前几日在某微信小群和三五好友闲聊价值投资，发现大家对于价投本身的定义，投资的行业选择，择时等问题都存在很大的分歧，遂有了以下讨论，感觉还是有点儿意思的，决定分享出来。
做个记录也可以留待日后对不同观点的验证，方便复盘。
以下为对话实录：
夏至1987：
现在我不跟着市场瞎炒了，时间长了还影响自己的判断。
深研了几个行业，发现准确的估计价值真的很难，有艺术的成分在里面，有时候靠拍脑袋，即使是给出一个估值区间也很难。
大部分人所谓的价投，就是皇帝的新衣，能估出来价值的十中无一，即使是自诩纯价投的。
我翻了很多券商写的研报，虽然他也分买方卖方，角度不同，但是明显有些业绩估算一看就是明显错误，给一个10%或者20%增长率就完事，或者对某些关键指标给个简单的比例关系，搞到最后，他预估出来的那个业绩根本没法儿参考。我就在琢磨，那些研究所的人每天都在干啥，做一天和尚撞一天钟吗？机构尚且如此，普通投资人就更难了。
大家都迷茫，都不敢说破。
市场上像我这么搞的，分析数据，建模型，测算估值的，见的比较少，或者说分享出来的少。很多人谈估值时都是一笔带过，这也可以证明，市场上99%的人不会估值，压根儿没想明白。
难怪有人发明出什么“自上而下”的投资技巧，就是放弃估值这件事了。但是不得不说，这个策略确实有效，因为大部分人放弃估值，开始搞自上而下，结果就形成了共识，最后提前布局的，行动得早的，竟然真的能很快的赚钱，因为他把握到了市场的脉络，能做到预测市场。
等我把几个行业的估值研究的差不多了，或者至少把那个“估值区间”找准，到时候可能真的要学习一下怎么预测市场方向，学一学所谓的“以上而下”了。
有的人说建行这样的股票，净利润增速低就没有投资价值的，我不认同。不要说个位数的增长，0增长，甚至是负增长，一样是有价值的，只看贴现率给多少。估值体系，隐含了贴现率的，我就认，没有贴现率，只谈增长的，我不认可。打个极端的比方，如果建行的pe 是1倍，分红率每年固定50%，净利润永续负增长1%，你不投吗？
大家一定抢着去投了，因为这样的股票真的可以做到两年回本，后面的就是白送。所以在某些低pe 的股票上不应看净利润增速，值不值得投资和净利润增速也没有任何关系。
1pe的股票我见过很多。要么是低分红的；要么就像今年的嘉年华游轮，有破产预期的；要么是高负债的；要么是前景会越来越差的，比如前几年的报业。一般市场不可能给一个没有缺点的股票1pe，假如能证明所谓的缺点不存在，就是送钱机会。
@拾荒投资见多识广，1PE的我很少见到。
这个市场很容易对“好公司”、“烂公司”达成共识，但对估值这个核心，基本都是绕着走的，连碰都不敢碰，这就是市场普遍的心态。
估值确实难，但是难到都完全没法儿估，连讨论都不敢讨论的程度了吗？我觉得还没有，还是可以算一算的。
其实都没错。现在市场上公认的好公司，对于普通人来说可以买，没有研究能力的话，这些都是公认没有缺点的股票，只要持股时间够长，一般不会亏钱，只是收益未必高；买低估值的，或者未来可能成为公认好公司的股票，都是为了更高的收益。
夏至1987：
买好公司就可以了吗？
我认为这个地方相当于是两种价值投资体系，本质上非常不一样的价值投资。
一种价值投资是说你能够估计出这个标的的价值，你认为他值五块钱吧，但是市场定价定到三块，那么你就买入，这是一种价值投资。这种价值投资无所谓好公司、坏公司，你只需要把这个准确的估值找到，即使是不怎么好的公司也可以买，这种我认为应该叫“绝对价值投资”吧。
另一种价值投资是必须买入好公司，极端的观点认为在任何价位上都可以买好公司。当然很多时候市场认为的好公司本身确实很不错，它是经过长时间的市场证明的，有些甚至堪称优秀。但是我就觉得这种方式呢，不能称之为价值投资，而更像是一种趋势投资。这个趋势，不是价格的趋势，而是对于这个公司基本面的一种趋势。就是说他过去是一个好公司呢，那你就赌，赌它未来还可以继续好。以前是好学生，以后还是好学生，这个概率是很大的。公司未来几年业绩一直表现很好，这个市场总会对它的业绩作出反应，那它的股价还是能往上涨，最后你确实也赚钱了，但是你赚的这个是什么钱？其实是公司发展的钱，那个向好的趋势没有被打破，没有被逆转的这么一个钱，这个钱赚的有一点运气的成分，这和价值投资其实不太一样。
