一，元祖股份
1，毛利率结构
在元祖股份：近9年平均扣非ROE约为18%这篇个人日志中提到：
元祖送我的一张电子券，可以兑换一个标价38元左右的小蛋糕。按照60%的毛利率来粗略估算，这个每年赠送的小蛋糕的营业成本大概为38 X 40% = 15.2元。
后来我大概又看了一下，
我可能是算错了：
细看元祖股份的毛利率结构，蛋糕这一类的毛利率高达80%-90%左右。
如果按照80%的毛利率来粗略估算这个标价38元的小蛋糕，营业成本仅为8元左右。
照此推算，如果连续十年送我一个标价38元的小蛋糕，总计消耗的营业成本也只有80元左右。
如果我现在参考的毛利率比较靠谱的话，元祖采用的赠送蛋糕的营销或者品牌维护方式，并不会对经营成本造成多大压力，却比较好地提升或维护了品牌形象。
我个人认为这是一波比较“犀利”的操作，因为我个人感觉这个蛋糕带给我的好感明显超过8元，毕竟标价38元啊。
.......................................
2，负债率
上回，我匆匆一看之后说元祖股份的负债率低。
然后有人评论说这个负债率只能算一般。还有评论说元祖股份的实际负债率不是低，而是特别低，理由：预付的储值卡。这个，比较有趣。
元祖股份的负债结构：
图中每一年，预收款项或合同负债，都占了总负债的绝大部分。
翻看元祖股份2021年年度报告，合同负债中绝大部分就是卡券预收款：
如果我没有理解错的话（我不确定），元祖股份通过销售卡券，拿到大量的无息现金。
再将大量现金配置到理财产品上。以2021年元祖股份交易性金融资产为例：
2021年，元祖股份交易性金融资产占总资产的比例高达42.3%左右：
用部分预收款来赚取一定的理财收益。个人主观感觉，这又是一波比较“犀利”的操作。
巴菲特曾经在2010年股东大会（（2010年）巴菲特谈轻资产：苹果不需要那么多资本.......）上，提到负资本运作的公司：
“有许多企业以负资本运营。卡罗尔在《财富》杂志工作。任何一家卓越的杂志都是以负资本运作的。
我的意思是，订阅者提前付款，没有固定资产可言，应收款项也没有那么多，零库存。
在杂志行业，我猜，《人物》杂志或《体育画报》以负资本运作，并且《人物》杂志还赚了很多钱。
所以有一些业务（以负资本运作）。嗯，我们有过一家叫做蓝筹印花的公司，该公司提前获得了浮存金，并以相当可观的负资本运营。”
.......................................
元祖股份的些许类似之处，可能还是有的。具体元祖股份与以上提到的例子有没有可比性，请自行判断。
元祖股份的卡券预收款（或合同负债），其中极少数金额，在特殊情况下（消费者未来行使提领权利的可能性极低时），还可以直接转为收入：
3，季节性与礼品属性
季节性：
这是2016-2021年元祖股份单个季度区间内的收入、扣非净利润走势。统计区间为单个季度。
历年Q3（第三季度），元祖股份的营业收入、扣非净利润都出现了环比暴增。
随着收入、扣非净利润的季节性波动，销售费用率也出现了季节性波动：
销售费用率 = 销售费用 / 收入
单个季度来看，Q3销售费用率往往比较低。这很容易理解，Q3收入往往环比大幅增长。
第三季度有什么特别的？中秋节。
元祖股份的自我定位，是“精致礼品名家”：
（图片截取自元祖股份2021年年度报告）
在元祖股份的收入结构中，月饼礼盒占据了重要地位：
接下来，
说一下我感到比较迷茫的方面。
.......................................
4，重点
1，本文的讨论范围仅限于财务报表，不对公司或其他进行任何评价。
2，请自行核对数据准确性。欢迎纠错～
3，切勿作为任何投资依据或公司评价依据。欢迎纠错～
.......................................
