（报告出品方：长江证券）
纳芯微：后发尤可先行，高端模拟集大成者
后发尤可先行，高端模拟芯片集大成者。纳芯微成立于 2013 年，并于 2022 年科创板 上市。公司聚焦于高性能、高可靠性模拟芯片的研发与销售，在技术领域覆盖模拟及混 合信号链，截至 2022H1 公司可供销售料号达 1100 余款，产品可广泛应用于工业控制、 汽车电子、信息通讯和消费电子等领域。在长坡厚雪的模拟芯片行业，尽管纳芯微起家 较晚，但后发尤可先行，公司在国内高端模拟芯片市场已形成核心竞争优势。
高端产品线布局、核心应用领域发力是公司持续发展壮大的关键所在。公司专注于围绕 各个应用场景进行产品研发，由传感器信号调理 ASIC 芯片出发，向前后端拓展并推出 了集成式传感器芯片、隔离与接口芯片以及驱动与采样芯片，形成了信号感知、系统互 联与功率驱动的产品布局。公司主流产品已实现从消费级、工业级到车规级的全覆盖， 围绕核心应用领域在高端产品线的布局助力公司长期成长。
股权结构清晰，研发基因显著
股权结构清晰，实控人专业出身、利于经营发展。公司控股股东及实际控制人王升杨、 盛云和王一峰（王升杨和盛云为公司的创始人）均有着十余年的半导体产业经验，分别 负责公司管理、研发、销售等重要业务板块，截至 2022 年中报，三人通过直接和间接的方式合计持有公司股份 29.59%；员工持股平台之一纳芯壹号持有公司股份 2.74%。 纳芯微股权结构清晰，专业出身的实控人利于公司长期的经营发展。
研发体系完善，核心技术人员经验丰富。纳芯微有着完善的研发体系，公司信号调理、 传感器、隔离与接口和电源产品线完成产品定义、指标设计、市场调研和测试评估后， 交由 IC 设计中心完成产品的技术设计，并由工程中心完成设计产品封装框架、开发测 试程序。从公司核心技术人员来看，公司各个核心技术人员均有着丰富的研发经验，为 公司产品的定义、研发、生产等环节保驾护航。
高比例研发投入保证产品迭代与推新。研发是半导体设计公司赖以生存和发展的基石， 纳芯微高度重视研发创新。从研发费用绝对值来看，近年来公司研发费用持续增长； 2022H1 公司研发费用为 1.05 亿元、同比增长 168.96%。随着公司营收的持续增长， 公司研发费用率有所下降，但仍维持在 10%以上的水平。
股权激励绑定业务骨干，促进长期发展。公司于 2022 年 5 月发布限制性股票激励计划， 拟授予限制性股票 300 万股，其中首次授予 277.07 万股、预留 22.93 万股，本次股权 激励计划的激励对象人数为 180 人（占公司 2021 年年底员工总数的 46.75%），考核目 标为 2022/2023/2024/2025 年营收分别不低于 13/18/23/28 亿元，预计需摊销的总费用 为 6.07 亿元（不含预留部分）。股权激励计划的实施有助于提升公司团队的稳定性和骨 干人员的工作积极性，促进公司的长远发展。
新品放量助力公司业绩持续高增
新产品线持续推出不断打开公司可触及行业规模天花板，国产替代+产品优势助力营收 水平持续高增。从公司历史经营数据看，近年来，公司营收水平持续高速增长；2022 年 上半年公司实现营业收入 7.94 亿元、同比+132.96%，实现归母净利润 1.95 亿元、同 比+116.50%；主要系受益于芯片国产化的政策支持以及庞大的国内市场需求，公司各 类芯片在各领域均有着较强的增长趋势。
分产品来看，新品的持续放量不断打造公司新的增长点。在 2018 年及之前公司主要营 收来源为信号感知芯片，2019 年公司隔离与接口芯片正式开始上量，2021 年起公司驱 动与采样芯片的营收开始呈现显著增长；2022H1 公司信号感知、隔离与接口、驱动与 采样芯片在公司总营收的占比分别为 19.34%、35.89%、44.48%；业已形成信号感知、 隔离与接口、驱动与采样芯片三轮驱动的格局。 工控、汽车电子为公司主要营收来源。从产品下游应用领域来看，近年来，公司源自消 费电子的营收占比逐年下降；在隔离与接口、驱动与采样芯片的发力奠定了公司营收主 要源自通讯、工控的基础，2022H1 工控、汽车电子分别占据公司营收的 59.64%、18.26%。 我们认为随着公司在高端模拟产品市场的持续布局，纳芯微产品下游应用将长期集中于 工业（泛能源）和车规市场。
