（报告出品方/作者：国盛证券，杨润思，林卓欣）
一、十年磨一剑，铸就全球便携储能龙头腾飞
1.1、ODM业务起家，乘全球便携储能发展之风
便携储能全球龙头，创立之初以充电宝 ODM 业务为主。华宝新能为全球便携储能行业 龙头，其成立于 2011 年，起初以充电宝 ODM 业务为主，后在 2015 年决定从充电宝向 便携储能转型升级，并在 2016 年推出了首款锂电池便携储能产品。当前，公司经营模 式已转变为了基于自主品牌的便携储能产品的 M2C 模式，产品可应用于户外旅行、应急 备灾等场景。公司产品包括便携储能产品、太阳能板和充电宝。公司基于国内外消费文化背景和品牌 认知的差异性，打造了两大自主品牌，其中“Jackery“品牌面向海外市场，“电小二” 品牌面向中国市场。公司的主要产品为不同容量规格的便携储能产品及充电宝，以及可 与便携储能产品配套使用的太阳能板及相关配件。
便携储能产品可应用于户外旅行和应急备灾场景。便携储能产品适用于自驾露营、房车 旅行、钓鱼、打猎等户外旅行场景，可为智能手机、平板电脑等等设备进行供电，满足 户外旅行中多样化的电力需求；在地震、海啸、飓风、大火、暴雪等自然灾害多发的地 区，便携储能产品能解决灾害缺电、停电、应急救援等电力短缺问题。此外，公司太阳 能板亦能和便携储能产品形成小型太阳能发电系统，在灾后电网瘫痪及毁坏的情况下， 为灾后生活提供持续的离网发电。
1.2、股权结构稳定，员工持股计划绑定核心骨干
公司股权集中，实控人为地方级领军人才。公司目前存在 7 名直接股东，其中包括 3 名 自然人股东和 4 名机构股东。自然人股东中，孙中伟和温美婵为公司实际控制人，二者 为夫妻关系。孙中伟担任公司董事长，其为深圳市地方级领军人才，并在 2019 年 6 月 于《电池》期刊联合发表《防止锂离子电池组热失控蔓延的方法》。截至2022年9月 19 日，二人通过直接和间接的方式分别持有公司 42.95%和 20.40%的股份，合计持股 63.36%。对于 4 名机构股东而言，钜宝信泰系公司实际控制人孙中伟、温美婵持 100% 的有限责任公司，系实际控制人持股平台；嘉美盛、嘉美惠系员工持股平台；成千亿为 公司外部财务投资者。
公司拥有 3 家一级子公司和 8 家二级子公司，业务涉及全球众多发达国家。公司一级子 公司包括：香港华宝、电小二、华宝储能，其中电小二主要负责“电小二”系列产品在 国内外的销售，而香港华宝则负责便携储能产品在海外的销售。香港华宝控制 8 家二级 子公司，涉及美国、日本、澳大利亚、英国、韩国、德国等发达国家。发布多期员工持股计划，绑定核心骨干。嘉美盛和嘉美惠为公司设立的员工持股平台， 自公司成立以来已发布 4 期员工持股计划，用于激励公司的骨干员工，合计授予股票 233.08 万股。激励机制有助于深度绑定核心员工，并充分调动员工积极性。
1.3、业绩快速增长，盈利水平保持高位
便携储能产品和太阳能板合计占收入比重超 98%。公司收入包括便携储能产品、太阳 能板、充电宝以及其他配件等。而公司收入主要以便携储能产品和太阳能板为主，其中 太阳能板系储能产品的配套设备，2021 年二者合计占收入比重达 98.2%。公司近年来营收及归母净利润增速保持双高，2017-2021 年 CAGR 为 81.1%和 154.1%。近年来，随着公司储能产品型号种类的拓展以及品牌知名度的不断提高，公 司进入发展快车道。2017-2021 年营业收入和归母净利润 CAGR 为 81.1%和 154.1%。 2022H1，公司实现营业收入 13.2 亿元，同比增长 35.8%；归母净利润 1.6 亿元，同比 增长 2.2%。归母净利润增速略低于营收增速，主要原因为原材料价格上涨、国际海运 物流成本增加，以及人民币升值等因素所致。
三大期间费用率保持稳定，毛利率处高位水平。自 2017 年以来，公司三大期间费用率 始终保持在 30%左右，其中销售费用占比较高，在 19%-25%之间。销售费用包括市场 推广费、销售平台费用等等，2021 年二者分别占销售费用的 47.2%和 38.3%。由于公 司以线上销售为主，因此为促进销售的增长，公司会通过亚马逊、日本乐天等新媒体广 告等渠道进行品牌推广，且线上品牌也会收取一定的平台服务，因此呈现较高的销售费 用率。此外，公司自 2019 年开始，毛利率始终在 47%以上，优质产品保证公司高盈利 水平。
