深度专题
高景气下的水泥众生相
研究点评
燃料电池、农业周报
高景气下的水泥众生相——产业债信用研究大图谱之二
总量研究中心-固收周岳/裴涛
基本结论
目前水泥行业整体供给端增加有限，行业集中度仍在不断提升，在下游基建回暖的背景下，预计今年整体供应将偏紧，行业整体盈利或仍将上升，行业内企业内生现金流获取能力增强。
水泥产品由于附加值较低、易受潮，因此不耐久藏以及长途运输，具有一定的销售半径，外销占比较低，形成了区域性的产品价格差异。目前中南地区水泥整体供需比较平衡，华东地区水泥供给存在一定缺口，西南、华北及西北供给存在轻微的过剩，东北地区产能过剩相对比较严重。
水泥行业毛利率比较稳定，但净利率波动较大，这个主要与水泥行业销售及管理费用较刚性有关，在2015年行业景气度最低点，行业净利润率仍保持为正，经营净现金流也为正，行业整体的抗风险能力相对较强。近几年，水泥行业整体负债率不断下降，但长期偿债能力受行业景气度波动影响较大，部分企业仍存在一定长期偿债压力。从货币资金留存来看，短期偿债能力波动不大，水泥行业日常运营资本控制能力较强，且随行业景气度提升，短期偿债能力有所提升。
截至2019年4月末，债券市场共有水泥行业发行人18家，共计债券存量余额1,367.50亿元（不包括山水水泥存续余额）。其中，中央国有企业债券余额为1,072.92亿元，占存量债比例达到77.89%，地方国有企业发行额为156.38亿元，占比11.35%，民营企业（包括外资企业）占10.75%。
我们从经营优势、财务稳健性、股权稳定性及间接融资能力四方面对水泥发债存续主体做梳理，海螺水泥各项指标均极好，整体抗风险能力极强，发生信用风险的概率极低。中国建材及其下属南方水泥和西南水泥，经营优势明显，股权稳定性好、间接融资能力强，财务稳健性稍差，整体抗风险能力极强。
对于区域布局较差，单条产线产能较低，短期债务占比较高，间接融资空间较窄的企业，仍需防范流动性风险。对于持股比例较分散的企业，或存在一定的企业控制权风险。
风险提示：1.房地产、基建投资不及预期，水泥需求大幅缩减；2.行业错峰、环保力度不及预期，水泥供给大幅增加；3.信用融资环境恶化。
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燃料电池周报：产业持续升温，重视燃料电池投资主线
新兴产业中心-燃料电池张帅/彭聪
投资建议
燃料电池产业还处于导入期，距离产业走向成熟期是一个漫长的阶段，目前越来越多的上市公司加入燃料电池行业。站在当前阶段，建议关注：美锦能源（参股膜电极明星公司广州鸿基、拟投资电堆龙头国鸿氢能、控股燃料电池车制造企业佛山飞驰、副产氢和加氢站建设运营）、嘉化能源（副产氢、加氢站、国投聚力合作）、雪人股份（空压机主要供应商、参股HYGS）、大洋电机（布局燃料电池系统、运营，参股BLDP）和雄韬股份（布局膜电极、电堆、系统企业）。
本周评论
本周燃料电池指数下跌4.9%，板块涨幅前三分别为德威新材（10.2%）、京城股份（6%）和美锦能源（2.1%）。多地地方政府持续加码燃料电池，高功率密度和大功率燃料电池进入研发推广阶段，燃料电池补贴正式期政策有望6月颁布，继续维持板块推荐。
氢能行业写入政府工作报告以后，地方政府频频加码投资和运营。荆州高新区管委会与武汉格罗夫氢能汽车有限公司签约，将在高新区建设格罗夫氢能汽车产业基地；山东聊城首批30辆氢燃料新能源公交车已投放至K11路和K351路两条线路，开始上线试运营；福建省支持福州等设区市培育氢燃料电池汽车全产业链，力争十年内氢燃料物流车占比位列全国前五；德州市30辆氢能物流车投放示范运营。
企业加速发展高功率密度和大功率电堆/模块，技术水平稳步提升。东风汽车集团委托武汉理工开发50kW燃料电池电堆模块; 德威新材推出80千瓦大功率燃料电池发动机；新研氢能使用超薄金属双极板研制出了40kW级水冷燃料电池堆；新源动力共推出了6款燃料电池新产品，最高功率达70kW；氢璞创能正在完成4kW/L功率密度超过100kW的金属板电堆。
