芒格说过，如果我知道我会死在哪，那么我就永远不会去那个地方。投资公司也一样，在投资任何一家公司前，我们都要梳理一下公司的短板，只有知道了公司的经营可能会死在哪个环节上，我们才能在未来遭受利空时，从容面对，淡定持有。
因此，我们先来梳理下飞鹤投资路上的几个拦路虎：
1、奶粉集中采购的可能性
不能低估上头鼓励三胎的决心，要知道昂贵的教育成本，出台了双减，高不可攀的房价，出台了房住不炒的口号，未来有没有可能出现奶粉集采？这事仍然要按最坏的结果来考虑，毕竟美国确实有施行相应的 WIC （WOMEN, INFANTS, CHILDREN）奶粉采购计划，参考乳企美赞臣参与集采的前后变化，毛利率下降了43%左右，如果未来我国奶粉参与集采，那么以飞鹤为首的奶粉企业，未来归母净利润下滑50%也是看得到的，这可能也是自去年以来，飞鹤股价一直萎靡不振的原因之一。
2、食品安全的潜在风险
奶粉行业曾经遭到最大利空就是三聚氰胺事件，也是从那时开始，洋奶粉主导了整个市场，国产奶粉节节败退；
3、出生率下降从而导致产品需求下降
2010年时出生率还有11.9%，2018年只有10.9%了，而2020年只有8.52%，年复合下滑将近3%，也就是整个行业需求一直在萎靡下降；
4、品牌和消费者心智不振
虽然飞鹤目前是我国市占率第一的奶粉，但是，从整个行业来看洋奶粉市占率是高于国产奶粉的，因此，洋奶粉是否会进一步侵蚀国产奶粉的市场是值得我们去担忧的。同时，由于飞鹤的超高端品牌定位，那么公司需要投入维护品牌和营销推广的成本就势必不会少，担心未来公司自由现金流是否能够覆盖这部分每年增长的开销，同样引人深忧，若无法覆盖，则品牌力下滑的风险就在加大。
以上谈到的这四个投资短板，值得担忧但是又不那么令人担忧，文末会谈该如何看待这几个短板。下面来谈谈公司的投资要点，但是不会谈公司明显的本身优点，比如星飞帆的高品质及公司管理层一贯的强聚焦力等，这些都是消费者和投资者早已知道的优势，下文的投资要点会从行业角度出发，同时也会按照个人主观上认为优势程度从优到良来排序：
1、首先是便宜
当下8港币每股，720亿市值的飞鹤，折合人民币600亿不到，怎么样看都不算贵。但这是我主观上的便宜，不能代表其他投资者，个人预期飞鹤未来产生的现金流将会远远超过600亿人民币。
2、消费升级
在我原本的认知里，飞鹤的消费群体应该是高净值用户，直到我过年走亲访友，发现无论是富贵家庭，还是月光的小两口，他们在奶粉的选择上竟然出现了一致性，那就是选贵的。月光族朋友告诉我，可能会在其他方面扣扣索索，但是在婴儿嘴巴上绝对不含糊。这种消费心智，是否与我们对于高端白酒的认知中，白酒价格的高低=酒质的高低，有着异曲同工之妙呢？可见飞鹤的高端定位收割的不仅是高净值用户，甚至还有一部分为确保品质而忍痛赤字购买的起步家庭，因此公司虽然面临逐年下滑出生率，但是依然能够保持一定的业绩增长，底层逻辑就是靠高端定位以及消费升级来弥补了这其中的需求下滑。
那么如何来验证这个观点呢，可以从财报上得到佐证，前文说到出生率的年复合降速为3%，而公司的净利润却由14年4.85亿人民币增长至2020年的74.37亿人民币，年复合增速约为58%。可见哪怕行业出现需求减缩，飞鹤仍然能以两年翻倍的业绩进行增速，因此我们可以断定高端奶粉的心智复合消费升级的趋势所求。另一方面，我们也能通过行业数据来进行验证，根据弗若斯特沙利文报告，高端婴幼儿配方奶粉销售价值由2014年的353亿元人民币，增长至2018年的929亿元人民币，年复合增速27.30%，也符合我们对于消费升级带动高端奶粉需求的观点。
3、国产替代
有句名言，让祖国下一代喝上好奶粉，我一直很重视。是啊，婴儿的健康成长关乎着祖国未来的命脉，谁能由着祖国的命脉吃的都是国外的口粮呢？