近三年研发费用CAGR达167.1%，研发人员占比达 23%。公司为国家高新技术企业， 聚焦于锂电池储能领域，建立了完善的研发体系。2018-2021 年公司研发费用 CAGR 达 95.2%。截至 2022 年 9 月，公司及其子公司拥有境内外专利 254 项，其中包括发明专 利 31 项。此外，公司核心技术人员在锂电池领域平均拥有 20 年以上从业经验，保证了 公司在产品技术领域的领先地位。
公司流动比率保持较高水平，存货因业务特性保持充足体量。2019-2022H1，公司流动 比率分别为 1.27、1.57、1.47 和 1.55，保持较高水平；而速动比率分别为 0.67、0.99、 0.73 和 0.71。因公司业务以线上销售为主，因此为快速响应市场需求，保证物流运输的 及时性，公司置备了一定规模的存货。且随着销售规模的扩大以及业务的快速增长，公 司存货规模呈现出上升趋势。2019-2022H1，公司存货占流动资产比重分别为 47.4%、 36.7%、50.6%和 54.3%。
2022H1 资产负债率为 60%，其中 96%负债属于流动负债。2019-2022H1，公司资 产负债率分别为 75.4%、61.0%、63.6%和 60.0%，随着公司收入增长及盈利能力的提 升，公司资产负债率逐渐减低。此外，公司负债以流动负债为主，2019-2022H1 流动负 债占比分别为 98.9%、98.7%、94.9%和 96.1%。预计随着公司在 A 股的发行上市，资 产的增加将大幅降低资产负债率。公司营运能力良好，2020 年以来应收账款周转天数在 16 天以下。公司以境外线上销 售为主，2022H1 存货周转天数为 187.7 天，相较 2021 年增加了 64.7 天，主要原因在 于公司为了保证存货供应充足而自发增加备库所致。此外，公司应收账款周转天数从 2020 年以来均维持在 16 天以下，回款能力较高。
二、便携储能风口已至，国内市场逐渐起势
2.1、美日为全球便携储能最大市场，中国供应超90%产能
便携储能产品可替代小型燃油发电机，匹配市场上主流电子产品。锂电池储能行业根据 应用场景不同，对储能设备的大小、容量、技术路线亦有不同的要求，产品主要可划分 为便携/家庭级/商业级/工业级/电网级储能产品等。其中，便携式储能电源，简称“户外 电源”，是一种替代传统小型燃油发电机的、可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统， 电池容量一般在 100Wh-3000Wh，配有 AC、DC、Type-C、USB、PD 等多种接口，可匹 配市场上主流电子设备，适用于户外出游、应急救灾、医疗抢险、户外作业等多个场景。
在终端需求提升和锂电产业逐渐成熟的带动下，便携储能产品行业发展迅速。当前，在 手机、平板电脑等移动智能终端普及程度不断提升的同时，亲近自然的户外生活亦成为 趋势，从而使得户外用电需求日益增加。此外，近年来自然灾害多发，供电稳定性受到 较大影响，而应急备用电源则也逐步成为了家庭生活的重要备用品。在当下新能源车发 展带动上游锂离子电池产业的成熟下，便携式储能行业得到了快速的发展。
2016-2021 年，全球便携储能出货量和市场规模 CAGR 分别为 148%和 184%。根 据中国化学与物理电源行业协会的报告数据，从出货情况来看，全球便携式储能行业出货量已从 2016 年的 5.2 万台，预计将提升到 2021 年的 483.8 万台，CAGR 高达 147.6%。 从市场规模来看，已由 2016 年的 0.6 亿元，预计将提升至 2021 年的 111.3 亿元，CAGR 达 184.2%。无论是出货量还是市场规模，均保持高增长速度。此外，据协会预测，2026 年全球便携储能出货量和市场规模将分别达到 3110 万台和 882.3 亿元人民币，平均单 价为 2837 元。便携储能行业具备较大的发展潜力。