5，销售费用率
现在说一下我感到比较迷茫的方面。
元祖股份这家公司，我只看了一两天，我感到迷茫也很正常。我就算完全看不懂也算正常。不必感到奇怪。
毛利率、三费占比、销售净利率：
高毛利率。或许，这从侧面体现出了元祖股份比较强悍的“心理占有率”。
元祖股份和桃李面包有较大的差别：目标消费群体不同，毛利率也不同。看企业不能只去预估最乐观的假设场景，还要去做悲观假设。纯属假设：假设未来元祖股份遇到了销量下滑，元祖股份或许可以通过短期的降价促销来扩大销量，进而降低三费占比。但有时候，降价促销不利于维护品牌地位。所以，元祖股份能否在未来长期维持比较强悍的“心理占有率”，可能就显得比较关键：“心理占有率”决定市场占有率未来走向。
三费占比也相对较高。三费占比高到这种程度，并不普遍，所以我感到有些迷茫。乐观一点看，元祖股份可能还有一定的降低费用率、提升净利率的空间。悲观一点看，相对偏高的费用率，在未来某个时候，会不会成为一种负担？我不知道。
进一步看三费占比中的销售费用率：
三费占比相对较高，主要是由于销售费用率偏高。
更进一步看销售费用中人工成本占销售费用的比例：
人工成本大幅高于广告费用，且人工成本占销售费用的比例长期维持在35%以上。
再进一步看人均人工成本：
人均人工成本 = 人工成本 / 销售人员数量
暂时没有看出来什么特别的。
但我们回顾一下元祖股份2016年的招股说明书：
2016年左右，在元祖股份特定的发展阶段，其亏损门店的比例并不低。
看到这里，作为一个100%的纯外行，我正“天马行空”地琢磨的是：
季节性如此明显，元祖股份能否通过灵活用工，在淡季减少用工人数，从而显著降低人工费用、提升净利率、提升综合基本面的长期稳定性？
至于所谓的“灵活用工”是否可行，是否符合相关规定，我不太清楚。我只是突然想到了这里，见笑了～
在元祖股份2016年招股书中提到了哈根达斯：
哈根达斯的相关信息我暂时没有找到多少，但我找到了哈根达斯母公司通用磨坊的财务报告。
在通用磨坊的官网，如果在产品品类下面选择冰淇淋，就会看到哈根达斯：
1990-1994财年、2002-2022财年，总计（不连续）26年，通用磨坊（哈根达斯母公司）期间平均ROE高达28.5%左右。
1997-2022年，通用磨坊的长期股价（后复权）表现：
（图片截取自雪球）
出于好奇，
接下来，
就顺便看一下通用磨坊。
.......................................
二，通用磨坊
1，（1990-2022财年）净利润、收入
期间每一年，净利润都为正。
某些年份，营业收入可能受到并购、剥离资产等影响。
1866年：卡德瓦拉德·沃什本在明尼苏达州明尼阿波利斯建立了他的第一家工厂，这是通用磨坊的前身。1928年，詹姆斯·福特·贝尔将面粉厂与其他四家工厂合并，通用磨坊成立。1983年，皮尔斯伯里公司收购了哈根达斯。2001年，通用磨坊收购了皮尔斯伯里公司。
在过去的大约150年中，通用磨坊都主营食品业务。如今，通用磨坊拥有100多个品牌，业务遍及约100个国家。
2，毛利率、销售及管理费用率、净利率
1995-2000年，期间平均销售及管理费用率约为41%，通用磨坊也有费用率相对偏高的时候。与之对应的是，期间毛利率也较高。
通用磨坊，只是随便看看，未必具有多少可比性。
.......................................
3，现金流
（自由现金流采用极简估算法）
长期来看，除个别年份外，自由现金流表现相对稳定，有长期持续分红的迹象。
.......................................
4，ROE
1995-2001年，期间负债率接近100%或超过100%，ROE可能是失真的。
于是我们剔除1995-2001年来看：
1990-1994财年、2002-2022财年，总计（不连续）26年，通用磨坊期间平均ROE高达28.5%左右。（重点：请自行核对数据准确性～）
.......................................
三，综上
元祖股份，未来长期业绩走势的主要影响因素之一：“心理占有率”。我暂时看不懂元祖股份，还在学习中，欢迎纠错～
【新书上架：有折扣】
作者：我
京东购买链接：京东自营店《价值成长周期股：寻找确定性的盈利机会》
这本书的来历：【世界读书日】我写了一本书
.......................................