深南电路（三）：2019年半年报解读

虽然之前深南电路已经发布了预报，但作为一直关注并持有深南电路（有时重仓或中仓位，也短暂清仓过，这和长期价值投资的理念好像有些相悖）的人来说，我还是挺期待看看中报的，希望能多一些了解更具体的信息。

现在中报出来了，做一些简要解读，作为一种投资记录以及下一步投资策略的思考。

深南电路过去半年的总体表现：稳中有升，未来继续保持较大的增长空间。

半年报所呈现出的信息，没有什么超预期的东西，都还是以前公司发展计划的稳定推动，所以还是大致从基本面的几个核心方面来做一些解读：

1、业绩概述

营收：报告期内同比增长47.9%，Q2同比增长49.16%， 环比增长了21.54%，环比增长主要得益于南通一期的产能提升和5G产品比重增加，Q1南通一期营收贡献2.2亿，Q2南通一期营收贡献2.85亿，也就是说Q2南通一期营收增加0.65亿，那剩下的环比增加4.01亿就来自于原有产能的贡献，其中大部分来自于5G产品占比的提升（如果在报告中能再具体到5G相关产品的营收占比就更好了，这里只能推断）。这个环比很重要哦，这对未来的增长分析会有一个很好的指引帮助。

利润及盈利能力（扣非差异不大，此处以净利分析）：报告期内同比增长68.02%，Q2同比增长74.09%， 环比增长了51.8%，利润增速环比营收增速要快。同时在报表中可以看到Q2毛利率和净利率有了一个比较明显的提升。这也验证了5G PCB板的利润率水平确实是要高的（封基板的毛利率是在下降的）。

2、未来的成长能力

这是重点之一。

这个主要从两个角度来看，供和需；

先说需求：

目前深南电路是满产满销的状态，在18年年报中还有一个占营业成本14.58%的外协费用（简单讲就是自己忙不过来了，需要外部协作），在中报里没有看到相关论述，但提到了基本达到满产。

那未来的需求会怎样？谈两个大的方向：

一、PCB板：5G基站特别是华为的5G基站还会不会继续建？规模会不会继续扩大？这个我想大家还是有共识的，虽然可能面对极端情况，但大概率会加速增量建设。

二、封装基板：中报里提到的“报告期内指纹类、射频模块类、存储类等产品实现较快增长”，哪一块未来的需求不会继续增长？

再说供应：

一、成熟产线（包含南通一期）：深圳龙岗产线技改在进行，产品结构中5G产品在提升，南通一期已经满产，下半年将会继续满产供应。

二、新增产线：无锡封基板产线已经在6月试产，已经进入产能爬坡阶段，下半年逐渐释放产能。南通二期已经开工建设，预期明年上半年建成投产，这个产能贡献要等到明年了。

所以说，2019年下半年营收会继续保持环比增长，同比去年也会继续保持高增长，具体能增长多少，可以看后面估值部分的大致判断。

3、估值

这是最难判断和预测的地方，只能把能量化的尽量量化，结合市场因素，综合评判。

我们先算算19年整体大概的营收和利润水平：

先用最保守的方式来计算，假设原有产能（不包含南通）下半年营收和利润保持不变，南通一期按照Q2的营收和利润保持不变，无锡新增产能按照下半年按计划年产能的1/5估算（这个不确定性比较大，封基面板的销量确定性没PCB那么高）、产出按龙岗的18年每平4700计算，那19年下半年整体的营收大致为54.21亿，净利依然按上半年净利率算（按上述计算逻辑，营收增量主要来自于封基面板，封基板的毛利率高于整体平均）净利大致为5.33亿，那下半年营收同比增长24.28%，利润增速27.8%，这样看下半年的营收和利润增速是下滑的。

如果稍微不那么保守，但确定性比较大的方式来计算，下半年原有产能（不包含南通）中PCB环比增长采用今年Q2整体营收去除南通产线环比Q1增速的一半（Q1 PCB营收没有单列，所以取整体营收的环比增长，今年上半年PCB环比去年下半年的PCB去掉南通产能营收增长大约6.74%，所以取季度环比增幅的一半算吧），无锡封基板产能按年计划的1/4估算，其它逻辑不变，那下半年整体营收大致为58.74亿，净利5.78亿，下半年营收同比增长34.7%，利润增速38.7%，营收和利润增速还是有所下滑的，只是不那么严重。