美日为全球最大的便携储能市场，2020 年合计占比达 76.9%。从销售端来看，目前美 国是全球最大的便携式储能的应用市场，在 2020 年占比达 47.3%，出货量近 100 万台， 其中户外活动领域出货量约 80 万台，应急领域出货量不到 10 万台，其他领域在 10 万 台左右。销售占比第二的国家为日本，比重为 29.6%，在 61 万台左右，主要原因在日 本地处环太平洋火山地震带，常年受到欧亚板块和太平洋板块的撞击，从而导致地震等 灾害事故频发，应急电力设备需求较高。在 60 多万台便携储能设备中，应急领域出货 约 50 万台，户外活动领域出货 5 万台。
欧洲、加拿大、中国为全球前五大便携储能产品销售市场。对于欧洲和加拿大而言，便 携储能的应用场景亦主要以户外活动和应急为主；而中国目前的户外市场尚处于起步阶 段，随着经济的持续发展以及人均消费能力的进一步提升，户外消费市场具有较为广阔 的前景。从供给端来看，全球超过 90%的便携式储能产品由中国企业供应。2016 年，我国便携 储能产品出货量为 4.8 万台，占全球 92.3%比重，预计到 2021 年占比为 90.7%，出货量在 438.8 万台。得益于我国新能源汽车和锂电池产业的快速发展，目前我国已是世界 便携储能产品的制造大国和外贸出口大国，而 GOAL ZERO 等国外品牌也主要采用由国 内企业代工的生产模式。
2.2、行业出货量CR5达36%，华宝新能拔得头筹
便携储能行业相关企业包括安克创新、派能科技、星徽股份、GOAL ZERO、正浩科技、 德兰明海等公司。2020 年便携储能企业出货量和营业收入 CR5 分别为 36%和 50%，其中华宝新能份 额为 16.6%和 21.0%。从企业出货量来看，2020 年行业 CR5 为 36.0%，其中华宝新 能所占市场份额最大，达 16.6%，其次为正浩科技、德兰明海和安克创新等，海外企业中 Goal Zero 市场份额最大，其主要由国内的豪鹏科技和博力威为其代工。从企业营业 收入来看，2020 年行业 CR5 为 50.3%，仍是华宝新能排名第一，占据 21.0%的市场份 额。整个便携储能市场中小企业较多，不同产品容量价格差异较大。
2.3、户外/应急为主应用场景，便携储能渗透率提升显著
便携式储能可运用于户外活动及应急备灾场景。对于户外活动场景而言，由于目前越来 越多的户外参与者愿意通过手机、相机等设备记录活动场景，且竞争露营理念的逐渐普 及，消费者会更愿意在录影时携带用于照明、烹饪的电器产品，从而提高露营生活品质。 因此导致户外活动对离网用电需求已逐步成为刚性需求。对于应急备灾场景而言，随着 居民防灾备灾意识的不断增强，应急备用电源已逐步成为家庭生活中重要的应急备用品。 2.3.1 户外活动场景：欧美普及率高，国内市场空间广阔。
1、欧美发达国家户外活动普及率高，疫情带动需求提升 新冠疫情催生更多户外活动需求。欧美国家户外活动历史悠久，人均消费能力强，与户 外运动有关的用品及器材有较大的市场需求。根据权威户外门户网站 Outdoor Foundation 调查统计，全美每年参与过户外活动的人口常年维持在 48%以上。而 2020 年新冠疫情的爆发，使得美国多地先后关闭室内场所活动，从而进一步促进了户外活动 在美国的普及率的提升。
2020 年美国第一次参与露营家庭有1013万户，同比增长达5倍。根据美国户外运动 协会（OIA）的统计数据，近年来美国户外参与人数与参与率呈现不断增长的趋势，其 中积极参与户外运动的居民已从 2017 年的 1.45 亿人提升至2020年的1.61亿人，户外 活动参与率也从 49%提升至 53%。根据凯恩咨询发布的年度调查报告，2020年美国超 4800万户家庭参与过露营，同比增长达15%，其中有1013万户家庭为第一次参与露营， 同比增长达 5 倍。