通过后一种方式，你并没有估计出来那个真实的价值是多少，只是说照这么一种趋势买下去，几年以后实现了投资收益的目的，但是这个过程呢，其实有点不可控。
什么是价值投资？价值投资就是基于价值的投资。
这句话怎么理解呢？公司的价值就是其未来自由现金流的折现，当价格低于价值时买入，当价格高于价值时卖出。
要做一个公司的价值评估，即未来现金流折现，就涉及到我们要预测一个公司的未来，这相当有难度。所以我们在预测时，需要预留足够的安全边际或者我们在预测完成后，进行买卖操作时，需要预留足够的安全边际。
不能做未来现金流折现的企业，也就是说不能确定其价值的企业，不要碰。买这类企业就是投机，无论这个企业多么优秀。这是因为你根本不懂这个企业，而买不懂其价值的企业的行为就是投机。
夏至1987，你现在这个绝对价值投资的方法，如果估值始终不回升，你怎么办？其实这种投资方法你是很害怕等的，等个三年、四年，估值涨不回来，你的时间也没有了。绝对价值投资看起来买的是价值对吧，但事实上你是在等着市场估值的变动，有点像等牛市的思维，我觉得差不多，事实上这个东西你也控制不了。
王兄弟：
你仔细看那个格雷厄姆的传记，后来他们把自己这套东西都否认了，说这个什么折现之类的东西都没法儿算，结果最后他建议大家买指数就行了。
而且在美国那个时期，股值连续上涨了几十年吧，对不对？最后成就了什么施洛斯啊，巴菲特啊、乔治格林布拉特这帮人，他们本质上其实是靠天吃饭，再加上天时地利吧，他们只是少数胜出者，还有很多败于市场的人。
其实估值只是很小的一方面儿，关键还在于是否敢于大胆买入，在大家情绪低落的时候买入好标的，而好标的是屈指可数的，就那么几个，双手双脚都数得过来的。
去年在大家的帮助下，我买了很多财务报表的书，我都看了，我觉得其实这些折现什么的真的没啥用，最关键还是定性分析。我也是数学爱好者，理科生，估值用到的这些东西其实很简单，但是你很难预测。
做企业，我知道一个企业中最重要的是什么，最重要的就是你的拳头产品是什么，这是能让你生存下去的根基。就像林园所说的，要买就买垄断，你的拳头产品其实在某种程度上也是一种垄断。但是现在很多公司，尤其是科技公司那些东西根本看不清的，即使我是科技工作者，什么春兴精工、大富科技，这些我都不敢碰啊。
老杨：
价值投资本质上是自由现金流的折现，但是未来是不确定的，因而做出的假设不一定符合实际。所以，我认为在投资上，买入是投机的，结果是投资的。
王兄弟：
有些报表确实特别强的，什么五粮液、茅台，他特别好预测，大家都能预测，但是每个人预测出来的永续期的时间不一样，折现率不一样，拿着同样的数据，同样的估值理念，估出来的数据差得特别远。你可以试一试，你把贴现率改一改，把增长率改一改吧，稍微变一变，差别就太大了。
每个人都有一套方法，都是价值投资者，谁能保证自己的就是最正确的？其实说白了就是差不多就行了，好公司在恐慌的时候长期持有，然后真的出现什么问题了，那是命不好，就这么简单。
我可以做一个大胆的预测，像我们这种价值投资，以后绝不是唯一能战胜市场的方法了。我所处的这家基金，最近一直在研究人工智能什么的，这东西太强大了。以前的人工智能还算比较low的，现在基于大数据、机器学习的这种方法，它能识别各种交易中的图形和心理模式，而且非常的准确，将来收益率肯定会超过我们所谓的价值投资者，而且不是一个数量级。所以说我们这票人啊，要想赚钱，赶紧趁这二三十年，在我们有生之年肯定会被机器超过，至少在股票市场。
王兄弟，我听你说完之后啊，我说一下我的感想。
你前面儿说什么估值啊，PE啊，这些东西不应该用。其实我理解这里边是有误区的，因为PE是一个非常静态的东西，可能只代表了一年，甚至你往后回测一下啊，可能就是几年的一个数据，他其实不是估值。
我们为什么用自由现金流折现？因为它首先是一种思路，准确不准确再说，这种思路就是让我们去评估这个企业未来可能的情况，如果你按照这种思路去评估的时候，你会发现很多企业它就没价值。
