低于 4%。
保租房REITs风险相对较低，不像高速公路这种经营权类REITs，经营权到期资产价值归零，也不像产业园区REITs，可能面临出租率不稳定风险。保租房REITs的底层资产相对优质、稀缺，业绩完成度高，为实现分红提供了保障。
source：海通证券研究所
而稳定的业绩和分红，来源于稳定的租金收入。举个例子，拿「华夏北京保障房REIT」来说，北京作为超一线城市，流动人口规模庞大，保障性住房供不应求。截至 2021 年初，全市尚有公租房轮候家庭 11.8 万户，每年新增备案家庭超2 万户。公共租赁住房配租意向登记户数持续大于可配租房源套数，符合三房轮候（即廉租住房、经济适用住房和限价商品住房轮候家庭）条件的家庭也可以申请承租保租房。公共租赁住房配租意向登记户数大于可配租房源套数，租赁需求旺盛。
source：基金招募说明书
文龙家园、熙悦尚郡两个项目均位于北京主城区，周边生活配套设施比较齐全，租金价格显著低于同区域市场租金水平，对租户群体非常有吸引力。其中，文龙家园项目平均签约租金为 52 元/平方米/月，较所在的西三旗板块同期平均价格低约 46%；熙悦尚郡项目平均签约租金为 60 元/平方米/月，相较青年路板块平均价格低约 44%。
截至2023年四季度末，两处资产合计可出租房间 2,168 套，已出租房间 2,105 套，出租率 96.94%；租户的支付能力比较稳健，租金收缴率达到 97.96%。
source：基金季度报告
租户续租意愿也比较强。2019-2021 年，文龙家园项目续租率分别为 98.00%、89.74% 和 96.18%；2019 年、2020 年熙悦尚郡项目没有租约到期，2021年续租率为 98.71%。总而言之，运营相对稳定。
综合上面讲的这些，保障房REITs比较适合追求稳定收益、风险偏好不高的投资者，对于追求高收益的投资者可能就不太合适了。保障房的公益属性决定了它的租金收入增速不会高，或者说不能高。保租房租金增长有明确的政策要求，年度涨幅应低于项目周边同地段同品质市场租赁住房租金涨幅，并且不能高于 5%。比如文龙家园项目首次租金定价标准为 47 元/平方米/月，2019 年 6 月起调增至 52元/平方米/月，历史年化租金增长率约 2%。
总结
保租房REITs的底层项目一般都是运营时间满 3 年的，即使不满 3 年，政策也要求已能实现长期稳定收益。我们投资保租房REITs时，项目成本基本已经固定了，未来租金涨幅又有政策限制，所以我们重点关注的是项目所在区位，历史出租率、租金收缴率是否持续稳定在一个很高的水平上。还需要注意一下租户结构，有些项目企业趸租的占比很高（面向社会单位组织本市城镇户籍无房职工集体租赁），租约到期时间过于集中，企业租户是否续租将严重影响出租率和租金收入，需要关注企业租户的稳定性。