文/姚斌
小引
维克多·尼德霍夫曾经是乔治·索罗斯的顾问和操盘手，华尔街的对冲基金奇才，被称为投机教父。在1982年至1997年期间，他管理的对冲基金年平均收益率达30%，远超市场平均水平。但在1997年以后破产两次，一次是1997年，一次是2007年，充满了跌宕和传奇。
纳西姆·塔勒布在《随机致富的傻瓜》中以一个小节论及尼德霍夫。塔勒布盛赞尼德霍夫“有如财务学领域中的培根”。因为他率先反对芝加哥大学的“学习蜘蛛网”，以及有效市场假说理论。他与信奉经验哲学的金融理论家相反，致力于观察资料，希望从中找到异常现象，写出了深具洞见的《投机客养成教育》，“在充满随机性的职业生涯中大放异彩”。早期的大人物和操作最成功的交易员都是他的信徒。尼德霍夫曾经栽过跟头，但他的一些信徒表现得很好，因为他们把严谨的态度和方法论加进统计推论中。也就是说，尼德霍夫的经验论中少了一些方法论。
塔勒布坦承受到尼德霍夫的经验论启发，这对于他的知识累积大有裨益。1996年，尼德霍夫向他指出，任何“可检测”的陈述都应该加以检测。于是，塔勒布的风格从此有了转变。从那一天开始，凡是可以验证的命题，塔勒布都会去验证。不过，他与尼德霍夫之间的差异仍然很大：塔勒布是用数据去否定某项命题，而不是去证明它；用历史是去驳斥，而不是去确认某项推测。
虽然尼德霍夫和塔勒布的交易方式南辕北辙，而且尼德霍夫经手的许多金融商品最后都由塔勒布持有，但塔勒布对尼德霍夫仍然非常敬重。尼德霍夫靠卖价外期权为生，塔勒布则靠买价外期权为生。卖出价外期权是赌某个事件不会发生，而买进价外期权则只赌它会发生。尼德霍夫试着赚取稳定的收入，塔勒布则喜欢偶尔一次来个大丰收。有意思的是，“试着赚取稳定收入”的尼德霍夫后来竟然破产了两次，而“喜欢偶尔一次来个大丰收”的塔勒布至今依然存活着。
■ 检验理论可行的途径
尼德霍夫在1997年写了一本回忆录。在这本回忆录中，他从一切事物得来的经验中进行思考，包括下棋、赌博、赌马、音乐、体育等，发展出“经验论”哲学，形成了类似查理·芒格式的“格栅思维”。经验论又称经验主义，认为感性经验是一切知识和观念的唯一来源。弗兰西斯·培根就是著名的经验论者。尼德霍夫认为生活就是“投机”，而我们都是“投机者”。即便像沃伦·巴菲特那样的投资者也是投机者。改变生活的决策能力取决于我们读取和预期事件结果的能力。
尼德霍夫总是认为，听取华尔街的谚语、经验和箴言时，持保留态度是明智的做法。检验那些貌似明智的理论是否可行的最好途径，就是严格地评价、测试和分析这些理论。不论哪一种投资或投机行为看起来有多么可靠，总是很可能会出差错。事情常常不是外表所表现的那样，一桩生意看似前景无限好，反而不足为信。乔治·索罗斯曾告诉尼德霍夫，他卖空时的损失比在其他任何投机活动的损失都要大。尼德霍夫也有类似的经历。因此，那些鼓吹股市末日即将来临的书籍作者，主张散户投资人应该卖空，照这种建议做，不啻于购买了通向救济院的门票。
尼德霍夫发现他的祖父在20世纪20年代看好的那些公司十有八九要破产。这说明一个普遍倾向：商业在不断变化，消费者的偏好也在不断地发生变化。在19世纪末，道琼斯工业指数所涉及的12家公司，现在只有通用电气一家经受了时间考验，其他公司要么被兼并，要么不复存在，要么为业绩更优者所淹没。反而是他的祖父要尼德霍夫回避的那些公司，比如迪士尼、沃尔玛和默克等，这些公司的股价在近30年内增长了4000%到10000%。
找出最近表现差劲和优异的股票，把它们的相对强弱势进行量化，可能有助于得出一些较科学的结论。20世纪90年代行为金融学的研究表明，股票对坏消息往往做出过激反应。当时流行的研究表明，购买相对热门的股票会获得更高的回报。如今流行的做法则是对各种股票作出适当的匹配，卖出那些超值的股票，而又买进那些价格被低估的股票。在这两种对立的方法中，当其中一种看起来表现出优异的回报率时，选择另一种方法往往是对的。少用学术界已经发表的技术分析方法，总是很好的对策。