2025 年美国和欧洲户外运动电商市场规模预计将达到 525 和 312 亿元。根据 Statista 的统计及预测数据，2020 年美国户外运动用品电商市场规模达到 351 亿美元，同比增 长 38.4%，预计在 2025 年将达到 525 亿美元；2020 年欧洲户外运动用品电商市场规模 达到 207 亿美元，同比增长 25.7%，预计在 2025 年将达到 312 亿美元。欧美家庭不断 增长的户外活动需求，将提升便携式储能在户外场景下的规模提升。
2、国内户外活动普及率不断提升，未来前景广阔。与欧美国家相比，国内的户外市场发展仍处于起步阶段。根据公司招股说明书披露，目 前我国每年约 1.3 亿人参与休闲户外活动，占总人口的 9.5%，与美国 53%的参与率相 距较大。但随着国内社会经济的不断发展，国内居民户外活动普及率不断提升，参与户 外活动的人口不断增加。 2025 年中国户外运动电商市场规模预计将达到 1354 亿元。根据天眼查数据显示，2011 年初至 2021 年底，国内共注册 3.62 万家露营地相关企业，其中 80%为 2020 年及以后 成立，而 2020 和 2021 年分别新增注册企业 8269 和 20704 家，呈爆发式增长趋势。此 外。根据 Statista 的统计及预测数据，2020 年中国户外运动用品电商市场规模为 899 亿 美元，同比增长 21.0%，预计在 2025 年将达到 1354 亿美元。
预计户外领域便携储能产品渗透率将从 2021 年 2.3%提升至 2026 年的 15.9%。据 中国化学与物理电源行业协会的报告数据，2021 年全球便携储能产品出货量为 483.8 万 台，根据户外活动领域应用场景占比 43.6%计算，2021 年用于户外活动的便携储能产 品出货量在 210.8 万台，而潜在需求的家庭约为 1.5 亿户，因此便携储能在户外市场的 渗透率仅为 2.3%。根据协会预测，预计 2026 年潜在需求家庭数量为 1.93 亿户，预计 渗透率可达 15.9%。
2.3.2、应急备灾场景：全球灾害发生频次增长，民众应急用电需求提升
近 20 年来全球灾害发生频次相比 80 年代有所上升，日本 5 级以上地震记录数量呈增 加趋势，激发居民应急备灾需求。根据联合国发布的研究报告，2000-2019 年间，全球 共记录发生了 7348 起自然灾害事件，累计因灾死亡人数 123 万人，累计受灾人群达到 40.3 亿人。相比 1980-1999 年间，灾害的频率和受灾人数均有上升。此外，根据中国地 震台网中心数据，2021 年全球级以上地震发生 446 次，且近年来呈现多发态势。其中， 2019-2021 年日本地区 5 级以上地震的记录数量明显超过以前年度并呈持续增加的趋势， 激发了当地居民的应急备灾需求。
预计应急备灾领域便携储能产品渗透率将从 2021 年 3.0%提升至 2026 年的 19.4%。 据中国化学与物理电源行业协会的报告数据，预计 2021 年应急用电领域占比 41.5%， 对应 201.1 万台出货量。在全球存在应急用电需求的家庭数量在 1.1 亿户的情况下，其 渗透率仅为 3.0%。预计到 2026 年，家庭应急领域对便携储能产品的购置需求将达 1155 万台，在 1.4 亿家庭需求数量下，渗透率为 19.4%。
2.3.3、其他应用领域：预计2026年便携储能产品渗透率超8%
预计其他领域便携储能产品渗透率将从 2021 年的 0.7%提升至 2026 年的 8.3%。除 户外和应急领域外，便携储能亦可以用于车载充电或电力缺乏地区的用电等众多领域。 2021 年，其他领域便携储能产品渗透率不足 1%，仅为 0.7%，预计到 2026 年新增需求 将达 600 万台，渗透率超 8%。
2.4、高容量占比提升，线上成销售主场
2.4.1、便携储能产品将对燃油发电机发起部分替代
