国外成熟市场喜欢用EV/EBITDA，国内券商研报也有用PE估值的，毕竟短线交易市场，需要考虑散户接受度和教育成本。
我思忖着EV/EBITDA有其合理性和局限性，忽略了两个差异，一是融资成本差异，IDC是重资产行业，再融资和高负债，缺一不可；二是项目储备差异，EV/EBITDA反映了静态估值，但是无法兼顾在手批条和施工中项目的未来收益折现。
下面挑一些指标比较下四家公司的经营优劣与估值。
光环新网(SZ:300383)：
市值325亿，总负债-现金=35亿，EV=360亿
已建成机柜3万个，在建项目共10万个。（2018年报）
公司在北京及周边已建成机柜近 3.5 万个，是北京地区规模最大的第三方 IDC 企业。（券商研报，19年末）
19H1 IDC及其增值服务（自建）收入7.46亿，毛利率56.47%，占公司利润总额的59%；云计算相关服务（AWS代运营）毛利率11.5%，占公司利润总额比例41%。
大概估算一下AWS代运营一年利润5亿，按照15PE，估值75亿，那么光环新网自建机柜对应的EV=360-75=285亿。
单机柜对应EV约=285/3.5=81.4万。
光环新网整体的毛利率被AWS代运营业务拉低了，所以我单独把毛利率较高的部分拖出来看，因其下游客户比较分散，且采用零售模式，毛利率显著高于其他公司，但是相应的账期也更长，应收账款的长期增长趋势拖累了自由现金流。
数据港(SH:603881)：
总负债-现金=20亿，市值86亿，EV=106亿。
公司共运营 15 个自建数据中心，共部署 10,467 个机柜。(2019年中报）
单机柜对应市值约=106/1.0467=101.3万。
2018年总收入（含代运营）9.1亿，毛利率29.77%。
2018年IDC服务业（自建）收入6.5亿，毛利率37.24%，占公司利润总额的89%。
数据港业务模式绑定阿里巴巴，所以即使在机柜高出租率的情况下，毛利率相较其他公司仍然偏低，至于未来和阿里签的几十亿合同，我觉得意义不大，一线城市数据中心供不应求的格局长期存在，最终价值取决于跑马圈地而不是客户营销的能力，数据港的上海国资背景在这一块应该有优势。
数据港经营现金流入/净利润大约2.5:1，光环新网大约是1:1,差异本质在于数据港净利润率低，折旧1:1净利润，而光环新网折旧0.5:1净利润，且2018年数据港应收应付增加额差不多，而光环新网应收增加远大于应付，实际上代表了客户差异，光环新网类似于分众传媒，受益于中小互联网企业的景气周期，反之则受到影响，加大赊账。
鹏博士(SH:600804)：
总面积超过 20 万平米，总机柜数约 3 万个。（2018年报）
未来三年内，公司计划新增约 7 万个机柜，包括自建机柜约 3 万个，共建及受托经营机柜数约 4 万个，预计可运营机柜规模将达到 10 万个。(2019中报）
2018年数据中心收入13.5亿，毛利率49.03%。
估值=0，公司市值完全没有反映数据中心的估值。
实际上鹏博士除了比光环新网少一个AWS代运营业务，数据中心整体在运营和规划容量都相近，合理市场估值应该在250亿左右。
万国数据(NASDAQ:GDS)：
总负债-现金=124亿，市值540亿，EV=664亿。
总面积28万平方米，其中在运营20万平方米，在建设8万平方米。(19年三季报）
万国数据比较特殊，是按照面积披露的，根据鹏博士20万平方米对应3万机柜推算一下，万国数据在运营机柜大概4.2万个。
单机柜对应市值约=664/4.2=158.1万。
2018年收入27.92亿，毛利率22.29%，万国数据毛利率低并不是因为机房地理位置差，而是新建比较激进，平均出租率较低。
公司披露有35.5%的数据中心平均出租率低于80%（如图，SH代表上海），可以看到Ramping-Up Data Centers平均承租率78.9%，实际有效利用率31.6%。这就解释了市场为什么愿意给万国数据更高的估值，因为这些一、二线城市的机柜迟早要租出去的，像数据港这样绑定阿里直接90%出租率的情况，运营效率更高但是成长潜力不大（必须扩建）。
总览
注：数据港采用的是总收入，其他3家采用的是数据中心（自建）收入。
EV排序：万国数据664亿>光环新网285亿>数据港106亿>鹏博士0.
