第四部：巴菲特驾驭超级成长股
第1章：四十年百倍投资收益——华盛顿邮报
（低估买入后，仍旧下跌25%的超级成长股）
根据巴菲特的投资体系，笔者发明了“市赚率”这个估值参数。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。翻译成更容易理解的“白话文”，其实就是“市场价格”（市盈率）与“上市公司赚钱能力”（净资产收益率）的比值。当“市赚率”小于1PR时，即为低估值。当“市赚率”等于1PR时，即为合理估值。当“市赚率”大于1PR时，即为高估值。并且可以非常自豪的说，巴菲特除了差价套利和业绩反转之外的股票投资，至少有80%符合“市赚率”投资体系。接下来，就让我们回顾巴菲特的经典投资华盛顿邮报，并感受一下四十年百倍收益的投资神迹。
投资纪实：
华盛顿邮报的英文全称是The Washington Post，是美国华盛顿特区最大、历史最悠久的报纸。1972年，华盛顿邮报深入调查水门事件，当时执政的尼克松政府不断向华盛顿邮报施压，使得华盛顿邮报的两家电视台失去了执照。司法部长威胁华盛顿邮报的粗口则被刊登到了报纸上，全美读者为之震惊。1973年1月8日，联邦地区法院正式开庭审理水门事件案。美国总统尼克松最终引咎辞职，华盛顿邮报也因此获得了全面胜利。而在1973年，美国股市正处于熊市阶段，标普500指数当年下跌了15%左右。而华盛顿邮报则同时受到“水门事件”和熊市行情的双重影响，其股价更是一路暴跌。
1973年5月份，巴菲特开始初步建仓华盛顿邮报的股票，之后给总裁凯瑟琳写信。1973年底，巴菲特夫妇去拜访凯瑟琳，取得信任之后，又购买了一批股票。具体购买过程为：1973年2月以27美元的价位买入市值50万美元的股票，5月以23美元买入市值92万美元的股票，9月以20.75美元的价位再次买入市值376万美元的股票，年底继续买入市值544万美元的股票，随后巴菲特向华盛顿邮报总裁凯瑟琳承诺不再继续购买。买入价为6.62倍市盈率和1.19PB市净率，当年的ROE为17.92%。1974年，美国股市开始崩溃，标普500指数下跌了26.4%，华盛顿邮报的股价也大幅下跌了25%。巴菲特持股市值从1062.8万美元减少至大约800万美元。巴菲特还想继续购买，但他已经向凯瑟琳保证过不再购买，只能作罢。但巴菲特仍然把华盛顿邮报推荐给了他的朋友们。由于伯克希尔的官方网站上并没有1973年的财报，所以这里选取伯克希尔1977年的财报。数据显示，当年华盛顿邮报进行了一分二拆股，巴菲特共持有934300股，持仓成本为1062.8万美元，平均成本为每股11.38美元。
2004年底，华盛顿邮报创出了每股999.5美元的历史最高价。另据伯克希尔2004年财报显示，最初的1062.8万美元投资已经上涨至16.98亿美元，上涨幅度也高达160倍。但出于遵守承诺考虑，巴菲特选择了始终持有华盛顿邮报。
在这之后，由于网络的全面普及，华盛顿邮报的股价也随着报纸行业的一蹶不振而逐步走低。到了2013年8月，华盛顿邮报的报纸业务以2.5亿美元出售给了亚马逊创办人杰夫·贝索斯。2014年3月，巴菲特将伯克希尔持有的华盛顿邮报的股票，换成价值10.9亿美元的华盛顿邮报子公司。包括价值4.59亿美元的伯克希尔股票+价值3.64亿美元的迈阿密电视台+价值2.67亿美元的现金，达到卖出华盛顿邮报并规避税收的目的。自此，巴菲特持股41年，1062.8万美元投资变成10.9亿美元，总收益突破100倍。即便不考虑股息分红，年化复合收益率也在12%左右。
市赚率分析：
由于年代久远，所以巴菲特投资华盛顿邮报的财务数据并不详尽。目前网上比较准确的数据是，巴菲特的买入市盈率仅为6.62倍左右。至于当年财报的ROE，网上数据为17.92%，与其对应的市净率约为1.19PB。如果按照17.92%的ROE进行计算，那么通过市赚率公式便可得出（PR=PE/ROE），巴菲特投资华盛顿邮报的市赚率仅为0.37PR，相当于内在价值三分之一多点的价格买入。
总体来看，巴菲特在买入华盛顿邮报的前两年，都处于25%以上的浮亏状态，即便到了1975年年底也仍旧浮亏了7%。但在10年之后却赚了20倍，15年之后更是赚了35倍。
国内案例：
说起总统施压，最容易想到的就是前不久闹得沸沸扬扬的特朗普禁令。由于特朗普禁令，包括中国移动H、中国电信H、中国海洋石油H、中国铁建H、中海发展H在内的多家上市公司，先后遭遇到了美股退市或剔除MSCI指数的不公正待遇。虽然在剔除指数当天或次日，上述股票均出现了大幅反弹，实实在在的割了一把美资韭菜。但就目前来看，上述股票在反弹之后却也已出现了大幅回调。一定程度上，也动摇了我们为国护盘的决心。
市赚率方面，中国移动H和中国电信H的ROE虽然偏低，但分红率却高达50%和60%。所以在分红方面与华盛顿邮报并没有太大区别，赚的都是“真钱”，市赚率合理估值可以确定为1PR。中国铁建H、中海发展H分红率偏低，赚的有一半都是“假钱”，所以市赚率合理估值也就只有0.5PR，但却仍有接近1倍的上涨空间。最后要说的就是中国海洋石油H，在油价正常年份里，年化ROE可以达到12%，所以目前的“假设”市盈率已经低至6PE，市赚率仅为0.5PR。分红也只是略逊于中国移动H，所以市赚率合理估值同样可以定为1PR，同样拥有1倍的上涨空间。
题外话：笔者最近刚刚读完了霍华德.马克斯的《投资最重要的事》。书中描述了一种名为“强制卖家”的投资群体，最典型的例子就是指数基金因为成分股被剔除指数而必须强制卖出。霍华德.马克斯认为，普通投资者在面对“强制卖家”时拥有了天然的竞争优势。哪怕股票极端低估，“强制卖家”也必须强制卖出才行。而最近几年比较突出的案例，则是2018年4月俄罗斯铝业被制裁后所产生的大量“强制卖家”。作为“强制卖家”的对手盘，抄底俄罗斯铝业的投资者收益颇丰，短短一年时间内股价就从底部涨了3倍。
$中国移动(00941)$ $中国海洋石油(00883)$ $中国铁建(01186)$
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