便携储能产品可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带，近年来需求日益提升。在过去， 户外及应急情况下的电力供应主要系由小型燃油发电机提供，但燃油发电机噪音大、对 环境有一定污染，且便携储能可弥补充电宝和发电机之间的空缺地带，因此近年来人们 对绿色便携电力的需求日益增加。 便携储能重量轻、度电成本低、绿色无污染。从输出功率来看，便携储能一般最大功率 在 3kW，而传统燃油发电机的输出功率在 2-8kW，燃油发电机功率范围较全；从电池容 量来看，便携储能一般在 100-3000Wh，而燃油发电机可依靠补充柴油来持续供电；从 体积和重量来看，便携储能更为轻便，因此携带更方便；从使用成本来看，1000Wh 的 便携储能售价约 3000 元，充电度电成本仅 0.5 元，而 2kW 传统燃油发电机单机成本在 2000 元，柴油发电折合度电成本在 0.7 元；从环保和噪音角度来看，便携储能无污染、 无噪音，而燃油发电机油烟较多，易污染周边环境，且噪音大，对使用人员有影响。
2.4.2、近30年人均电力需求持续提升
全球总电力消费和人均电力消费近 30 年来均呈现上升趋势。随着社会经济的发展以及 能源结构的变革，电力已成为现代经济的核心。根据 IEA 世界能源署统计数据，全球电 力最终消费总量已从 1990 年的 9702.2TWh 增长至 2019 年的 22847.7TWh，CAGR 达 3.0%；人均年最终电力消费量从 1832.85KWh 提升至 2019 年的 2950.87KWh，CAGR 达 1.7%。整体呈上升趋势。
2.4.3、高容量便携储能产品占比提升，智能化为发展方向
2016-2021 年，500-1000Wh 以及 1000Wh 以上产品的份额提升了 13.5 和 6.5pcts。 目前市场上主要以 100-500Wh 的产品为主，2021 年市场占比约 50%，而容量在 500-1000Wh 以及 1000Wh 以上产品的份额亦在逐年增加。其中在 2016 年，二者占比 分别为 26.3%和 3.8%，预计至 2021 年，将分别提升至 39.8%和 10.3%，在 5 年的时 间里，分别提升了 13.5 和 6.5pcts。随着上游电芯单体能量密度的提升以及成本的逐渐 下降，预计未来高容量产品的占比将逐年递增。未来便携储能行业将朝着安全化、大容量、轻量化、智能化的方向发展。当前，技术进 步及工艺改进将推动锂电池安全性能及能量密度的提升，使其具备更强大的便携性。此 外，在万物互联时代下，无线传输、大数据及云计算等新技术的发展则将推动便携储能 产品更加具有智能化，从而提升用户的使用体验。
2.4.4、不同应用领域份额整体较稳定，线上渠道成销售主场
便携储能产品中，户外领域占比有所下降，但整体份额仍相对稳定。2016-2021 年，从 不同应用领域份额变化来看，户外领域仍是便携储能主要的应用场景，市场占比始终维 持在 40%以上，但相比 2016 年的 51.6%，2021 年已下降了 8.0pcts 至 43.6%。而在全 球极端天气频发的背景下，应急领域的占比则略有提升，从 38.9%提升了 2.6pcts 至 41.5%。整体而言，不同应用领域份额仍维持相对稳定的状态。 全球便携储能产品中，线上销售占比提升迅速，2021 年已超 80%。近年来，通过线 上渠道销售便携储能产品已逐渐成为了主流，特别是自新冠疫情爆发以来，全球线上消 费习惯迅速养成，线上占比从 2019 年的 57.8%快速提升至 2020 年的 83.5%。线上消 费浪潮将有益于便携储能全球化的进展。
2.5、全球便携储能市场年均增速有望超50%
2026 年全球便携储能市场空间有望超 900 亿元，2021-2026 年 CAGR 达 52.3%。 根据中国化学与物理电源行业协会预计，2021-2026 年全球便携储能市场出货量预计为 484、841、1252、1667、2242、3110 万台，假设 2021 年便携储能产品平均售价为 2300 元/台，未来随着高容量便携储能产品占比提升，售价将有进一步提升的空间。因此假设 2022-2026 年平均单价以每年 5%的增速提升，则对应 2021-2026 年市场空间为 111.3、 203.1、317.5、443.8、626.8、912.9 亿元，CAGR 达 52.3%。
三、行业龙头，剑指全球
