免责声明:本文仅是个人投资过程中的思考和阶段性梳理,本人只是一个普通小散,文章观点不一定正确,投资水平也很一般,文章中涉及的股票或者基金均可能有大幅下跌的风险,请保持独立思考,市场有风险,投资需谨慎,文章观点仅作交流之用,不构成任何投资建议,读者朋友请勿据此操作!
最近开立医疗的股价虽然有所调整,但是相比于市场整体的惨烈,还算是比较抗跌的了,熟悉我的朋友都知道,虽然2022年我亏的非常惨,但是持有的开立医疗还是表现不错,开立医疗刚刚发布了2022Q3的财报,业绩整体是在预期之内的,这篇文章我们来简单聊聊开立医疗的2022Q3业绩情况。
在之前文章里面,我们已经写过了开立医疗的竞争优势主要是:
a.强研发能力下的技术领先优势
b.超声内镜学术制高点下的示范效应
c.三级医院软镜占坑卡位的先发优势
d.三级医院渗透对一二级医院辐射效应下的国产替代优势
e.开立相对于澳华内镜的相对领先优势
我们继续按照在文章《优质股权系列:开立医疗(3)-增长势能与估值》中的框架来分析:
首先我们先看下开立医疗22Q3的业绩概况:
2022Q3开立医疗营收4.16亿,同比增长39.8%,归母净利润7056万,同比增长132.8%;
2022Q1-Q3开立医疗超声收入8亿左右,同比增长约22%,国内外收入增速差不多,软镜设备收入3.3-3.4亿,同比增长60%左右,国内外增速差不多,硬镜收入4000万左右,同比增长300%,内窥镜耗材收入4400万,同比下降约17%;
注:内容来自开立医疗2022Q3财报及调研交流
a.第一曲线:彩超业务(基本盘,10%-15%增速)
2022Q1-Q3开立医疗超声收入8亿左右,同比增长约22%,国内彩超就是背景增速6%-8%的低速市场,主要靠的是存量市场的更新换代需求,目前开立医疗的超声产品线主要就是靠高端产品占比提升以及中高端市场的国产替代,目前的增速表现还是符合预期的,尤其是高端超声机型的增长速度非常快;
b.第二曲线:软镜+耗材业务(软镜设备40%-50%增速,耗材20%增速)
开立医疗2022Q1-Q3软镜设备保持了60%增速,硬镜产品线因为基数小增速比较快,目前开立医疗对硬镜产品线目前主要是扩大规模,目前盈利不是主要的目标,未来有望保持50%-100%的较高增速,内窥镜耗材方面主要就是威尔逊的收入了,因为2022H1受到YQ影响导致收入下滑,不过2022Q3收入已经有所恢复,展望威尔逊全年差不多就是持平,未来随着高端耗材比如止血夹和手术包的品类增量,同时伴随内窥镜设备的销售高速增长拉动,未来内窥镜耗材有望保持20%增速。内窥镜设备由于采购周期较长,受到YQ的影响较小,耗材方面的需求时间过了就没有了,但是设备方面就要好的多,即使短期需求被抑制仍然可以递延。
2022Q1-Q3开立医疗内镜业务线增速还是延续了2022H1的增长态势,其中2022Q1-Q3开立医疗内镜新进入三级医院82家,有20家复购,目前累积已经280家,充分说明了三级医院对开立医疗内镜产品的认可。
注:内容来自开立医疗2022Q3业绩交流会
不过开立医疗的内镜产品尤其是软镜目前在三级医院主要还是作为样机而非工作机,不过作为工作机的医院在越来越多,从2022Q1-Q3有20家三级医院是复购的就可以管中窥豹,另外一个就是指标就是镜体/主机比,2021年的数据就已经达到3.5条了,充分可以说明终端医院对开立产品的认可度,通过三级医院率先完成卡位后形成的辐射效应,开立医疗在县级及以下医院的采购主战场的国产替代进程中就可以吃到这一波红利。