像卡尔·波普所说的，科学研究的过程，就是推翻不正确的想法而前进。一种消除错误的看法就是反馈。唯有能够被人否定的假设，才是科学的假设。如果某种假说能解释一切，无所不能，那它就不是科学的理论。为此，尼德霍夫为了保护他的财富，把他的生意建立在科学方法而不是伪科学的基础上。
■ 失败为输赢提供尺度
通向输的途径有很多条，而通往赢的途径却少之又少。或许获得胜利最好的办法就是掌握所有灾难发生的规律，然后集中精力去避开它们。可以赚钱的市场，就在低迷和震荡中发展出来。比较低迷的市场状况会使投资者放弃一切希望，随之而来的却是惊人的波动。
尼德霍夫有很多失败的记录，因此索罗斯送给他一个外号“输家”。但一些失败让他学到了许多有益的东西，获得了一些教训：①不要在危险迫在眉睫时忙着收获，这也许是最重要的规则；②政治事件常常难以预料，尤其是股票市场跌宕起伏时；③即使看起来全新的信息，也常常“发霉了”。
尼德霍夫从网球赛冠军雷纳·拉克斯特的获胜经验中知道：意外的失败之后总会伴随着一连串的成功，得到求胜意志最好的方法是偶尔被击败。失败为输和赢提供了很好的尺度。人们天生习惯于胜利而非失败，一连串的成功看来会削弱意志。相反，失败总是会引起众所周知的反应，重新获得所失去的东西。这就如同下棋，下得越多，输得越多，就学得越多。
几乎所有伟大的冠军都对自己的能力特别谦虚，也对业余选手所做的努力倍加称赞。在尼德霍夫替索罗斯操盘10年中，他从来没有听说索罗斯说过一笔要赚钱的生意。光是听他谈话，我们肯定会以为他是个大输家。相反，听那些最大的输家谈话，我们也许会以为他们是常胜将军。运动员身上常常可以看到愈挫愈勇的倾向，市场行为也表现出同样的现象。但无论是在运动场上还是在市场上，最危险的时候，就是领先的时候。
尼德霍夫喜欢和索罗斯下棋。索罗斯喜欢在一盘棋中忘记他的投机。即使在1987年10月19日股市崩溃之后的那个周末，索罗斯也连赢尼德霍夫三盘棋，让人明显感受到了他所积蓄的巨大力量。当然，下棋与人生有一个重大差别：棋类游戏是零和游戏，只有一个赢家，一个输家，而人生却往往是双赢局面。“世界最著名的投机商”巴菲特认为市场是无所不知、无所不能的对手。有时市场先生会以很便宜的价格购买你的商品，有时会很昂贵的价格购买你的商品。问题在于，你是否能够充分利用市场的情形，从中获得优势。
索罗斯的高明之处，就在于他能灵活地改变不同的策略，从他擅长却不愿展现的均衡、领先和快速的行动当中，获取最大的利润。在开放型局面下，比如英镑贬值时，他充分利用杠杆，及时作出调整，以使波动朝着正确的轨道前进。而在封闭型局面下，价格在政府干预中前后波动，通过在一个市场轻微的兴风作浪而在另一个市场加强平衡调整，谨慎地进行终极游戏。
尼德霍夫在下棋中学到许多宝贵的经验。最好的招数往往不是刻意追求到的。即使最古老的招数也是全新的。棋局显得非常安全之时，可能正处于极度危险之中。针对每种状况选择正确的战略与战术，或许可以视为人生的奥秘。胜利者绝非靠机遇，相反，技术、科学和研究才是制胜法宝。千万不要放弃看起来无望获胜或求和的棋局。胜负往往只有一步之遥。一步棋不符合审美情绪，并不代表它就是一步坏棋，看起来糟糕的一步棋却可能导致和棋甚至赢棋。什么时候输棋很值得？就是当你学到一些新的和重要的东西的时候。这些经验同样可以适用在投资领域。
尼德霍夫对教条有着绝对的抗拒力。他根本不相信有效市场假说理论。有效市场假说认为所有的信息都已经反应在股价上，因此所有的人都无法打败市场。但是，尼德霍夫分明看到了价格有时像狂野的野兽，有时又像温顺的羊羔，有时像一条顽皮的鲑鱼。他从弗朗西斯·高尔顿的气象学中得到重要的启示，专注于随机现象中的系统性；称之为“反常”而不是任意随机的观测值。在气象学中，预测尤其重要，并且证据可以被任何人检验。气象牵涉的力量极为复杂，并且会出现许多不断变化的变动。某一天的气候条件不会原封不动地重复，某一刻的天气状况，今后永远也不会出现完全相同的状况。
人们在选择风险投资时，喜欢处在人群之中，因为这样让人安心。高尔顿从他在非洲赶牛的经验中，了解到人类这种群居和奴性倾向。牛在傍晚会匆匆回到牛栏。牛的天性说明了大数大多数人的群居行为。如果从事投机和选择彩票号码一样，跟着大众走，结果可能很糟糕，注定要扮演失败的角色。