公司将持续实行全球化布局战略。公司是行业领先的便携储能品牌企业，其便携储能产 品已实现在中国、美国、日本、英国、德国、加拿大等全球多个国家销售，且将继续向 欧洲、澳洲、中东、俄罗斯、印度、东南亚等潜在国家和地区拓展，逐步实现公司的全 球化布局。
3.1、产品矩阵完善，技术水平领先
覆盖当下主流容量段，产品矩阵完善。根据公司招股说明书，当前公司便携储能产品覆 盖容量 160-2160Wh 等多款产品，包含当下主流容量段，产品矩阵较为完善。其中，对 于电池容量为 2160Wh 的便携储能产品而言，其可支持 8 台设备同时充电，可支持高压 水枪持续运行 90 分钟，或除草机持续运行 2.5 小时。公司高度重视研发创新，当前已掌握的核心技术均来自于自主研发。公司已掌握的核心 技术包括便携储能电源结构技术、电池模组安全技术、电源管理系统技术、锂电池组能 量均衡系统技术、储能电源模块化技术、并联大功率输出技术等。截至 2022 年 9 月， 公司及其子公司拥有境内专利 167 项（其中发明专利 25 项），拥有境外专利 87 项（其 中发明专利 6 项）
设计能力突出，产品获海外众多大奖。凭借出色的产品设计能力，公司累计获得德国红 点设计奖、汉诺威工业（IF）设计奖、国际消费类电子产品展览会（CES）创新奖、A’ 设计大奖赛（A’Design Award & Competition）、当代好设计等国际设计类大奖共 21 项， 其产品设计能力得到了国际工业设计领域的广泛认可。当前公司亦针对产品安全、家庭储能、储能智能化等方面进行研究。其中对于家庭储能 方面，公司正在研究开发容量在 3-20kWh 的家庭储能产品，该产品将迎合特定使用模式 进入家庭生活，在用电低谷时间，家庭储能系统中的蓄电池组可自行充电以备用电高峰 或断电时使用。
3.2、线上线下全方位布局，客户粘性提升
公司已实现在境内外，以及线上线下的共同销售。公司依托“Jackery”和“电小二”两 大品牌布局境内外市场，采用线上、线下相结合的模式，实现在中国、美国、日本、英 国、德国、加拿大等全球多个国家销售，已成为便携储能垂直领域的领先品牌。此外， 公司在 Google、亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等搜索引擎或电商平台的搜 索榜单中，公司品牌在便携储能产品关键词的检索热度中排名领先。 客户集中度低、销售风险小，前五大客户均为海外零售头部企业。2020 年以来，公司便 携储能产品持续入选亚马逊平台最畅销产品、亚马逊之选、连续两年获得日本“防灾安 全协会推奖”奖章。当前，公司已与 JVC、Canon、Harbor Freight Tools、Home Depot、 Lowe’s、Sam’s Club 等全球知名品牌商或零售商建立合作关系。2021 年前五大客户占比 为 10.4%，集中度较低，抗风险能力较强。
线上占比提升，符合全球化布局浪潮。2019-2021 年，公司线上销售收入占比分别为 67.8%、83.5%、86.9%。2019 至 2020 年，线上销售占比提升迅速，主要是新冠疫情 的爆发，迅速养成了消费者线上购物的习惯。此外，线下收入占比较高的 ODM 模式也 主要以公司与 JVC 双品牌合作模式为主。线上购物占比提升也有利于公司全球化布局的 推进。公司主营业务以境外为主，2019-2021 年境外销售收入占比为 87.3%、90.1%、 92.6%。境外市场主要以美国和日本为主，2021 年美国和日本占收入比重分别为 48.4% 和 35.3%。而中国大陆的收入占比则从 2019 年的 12.7%下降到了 2021 年的 7.4%，国 内市场仍有较大的开发潜力。
美日中销售收入同比保持高增速，2021 年境外市场线上收入占比达 88.4%。2019 年 以来，美国、日本、中国大陆的收入增速均为正，且维持在较高的水平。2021 年美日中 销售收入增速分别为 144%、66%和 75%。此外，境外市场主要以线上销售为主， 2019-2021 年线上销售占比分别为 67.5%、85.6%、88.4%。