说准确不准确？可能只是每个人的类似折现率，类似预估的问题，但是首先要用这种自由现金流折现，首先按照价值去测算一个企业。为什么我们觉得茅台有价值？是因为茅台往前看的时候，我们发现哦，它能够提价，它的产能可以提升对吧，那剩下的只是说我根据什么样的折现率算出来它的收益是多少的问题，它的价值是很清楚的。
很多企业，你往后走五年就发现你根本看不清楚，那这种企业，你什么PE之类的东西全扯淡，一点用处都没有了。
王兄弟：
咱俩说的其实是一回事儿，我说这个产品、品牌一定要垄断，产品生命周期要长，至于他的估值会变成什么样儿，其实我们也很难说清楚。你说五年内会有一些变化，比如突发事件什么的，这些也是不可控的。我也懂财务分析，但是我觉得还是恐慌的时候买入优秀公司，比估值更有效一些。
夏至1987：
今天听了大家的发言，感觉现在没人相信烟蒂股能有投资收益了，更多的还是挖掘有成长性的股票![[呲牙]](http://assets.imedao.com/ugc/images/face/emoji_41.png?v=1 "[呲牙]"){kind=small}
。
这也是这几年市场教育的结果。
讨论还是要基于理性。
1.我们现在的烟蒂股，并不是格雷厄姆眼中标准的烟蒂股。
2.格雷厄姆对于烟蒂股的终极手段是控股清算，我们显然做不到
3.巴菲特/芒格，已经把投资理念上升为以合理的价格持有好公司
4.即使是格雷厄姆，仔细读他的书，他在聪明的投资者里提出一个疑问，他持有好企业的收益要明显更多（包括Geico保险）。
对于烟蒂，关键在于有没有预期反转的点吧。
比如天能动力，它是全球铅酸电池龙头，之前市场就给2pe，预期铅酸电池要被锂电池替代，但是去年的年报利润增长40%多，今年半年报增长30%。预期反转，瞬间涨了2倍；微创医疗当时100亿市值的时候，持有的资产包估值300亿以上，就是因为产品没有上市没有利润，就一直涨不起来，也相当于是预期反转了。
王兄弟：
@拾荒投资，我觉得你这两个案例属于 便宜的价格 买入 好公司
所以我感觉过去做投资很容易，好公司都是给烟蒂的价格。细分龙头给2pe，几年的分红就超过了市值。
合理的价格买入好公司，当然如果便宜的价格更好。我不喜欢市场上目前这种炒作的好公司，好公司价格太高只是炒作，我喜欢合理的价格或者便宜的价格买入好公司。
夏至1987：
我好像更爱买烟蒂。
之前的几年也没算什么投资收益，反正就看着自己的净资产涨上来了。如果单纯的算收益，可能也赚了一点小钱，但是总感觉计算的的价值不大，比如其中包含打新收益，这是套利，和投资能力关系不大。有时候低位加一点儿杠杆，收割市场情绪，但是选择的股票本身其实涨的不多。现在晒收益的那些人，都不好验证真伪，我们先搞几千万发个产品看净值吧，这个没法儿造假。
你选的这些标的，跌无可跌，挺好的，就等着涨了。
我觉得投资这个事情，适合自己的方法是最好的，最终体现在收益率上，能赚钱都是好方法。
夏至1987：
总是和别人比收益，这样真的很累。别人晒收益的时候，又控制不住的想去比，这是人性。但是别人晒的时候，又往往是人家赚了大钱的时候，你比又比不过。
关键是你也不知道他是不是忽悠你的啊，是不是真的赚了那么多，即使是真的，里面有多少是投机赚来的，有多少是打新赚来的，有多少是运气成分，有多少是杠杆带来的，所以就没法儿比啊。还是人家基金的净值最有说服力，就算亏，也是真的亏，没有水分，远比这市场上其他人晒的更有说服力。
这个市场矛盾的一点是：它是以成败论英雄的，不看投资技术，但是成败又往往不可证伪。你可能很难知道自己的位置，自己的投资水平到底如何？最后就越投越迷茫。如果没有自己的方法论，老是跟着别人投，就容易跑偏。
同志们关于估值和价值投资的讨论，我觉得很有意义，不管对错，都值得一看，都是经过自己深入思考的，经过几年的投资实践检验的。
大家多分享，多讨论，感谢大家。
以上是全部对话实录。
我的一点感悟：投资这件小事，不管最后能不能成，能不能赚大钱，有这么几个兄弟平时能一起聊一聊，彼此分享观点，思想激烈碰撞一番，这本身就是一件很有幸福感的事儿。
人哪，终究是个社会动物吧！