规模优势助力期间费用率下降，毛利率常年 50%以上水平。随着公司营收规模的大幅增 长，在期间费用持续增长的同时，规模优势充分显现。利润率方面，受益于在高端模拟 市场的深耕，公司毛利率均维持在 50%水平；净利率也开始逐步维持稳定（2019 年大 额的股权激励费用导致公司净利润为负）；2022H1 公司毛利率、净利率分别为 50.75%、 24.54%。
深耕模拟赛道，产品品类扩张打开市场空间
模拟芯片行业——成长占优、长坡厚雪的赛道属性。模拟芯片产品品类繁多且下游应用 领域广泛，行业受下游某一需求的周期性波动影响不大，与数字芯片相比模拟芯片行业 周期属性较弱，成长性见长，据 WSTS 数据显示，2022 年全球模拟芯片行业将达 883 亿美元、同比+19.19%。
行业竞争格局较为分散，龙头持续发力车规、工控等高可靠性要求、高附件值赛道。模 拟芯片作为长坡厚雪的赛道，广泛的产品组合和下游客户是公司的核心竞争力；由于很 难依赖单一爆品构筑绝对的龙头地位，因此模拟芯片行业竞争格局较为分散。从全球龙 头公司的产品布局来看，车规、工控等具有更高附件值的赛道是其持续的发力点、且应 收占比逐年增长。我们认为模拟芯片行业整体呈现出了强者恒强的行业特征，具体表现 为模拟芯片本身产品具有很长的生命周期，在长期高研发的助推下，模拟公司产品品类 的增加和下游客户的拓展，将持续增强公司的核心竞争力。
纳芯微深耕模拟赛道，产品品类扩张持续打开长期成长空间。公司现已完成对信号感知、 隔离与接口、驱动与采样三大产品品类较为全面的布局，在既有技术积累的基础上，进 一步发力电源管理等新产品品类；随着新产品品类的持续研发推出，公司长期成长空间 不断打开。
信号感知芯片：立足消费，发力高端
MEMS 传感器由敏感元件+信号调理芯片构成。传感器是将现实世界的信号转化为数字 世界信号的装置，是数字世界信号处理的起点。传感器敏感元件可以将压力、声音、温 度、湿度、磁场、光强等物理量转化为电信号的器件，由于敏感元件输出的模拟信号比 较微弱、且存在非线性或受温度影响较大等特点，无法直接用于电子设备系统，往往需 要信号调理 ASIC 芯片对敏感元件输出的信号进行放大、模数转化和校准等。一个完整 的传感器由前端的敏感元件和后端的信号调理 ASIC 芯片构成，信号调理芯片是 MEMS 传感器的核心部件。
MEMS 传感器市场规模持续增长，信号调理 ASIC 乘风起浪。受益于下游行业的快速发 展，全球 MEMS 市场保持高速增长；据 yole 预测，2027 年市场规模将达 223 亿美元、 2021-2027 年复合增速达 9%。从下游应用领域来看，消费领域是 MEMS 最大的下游应用领域，其次为汽车、工业领域，预计 2027 年 MEMS 在消费、汽车和工业领域的市场 规模分别为 123、41、33 亿美元。就中国大陆而言，我国 MEMS 行业整体增速高于全 球水平。信号调理 ASIC 作为传感器信号放大、转换、校准等处理的重要元件，其市场 规模也随着 MEMS 传感器的发展而持续扩大。
信号调理 ASIC 作为传感器的核心部件，行业内公司基本不单独对外出售（MEMS+信 号调理 ASIC 打包出售），少数单独出售信号调理 ASIC 的公司产品聚焦于汽车和工业 领域。全球具备信号调理 ASIC 芯片设计能力的公司主要为博世、ST、NXP、Infineon 等业内龙头企业，但上述公司的信号调理 ASIC 主要是配套其自身传感器敏感元件产品， 大多不单独对外销售，且与国内传感器公司少有业务合作。Renesas 和 Melexis 作为国 外自研出售的传感器信号调理 ASIC 芯片的厂商，其产品聚焦于汽车和工业领域。 纳芯微精准卡位信号调理 ASIC，核心竞争优势显著。在信号感知芯片领域中，纳芯微 以信号调理 ASIC 为抓手，产品配合下游客户定制化开发，从而构筑其核心竞争力；据 Transparency market research 数据，2020 年公司压力传感器和加速度传感器信号调 理 ASIC 芯片在国内市场占有率分别为 32.19%和 23.06%。公司传感器信号调理 ASIC 芯片的典型产品为压力传感器、加速度传感器、硅麦克风、电流传感器、红外传感器、 磁传感器信号调理 ASIC 芯片等。
