市场关注
上海升学体系策略蓝皮书(幼-小-初-高）
深度专题
美国的银行系资管业务是怎么做的？汽车市场当前经营情况探讨与未来展望
研究点评
上海升学体系策略蓝皮书(幼-小-初-高）
消费与娱乐研究中心-教育吴劲草
目录
①上海地区教育升学路线图：
上海整个升学体系（幼升小，小升初，初升高）是什么样的？小升初&幼升小神秘在哪？上海中考是什么样的？小升初应该采取怎样的策略和操作方案？公民同招/中考改革有什么影响？
②上海地区公办&民办学校之谜：
怎么理解上海民办学校强这个情况？
③学区房究竟是什么东西：
什么情况应该买学区房？应该买在什么地方？
④应该如何选择合适的落户区：
上海各区户口友好程度的对比
⑤普通人如何选择合适的学校：
选学校的时候，哪些点是更值得考虑的？
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美国的银行系资管业务是怎么做的？——商业银行专题研究之二
总量研究中心-固收周岳/马航
基本结论
取其精华，见“贤”思齐。银行理财子公司的设立，有效推动了理财业务向资产管理业务的转型，使银行与现有资管业务实现分离，更好的防范和化解业务风险，真正实现“受人之托、代客理财”的业务本源。本文通过研究美国银行资管业务的发展情况，为我国银行资管业务的转型提供一定的借鉴。
美国银行系资产管理业务发展现状。美国拥有世界上最大的资管规模。截止2017年底美国资管总规模为30.73万亿美元，其中在SEC注册过的资管公司规模达到22.52万亿美元。美国资管行业中绝大部分是独立的资管公司，但银行系资管仍然是美国资管行业不可或缺的一部分。一方面，资管业务是依靠银行、保险等金融机构大力发展而兴起的。另一方面，很多独立的资管公司就是综合性银行设立的独立子公司，专门开展资管业务，比如摩根大通银行，花旗集团等。我们根据经营特点的不同对摩根大通、纽约梅陇银行、道富银行三家银行做了案例分析。
摩根大通——综合资管代表。摩根大通的资管产品种类齐全，以主动型为主，费率相对较高，其拥有丰富的资管产品，包括共同基金，对冲基金，指数投资等，能够为客户提供优质的服务。摩根大通成功原因有三点：金融集团发挥部门之间相互融通协调作用；高度重视金融风险；通过扩大规模、提高服务来提升品牌效应。
纽约梅隆银行——策略整合代表。纽约梅隆银行的收入主要依靠收取管理费和服务费，其产品线中主要以负债驱动投资、指数投资和现金资产为主，分别占比25.9%、20.4%和18.7%。纽约梅隆银行成功原因有两点：走精品化资管银行；以中间业务为主的盈利模式，降低经营风险。
道富银行——服务专家代表。道富银行的资管策略非常鲜明，专注于被动型权益投资，其权益投资占全部资管规模的50%以上。其次为固定收益投资，占30%左右。道富银行成功的原因有三点：走专业化道路，做服务专家；充分利用信息化技术，构建高科技平台；丰富差异化增值服务，提高核心竞争力。
美国银行系资产管理业务的发展特点。1）银行系资管的投资标的较多，各银行往往根据自身的定位和期望，对投资标的有所侧重，以求通过资产的合理配置实现既定的资产管理目标；2）基金规模与费率呈反向变动，基金规模的扩大推动各项业务的费用水平持续下降，逐渐趋向合理区间；3）投资者在不同的年龄阶段，会有不同的风险偏好，因此投资人年龄变动，往往预示着市场风险偏好的调整；4）长期战略性资产配置是包括美国商业银行在内的国际大型资产管理机构秉承的投资理念，大型资产管理机构往往具有较为稳健的投资偏好，通过使用多样化的投资工具构建长期资产组合，以实现稳定、持续的收益。
风险提示：1、在当前政策背景下，银行系资管去通道、打破刚兑，在此过程中可能存在转型失败的风险；2、对于国外先进理念的借鉴要结合实际情况。
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汽车市场当前经营情况探讨与未来展望
新能源与汽车研究中心-张帅/陈晓/徐立人
投资建议
预计2019年下半年乘用车行业将迎来积极变化，零部件行业分化整合，从而带动行业内企业盈利改善和估值的进一步修复。建议关注行业技术领先、产品丰富的龙头企业：长城汽车（A+H）、广汽集团（A+H）、上汽集团、华域汽车、星宇股份。
