不久前写过一篇《见微知著-从华致酒行23年年报看白酒行业冷暖》,结论是:近两年白酒行业的中游经销商们(以华致酒行为代表)日子都不太好过,从而推导出下游终端零售的需求也是在趋弱的;
这股中下游的寒意是否已经充分传导到上游酒企了呢?
截至4月底,所有上市酒企的23年年报及24年一季报已全部披露完成。
五一假期也统计了按照市值排列的TOP10酒企的业绩(TOP10占全部上市酒企业绩比重超过了90%,应该基本可以反映整个白酒行业的趋势),结论是:
1)按照营收、净利来看,寒意并未(或是尚未)传导到上游酒企,虽稍有下滑,但仍保持着相当可观,甚至是惊人的正向增速;
2)按照合同负债(+预收账款)来看,近两年增速已经转正为负,开始出现持续下滑,蓄水水位有所降低。反映了酒企为了维持业绩所承担的压力趋涨。
一、业绩
按照23年末时的市值排名:$贵州茅台(SH600519)$、五粮液、$山西汾酒(SH600809)$、泸州老窖、古井贡酒、$洋河股份(SZ002304)$、今世缘、迎驾贡酒、口子窖、舍得酒业这TOP10上市酒企的营收、净利、合同负债数据图表如下:
1.营业收入
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2.归母净利润
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3.合同负债(+预收账款)
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由于TOP10酒企的规模各不相同,按照各自的业绩绝对值比较的话不够直观。
所以将其2014年末时的业绩定义为“1”,之后其他年的业绩转化为相对于2014年末时的相对值,来看其成长变化趋势。
1)合并来看
从2014年末到2023年末期间:
a)TOP10酒企的总营收从期初的1增长到了4.17,期间复合年化增速为17.20%;而22年和23年的增速分别为17.68%和17.32%,高于复合年化增速,并未明显减速;24年Q1增速为16.01%,稍有下滑,但仍算得上在高位。
b)TOP10酒企的总归母净利润从期初的1增长到了5.23,期间复合年化增速为20.18%,增速稍高于营收;而22年和23年的增速分别为21.40%和19.02%,基本持平复合年化增速,同样并未明显减速;24年Q1增速为16.05%,稍有下滑,也仍算得上在高位。
c)TOP10酒企的总合同负债(+预收账款)从期初的1增长到了6.39,期间复合年化增速为22.88%,增速明显高于营收及净利增速:期间酒企业绩的高速增长,曾进一步加强了酒企的话语权,同时也让供应商有信心去拿更多的货,当然这一情况近两年已发生了明显变化。22年和23年的合同负债增速已转正为负,分别为-4.86%和-15.23%,蓄水水位开始下降;24年Q1增速为2.49%,暂时停止了下滑。
2)分企业来看
从2014年末到2023年末期间:
a)营收增速冠军是山西汾酒,从期初的1涨到了8.15,复合年化增速为26.26%;
贵州茅台的复合年化增速为18.70%;
增速垫底的是洋河股份,但复合年化增速也有9.47%,在A股企业中来看,绝对也算得上是佼佼者了。
b)归母净利润增速冠军是舍得酒业,从期初的1涨到了132.29,复合年化增速为72.08%;超高速增长的一个重要原因是期初的基数太低了,14年末时利润只有0.13亿,期间算是经历了“大起大落”,近两年增速已经明显回落。
其次还是山西汾酒,复合年化增速为45.56%,且增长算是稳健;
贵州茅台的复合年化增速为19.23%;
增速垫底的仍然是洋河股份,复合年化增速为9.28%,虽说相比其他A股企业不错,但在TOP10酒企中是明显大幅落后的。
c)合同负债(+预收账款)增速冠军是山西汾酒,从期初的1涨到了18.08,复合年化增速为37.94%;
贵州茅台的复合年化增速为28.52%;
增速垫底的是泸州老窖,复合年化增速仅仅只有1.63%,从期初的1仅仅增长到了1.16;对于泸州老窖研究得不多,单单看这个数字是有点意外的,老窖期间营收净利稳定高速增长,但合同负债几乎纹丝不动?如果哪位对此有研究的欢迎留言告知原因。
二、估值
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和业绩“出人意料”的坚韧相比,近几年白酒的估值则似乎“提前”反映了投资者对白酒周期下行的担忧:
估值基本是在20年末时达到最高位置,之后三年开始连续下降,到23年末时,绝大多数酒企的估值相比高点都已腰斩还多。
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根据理杏仁的数据,申万白酒行业的当前PE-TTM为23.84,当前分位点仅1.50%,处于历史极低分位上。
三、白酒的当前周期位置?