汽车智能化、电动化助推磁传感器市场快速增长。磁传感器将磁场、电流、温度、光等 外界因素引起的敏感元件磁性能变化转换成电信号，从而感测速度、位置、方向、电流 等；从技术上来看，磁传感的主流技术有霍尔、TMR、AMR、GMR 等，其中霍尔传感 器是主流方向。磁传感器被广泛应用于汽车、工业、物联网等领域；据 yole 预测，2027 年全球磁传感器市场规模为 45 亿美元、汽车领域的市场规模为 30 亿美元，汽车领域是 磁传感器的主流市场。
纳芯微由信号调理 ASIC 向前端延申，集成式传感器芯片持续推出。在信号感知芯片的 持续发展中，公司积极推出传感器芯片，并着重布局磁传感器市场，发力高端市场领域。 公司在磁传感器领域，现已成功推出磁电流、磁角度等传感器产品；随着磁传感器产品 的持续推广，助力公司信号感知业务业绩的进一步放量。2022H1 公司信号感知芯片实 现营收 1.54 亿元、同比+58.70%。
隔离芯片：定位泛能源&汽车，多品类打开成长空间
隔离器件——强弱电路信号传输之安全屏障。隔离器件是将输入信号进行转换并输出， 以实现输入、输出两端电气隔离的安规器件；其主要用于保证强电电路和弱电电路之间 信号传输的安全性。在实际应用场景中，涉及到高电压（强电）和低电压（弱电）之间 信号传输的设备大都需要进行电气隔离并通过安规认证；因此，隔离器件被广泛应用于 工业控制、新能源汽车、信息通讯、电力电表等领域。
数字隔离芯片更具性能优势，制造成本的下降助推市场持续增长。按照实现原理的不同， 隔离器件主要分为光耦隔离和数字隔离，其中数字隔离又进一步分为磁感隔离（磁耦）、 电容耦合隔离（容耦）和巨磁阻隔离（应用相对较少）。相比光耦隔离，数字隔离芯片是 更新一代、尺寸更小、速度更快、功耗更低、温度范围更广的隔离器件，并且拥有更高 的可靠性和更长的寿命；随着 CMOS 工艺的发展、数字隔离制造成本的持续下降，光 耦隔离市场正逐步被数字隔离取代。
数字隔离芯片高速成长，工业、汽车、通信、电力能源为主要下游应用领域。近年来， 随着高低压信号传输场景持续增加，全球数字隔离芯片市场保持高速发展，预计 2028 年市场规模将达 30 亿美元、2022-2028 年复合增速为 8.9%。从下游应用场景来看， 2026 年工业、汽车电子、通信、电力能源的占比分别为 28.80%、16.79%、14.31%、 12.57%，为数字隔离芯片主要应用领域。
工控：工业自动化升级带动隔离芯片需求增长
随着工业自动化的持续升级，制造业企业越来越多地使用机器人和其他先进技术成果， 从而使得人机交互场景持续增加；工业用电为 220V 至 380V 交流电，远超人体的安全 电压 36V；因此工业自动化需要对高低压之间的信号传输进行隔离，且隔离需求涉及人 机交互的各个节点；除了保护生产人员外，数字隔离芯片还用于保护模块和隔离噪声信 号。因此，工业自动化带动隔离芯片需求持续增长。
新能源车：量价双升
新能源车带动车规隔离芯片市场快速增长。在电气化程度更高的新能源汽车中，处于安 规和设备保护的需要，数字隔离芯片被广泛应用于高瓦数的功率电子设备中，包括车载 充电器（OBC）、电池管理系统（BMS）、DC/DC 转换器、电机控制驱动逆变器、CAN/LIN 总线通讯等汽电子系统，成为新型电子传动系统和电池系统的关键组件；因此隔离器件 的单车价值量远高于传统燃油车。近年来，在政策的驱动下，国内新能源车保持高速发 展，预计 2025 年将超 1300 万辆，新能源车的快速扩张带动数字隔离芯片的持续增长。
隔离芯片竞争格局分析：海外龙头长期占据市场主导地位，国内公司成长可期。Markets and Markets 统计数据显示，2020 年 TI、Silicon Labs、ADI、博通及 Infineon 占据全 球数字隔离类芯片 40%-50%的市场规模，剩余市场主要被 NVE 公司、罗姆半导体、 MAXIM（美信公司）、Vicor 公司、安森美等公司占据。与模拟芯片行业市场以海外龙头 为主类似，得益于先发优势，数字隔离类芯片主要为海外龙头占据主导地位。纳芯微、 川土、荣湃等国内公司深耕该市场，长期成长可期。 纳芯微——一站式隔离芯片供应商。公司以电容耦合技术为核心，凭借创新的隔离工艺、 高可靠性的设计及质量管控，在标准数字隔离芯片的基础上，开发隔离电源、隔离接口、 隔离采样、隔离驱动、隔离电源，实现隔离产品的多品类覆盖。从公司隔离类产品的性 能指标来看，公司产品整体性能指标达到或优于国际竞品。