行业观点
2019年前4月，车市延续2018年下半年以来的低迷状态，其中乘用车同比降幅明显，商用车相对稳定，重卡高基数销量下承压。
乘用车累计销量683.8万辆，同比下滑14.7%，其中SUV结束了高增长时代(-15.8%)；日系品牌逆势增长4.5%，美系、自主品牌降幅分别为26.4%、22.3%，在车市下行背景下压力巨大；
客车累计销量13.3万辆(-3%)，其中新能源客车达3万辆(+11.4%)，一季度抢装带动大中客同比增长5.3%、6.3%，轻客同比下降5.9%；
货车累计销量为138.3万辆(+2%)，受基建及排放升级影响重卡在高基数下销量累计44.4万辆(-0.4%)，轻卡、微卡同比增长5.5%、3.4%。
一季报反映各板块营收、盈利能力，乘用车营收、盈利双降；商用车相对良好，盈利出现提升；零部件环节承压；汽车服务环比扭亏。
乘用车板块营收(-13%)归母净利润(-41%)双降，终端需求不足促使车企一方面调节产能，一方面加大终端优惠促销，盈利能力进一步下降；
商用车板块表现相对良好，客车营收与上年同期基本持平(-0.79%)，盈利能力回升(扣非归母净利润+9%)，估值明显提升；货车营收(+26%)、归母净利润大幅扭亏，PB提升至接近2017年以来高点。
零部件板块营收增速持续放缓(+7%)，盈利能力有所下降(-12%)，但环比有回升；汽车服务行业营收（-20%）、归母净利润(-39%)双降，板块盈利能力同比有所下降，但环比实现扭亏。
下半年乘用车市场有望回暖；客车市场压力较大；重卡市场终端需求面临压力；零部件行业面临分化和整合，汽车经销商库存压力依然较大。
乘用车市场将迎来多项政策利好：国家、地方以及车企关于稳定、鼓励汽车消费政策相继出台，深圳、广州宣布增加中小客车额度；前期购置税透支效应减弱；购置税法实施为部分消费者减轻税费；全国多地国六标准落地实施；个税红利逐步释放。
新能源客车一季度抢装为大中客销量增长带来动力，但可能透支部分后续需求；在补贴大幅退坡背景下，客车销量及盈利压力或将加大。
排放标准升级带动天然气重卡销量上升，但基建投资未达预期可能造成了重卡终端需求较大压力。
风险提示
宏观经济持续低迷，汽车消费需求下降，产销量低于预期；基建投资放缓；政策不确定性；新能源汽车产销量低于预期；补贴退坡、竞争加剧导致企业盈利能力下降超预期；零部件企业业绩不达预期。
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债底不高，但平价很高——中环转债申购价值分析
总量研究中心-固收周岳/马航
基本结论
事件：6月4日晚，安徽中环环保科技股份有限公司发布公告，将于2019年6月10日发行2.90亿元可转债，对此我们进行简要分析，结论如下：
债底为79.68元，YTM为2.17%。中环转债期限为5年，债项评级为AA-，票面面值为100元，票面利率第一年0.5%、第二年0.8%、第三年1.6%、第四年2.2%、第五年3.0%，到期赎回价格为票面面值的106%（含最后一期利息），按照中债5年期AA-企业债到期收益率（2019/6/4）7.01%作为贴现率估算，债底价值为79.68元，纯债对应的YTM为2.17%，债底保护性较弱。
平价为101.71元，下修条款较易触发。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为12.31元/股，中环环保（300692.SZ）6月4日的收盘价为12.52元，对应转债平价为101.71元。中环转债的下修条款为：15/30，90%，有条件赎回条款为：15/30，130%，有条件回售条款为：30，70%，下修条款较易触发。
预计中环转债上市首日价格在107~109元之间。按中环环保6月4日的收盘价测算，中环转债平价为101.71元。可参照的平价可比标的为长青转2，其平价为102.02元，当前转股溢价率为7.67%，可参照的规模可比标的是特一转债，当前转股溢价率为4.67%。考虑到中环转债债底保护性较弱，规模和评级的吸引力有限，预计上市首日的转股溢价率在5%~7%之间，对应的上市价格在107~109元区间。
