高达40%+的ROE，59%的毛利率，这是一个不逊于高端白酒的生意，从来没有想到卖水这门生意有这么好的营利能力。
抽时间梳理了下农夫山泉的招股说明书，梳理如下：
1.这是一门好生意。农夫山泉是包装饮用水和饮料的龙头企业，其中包装饮用水品类作为必需消费品满足消费者的基础饮用需求，饮料品类用于满足消费者的多样化和个性化的需求。
2.在水和饮料行业种，农夫山泉主打高端产品，产品售价高于行业平均水平。其中引用水高50%、茶饮料高100%、功能饮料高20%、果汁高100%。
3.在这么溢价的情况下，农夫山泉在各个品类都有非常高的市占率。其中饮用水市占率20.9%，远超第二名；茶饮料市占率6.3%，行业第三；果汁饮料市占率5.4%，行业第三；功能饮料市占率8.3%，行业第三。
4.买水生意单价低、重量重，是区域性生意，单一水源辐射范围有限，农夫山泉在全国布局了10个优质水源，这是农夫山泉的护城河之一。
5.优质水源使得农夫山泉有机会建立品牌的差异化。自建立以来，农夫山泉一直在做品牌建设，尤其是“我们不生产水，我们只是大自然的搬运工”这条广告语，成功将农夫山泉的“水”与“自然和健康”在消费者的心智中建立链接，这是农夫山泉高毛利的来源，也是农夫的护城河之二。
6.强大的销售网络是第三个竞争优势。截止到2020年，农夫山泉累计有4454家经销商以及243万个终端销售点。用什么来维护这条经销商网络？答案是：让销售系统真金白银的赚钱！以500 ml的瓶装水为例，给销售系统的出厂价不到0.6元/瓶，而终端零售价是2元/瓶，整个销售系统可以获取70%的毛利率，销售终端自然会把显眼的位置留给农夫。要知道，飞天茅台终端零售大概3000，出厂价900，销售系统的毛利率也是70%。
7.强大的品牌力可以降低消费者的选择成本，但水作为日常的必需消费，必须尽可能的触达到消费者，所以“水源+品牌+渠道”构造了互相强化的正反馈，共同促成强大的竞争优势。
8.成本端存在一定的规模优势，但由于制造费用只占营收的8.5%，所以规模优势有限。
9.农夫山泉的主要成本是PET和包装，累计占营收的20%左右，PET的波动会影响农夫山泉的毛利率，像2018年PET价格比较高，当年的毛利率大概降低2个百分点，而PET的价格是经营过程必须承担的风险。
10.流动资产在2018年主要是现金和存款，公司在2020年上市时，分两次将可分配利润大概90亿分给之前的股东，这是管理层的一个很大的减分项。尽管这个行为合法，但我认为非常不合理，一般来说缺钱才需要上市融资，上市前分了90个亿说明公司根本不需要以融资为目的上市，既然不是融资，那么上市的目的无非就是资本化变现了。而且在2018年公司在明明账上有40多亿的现金情况下增加了10亿的短期借款，目的不言而喻。
11.公司的存货周转天数基本在62天左右，主要是原材料占了70%，制成品占比不到15%。
12.公司的应收项目管控非常严苛，在2019年有3亿的应收款，其中97%的都是3个月以内。公司应收款周转天数是4天，基本上等同于现款现货。
13.应付款大概8亿左右，应付款周转天数大概30天，由此可见公司在上下游具备强敌的产业链地位。
14.资产负债表里有20亿的合同负债，同时公司强调对经销售采购产品时需要提前付款或者现款采购，同样可以利用OPM。
15.公司的大额资本开支还在继续，因此，当下的农夫是兼具规模、成长、利润水平的优质公司。目前中国饮用水和软饮料的行业仍然保持5%+的复合增长速度，作为行业龙头，农夫山泉的增速会高于行业平均水平。公司未来5年内产量上的增速难度不大，同时价格上也有提升的机会，至少目前饮料已经通过提价或者结构调整来获取更高的售价。
16.估值。当下农夫山泉价值4200亿港币，折合人民币3400亿左右。我相信农夫山泉强大的品牌力和渠道力，也相信农夫的产品都还具有很大的提价能力，在未来也具备很高的中高速增长的确定性。但2021年的净利润也就在70亿左右的水平，叠加上管理层的减分项，我认为当下的价格贵了。