$分众传媒(SZ002027)$ #分众传媒Q2净利同比大增8成#
今天认真翻看了分众传媒2019年、2020年、2021年上半年的资产负债表，我的总体感觉是：分众传媒正处于从“躺平”向“躺赢”进化的路上。
一、分众传媒已成功躺平
所谓的躺平是指分众传媒已经渡过前期大投入的时期，开始进入收割利润、享受胜利成果的阶段。
一是账上现金越来越多。通过2019、2020、2021年上半年的三张资产负债表可以看出，分众传媒账上的货币资金分别是38.6亿元、47.3亿元、55.52亿元，交易型金融资产分别是23.4亿元、14.75亿元、30.7亿元，其他非流动资产（主要是定期存款）分别是6.23亿元、34.4亿元、32.5亿元。三个科目相加，到2021年6月末，分众传媒的现金类资产达到了118亿元，2019年末仅为68亿元，1年半就多了50亿，小日子过得越来越舒服。
二是应收账款越来越少。三个时间段的应收账款分别是41.69亿元、36.18亿元、32.90亿元，应收账款融资（银行承兑汇票）分别是1.4亿元、1.8亿元、1.5亿元。在营业收入规模没有减少且略有增加的背景下，应收账款的逐步减少，说明分众传媒的收入水平越来越健康，营业收入的含金量越来越高。这也解释了为什么公司账上的现金1年半净增了50亿元。
三是资金投入越来越少。三个时间段的预付账款分别只有8.67亿元、6.31亿元、1.46亿元，应付账款分别只有5.7亿元、4.5亿元、1.6亿元，这说明分众传媒基本已经不再新增投入，资金消耗越来越少。对比三个时间段的广告设备情况可以得出同样的结论。2019年末，分众共有自营电视媒体71万台、电梯海报媒体178万个，2020年末分别降至68.3万台、169万台，2021年7月末又增加至75.6万台、171万台。这些数据充分说明分众传媒已经放弃了2018-2019年间的高速扩张，进入了基础整固阶段，未来几年不会再有大的资金投入。一方面账上现金越来越多，另一方面未来耗费的现金越来越少，所以分众干脆选择了分红，今年上半年把挣到的30亿全部分红派给股东，同时把过去回购的股票全部注销。按照现在分众现金产生的速度，不排除将来股价继续低迷时继续暴力回购的可能性。
四是资产负债表越来越健康。首先看负债，截至2021年6月末，有息负债基本为0，长期借款为0，只有2700万的短期借款，上半年财务费用为-2700万。第二看资产，固定资产只有9.5亿，商誉只有1.68亿，所有资产几乎全部是现金类资产（120亿）+可变现的股权投资资产（60亿）。可以说，这样的资产负债结构非常安全健康。
一句话，当前分众传媒已经成功进入了投入越来越少、收入也来越多的利润分享阶段，躺平的结果已经实现。
二、分众传媒开始向躺赢进化
躺平的最高境界是躺赢。躺赢的意思是不管外界如何风云变幻，分众依然可以赚取稳定利润。分众传媒能否躺赢，取决于几个因素：
一是竞争对手的因素。回顾这几年，唯一给分众传媒造成过竞争压力的就是新潮传媒，这也促成2018年分众提出500万屏5亿新中产的概念。回头看，这一轮硬碰硬的结果都看到了，新潮几乎倒闭，分众短暂下降后迅速恢复。因此，尽管近期新潮再次拿到京东的新一轮融资，但估计新潮再次与分众硬碰硬的竞争不会再发生了。也就是说，双方的竞争将会是温和的乃至差异化的竞争。所以，个人认为，行业竞争不会再对分众产生大 的压力。
二是客户结构的因素。2018-2019年造成分众大衰退的因素除了新潮竞争外，最主要的原因是互联网投资衰退，两者叠加造成了分众当年的业绩大下降。自此以后，分众不断优化客户结构，提升广告客户中龙头消费类企业的占比。现在我们看到，分众的客户结构已非常合理。但是，合理的客户结构并不能保证在经济衰退时不减少广告投入。因此，尽管客户结构已经优化，但我们还是要关注宏观经济变化对分众广告收入的影响。基于此，我个人一直认为分众依然是周期股。
三是媒体租赁成本的因素。分众的电梯全部来自于租赁，谈判对手是各家物业公司。随着国内物业公司整合加快，未来分众可能会面临万科、碧桂园等少数几家物业公司的谈判，在与龙头物业谈判时，分众似乎并没有压价的优势。也就是说，未来分众的租赁成本有可能会提高。
以上三个制约躺赢的因素中，竞争对手因素可以不用考虑，但媒体租赁成本、客户结构的因素需要进一步跟踪研究。如果这三个都能够有效回避，则分众真有可能成功实现躺赢的进化。
三、结论
总的看，当前分众处于一个比较好的发展时期：从自身看，资产负债表非常健康，营业收入稳定，利润、分红稳定；从行业竞争看，成立以来的历史已经证明，分众几乎没有竞争对手；从宏观环境看，宏观经济的不确定性要求我们密切关注对分众营收的影响。
实际上，当前分众16倍的估值处于合理偏低位置，真的可以考虑买入。