预计配售比例在20%左右。张伯中先生直接持有公司21.56%的股份，并通过中辰投资间接控制公司17.81%的股份，合计持有公司39.37%的股份，系公司的控股股东和实际控制人。截至目前，暂无股东承诺参与优先配售，我们预计配售比例在20%左右，留给市场的申购规模为2.32亿元。
预计中签率在0.05%~0.08%。中环转债总申购金额为2.90亿元，若配售比例为20%，那么可供投资者申购的金额为2.32亿元，若网上申购户数为30~50万，单户申购金额按上限打新，预计中签率在0.05%~0.08%之间。
综合来看，中环转债债底保护性较弱，下修条款相对友好，平价水平高于面值，考虑到正股主业保持高速增长态势，政策利好未来发展前景，转债具有一定配置价值，建议投资者适当参与申购。
风险提示：股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
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新能源与汽车研究中心-电新姚遥
投资建议
龙头企业之间的战略合作双赢效果清晰；本周SNEC上海光伏展期间预计还将有大量合作协议/订单签订、新产品发布、上下游价格谈判等事件催化剂；国内政策落地后下半年行业景气回升确定性进一步提升，维持板块推荐，重点推荐：隆基股份、通威股份、信义光能、福莱特玻璃、大全新能源等。
事件
6月3日，隆基股份与通威股份共同公告，双方就高纯多晶硅及硅片合作事项达成合作意向，并签订了战略合作协议。
点评
互相参股分享优势产能盈利，同时互相承诺采购量以保障核心原材料供应和新建产能消化，双赢格局清晰。
根据协议，双方将就通威包头5万吨高纯多晶硅项目和隆基银川15GW单晶硅棒和切片项目互相参股30%，并承诺在2020-2022年期间，采购不少于参股项目公司权益产能2.5倍的对应产品。
早在2017年1月，通威下属永祥股份就曾以1.2亿元入股隆基丽江5GW单晶硅棒项目15%股份，同年3月隆基则以1.8亿元入股通威乐山5万吨多晶硅项目15%股份，随后的2018年5月，隆基与通威进一步签订了有效期截止到2020年底的5.5万吨多晶硅长期采购合同。
两家公司的战略合作可谓由来已久，本次签订的战略合作协议，无论是投资规模还是合作项目的参股比例都较前次进一步提高，可见双方过去两年的合作是愉快且达到预期效果的。
截止2019年底，隆基将具备36GW单晶硅片年产能（年需求多晶硅原料约12万吨），通威则将具备20GW电池片年产能（其中约17GW为单晶电池产能），根据协议规定的“不少于参股权益产能2.5倍”的承诺采购量，双方将在此协议下分别实现3.75万吨多晶硅和11.25GW单晶硅片的原材料供应保障，同时自身新建产能的大部分将确保得到消化，双赢局面清晰。
光伏制造产业链形态持续进化，最好的关系，是势均力敌和价值对等，行业进入合纵连横的龙头结盟时代。
光伏制造产业在过去十几年的发展历程中经历了以下几个不同阶段的上下游“分工”：1）各家企业只做单一环节（由于非充分竞争，各环节盈利都丰厚）；2）全垂直一体化（盈利快速压缩，产业模式低效）；3）纯专业化分工（便于发挥各家企业优势，但不利于全行业技术进步）；4）通过企业之前战略合作/互相参股实现“有侧重的错位一体化”。产业链在这一过程中不断向着更高效的形态进化。
由产业链各环节最具优势的企业形成战略合作，将有效避免不必要的竞争消耗和摩擦成本，互相参股的合作形式，也有利于这种合作关系因建立在利益共享的基础上而变得更为牢靠，而能够实现这种平衡且和谐的合作关系的前提，是合作双方的产业地位势均力敌与价值对等，且能够分享对方所在环节的绝对竞争优势。
因此我们认为这种战略合作形式将更多出现在各子行业龙头企业之间，而很难在全行业遍地开花。
风险提示
国内政策执行效果不及预期，海外市场需求增长不及预期，国际贸易环境恶化。
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