创梦天地目前逻辑的简单概括：2022年财务大洗澡后聚焦自研，困境反转，以代理游戏为基础，自研大单品二次元射击竞技游戏《卡拉彼丘》打开长期增长空间。
谈到游戏行业，大家的第一印象肯定是“寡头垄断”，“政策风险”，“流水不确定性强”，“行业增速有限”等等。诚然，在经历了前几年的版号收紧与去年年底的公开征求意见稿等事件后，游戏这门生意有相当多的人都不看好，但我依旧认为具体问题应该具体分析，不同品类的游戏有着截然不同的供需格局和成长逻辑。
本文将会着眼于《卡拉彼丘》这一单品，分析其产品属性，以及所处赛道的市场空间，竞争格局和典型流水模型，并进行简要的定量分析，以期能够完整呈现其独特的成长逻辑。
产品属性：
《卡拉彼丘》是一款以第三人称射击（TPS）玩法为核心，美术风格为二次元的竞技游戏，目前仅有PC端，未来会上线手机端和主机端。游戏通过创新开发“弦化”机制，将“射击”与“二次元”完美融合，让游戏从底层竞技逻辑上拥有了二次元属性，而非简单地做一个二次元风格的套皮《CSGO》，“弦化”与地图的配合也为游戏带来了独一无二的对枪博弈体验和策略深度。并且《卡拉彼丘》是一款纯粹的公平竞技游戏，没有“Pay to win”的数值付费，商业化只通过售卖外观道具实现（皮肤抽卡，大小月卡）。
（图源：知乎答主hrynium《卡拉彼丘战斗系统简易分析》）
总览《卡拉彼丘》的游戏系统，可以由战斗、养成、运营三大系统构成。
战斗：付费道具的核心体验系统，包括角色解锁，角色和武器的外观特效，人物语音，涂鸦，表情等；付费道具不影响战斗数值与游戏平衡，付费的核心驱动力是更好看与特别（“与他人不同”的需求）和为喜爱的角色买单（兴趣，情感，xp驱动）。
（图源：知乎答主hrynium《卡拉彼丘战斗系统简易分析》）
养成：二次元题材的集中体现，玩家可通过使用角色参与对局，或者送给角色礼物来增加好感度，从而解锁更多角色专属的剧情，语音，外观等道具。属于休闲类玩法，附属于战斗系统，与虚拟角色的情感加深有助于提高玩家粘性。
运营：保持玩家新鲜感的主要方式，通过设计周期性的活动，以及通行证，抽卡等系统来让玩家无偿/有偿地来获得更多游戏货币与道具，活动玩法通常与战斗系统绑定，有助于保障活跃玩家的在线时长。
市场空间：
国内：整体的市场空间缺乏权威的公开测算数据，但可以通过头部竞品的流水表现来推断《卡拉彼丘》的发展上限。根据笔者在网上搜索到的穿越火线端游流水数据，每年稳定在50亿元以上，DAU估计在500万以上（100万左右的同时在线人数*5），而穿越火线手游的流水较于端游应该只多不少，因此国内市场天花板的射击竞技双端单品的流水规模超过百亿元。由于不同游戏的变现方式不同，《卡拉彼丘》的收入成长空间可以用DAU来进行推测，例如500万+为第一档，200万（无畏契约）为第二档，100万以下为第三档，等等。
通过游戏内聊天频道的爆满数量进行推算，《卡拉彼丘》公测前的DAU大致在10-20万之间，公测后在20-30万之间，DAU出现明确的底部抬升趋势，但热度一般，三季度手游推出前的宣发力度会明显提高，未来上升空间较大。国内手游的射击游戏市场显著大于端游，有望做到数倍于端游的DAU规模，收入体量也不会弱于端游。
海外：与国内最大的差异在于射击竞技游戏端游收入显著高于手游，占比超70%，北美，西欧和东亚是规模最大的三个市场，从这一点上来说《卡拉彼丘》在海外市场的发展空间其实更大，因为作为一款操作复杂且精细的竞技游戏，端游才能提供最完整的游戏体验。
从公司的战略规划上来看，中东地区得益于市场特征和产业政策，会成为《卡拉彼丘》的首个宣发区域，将于5月5日召开发布会，而后会在日本，北美等地区陆续发行，笔者认为海外市场会带来不逊于国内的收入体量，并且由于国内腾讯发行，公司只分走三成流水，而海外是公司独立发行，综合利润率会更高。
竞争要素：
从竞争对手上看，《卡拉彼丘》的用户群体同时涵盖“射击竞技”和“二次元”两大领域，新增用户既可能来自《CSGO》，《守望先锋》等射击竞技游戏，也可能来自《原神》等二次元游戏，这意味着市面上并不存在与其直接形成竞争的产品，非同质化的体验让不同领域的玩家都有充足理由上手尝试，独特的玩法机制会吸引一批玩家长期驻留，受头部二游厂商新品冲击较小（举例：星穹铁道去年在二游市场的超强压制力）。
从竞争壁垒上看，团队和经验带来的研发壁垒其实是最重要的因素。
射击竞技是一个非常集中的赛道，国内头部的射击竞技游戏基本都在腾讯的掌控之下，而研发射击竞技游戏的人才同样也大量集中在腾讯系。
我们可以看到每年的MMORPG和横卡养成类游戏层出不穷，但射击竞技游戏的新品推出频率却很低，这是因为枪械数值，射击手感，击中反馈等机制的调校是一项非常精细的活计，如果没有大型射击项目的开发经验积累，是很难保证游戏的可玩性的。而这方面的技术与经验缺乏公开的学习渠道，人才的培养以一种类似“内部学徒制”的方式进行，因此市面上能做好射击竞技的团队实际上非常稀缺。