上面的测算是基于“非常保守”和“相对保守”的方式测算的结果，从保守的角度来看下半年的营收和利润增长速度可能不如上半年那么大了。如果要实现上半年同样的高速增长，弹性空间在于5G基站PCB板的占比和价值提升（5G板的占比目前到底有多少？价值能有多少提升？现在还没有准确的参考信息，只能随着更新的信息不断发布来确认）和无锡封基板的产能释放和销售情况。

那现在的估值水平高吗？近期深南电路的市盈率保持在40-50之间，如果明年南通二期开始贡献产能加上无锡封基板的完全量产，今年支撑这个估值我认为是还是可以的（有空我会再把2019年的预估写一写），再往后就不好说了，需求和产能都是有瓶颈的。

那我们市盈率取40，利润按相对保守估计下半年5.78亿（全年约10.5亿）来算，那今年的市值估算在420亿左右，截止2019年8月9日的市值为391亿。

因此，总体来说，目前深南电路目前的价格有一定的安全边际，向上的空间有，但空间大小需要进一步的信息来跟踪确认。

特别说明：

一、电子制造类股票受产业链、外部因素等影响很大，不确定性很高，所以对未来的预判只能毛估估，能用数据说话的已经尽量追求精准，无法量化的也只能基于一些信息做大致预估，能力有限，出差错的可能性也会很大，上述估算不追求精准，更希望以此体现一个逻辑，在后期不断修正

二是、估值本身就是一个分歧很大的变量，受整体市场风险偏好和情绪影响也很大，所以更加加剧了不确定性

三、特别欢迎专业人士指正、提供宝贵指导

4、其它

再说一些其它想法

一、董高监减持：目前有两个减持计划，数额都不大，减持不一定表示对公司不看好，特别是高管的低额减持，确实可能是资金需要。目前监事的减持未实施，董事长的减持不知道会不会也不执行。

二、加入融资融券：这个本身是把双刃剑，涨时助涨、跌时助跌，深南股价日内交易股价波动相对同行其它公司还是比较小的，加入融资融券，可能会大家股价波动，个人是不太喜欢波动太大的，毕竟会影响心理变化。

5、疑问

最后抛几个问题吧

一、本来第一个疑问是有关5G板价值提升的，在刚发帖后发现了一个数据上的误差，所以找个疑虑稍微打消了一些，所以修改后的问题也不算问题了吧，算是一个不确认而很重要的信息吧：今年上半年去掉南通新增产能实际PCB的营收环比去年下半年差不多有6.7%的增长，如果去掉原有产线技改对生产效率的提升，增长的应该会更少一些，那么现在的5G基站板在产品机构中的占比有多少，如果还很少，就没什么问题，如果占比已经达到了一定比例，而价值提升还这么少的话，长逻辑就会出现问题，从现有公布的信息中还看不出来，需要进一步的信息确认。

二、沪电股份的业绩和股价表现都相当突出，一直对沪电的业务模式不是很了解，因为沪电的汽车板占比很高，所以就重点看与5G基站关联度更高的深南电路了，有了解沪电的朋友也给讲讲，虽然沪电已经涨了很多很多了，但还是想了解一下的。

三、生益科技因为不是深南的上游材料供应商，之前虽然看过但没重点关注过，最近业绩和股价表现很抢眼啊，对生益科技有研究的球友，也欢迎赐教，看看有没有投资机会。

6、写在最后

说实话，写了这么多，挺累的，其中难免有错，有些数据也没做可视化更优的处理，如果写的不对和不好的还请球友包涵。

写这些一是梳理一下投资逻辑，作为自己投资分析的记录；二是分享出来，请大家指正，向大家多学习。

码这么多字对于一个不擅长写东西的人来说真的挺累的，后面想到啥再补充。

$深南电路(SZ002916)$ $沪电股份(SZ002463)$ $生益科技(SH600183)$