白酒行业当前运行到了周期的哪个位置?印象中近年来关于此的争论几乎没有停过。
上面所列举的客观数据可以帮助我们看清白酒行业的过去及当下;但再往后,似乎还是隔着一层迷雾,看不清楚:
乐观者会认为:
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而悲观者会认为:
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谁对谁错,这是个见仁见智的问题,还需要一些时间验证。
四、迷雾之后?
迷雾之后到底会是什么?只能通过透过迷雾的一些光亮来寻求一些线索,作一些不负责任的推测。
1)截至当前,白酒业绩仍保持了足够高的增速;
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从以上几家(伊利股份、涪陵榨菜、双汇发展、海天味业、桃李面包、金龙鱼)食品消费行业非白酒龙头企业业绩来看,近两三年的业绩应该是受到整体经济形势影响而下降,或是明显减速的。
说明食品消费行业需求应该是受到宏观经济影响的,但白酒业绩却表现出了不一样的走势,体现了极强的韧性:
这一是归功于白酒在行业中的上游强势地位,可以通过合同负债这个蓄水池来向经销商压货,以及采用了逆周期提价的方式。
带来的结果是近两年中游经销商们的日子变得很不好过,以华致酒行为代表,23年末时,其白酒销售产品毛利率已经下降到9%+,净利率2%+,几乎已刚刚处在了盈亏平衡线之上。
同时也反映出下游的需求情况也不太理想,华致酒行的应收账款及预收账款等下游指标都开始出现下滑;且去年末时开始的茅台、五粮液等酒企纷纷开始提升出厂价,也暂并未能将涨价趋势传导到终端零售价,反而是零售价出现了下降及波动。
二是归功于白酒龙头企业的占比持续提升;
TOP10营收占比
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TOP10净利占比
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从2016年末至2023年末:
TOP10酒企占整个白酒行业的营收比重从17.83%大幅提升至49.76%;
占整个白酒行业的利润比重也从43.90%提升至65.36%;
而在当下,营收及净利占比均已接近或者超过50%的情况下,后面是否还能再迅速提升?
白酒行业营收的复合年化增速是3.06%,对应TOP10酒企的复合年化增速17.20%,如果各自继续维持当前的增速,相信不久之后白酒行业就只有头部酒企了。
否则的话,白酒龙头酒企的占比提升速度会逐渐趋缓。
2)展望未来,白酒业绩增速将趋缓;
24年Q1时,酒企业绩增速开始稍有下降,这本身其实是正常的;
毕竟下降后增速还在15%+以上,业绩还是持续增长的。
从2014年末到2023年末,TOP10的营收复合年化增速达到了17.20%;
记得在再往前数的十年左右,期间复合年化增速是更高的;
可以说白酒已经经历了至少二十年左右的高速发展阶段,中间虽有周期波动但一直未改整体向上的趋势;
再往后看十年会怎样,假设继续保持17.20%这样的增速,那在当前的规模基础上,业绩将再增加4~5倍;在目前的经济大环境下,可能性会有多大?