■ 用不同诱饵钓不同的鱼
赌博和投机最大的区别在于，赌博的风险是由赌场创造出来的，目的是为了娱乐。而投机则不同，不管最终是否能够积聚资本、扩充商品或买地置宅，他都要为之一搏。然而，在尼德霍夫看来，世上最可怕的事情莫过于成为一名赌徒。赌场只要抽头5%，赌美式轮盘1万次，获胜的几率几乎为零。久赌必输使得盈利机会变得微乎其微。所有高明的职业赌徒，迟早都会彻底破产。
尼德霍夫自己不赌马，但却喜欢学习。在他看来，大冷门、赔率高的马就像价值型股票一样，这种股票市盈率低于10倍，能够用比账面价值低的价格买到。本杰明·格雷厄姆和大卫·德雷曼都喜欢这种股票。成长股在盈利方面的确经常胜过大冷门的价值型股票，但利润上升的时候，成长型股票的回报并不出色，价值型股票的回报却好得惊人。另一方面，偶尔成长型股票获利不如人意，期望值调低的时候，可能造成惨重损失。价值型股票获利不如人意的时候，经常只造成小幅损失，因为大家本来就不看好。
一般赌马者在短期内可能赚钱，但终究会败给抽头和彩金差额，彩票给付的比例也使一般赌马者耗尽资本。令人惊奇的是，每一个赛马场中都有一些赌客，能够长期获利。罗伯特·培根在《职业赌马的秘密》中总结道：“任何时候……下注时都跟大众相反。”这是因为既然大多数赌马者都是输家，那么赢家一定是在下注时与中不同的人。赌马是一场只有极少数人获胜的比赛。
大卫·德雷曼也在《逆向投资的策略》中一旦强调做一个持相反意见的人的重要性。无论如何，如果坚持经常赌马的人，最后一定输钱。所以，唯一的建议是：少赌几次，你亏掉的会少一点。马场和金融市场都有一种怪异的力量，会在柔弱的人赚到利润之前，先把他们淘汰出局。因此，要遵循有系统的方法。即使是坏的系统，也比完全没有系统要强。
尼德霍夫在20岁至25岁这5年里，先是在芝加哥大学求学，后是在加州大学伯克利分校担任副教授。那时，他对抗的敌人是专家行业里激进的随机漫步理论的支持者。玛丽·巴特曾经写了一本发人深省的书，认为实验法是科学研究中最重要的工具。除了很少的例外情况，那些有重大发现的人都是先掌握了这一方法。尼德霍夫在巴特那里学会的唯一技巧就是如何运用实验法去揭示和总结规律。很多思想家认为，整理个别数据，建构出其间的关系，是人性本能中基本的组织能力。投机商或其他成功的人必须拥有这种能力以适应环境的变动。
刘易斯·恩格尔在《如何炒股》一书中的研究显示：从1925年底至1991年12月，在全部2211种逐年比较的各种可能组合当中，只有72种投资回报为负值，而这些亏损持续的时间大部分都较短。对于期限至少为7年的投资，仅有5种情况可能造成损失。你应该意识到每项持续10年或10年以上的投资都会或多或少的带来收益。投资期拉长到10年以上时，过去的规律特别令人鼓舞。在统计列表中10年期以上的1653种股票，95%的投资回报率高于9.1%，90%高于10.6%，50%的超过13.6%的回报率。实际上，这种情况下样本年回报率高于15%的几率达到3/10。
创建“芝加哥大学商学教育法”的詹姆斯·洛睿教授以此建立自己的股票投资组合。他选择具有优异题材的股票，第二天一开盘就买入，然后持有5~10年，或者等到它被收购。通过广泛接触优质产品，他去寻找这类股票，一旦有所发现，就询问供应商、顾客、以前的雇员、商业编辑以及竞争者，了解他们对股票潜力的看法。令人惊奇的是，竞争者并不喜欢吹捧自己的公司，而更善于对对手吹毛求疵。尼德霍夫看过专家所能想象的各试各样选股的技巧。但他最终发现，几乎所有成功的技巧——从伯德斯镇的主妇，到目前最优秀的超级基金经理人，所运用的技巧都与洛睿的原则相同。
尼德霍夫说：“最重要的事情是要有逆向思维。一旦你成为一个成功者，就不太可能在同样的领域再找到一个成功者。最大的鱼往往在最深的水里游，而不同的鱼要用不同的诱饵才能钓上来。”
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