3.2.1、主导境外市场，多渠道优势推动盈利抬升
1、境外市场 境外市场以线上销售为主，2019-2021 年线上销售占比分别为 67.5%、85.6%、 88.4%。对于线上 B2C 模式，其销售过程均由 Jackery US、Jackery Japan 等海外子公 司进行。线上 B2C 模式的流程为公司先向香港华宝销售产品，再由香港华宝销售给海外 子公司，最后由海外子公司通过亚马逊、日本乐天、日本雅虎等第三方电商平台或品牌 官网进行销售。
境外线上 B2C 销售：具体模式包括 FBA 和自发货两种模式。FBA 模式主要指消费 者在亚马逊平台下单后，由亚马逊提供产品存储、配送、退换货等服务；而自发货 模式则为公司将产品存储在第三方仓库，之后由第三方仓库针对客户下单情况进行 配送服务，销售平台包括亚马逊、日本乐天、日本雅虎、品牌官网。 境外线上 B2B 模式：主要与 Home Depot、Lowe’s 等具备线上销售渠道的客户 进行合作。即客户将公司产品放在其自营官网上进行销售。当消费者在客户官网下 单后，由公司以一件代发的模式自主或委托第三方仓储向终端消费者发货。 境外线下销售：包括 ODM、直销和经销模式。公司线下销售以 ODM 模式为开端。 自 2019 年以来，公司与日本知名厂商 JVC 建立稳定合作关系，在 ODM 基础上，采 用双品牌合作模式，在日本线下进行销售渠道开发与维护。目前 ODM 客户包括 JVC 和 Kashima Trading Company 等。
2、境内市场。境内市场仍以线上销售为主，但目前境内线上占比低于境外线上情况。2019-2021 年 境内线上销售占比分别为 69.9%、64.7%、68.3%。 境内线上 B2C 销售：主要通过天猫、京东 POP 等第三方电商平台进行，以自发货 模式为主。 境内线上 B2B 模式：主要通过京东自营平台及京东 FCS 平台系统。即公司与京东 平台签署销售合同，消费者在京东自营店下单后，由公司负责物流配送；而消费者 在京东 FCS 平台店铺下单后，由京东平台负责将已平台入仓的产品从京东仓库发货 并完成产品配送。 境内线下销售：公司的境内线下销售模式包括 ODM、线下经销及直销，客户包括沃 太能源、创舰实业等。2019-2021 年占营收的比重为 3.84%、3.49%和 2.36%，整 体占比较小。
3.2.2、官网比重提升，客户粘性增强
覆盖美日中主流线上销售平台，收入来源更具丰富性。2018 年，公司线上销售渠道主要 以亚马逊平台为主，占线上收入比重达 97%。此后，公司逐步抢占美国、日本等战略市 场地主要线上平台，并构建了自有品牌官网。目前，公司线上渠道已全面覆盖了包括亚 马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等美国、日本及国内主流的线上销售平台。更 丰富的渠道将带来更多样性的收入来源。 品牌官网为第二大线上收入来源，客户粘性持续提升。公司品牌官网从 2020 年开始实 现收入，并在 2021 年超越日本乐天，成为线上第二大收入来源，占比达 17.4%，仅次 于亚马逊。而在品牌官网下单的消费者多为有针对性购买公司产品的客户，因此官网收 入占比提升，意味着公司客户群体更加广泛且更具有粘性。
收入季节性明显，主要集中在下半年。公司主要销售渠道为亚马逊、日本乐天等线上平 台，因此收入在很大程度上会受到销售平台节日促销活动的影响。由于欧美发达国家的 主要法定节日和购物节日相对集中在下半年，例如全球亚马逊 Prime Day、感恩节、黑 色星期五、圣诞节等，因此公司的线下销售旺季为下半年，尤其是第四季度，2019-2021 年，下半年占收入的比重为 71.7%、69.2%和 58.5%。
3.3、产能快速爬坡，高容量段产品推出抬升毛利水平