管理费用率（19Q1-Q3）
光环新网管理费用率2.61%，
数据港 管理费用率7.36%，
万国数据管理费用率9.87%(扣除股权激励成本后7.46%）。
有人比较期待数据港经营规模上来以后管理费率会降低，但是我们看经营规模最大的万国数据反而是管理费率最高的，考虑到数据港的国企体质，长期来看人员成本占比能否降低存疑。
销售费用率(19Q1-Q3)
数据港0.72% ；光环新网0.91% ；万国数据 3.07%。
融资成本（2018）
采用18年（利息费用+利息资本化）/有息负债估算。
光环新网综合融资成本=（1.196+0.085）/16.31=7.85%。
数据港综合融资成本=（0.28+0.133）/8.58=4.8%
数据港披露的长期贷款利率是央行基准利率上浮10%，差不多能对上，其国资身份和绑定阿里的稳定收入预期，有利于获得低成本融资。
万国数据综合融资成本=6.5%（计算过程省略）
鹏博士18年综合融资成本=(1.92+0.452)/60.59=3.91%，
鹏博士19H1算出来是4.8%。
不要问我鹏博士融资成本为什么那么低，我也没搞懂，鹏博士2018年发行的5年期债券显示利率是7%，至于总体融资成本，可能是被外币贷款的汇兑损益拉低了。
折旧
数据港（603881.SH）对专用设备和通用设备的使用寿命分别设定为10年和5年。
光环新网对电子设备的折旧为3-10年，残值率0-5，18年实际折旧率17.96%，实际年限大约6年。
鹏博士专用设备折旧3-14年，残值率0-5，2018专用设备账面原值（期初+期末）/2=105亿,当年新计提折旧9.78亿，实际折旧率9.31%，实际年限大约10年。
万国数据 Data center equipment-- Machinery 10-20年 ；Data center equipment- Other equipmen 3-5年。
可以发现万国数据计提政策最激进，光环新网计提政策最保守，鹏博士和数据港折中，当然如果采用通常的EV/EBITDA法估值，不会受到折旧政策影响。
电费
数据港:2018年IDC服务业收入6.5亿，当年电费2.11亿，单位收入用电成本=2.11/6.5=0.325，一万个机柜单位用电成本=2.11/1.0467=2.02亿。
光环新网：2018年IDC服务业收入12.92亿，当年电费5.53亿，单位收入用电成本=5.53/12.92=0.428,一万个机构机柜单位用电成本=5.53/3=1.84亿。
（aws代运营业务的成本项里没有电费）
继北京、上海等地政府相继出台数据中心 PUE 限制政策后，工信部等三部委2018 年年度报告17 / 131，2019 年 1 月发布《三部门关于加强绿色数据中心建设的指导意见》，目标到 2022 年，新建大型、超大型数据中心的电能使用效率值达到 1.4 以下，数据中心平均能耗基本达到国际先进水平。
数据港 2018 年报披露平均 PUE 达到 1.4，已达到发达国家平均水平，其单位收入的用电成本较光环新网有明显优势（0.325<0.428），但是一万个机柜单位用电成本高于光环新网（2.02>1.84），可能是因为数据港整体承租率和开机率较高，总体两者差距应该不大，同属行业龙头，符合国家节能调控总方针。
其他两家未披露用电情况。
总结
万国数据EV/调整后EBITDA（加回股权激励），我手算出来2019年大概是664/((3.83+4.28+4.84)/3*4)=38.4倍。值得关注的是，万国数据至今账面利润还是负的，经营效率也不容乐观，但是一线城市IDC类似于核心商铺属性，长期竞争格局甚至还优于商铺和居住楼，所以市场愿意给最激进公司最高的估值，隐含假设是长期承租率和承租价格稳定增长。
数据港，按照券商估计的19年EBITDA=4亿，算出来大概26.5倍。
光环新网懒得算了，等19年数据吧。
鹏博士数据中心业务的信息披露相对最不透明，所以很多券商统计IDC行业代表性公司的时候甚至遗漏了这家全国数一数二的第三方IDC。
鹏博士的整体估值请参考我的前一篇蛰伏四年半的鹏博士，时代泪目or沧海遗珠。