市场关注
策略专题--公募基金科创板打新
研究点评
三星转债申购价值分析
策略专题：公募参与打新底仓要求、打新收益率测算
总量研究中心-策略李立峰/魏雪/艾熊峰/丁潇/栾豫宁
基本结论
科创板网下配售法定市值门槛为不低于 1000 万元，实际发行中发行人和主承销商大多会提高市值门槛。A 股目前多采用 6000 万的底仓要求，预计科创板的 网下打新底仓 要求将延续该标准。根据《上海市场首次公开发行股票网下发行实施细则》规定，网下投资者的底仓市值最低要求为 1000 万元，且不低于发行人和主承销商事先确定并公告的市值要求。2018 年全年两市共上市发行的 105 只新股(沪市 57 只)中，有 79 只(沪市 36 只)在网下发行时要求的市值门槛为 6000 万元，有 8 只(沪市 3 只)要求的市值门槛为 5000 万元，预计科创板或将延续 6000 万市值门槛要求。
公募基金参与科创板打新的收益率取决于底仓标的二级市场表现、打新本身收益率、底仓标的对冲策略等三部分:第一、第三部分收益取决于 A 股市场波动 以及投资管理人选股能力，本报告主 要测算第二部分 ，即“打新本身收益率”的情况。公募基金(属于 A 类投资者)参与网下打新的绝对收益由网下发行规模、A 类投资者获配比例(网下中签率)以及新股收益率三大因素决定。( 网下打新绝对收 益=网下发行规模*网下中签率*新股收益率)
关于融资规模，截止目前，科创板受理企业的拟融资规模已超过 1000 亿，预计今年实现融资规模可达 900 亿;关于网下发行比例，根据科创板发行规则，预计平均网下发行比例在 65%-78%;关于网下中签率，2017、2018 年(除工业富联)，A 类投资者的平均网下中签率分别为 0.040%和 0.044%，预计科创板 A 类投资者的中签率也在万分之四左右;关于新股收益率，科创板上市前五日不设涨跌幅 限制，收益波动 或比较大。对标第 一批创业板企业首日上线平均涨幅达到 106.23%的表现，我们预计科创板新股上市前 5 日累计涨幅大概率可以达到该高度。
根据情景假设，在保守、中性和乐观预期下，若公募基金满程顶额参与科创板网下打新,可获得的绝对收益分别为 1620 万、2700 万和 3240 万元。假设今年科创板融资规模 900 亿、网下发行总比例达 75%、A 类投资者网下平均中签率为 0.040%，在保守、 中性和乐观 预期下的科 创板新股平 均收益率分别为 60%、100%和 120%。若公募基金满程顶额参与科创板网下打新，在保守、中性和乐观预期下，其可获得的绝对收益分别为 1620 万、2700 万和3240 万元。
基金规模为 3—6 亿的混合偏债或灵活配置型基金可以更好的锁定打新收益，打新收益率相对最高。 由于相同情景假设下，公募基金参与科创板打新的绝对收益相近，因而规 模越小，打新部 分的收益率越高。 然而，基金规模越小，底仓波动对组合收 益的影响越大， 又会减弱打新收益 的增强效应。因此，要更好的锁定打新收益，基金规模中的股票占比在 10%—20%区间内更佳。加上股票底仓 6000 万的门槛要求，我们认为基金规模为 3—6 亿的混合偏债或灵活配置基金可以更好的锁定打新收益，打新收益率相对最高。
根据对科创板网下打新收益和打新基金规模的分析，我们认为科创板纯打新基金的规模约在 3 至 6 亿元之间。在保守、中性和乐观预期下，预计今年可获得的打新收益分别为 1620 万、2700 万和 3240 万元，对应的收益率区间为 2.7%—5.4%、4.5%—9.0%和 5.4%—10.8%。
风险提示：科创板发行法规发生变化，科创板股票上市后股价波动较大。
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固收三星转债申购价值分析玻璃门体制造商，布局深加工领域
总量研究中心-固收周岳/马航
基本结论
事件:5 月 28 日晚，浙江三星新材股份有限公司发布公告，将于 2019 年 5月 31 日发行 1.92 亿元可转债，对此我们进行简要分析，结论如下:
1.债底为 84.97 元，YTM 为 2.43%。三星转债期限为 6 年，债项评级为 AA，票面面值为 100 元，票面利率第一年 0.4%、第二年 0.5%、第三年 1.0%、第四年 1.5%、第五年 1.8%、第六年 2.0%。到期赎回价格为票面面值的110%，按照中债 6 年期 AA 企业债到期收益率 5.30%作为贴现率估算，债底价值为 84.97 元，纯债对应的 YTM 为 2.43%，债底保护性一般。
2.平价为 98.89 元，重要条款均为主流设置。转股期为自发行结束之日起满 6个月后的第一个交易日至转债到期日，初始转股价为 19.75 元/股，三星新材5 月 28 日的收盘价为 19.53 元，对应转债平价为 98.89 元。三星转债的下修条款为:15/30，85%，有条件赎回条款为:15/30，130%，有条件回售条款为:30，70%，重要条款均为主流设置。
3.预计三星转债上市首日价格在 103~105 元之间。按三星新材 5 月 28 日的收盘价测算，三星转债平价为 98.89 元。可参照的平价可比标的为华源转债，其平价为 98.55 元，当前的转股溢价率水平为 6.14%，可参照的规模可比标的是万顺转债，当前转股溢价率为 3.54%。考虑到三星转债规模和评级的吸引力不强，正股资质一般，预计上市首日转股溢价率在 4%~6%之间，对应的上市价格在 103~105 元区间。
4.预计配售比例在 40%左右。截至 4 月 30 日，杨敏、杨阿永合计持有三星新材 0.56 亿股股份，占公司股本总额的比例为 62.65%，是公司控股股东和实际控制人。公司控股股东杨敏和杨阿永将参与此次发行的优先配售，承诺认购金额不低于 6,000 万元，占本次发行金额的 31.32%，在此基础上我们预计配售比例在 40%左右，则留给市场的申购规模为 1.15 亿元。
5.预计中签率在 0.03%~0.04%。三星转债总申购金额为 1.92 亿元，若配售比例为 40%，那么可供投资者申购的金额为 1.15 亿元，若网上申购户数为30~40 万，单户申购金额按上限打新，预计中签率在 0.03%~0.04%之间。
整体上看，三星转债条款较为常见，债底保护性一般，平价不低接近面值，考虑到 正股基本面看点有 限叠加近期权益市 场波动较大，建 议投资者谨慎参与。
风险提示:股市波动带来风险、正股业绩不及预期等。
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