在隔离与接口、驱动与采样芯片方面，除隔离+产品外，纳芯微积极布局通用类产品； 现有通用产品包含 can/lin 收发器、I 2C 接口、485 收发器、>600V 半桥驱动、低边驱动 等；持续完善的产品品类构筑公司长期竞争力。 从营收端来看，随着公司在泛能源、汽车领域的持续发力，公司隔离与接口、驱动与采 样芯片的营收保持快速的增长；2022 年上半年公司隔离与接口芯片实现营收 2.85 亿元、 同比+72.64%，驱动与采样芯片实现营收 3.53 亿元、同比+356.59%。
新品布局：品类扩张持续进行中
公司以汽车电子、泛能源为重点部署领域，持续拓模拟芯片。公司现已成功发布 LDO、 智能高低边开关、LED 驱动等电源管理芯片；相关产品主要目标应用领域为汽车和泛能 源领域。随着研发人员的不断补充，同时结合自身的产品和技术优势，纳芯微产品矩阵 正持续拓宽，进一步打开公司长期发展空间。
“技术”&“赛道”优势，构筑公司发展护城河
技术优势+赛道选择是公司最为关键的要素禀赋。纳芯微作为国内高端模拟芯片的龙头， 凭借着其优异的技术优势、赛道卡位，实现在细分产品、泛能源和汽车电子市场的领先 布局，从而铸就了公司长期发展的护城河。
技术实力持续增强，核心产品性能比肩海外龙头
研发为基，技术实力持续增强。对于处于快速发展期的模拟芯片公司而言，持续的研发 投入和研发人员扩张能够助力公司不断拓宽产品矩阵，实现公司产品可触达市场规模的 持续增长。纳芯微长期坚守高研发投入的策略，高度重视人才队伍的建设和储备，截至 2022H1，公司员工总数达 488 人、同比增长 58.96%；其中研发人员数量 241 人、占 公司员工总数的 49.39%。 就技术水平而言，凭借多年的研发积淀，公司现已拥有传感器信号调理及校准技术、基 于“Adaptive OOK”信号调制的数字隔离芯片技术等 12 项核心技术，广泛应用于公司 各类自研模拟芯片产品中。就知识产权数量增长而言，截至 2022 年上半年，公司新获 发明专利 9 个、实用新型专利 13 个、软件著作权 1 个、集成电路布图设计 8 个。
核心产品性能比肩海外龙头。凭借其核心的技术和持续的研发投入，纳芯微实现在高端 产品上打破海外龙头垄断的局面，公司信号感知、隔离与接口、驱动与采样芯片均有领 先性产品推出市场；凭借着其代表性产品优于国际竞品性能指标的优势，实现对工业、 汽车、通信等高端应用领域的产品布局。
聚焦汽车电子和泛能源，先发优势助成长
前瞻布局车规级产品，先发优势助力公司市场拓展加速。相比消费级、工业级的芯片产 品，车规级芯片产品具有较高的技术标准及门槛，并需通过一系列更为严苛的测试，以 满足汽车安全性、稳定性及使用寿命的要求。自 2016 年起，纳芯微开始布局车规级产 品，现有信号感知、系统互联、功率驱动三大产品方向，均有符合 AEC-Q100 可靠性测 试标准的产品型号，聚焦汽车应用场景，纳芯微提供全面的汽车电子解决方案。
隔离芯片领导者，车载产品线持续完善。从公司车规级隔离产品的布局来看，纳芯微前 瞻性布局车规市场，围绕优势产品——隔离+，全线展开车规级产品的布局；目前公司 车规级产品包含了数字隔离与接口、隔离驱动与采样，且相应产品持续向高端化升级。
不止于车规级隔离+，汽车电子解决方案提供商发展思路清晰。从公司的长期发展来看， 纳芯微致力于为汽车领域提供一体化的解决方案，公司在产品布局方面，围绕三电系统、 智能座舱、车声/整车（域）控制器、汽车照明等领域持续展开相关产品线的研发布局。 我们认为，公司在车规级模拟芯片市场的先发优势是公司领跑汽车电子领域的关键，随 着产品线的持续丰富，公司有希望成为国内优质的汽车电子解决方案提供商。
赛道卡位助力公司快速成长。纳芯微作为国内高端模拟芯片的提供商，公司产品的主要 聚焦领域为泛能源和汽车电子，“行业规模持续扩大+多产品线的持续导入+产品放量” 逻辑突出，纳芯微将保持快速发展之势。
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精选报告来源：【未来智库】