澳华内镜在高端软镜方面也在奋力追赶,澳华内镜的高端软镜在指标参数上有优势,不过对于软镜而言,临床认可度方面主要还是看产品的可操作性、可消杀性等等,开立医疗的软镜产品目前在镜种丰富度和临床认可度方面相比于澳华内镜还是有优势的。
c.第三曲线:硬镜+超声内镜+血管内超声业务(目前基数仍小)
硬镜:
开立医疗推出的 2K、4K 腔镜产品,技术水平基本处于国内第一梯队,但是国产厂商中硬镜方面迈瑞医疗更有优势,目前开立医疗的硬镜经营策略是:
专注高端硬镜+围绕肝胆外科腹腔镜形成解决方案后再拓展小镜种,硬镜产品线赚到的毛利润要重新投入,硬镜产品线保持盈亏平衡不拖累公司整体利润即可,目前硬镜产品线收入体量规模比利润更重要,硬镜产品线未来有望保持50%-100%的较高增速。
超声内镜+血管内超声:
超声内镜方面目前环阵超声内镜和凸阵超声内镜在国内都已经拿证了,不过由于比较高端,目前更多的作用是占据学术制高点下的示范效应来提升开立医疗的品牌形象,同时在学术推广和招投标时参数上的排他性优势,目前开立医疗超声内镜对营收的贡献还比较有限。
血管内超声预计2022年底拿证,血管内超声拿证后的效果和超声内镜是相似的,在国内三级医院的医生心里可以树立高端品牌形象,拿下“超声内镜+血管内超声”这2项学术制高点有利于引领开立医疗整体内镜设备的销售,加速开立医疗的内窥镜产品在三级医院的渗透。
血管内超声的收入预期要比我之前预估的高一些,原来我预估的是2025年超声内镜+血管内超声+其他小镜种做到营收1亿,目前看可能单单血管内超声的收入规模就可以做到1亿了,因此需要调整收入预期到1.5亿。
利润率方面,未来开立医疗硬镜、超声内镜、血管内超声以及其他小镜种开始盈利后,开立医疗的利润率会进一步提高,中短期来看,研发费用绝对额基本保持不变,随着营收规模增长,研发费用率会下降,高端产品线占比的提升,整体毛利率也会提升,销售模式上大力发展核心经销商,未来销售费用率也会下降,开立医疗整体利润率方面也还有提升空间,中短期我们仍然保持21%利润率的估算;
目前价位的开立医疗估值已经不便宜了,这里更新下对开立医疗的估值:
a.彩超业务:
2021年彩超营收9.458亿,假设2025年彩超营收达到16亿;
b.软镜设备业务:
2021年软镜设备营收3.6亿,假设2025年软镜设备营收达到14.76亿;
c.配件及其他:
2021年配件及其他营收0.617亿,假设2025年配件及其他营收达到0.54亿;
d.其他业务收入:
2021年其他业务收入0.09亿,假设2025年其他业务收入维持0.09亿;
e.超声内镜+血管内超声+其他小镜种:
假设2025年超声内镜+血管内超声+其他小镜种做到营收1.5亿;
f.内窥镜耗材:
2021年内窥镜耗材营收0.478亿,假设2025年内窥镜耗材营收0.87亿;
g.硬镜:
2021年硬镜营收0.2亿,假设2025年硬镜营收2亿;
预估2025年开立营收35.83亿,测算21%利润率,那么就是7.52亿利润,按照医疗器械成长股35-40PE估值,取中间值38PE,那么预估2025年开立医疗合理估值大概为286亿,当然上述估值测算过程主观拍脑袋成分比较多,可能都是主观错误的,不构成任何投资建议,请保持独立思考,市场有风险,投资需谨慎,读者朋友请勿据此操作!
总结一下:
开立医疗目前处于业绩收获期,随着收入规模增大,规模效应逐渐显现,软镜方面相比于澳华内镜有一定优势,不过主基调还是和澳华内镜一起携手做国产替代,超声方面就是跟随迈瑞医疗作为国内超声第二一起做中高端市场的国产替代,硬镜方面相比于迈瑞医疗还是比较弱,未来还是要寻求外部合作来快速打开市场,超声内镜和血管内超声目前国内只有开立医疗有,由于定位高端未来放量也还需要时间。