上次总结学习的东西总感觉有点刻舟求剑。
这次想按照自己的理解玩点更天马行空的东西。也觉得研究公司不能脱离了行业的基本面。主要还是看书学到了一个新的概念，叫投资不可能三角：
景气度、确定性和低估值。
一、景气度
景气度这个概念我更愿意理解成公司所处的行业的发展势头和发展潜力。公司的主营业务为工业用阀门的研发、生产、销售及服务。公司2023年的财报披露显示，主营业务营收中阀门制造占比96.6%，那可以理解为公司的业务相对比较单一，就是做阀门的。第二，从产品角度看，石油石化阀门的营收占比是33.37%，核工程阀门的营收占比是34.20%，这个数据就很有意思了。通过翻看了2020年~2023年的财报发现：
石油石化阀门的营收占比：
2020年（50.04%）、2021年（35.60%）、2022年（34.04%）、2023年（33.37%）
核工程阀门的营收占比：
2020年（6.41%）、2021年（21.26%）、2022年（28.77%）、2023年（34.20%）
可以看到，公司的阀门业务在核工程方面的营收占比逐渐增长，并在2023年首次超过石油石化阀门，成为了营收的第一大来源。
从产品的毛利率来看，
石油石化阀门的毛利率：
2020年（23.72%）、2021年（19.87%）、2022年（14.81%）、2023年（17.84%）
可见正如公司在业绩说明会中说的那样
“为了抢占市场份额 或本身工艺技术的要求较高，在石化阀门部分产品中可 能会有低毛利的现象，这是市场化竞争的结果。”
那么我们再来看核工程阀门的毛利率变化情况：
2020年（25.49%）、2021年（18.26%）、2022年（31.15%）、2023年（30.40%）
除2021年毛利率低于20%外，其余各年的毛利率均高于25%，我们暂时不探究这个毛利率是高还是低，但是在自身的纵向对比中，确实要比石油石化阀门的毛利率高出不少。那么在营收保持增长的情况下，自然要选择毛利率高的产品进行优先生产和销售，这是市场自然选择的结果。
说回到核电阀门的毛利率，在股吧里经常看到拿中核科技与江苏神通、纽威股份进行比较，那么我们就简单的将三家产品的毛利率进行一下横向比较，看看中核科技目前主营产品的盈利能力到底处于一个什么水准。
在各家2023年的年报披露中，江苏神通核电业务的毛利率达到了40.31%，纽威股份则没有单独额外披露核电类阀门的毛利率，其工业类阀门的毛利率为31.68%。
单论核电阀门的毛利水平来看，中核科技处在一个相对落后的水平。
稍微和本节有点偏题了，我们还是回到核电工程的景气度来看。
1、中国核电的董事长在今年的两会中表示，
“截至2023年末，全国共有20个在运在建核电基地，核准在运在建机组共91台，装机容量10034万千瓦。其中，在运机组55台、装机5691万千瓦，占电力总装机的1.9%；核准在建机组36台、装机4343万千瓦。预计到2024年底，全国新投产3～4台核电机组，新增装机400～500万千瓦，届时全国在运核电机组将达到58台、6080万千瓦左右。”
2、据中国电力企业联合会数据，我国2023年核电发电量达到4332.6亿千瓦时，近10年复合增长率达14.63%，占全国发电总量的比例达到4.86%，较10年前大幅提高2.75个百分点。根据《中国核能发展与展望（2023）》并综合多家机构的研究成果，预计到2035年，我国核电发电量的占比将达到10%，存在较大增长空间。
3、《中国核能发展报告（2024）》显示，中国2023年新增商运核电机组2台，累计数量达到55台，额定装机容量5703万千瓦，仅次于美国、法国，位列全球第三；全年新开工核电机组5台，核电工程建设投资完成额949亿元，创近五年最高水平。
可以看出，核电行业当前甚至未来一段时期内，行业的景气度是较高且确定的。
二、确定性和估值
确定性我更倾向于用安全性来代替，其实这就又和第三个方向估值扯上了关系。确定性我其实更愿意理解为诸如高股息之类的公司，他们有着稳定的业绩增长能力，但是不具备高成长的爆发性，但是相对安全。可以用股息率画两根上下波动的趋势线，高了就卖低了就买。显然中核科技并不属于这类公司。
中核科技在安全性方面，始终绕不过去一点，那就是现金流的问题。
在过去5年的20个季度里，只有2021年Q4的经营活动净现金流量是大于0的，而净利润却都是正的，且逐年增长，这就不得不让人有了一种利润只存在于数字上的不安。
不难发现 ，公司的资产负债表中可以发现，卖出去的货没有换成钱，仅仅变成了资产负债表中的应收账款：
2020年的6.98亿猛增至2023年的11.23亿，增长幅度高达60.89%，年复合增长率17.18%。
用货换欠条，这可不是一门好生意，难免不让人心慌。
显然审计机构也注意到了这一点，
“由于应收账款金额重大，且应收账款预期信用损失的估计和应收账款坏账准备的计提涉及重大的管理层判断，为此我们将应收账款减值确定为关键审计事项。”
那么，应收账款的减值确定是多少呢，截至 2023 年 12 月 31 日，中核科技应收账款账面金额 112,447.23 万元，坏账准备金额 11,513.54 万 元，账面价值为 100,933.69 万元。
坏账准备1.15亿，天呐，公司2023年的净利润也才2.22亿，如此恐怖的坏账准备，不禁让人担心，这笔钱是不是真的要不回来了，那剩下的10个亿，又能要回来多少呢？还是公司在隐藏利润。
这个问题我暂时没有从财报中看到猫腻，有思路的老师能否为我指点一二，在此感谢。
公司的不确定性没有得到肯定时，我只能从估值角度来进一步衡量。
在业绩层面，依旧按照产品划分来，假设石化阀门和核电阀门均保持2023年的增速。
那么，石化阀门的2024年营收估计为6.039*（1+18.26%）=7.142亿
核电阀门的营收估计为6.19*（1+43.44%）=8.879亿
保守来看，按照2023年的石化阀门营收占比计，总营收预估为7.142/33.37%=21.40亿
激进来看，按照2023年的核电阀门营收占比计，总营收预估为8.879/34.20%=25.96亿
假设2024年公司的净利润率不变，仍为12.27%
对应的预期利润为2.63亿~3.19亿，同比增长18.28%~43.48%，按照上限取8折的保守计，最终推算业绩增长在18.28%~34.79%
从当前股价反映的市盈率来看，还远未到挥球棒的时候。