承接上文~
四、0佣金的嘉信理财
前文说到国内券商的佣金率逐步下滑，目前已经跌破万3的水平，从业者们都在寻求转型财富管理业务，以期逐步淡化传统的佣金类业务的影响。
与此同时，也就是今年10月份的时候，从大洋彼岸传来消息，美国最大的在线证券经纪商嘉信理财（charles schwab）宣布实行0佣金制，即取消股票、ETF、期权等品种的交易佣金。
国内的券商们看到这个消息，心又凉了半截，因为万3的佣金率已经把整个行业的经纪业务收入比例打到25%以下了，如果0佣金是行业的未来，那么说明这25%的也要保不住了，业绩的压力是非常大的。
其实这件事情不单对国内券商，对美国券商们心理上的冲击也非常强烈，TD Ameritrade和E*Trade等主流互联网券商相继跟随宣布“零佣金”策略，三家券商之后一周的股价跌幅都在10%以上。所以我们可以看出，只要是价格战，在任何行业都是负面消息，对股价短期都是利空。
但是深入分析这个事情，会发现嘉信主导的这场变革对国内券商的影响其实没有那么大，主要是中美两地资本市场的交易成本不同，中美券商行业的商业模式不同所决定的。
4.1 交易成本分析
我们先来看一张图：
这张图是我总结的两国股市交易的主要费用，其中中国的部分省去了过户费这样的小头，留下了佣金和印花税两个大头。这里我们仍然难以直观的看到成本结构的区别，我举一个例子说明：
模拟在美股和A股交易，对价值10万元人民币的股票买入卖出一次，计算产生的费用，那么得到:
可以看出，A股的总交易费用达到150元以上，而美股的费用总和仅86元。如果在嘉信理财做交易，取消佣金后，成本降至16元的低水平，实际成本率万分之1.6。
所以这样一对比我们可以看出，中国股民们支付的佣金并不贵，50元的费用甚至比互联网券商嘉信之前收取的70元还要低，大头在100元的印花税上。而且这50元，还要扣掉给交易所等其他外部机构的刚性费用，券商实际到手的不足35元。
我们假设国内券商继续调低佣金率，把平均值从现在的万3调低到万2，这已经低于券商的盈亏平衡线了，那么帮我们节省的成本只有区区15元，相比100元的印花税是微不足道的。
2018年全年A股表现低迷，收到证券交易印花税977亿，同比降幅8.6%，相对于我国15.6万亿的总税收收入，可以说是九牛一毛的，完全没有必要保留这样的鸡肋税种。这里老夏要大声呼吁，监管层如果真的想激活资本市场的活力，应该降低印花税或者直接取消。产生的效果是增量资金入市后带来资本市场繁荣，进而促进实体经济的融资需求改善，释放更大的投资和消费潜力以扩大税基，这里损失的977亿印花税是一定可以在未来找补回来的。
（朋友们可以点点关注再看）
4.2 券商收入结构分析
再回到券商的商业模式上来，先看看嘉信理财近些年来的收入结构变迁：
2014年以后，嘉信的佣金收入占比逐年降低，到2018年时仅占到8%，而它的利息净收入和资产管理费收入二者之和在当年可以贡献89%的收入，嘉信果断的进行变革，削减掉佣金收入，开启价格战以争取更多的客户，为继续提升利息净收入和资产管理费收入奠定基础，也就成为自然而然的选择了。注意这里它的资产管理费，就是我们上一篇文章提到的财富管理业务的一部分，主要收取基金服务费和咨询服务费，管理的资产规模越大，收费就越多，而资产规模显然需要客户数量的支撑。另外庞大的客户基础也方便后期继续开展信贷、智能投顾等衍生业务。它的普通交易虽然免费，但开启杠杆交易（类似国内信用账户）的高级账户需要收取会员费，同时还可以售卖第三方插件等增值业务提高收入。
在这种商业模式的指引下，嘉信理财2018年末管理资产规模达到3.25万亿美元，AUM （资产管理规模）增速在2017年为 17.0%，2018年达到11.4%，继续快速增长，未来只要AUM增速保持在7%以上，就足以覆盖佣金归0后的损失。
这个模式游戏玩家们一定不陌生，比如国内的免费游戏，以王者荣耀为例。
游戏本身是免费的，但玩一段时间后就不自觉的需要充钱买皮肤、道具、铭文，最后一个简单的休闲游戏，有的人可以花好几万，仅王者荣耀这一款游戏就支撑了腾讯游戏业务近些年的高速增长，这是典型的互联网的打法。
天下没有免费的午餐啊同志们，免费的往往是最贵的。
所以嘉信理财这样一家互联网券商，打出“0佣金”的招牌也就不足为奇了。在这个战略的支持下，这家公司近些年来的盈利能力几何呢？我们拿国内号称是互联网券商龙头的东方财富做一个对比：
除了异常的2015年（彼时东财还未收购证券业务，收入主要靠卖基金，又赶上大牛市，所以ROE虚高），东财每年的ROE水平都远远的落后于嘉信理财。嘉信的这个盈利能力在国内任何一家券商看来都是逆天的存在。
2019年上半年A股行情火爆，东财的代理买卖证券业务净收入占比达到了39%的高水平，归母ROE年化仅达到9.7%。从这里可以看出，即使是有互联网特色的国内券商，要追赶或复制嘉信的商业模式仍然是非常吃力的，在财富管理、信用和衍生业务方面存在不同程度的短板。
在本系列的第二篇中我们提到，国内券商现阶段的财富管理业务还停留在代销金融产品阶段，而且规模较小，2019年上半年该项净收入22.54亿元，占行业营收的比例仅为1.26%。在当前盈利模式单一，对佣金业务收入依赖性还比较强的背景下，指望券商们自断一臂，转型“0佣金”模式，是不现实的，无异于自杀行为。
但我们仍然可以看到未来券商转型发展的方向，即逐步转向财富管理是大势所趋，利用互联网和金融科技的力量拓展高黏性和高净值的客户，从而带来大规模的流量，再将流量逐渐变现的发展路径。
这方面具有互联网基因的东方财富，经纪业务市占率第一（7.8%）、拥有坚实客户基础的华泰证券有望拔得头筹，老夏看好这两家券商的长期配置价值。
本文虽然着墨于美国券商嘉信理财的分析，其实也是对本系列的前两篇“经纪业务”和“财富管理业务”的补充，下一篇我们重点讲讲券商行业信用业务开展的情况，主要包括我们比较熟悉的融资融券业务，另一个是去年年末屡屡登上媒体头条的股权质押回购业务，敬请期待。
未完待续~
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