采用 M2C 模式，核心工序系自主完成。公司主要采取 M2C（Manufacturers to Consumer） 的经营模式，即生产厂家直接对消费者提供产品。通过 M2C 模式，公司能够深入调研市 场需求、了解消费者偏好，并通过减少中间环节来降低渠道成本。此外，公司便携储能 产品生产可分为 SMT 贴片、PCBA 测试、电池加工、电池包组装、老化测试、成品包装 等环节。其中 SMT 贴片及附带工序和少量产品组装等通过外协加工环节，而生产端核心 工序主要为自主完成。 产能提升显著，产能利用率近乎饱和。当前公司主要产品为便携储能产品，自 2019 至 2021 年，其产能分别为 26.6、36.2、81.5 万台，产能利用率较高，在 2020 和 2021 年 均已达到了饱和的状态。因此为提高产能，公司招股说明书披露将使用 1.98 亿元的募集 资金，用于便携储能产品在深圳的扩产项目。产能爬坡有望带动收入水平进一步提升。
高容量段产品推出，单位售价持续提升。2019-2021 年公司便携储能产品售价呈现逐年 升高的趋势，主要原因在于容量超过 1000Wh 的产品收入占比提升所致。其中，在 2019 年，公司收入主要以 100-1000Wh 便携储能产品为主，占收入比重达 91.5%，而到 2021 年，容量超过 1000Wh 的产品占收入比重超过半数，达 55.5%，而 100-1000Wh 的产品 占比为 44.5%，低于 100Wh 容量的产品收入占比仅万分之一。当前，高容量段占比提 升亦是行业趋势，未来公司将顺应行业潮流，继续以销售中高容量段产品为主，持续提 升产品竞争力。
高容量段产品占比提升将增高公司毛利水平。从 2021 年情况来看，越高容量段产品的 毛利水平亦越高，其中容量≥1000Wh、500Wh≤容量＜1000Wh、100Wh≤容量＜ 500Wh、容量＜100Wh 的毛利率分别为 56.3%、51.9%、39.8%、-11.0%。其中，容 量＜100Wh 的产品的毛利率为负数主要原因在于公司为了清理小容量库存，而进行降价 措施所致。未来，随着高容量产品的推出，以及规模效应的持续显现，公司毛利水平将 有进一步提升的空间。公司盈利水平处于行业头部。公司同行业可比公司包括安克创新、星徽股份、派能科技 和鹏辉能源。自 2020 年以来，公司凭借着优异的成本管控能力，以及高容量产品占比 的提升，其毛净利率均位于行业头部。2022H1公司毛利率和净利率分别47.0%和31.9%。
四、盈利预测
公司产品包括便携储能产品、太阳能板、充电宝和其他产品，由于充电宝在 2021 年仅 实现 2.0 万元，因此假设在 2022-2024 年充电宝业务不实现收入。假设其他产品 2022-2024 年收入增速为 20%，毛利率维持 28.5%。 便携储能产品：对于销量而言，公司便携储能产品 2021 年销售 66.4 万台，随着产 能爬坡及下游市场爆发，假设 2022-2024 年销量同比增速为 60%、60%、50%， 分别为 106.2、169.9、254.8 万台。对于平均售价，公司 2021 年均价为 2760 元/ 台，预计未来随着高容量产品占比提升，以及在规模效应和原料成本降低下，公司 产品单价将保持年均 5%的增长速度，2022-2024 年分别为 2898、3043、3195 元/ 台。因此公司便携储能产品 2022-2024 年将实现收入 30.8、51.7、81.4 亿元。假设 毛利率均为 49.0%。
太阳能板：对于销量而言，公司充电宝 2021 年销量为 31.6 万台，假设 2022-2024 年增速与便携储能产品相当，则对应销量为 50.6、80.9、121.4 万台。对于平均售 价而言，随着原料成本的降低，假设 2022-2024 年单价为 1300、1200、1100 元/ 台。因此公司太阳能板 2022-2024 年将实现收入 6.6、9.7、13.4 亿元。假设毛利率 均为 40.0%。预计 2022-2024年公司营业总收入分别为 37.8、62.0、95.5亿元，毛利率为 47.2%、 47.4%、47.6%；归母净利润分别为 3.8、7.3、11.5 亿元，对应的净利率为 10.0%、 11.8%、12.1%。
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详见报告原文。
精选报告来源：【未来智库】