飞鹤国产替代的投资逻辑有两点，首先是错综复杂的国际形势，让我们不得不把口粮牢牢掌握在自己手上。其次，飞鹤主打的“更适合中国宝宝”的心智，已经在消费群体播种多年。“更适合”这个心智，很多人可能觉得只是一种营销手段，但是你们知道飞鹤为了推广这个心智，付出了多少精力以及真金白银吗？首先是研发上，飞鹤拥有自己的母乳数据库，可以用作大数据来支撑奶粉的研发。同时飞鹤的研发也不是把自己关在黑屋里独自实验的，早在大单品星飞帆推出前，飞鹤就与湖南疾病预防控制中心共同研发OPO，用以验证OPO是否能被中国宝宝更好消化吸收。而真正的营销推广，根据IPO资料来看，单单是线下研讨会，公司18年就举办了30万场次，这种大面积的推广也使得“更适合”这个心智深入民心。
4、广泛的经销网络
奶粉不同于其他产品，大部分的奶粉消费都是在线下完成的，拿飞鹤来说，线下收益占比90%。既然大头来自线下，那么铺货渠道就显得尤为重要。飞鹤在全国拥有1,800名经销商，销售网点从2016年的58,000个增长至2018年的90,000，年复合增速在25%左右。每一个销售点的增加，都是打开公司盈利点的开始，只要飞鹤的品牌力能够得到保持甚至提升，那么销售点理论上也会是逐年增加。
好了，我们谈了投资飞鹤的四个劣势，也谈了飞鹤的四个优势，现在来辨析一下个人主观上是如何综合看待飞鹤这家公司的。
首先对于奶粉集采，虽然欧美确实存在WIC奶粉集中采购计划，引发我们投资者不得不为此担忧，但是我们要知道各个国家的国情是不一样的。虽然WIC是一个福利计划，但是针对的是低收入家庭，而不是所有家庭。换言之，欧美鼓励生育的同时，也相信正常水平的家庭完全能够覆盖婴儿奶粉的开销，毕竟口粮开销在每个家庭可支配收入占比非常低，只有那些穷苦家庭才需要奶粉补助。再说到我们国内的情况，如果你去采访身边人不生娃的原因，我相信昂贵的奶粉会是排在五名开外，排名靠前的仍然是教育成本，住房成本，时间精力成本等。
另一方面，奶粉集采施行难度也很大，在美国，地方高层与奶企谈拢后会把一定数量的奶粉代金券下发给需要的家庭，这样宝妈们在商店购买奶粉的时候可以直接进行减免。但在我们这就难免会有不法分子钻空子，要知道2020年疫情的突现造成消费不景气，横空出世的消费券都有不少人在薅羊毛，那么奶粉集采后究竟要怎么落实，怎么给到真正需要的家庭呢？既要派发优惠，又要提防不法分子想想都很难。
再者，让我们投资者闻风丧胆的集采，一般针对的是医疗消费，而不是消费品。奶粉作为婴儿主要口粮，是必需品，但是这个必须度却跟药没法比。人生病了不吃药得出事，婴儿不吃奶粉还有很多替代品，母乳米糊等等。如果单纯的通过集采奶粉而达到鼓励生育的效果，那么是否也是变相提倡非母乳喂养呢，这与时代科技的发展有些许背离。
谈完集采这个拦路虎，再来梳理一下其他投资上的短板。
食品安全，要知道08年的毒奶粉事件涉及不仅仅是三鹿一家，根据当时的紧急调查结果，添加三聚氰胺是整个行业不成文的规矩，包括$蒙牛乳业(02319)$ $伊利股份(SH600887)$ 等巨头都被查出了隐患，唯独飞鹤等几家国产品牌出淤泥而不染。有这样硬朗的历史，飞鹤在圈内可以挺直了腰板说话，这也更能让消费者安心选择飞鹤，如果连飞鹤都在食品安全栽了跟头，那么相比整个行业也都要泥沙俱下。
其次是出生率，前文谈到了出生率的年复合减速是3%，但是由于飞鹤“更适合”的心智以及超高端站位，近几年业绩不但没有下滑，还以亮眼的58%年复合增速业绩抵抗住了行业下滑，相信未来仍然是一样，公司会以产品的推广以及新品的研发在弥补出生率下滑的空缺。
总结，飞鹤是我看对眼的公司，2020年就开始关注了，直到今年才下手。也是因为这波港股大回调让我有上车的希望。买入飞鹤只是开始，后面还要经历各类事件，希望集采不要有，如果有，我也不虚，飞鹤未来的现金流主观上是要超过600亿人民币的。如果我们能提前预判了公司未来遭受到的利空，那么我们未尝不看看自己能否提前克服，做到了，相信对我们未来的持股体验会更加舒适和从容。