风/光+燃料电池构建氢能社会缩影。国家能源集团牵头承担的国家重点研发计划“大规模风/光互补制氢关键技术研究及示范”项目进入启动阶段，项目打造具大规模风光耦合制-储-输-用氢系统综合示范工程。光伏/风电逐渐平价上网，结合氢储能，未来可构建无污染能源社会。
风险提示：行业发展不及预期，加氢站建设不达预期，成本下降不达预期。
行业信息
政策动态： 5月5日，四川发布《打好柴油货车污染治理攻坚战实施方案》，鼓励发展燃料电池汽车；5月9日，上海科委发布“科技创新行动计划”申报指南，氢能、燃料电池在列；福建省政府表示将推动燃料电池技术消化吸收。
企业动态： 5月6日，全国人大常委视察新源动力；工信部领导赴雪人股份参观调研；德威新材发布80kW燃料电池发动机；；PowerCell在华开设销售办事处；8日新研氢能燃料电池生产线开工；Nel推出大型集装箱电解槽；5月9日，江苏氢枫能源装备有限公司正式开工。
地区动作：中国国际氢能与燃料电池技术应用展览暨产业发展大会在京举办；7日，燃料电池发动机及商用车产业化技术与应用（国家重点研发计划）推进会在潍坊召开。
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农业周报：“人造肉”Beyond Meat是一家怎样的公司？
医药健康研究中心-袁维
投资建议
生猪价格上涨成必然，只需等待，上市公司产能进一步释放叠加三季度消费旺季，我们继续关注生猪企业：温氏股份、天邦股份、唐人神；关注动保企业：生物股份、瑞普生物。
行业观点
“人造肉”是否影响畜牧养殖业？Beyond Meat是一家怎样的公司？
从消费者接受程度、成本、技术、道德法律、食品安全等角度出发，人造肉离规模量产还有较大的路程，对畜牧养殖业影响微乎其微。
Beyond Meat是一家营销“革命性”素食肉产品的高成长性食品公司，2018年营业收入同比增长170%，源于其大单品Beyond Burger的全国推出，但由于公司创新、营销投入较大，净利润亏损。
公司主要基于牛肉、猪肉和家禽三个核心工厂销售一系列素食肉产品，公司产品以“新鲜产品”和“冷冻即食产品”形式销售，并通过“零售”和“餐厅及食品服务商”渠道销售；公司注重渠道铺设，2018年餐厅及服务商渠道大幅增长344%，随之新鲜产品销售增长356%。
公司是如何快速打开市场？从行业看：市场空间增长快速，肉类替代市场规模达60亿美元；肉类替代品是新的增长领域，人们健康意识高度提升，传统商超和食品服务商也越来越多地扩大此类产品供应。目前Beyond Meat在美国肉类替代市场的市占率为6.8%，还有较大增长空间。
从公司看，以“人造肉”营销打造品牌：1）公司转变范式定位消费群体以获取更多的客户；公司定位主流消费者利用其好奇进行销售，而不只定位到素食主义者（占美国人口不到5％）；2）公司注重研发创新：研发优质食品：公司目前创新团队由44名科学家、工程师、研究人员和厨师组成；快速从台式转变为规模化生产：公司在加利福尼亚州开设了曼哈顿海滩项目创新中心，拥有强大的产品线；3）推出大单品，绑定大客户，打造品牌：公司推出大单品Beyond Burger打响后，深度绑定零售和餐厅大客户营销，如美国第二大汉堡连锁店A＆W Canada以及TGI Fridays快速为其做新产品发布，实现共赢；并且公推出蛋白质营销活动等，保持社交网络热度，提升品牌影响力。
非洲猪瘟疫情更新：本周共通报1起疫情，香港屠宰场出现疫情情况。
生猪产业链数据更新：本周生猪价格小幅上涨；本周全国生猪价格窄幅上涨，周均价15.01元/kg，环比上涨0.15%，同比上涨49.18%，我们认为主要受屠宰端冻品抛售出清影响。
主要原料药价格跟踪：本周维生素品种价格整体平稳，品种中维生素E、D3环比略上涨，同比来看泛酸钙价格同比大幅增长，维生素K3、D3同比小幅增长，其余品种同比均下降。
风险提示非洲猪瘟疫病控制风险、原材料价格波动风险、猪价上涨不达预期、食品安全风险、其他疫病风险、环保风险。
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