《卡拉彼丘》的制作组的核心成员来自于腾讯的天美工作室，当初在制作《和平精英》的内部竞品《全军出击》时败于光子工作室，而后辗转来到了寻求打造自研能力的创梦天地，二者一拍即合。制作组中亦有参与过《逆战》，《枪神纪》等腾讯系射击竞技游戏开发的成员，这一批人构成《卡拉彼丘》研发团队的核心班底，在历经近5年的开发后推出这一款游戏性上乘的产品属于情理之中。
除开研发层面的壁垒，游戏本身的品类属性也带来了网络效应和切换成本两大壁垒。
竞技游戏的强社交属性让玩家一旦拥有了开黑圈子，便形成了相当强的用户粘性；作为射击游戏，其独特的机制与对应的操作手法，让玩家很难将在《卡拉彼丘》上积累的游戏经验迁移到其他射击游戏上，这一点与非竞技类游戏差异显著。
流水模型：
射击竞技游戏属于典型的“内容+玩法”向游戏，与“数值+买量”向游戏的流水模型大不相同，基本都要经过DAU的长时间累积形成流水的持续爬坡，上线初期往往是流水的相对低点，而非常见的上线即为流水高峰，随着生命周期不断下滑的“数值+买量”游戏的流水模型。
这是因为射击竞技类游戏在内容层面上的角色，地图，玩法是缓慢持续迭代更新的，一款优秀的此类游戏的内容累积会给游戏带来质变，而非简单的加法效应；另外一方面，竞技类游戏社交属性极强，随着DAU的爬坡，网络效应和裂变效应会逐渐凸显，老玩家的呼朋唤友会不断增加用户规模与用户粘性，这些社交资产与玩家在游戏内的虚拟资产会不断沉淀，带来极高的切换成本。
以穿越火线为例，这款零几年上线的老游戏，历经守望先锋，绝地求生，瓦洛兰特的冲击依然牢牢占据射击竞技端游国内头名的位置，累计创收超800亿，长线游戏的生命力可见一斑。
因此，《卡拉彼丘》给公司带来的将会是长期可持续的成长性，而非买量型游戏对报表的短期提振。
定量分析：
笔者根据公司2023年11月10日发布的公告《重续持续关联交易》中的内容尝试毛估《卡拉彼丘》的收入数据并进行未来推算，仅代表个人意见。
上表中（b）项“以收入分成的形式支付予本集团的许可费”中即包括了创梦在《卡拉彼丘》流水分成30%的部分，按比例（3/4）扣除存量业务所占金额后约为4000万元。考虑到游戏是6.16限号删档付费测试，8.3不删档测试，截止9月底向所有玩家开放充值的时间约为2个月，笔者扣除1000万作为删档期间的收入金额，则不删档期间为3000万，月均1500万，对应月均流水4500万+。开服初期DAU应正值区间峰值，按20万计算，则daily ARPU为4500/30/20 约为7.5元，同样考虑开服初期的问题，保守起见，笔者选择将7.5打折为5元作为长期daily ARPU进行后续估算。
以前文所述2024年DAU的中值25万计算，月流水为3750万，分成收入1125万，全年合计1.35亿，这部分来自于《卡拉彼丘》的收入分成基本上可以视为毛利润，在公司其他费用不变的情况下，利润贡献已经接近23年全年的Non IFRS净利润（1.39亿）。这还是没有考虑三季度手游上线后带来的增量利润的情况。
展望远期空间，随着游戏内角色，模式，地图的不断完善，假设成熟期端游DAU来到50万（依旧只是腰部游戏），那么全年流水近10亿，分成/毛利润贡献约3亿。考虑国内射击竞技手游市场显著大于端游市场。3-4倍DAU体量下做到2倍的流水体量，则国内市场的分成/毛利润贡献可达9亿。海外市场尽管端游市场空间更大，但保守估计做到与国内相同的毛利润规模，则《卡拉彼丘》单品贡献逼近20亿元，不过这个数字可能需要3-4年的时间去慢慢验证，因为正如前文所述，射击竞技游戏的流水会经历漫长的爬坡过程，游戏内容与生态的完善、DAU的增长都需要时间。
以上仅是在成熟期国内端游50万DAU的假设下的推算，而竞技游戏的网络效应和社交裂变属性则构成了一个超大的隐藏期权，50万DAU仅是《无畏契约》1/4的体量，为什么不能是100万，150万呢？投资上我们寻求保守的定量测算思路，但定性而言，高赔率是一件无需质疑的事情。
估值层面上，港股经历的连续五年的下跌后已经即将进入流动性恢复的阶段，近年的港股游戏股只能给到8-10倍PE的估值，但随着龙头腾讯的估值修复，小盘游戏股估值提升的空间显著，并且创梦还有着独一档的业绩增速加持，具体愿意给多少就交给市场决定了。
总结：
综合而言，创梦天地目前的逻辑就是“困境反转+业绩爆发”，是一个确定性一般但赔率极高的标的。公司业绩由大单品《卡拉彼丘》驱动，国内手游和海外三端的陆续上线将带来持续催化，独特的品类卡位和优秀的游戏性奠定了产品的竞争优势，多端互通、出海和电竞化的发展战略规划指明了游戏的长线增长空间，公司对战略的执行程度以及市场反馈是否符合预期决定了《卡拉彼丘》究竟能走多远。
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