租赁折旧与短期租金优势下的2023年业绩估计

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$中远海控(SH601919)$ 

先放观点:

1. 高价长约到期后,即期运价会反弹到市场平均成本以上:大部分航运公司都有高价长约,这些高价长约保证了在较低装载率的情况下,已经收回了整条船的成本。即期运价跌破平均成本,但是远高于其边际成本,因为一艘大船,多装一个箱子产生的油耗,几乎可以忽略不计,而其他航线成本基本不会增加。

2. 大船东和小船东的运营成本均大幅度上升,会提升未来的运价中枢。任何一个行业,竞争格局再差,也不可能长期亏损。在此基础上,拥有最低船舶成本和最低运营开支的海控,将会有最好的利润表现。

3. 端到端战略下,运价在贸易增加值中的比例低到一定程度后,运输综合效益的优势会给海控带来高于市场平均定价的优势。

这会维持海控400亿以上,大概率670亿人民币的利润预测。

 

一、即期运价会在高价长约到期后恢复到平均成本线:

目前在美线和欧线的运价,已经低于大部分船东的成本价,为什么还在下跌?这是因为所有的船东,手上都有长约客户。以台湾三家来看,虽然美线和欧线好像都跌了80%,但是他们的月度销售额,跟最高月销售额,只下降了25%左右,最多的万海,也只下跌了40%。

图1 长荣的月度销售额

图2 阳明的月度销售额

图3 万海的阅读销售额

为什么销售额的下降,远低于运价的下降?因为高价长约的履约率都还不错,船公司在2500-7000美元附近,都有长约,这些长约可以保证在30%-50%的转载率的情况下,确保成本。

之前算过一个成本构成的图表:

图4 集运各项费用在总成本中的占比。

在一艘船上,多加一个集装箱,杂费,过路费,船舶成本,几乎不变;满箱装卸费由客户承担;边际燃油增加可能只有10-20刀;唯一会增加的是回程空箱返还费用。

因此,对于船公司来说,虽然一个FEU的平均成本可能要2000多美元,但是高价租约已经把来回的主要费用都支付了。这个时候,我多一个空箱回流300美元,燃油费多30美元,一共不到400美元的边际成本就能带来1500美元的运输收入,那这个70%以上的边际毛利成本,会支持我一直把价格杀下去。

但是,等到长约结束后,如果运价低于平均成本,船公司才会有动力对航班进行重新安排,这个时候,运价是不可能长期低于成本。

供需关系不会导致某个刚需行业长期亏损,只有夕阳行业才会有以亏损运营收回部分固定成本的长期亏损行为。而集运并不是这样的行业。

二、成本上升抬高了运价中枢

首先:修正一下自己的观点,之前一直以为,集运企业的短期租约和长期租约,在成本栏里,都是放在筹资现金流里,分别是租赁资产折旧和租赁资产利息,这两部分共同构成了租金。最近在高人的指导下,了解到,短期租约是放在运营现金开支里,而只有长期租约才是在筹资现金开支里,分成租赁资产折旧和租赁资产利息两部分,

这样看来,跟以往的文章相比,我更进一步低估了达飞,以星和海控的成本差距。

达飞今年9个月,折旧和租约成本应该达到7.67+40.60+6.72=54.99亿美元。

图4 达飞2022年前9个月的短期租约,折旧和长期租约中的租赁资产利息

以星的长期租金成本,1年以上租约,也就是2023年并不能退租的租金成本,在2022年前九个月是:10.077+1.568=11.645亿美元。

备注1:达飞22年平均有330万TEU运力,以星只平均有46万运力。

图4 ZIM在2022年前9个月的折旧和长期租约中的租赁资产利息

而对应,海控的2022年折旧加上长期租约中的利息,一共只有154+13亿=167亿人民币,约合23.5亿美元。

而且,海控的长期租约只有不到420亿人民币,而其中海法的58万TEU光租船成本和自有船一样,大约价值在220亿人民币以上。也就只有200亿人民币高价长期租约。

图6 海控的一年期租赁负债和长期租赁负债

而对应的达飞和以星的租赁负债,都达到了一个非常高的程度。

图7 达飞的长期租赁负债

图8 达飞的一年期内租赁负债

图9 以星的一年期租赁负债和长期租赁负债

从图7-图9,哪怕是短期租约到期,不再高价租船,但是必须遵守的长期租约,也会导致达飞在2023年有140亿美元的高价租赁负债,而以星只有海控的6分之一运力,长期租赁30亿美元负债还要超过海控除了海发光租船以外的部分。

这都说明了主流船东的运营成本高企。预计在2023年,达飞每TEU的折旧成本,将会超过海控1200美元以上。对应的折旧优势,将会给海控带来200美元/TEU以上的长距离运输优势。如果以达飞做到10%的EBIT利润水平,海控将会有100亿美元的年化EBIT利润。

有美国分析师预估,ZIM在2023年,预计每股利润4.18美元,这预计是5亿美元的预估利润。如果以星这样高成本的船公司,能够做到这样的利润水平,那么预计平均运费,将会达到1800美元以上,对应的海控将会有160亿美元的EBIT利润。

三、端到端下最高的即期价格

基本上,在各条航线上,海控都有最高的装载率和最高的运输价格,从各位货代那里得知,海控都能在市场运价范围的的上沿,而很多小船东都只能在运价的下限。

以海控的国际业务运量,每TEU的100美元价格差距,能够带来90亿人民币的归母利润提高。当然,东南亚这种近距离航线,是不可能带来100美元的溢价,但是在大部分中远距离航线上,COSCO品牌都是卖的最贵的。

之前也分析过,

1.海控在经营现金开支上有最低成本,见文

2.海控在经营现金开支以外的折旧和长期租约上也有最低成本,见本文章节二;

3.海控在销售上也有最高价格,详情请问各位知名货代。

所以,可以在这里下一个结论

2023年:

维持海控有60亿美元,400亿人民币以上的归母利润的预测;

如果达飞航运业务保持微利,海控会有500亿人民币以上的归母利润;

如果达飞能够做到15%的利润率,维持海控670亿人民币的最高预测

精彩讨论

爱在西元前9132022-12-02 19:49

天天乌鸦嘴!闭嘴吧!

红领巾传奇2022-12-02 19:45

所以高租金高二手船价把行业平均成本大幅上移 而一个高点退租和自有率最高的$中远海控(SH601919)$ 无论是在行业里的竞争格亦或是对股东收益的创造都将是最牛逼的

今日h股收盘价算是1174.5亿人民币市值
年份再分红200多亿的话 不到1000亿人民币市值
明年不说400亿 按保守300亿看
又是tm的3倍pe 周期低点给3倍pe喔 周期高点是1000多亿 周期低点意味着他的利润有成长性 就算是不稳定的周期成长性 这个估值也肯定不对
而且这仅仅只是生意本身的估值 没有计算账上还有2000多亿的自由现金
还有4亿多股空头 可以保障足够的拉升资金
问这种投资还有谁?

Oracles2022-12-03 00:39

道理是没错,也存在这种可能。


但是回过头看看08年看空美国的那帮人,在看到如此反常的极端现象和数据之后,他们做空毫无动摇,而且他们每个月都要付保费,压力比我们大。而我们只需要等待,各种成本可比他们小的多的多。当越来越多的人发现了这种完全不正常的现象后,美国楼市还会维持吗?当然撑不住了。

之前俄乌战争一直有新闻说不会把俄罗斯踢出swift系统。然后突然那天把毛子踢出去了,我的直觉就是,这对于俄罗斯的金融来说已经是最极端的状况了,还能有什么比这更极端的吗?没有了。然后当天我就回去换了卢布……

海狗也是一样,估值已经低的发指,账上现金多的藏不住,运价指数疯狂暴跌,股价也提前跌的一塌糊涂。还能有什么情况比现在更糟?只有大国战争。会发生吗?分析一下,概率为0。那么现在对于海狗来讲,它的估值就是最极端的低估。那就够了。看明白了,就耐心等待。

至于市场会不会修复
1,每年分红这么多
2,头部船公司市场占有率85%
3,管理层想要通过eva法案拿到股权激励
4,全球运量会随着全球gdp增长
5,国家要求做好金融市场,尤其国企估值修复,因为国家没钱了,必须要做好,这是几乎难度最低的唯一一个救命稻草了
6,万敏在中兔做了些什么,他的履历是什么

这些都看清了,还需要担心吗?

爱学习永不变2022-12-02 21:41

这个观点很有前瞻性:“即期运价会在高价长约到期后恢复到平均成本线”。一语道破目前为什么即期价格低的原因,这是短期+长约之后综合收益还可以。市场目前演绎的逻辑是运价跌跌不休,不知何时是底。明年长约受即期影响。这篇文章比较好的回答这个担忧。
$中远海控(SH601919)$

陈鸿虹2022-12-02 20:21

$中远海控(SH601919)$ 2000亿的现金照着近两年的情况来看,并不自由….完全成了整个集团的小金库。难兄难弟们都等着跟大哥要钱接济。游资机构为什么敢肆无忌惮的的围着中远集团轮流拉几个小弟,真是因为油运赚钱么?根本不是一个数量级的市场。不就是因为背后有集团财务公司兜底,只要带中远二字,就不会没钱破产退市。没了ST退市的极限情况,还背靠大树,那还不是想怎么拉就怎么拉?想怎么讲故事就怎么讲。

全部讨论

2022-12-02 20:27

万海和以星在业内都是第三梯队对市场下行都是信心满满,COSCO+OOCL还保持对第一梯队达飞的绝对优势,不敢想这么好,我都是保守估计有兜底价值就好,至少不会亏吧,我可是没经验下了重手,感谢laviedeParis兄让我坚定信心。

2022-12-02 20:00

等着明年4月份开盲盒吧

给数据哥点赞:维持海控有60亿美元,400亿人民币以上的归母利润的预测;如果达飞航运业务保持微利,海控会有500亿人民币以上的归母利润;如果达飞能够做到15%的利润率,维持海控670亿人民币的最高预测。$中远海控(SH601919)$

2023-01-06 22:16

请教一下海控成本里面,设备与货物运输成本2021年增加了300多亿,这部分成本包括哪些?

2022-12-02 23:19

数据哥必出精品

2022-12-02 21:20

有点不敢想,被虐怕了

2022-12-02 21:14

400亿,满意了

2022-12-02 21:01

不用太多,明年有300亿我做梦都要笑醒了

2022-12-02 20:31

预计明年盈利的都是做梦的。

2022-12-02 20:20

谢谢分享