所以从未来的稍长期来看,白酒行业增速趋缓其实是一个大概率事件;需要重点关注的是会以什么方式,以及最终趋缓到什么位置上:
一种可能是经济大环境趋缓,终端需求开始恢复或至少维持,那么白酒行业基于其足够厚的安全垫平稳度过,之后增速缓慢调整到如10%~15%的区间;基于之前白酒行业的估值已经被调整到腰斩有余的位置,是具有较强的安全性的。
另一种可能则是下游终端需求继续下行,导致酒企量价提升均承压;同时中游经销商因自身困境无法再承接更多的“压货”,那么这些压力最终也终将传导到上游酒企。
且当传导到时,由于之前的弹簧已经被压缩得足够紧,酒企业绩的下滑可能是非线性的。
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精彩讨论
汤诗语05-06 22:53从产量上讲,逻辑确实是对的、而且结果也应验了,白酒产量已经连续下降七年了(你说的上述三个因素都是负面影响量的,但价是另外一套逻辑)。而且看统计局公布的同比降幅数字是远低于根据产量计算的同比降幅的,这说明很多企业已经不再是“规模以上”,因此不再纳入统计了。在一个量明显萎缩的市场,企业只能往高端挤,挤不进去的就完了,这几年完了的企业也不少了,包括好些网红品牌。高端白酒啥时候出问题确实没法预测,但是呆在一个量持续萎缩的行业也没有什么意思。参见:最新|2023年白、啤产量正式出炉:白酒第七年下跌,啤酒微增0.3% 网页链接
张玄机05-06 22:13持有一定仓位白酒。白酒这半年说逻辑说数据的好文很多。
逻辑上:地产下行连带影响+年轻人不喝白酒+出生人口下滑,看起来有道理,但只闻其声未见其人;
数据上:一线白酒轰轰烈烈,二线白酒马马虎虎,整体行业仍然是A股表现最优秀的行业没有之一。
很好奇很期待谁猜的准一些。
数据价投05-06 23:04看图的话,日本的特定名酒的量也是处于无增长甚至是缓慢下滑的阶段了,只是下滑速度比一般酒类慢一些
国内的top10酒企还有15%-20%的高增速,还不在同一个阶段
数据价投05-06 23:09逻辑是合理的,数据也是客观的
要不就是数据会延迟反映;要不就是还有没提到的逻辑在持续支撑白酒业绩
感觉近一两年应该也会见个分晓了
Takun05-07 09:58对的,特定名称酒对应的是清酒中的八大类型,占日本酒的1/3,基本上国内能买到的都是这类特定名称酒。不知道这么高的增速是不是因为出口导致。
日本的清酒是出圈可以在其他文明圈的餐饮世界观中去做融合的(比如白酒很难配西餐),但是清酒可以在法国顶级的几个餐厅里面配法餐。
对于白酒,还是需要学习创造故事的能力,獭祭就是一个纯粹的工业化的品种(当然也有清酒的工业化创新,比如把杜氏给干掉了,所有的要素全部都数字化),叠加山口县出身的政治家安倍和财经漫画家弘兼宪史出圈的。
全部讨论
持有一定仓位白酒。白酒这半年说逻辑说数据的好文很多。
逻辑上:地产下行连带影响+年轻人不喝白酒+出生人口下滑,看起来有道理,但只闻其声未见其人;
数据上:一线白酒轰轰烈烈,二线白酒马马虎虎,整体行业仍然是A股表现最优秀的行业没有之一。
很好奇很期待谁猜的准一些。
往后看十年会怎样,假设继续保持17.20%这样的增速,那在当前的规模基础上,业绩将再增加4~5倍;在目前的经济大环境下,可能性会有多大?
经济增速下滑,白酒行业会不会也逐步像其他行业靠拢?
所以从未来的稍长期来看,白酒行业增速趋缓其实是一个大概率事件;需要重点关注的是会以什么方式,以及最终趋缓到什么位置上:
一种可能是经济大环境趋缓,终端需求开始恢复或至少维持,那么白酒行业基于其足够厚的安全垫平稳度过,之后增速缓慢调整到如10%~15%的区间;基于之前白酒行业的估值已经被调整到腰斩有余的位置,是具有较强的安全性的。
增速趋缓,或许对于茅台、五粮液等龙头老大老二影响不大,降速但营收利润增长仍可以维持一定幅度,有时候一位数,有时候两位数!终端零售价和出厂价越来越接近,慢慢的强周期可能性在弱势白酒甚至行业五名以外的都有较大影响!
另一种可能则是下游终端需求继续下行,导致酒企量价提升均承压;同时中游经销商因自身困境无法再承接更多的“压货”,那么这些压力最终也终将传导到上游酒企。
且当传导到时,由于之前的弹簧已经被压缩得足够紧,酒企业绩的下滑可能是非线性的。
或许未来不仅仅是白酒行业前十名以外的业绩非线性下滑,6-10名酒企,营销和白酒品牌宣传不到位,白酒口味增产下不如意,或许真正的业绩爆雷乃至年度亏损,在一些知名白酒企业中会出现!
毕竟,白酒企业前十名营收利润每年都增长的情况,在消费降低初期不影响,后期大概率会有一次延迟满足!而且连地产、银行、保险等企业都头部效应下,中小规模的事实上已经开始资不抵债,只是账面利润不错罢了!这种情况下,白酒还能一直风景独好,尤其是年轻人躺平和消费多元化情境下!
白酒的业绩韧性超过我的认知了,继续维持低仓位边走边看
理杏仁数据,申万白酒行业当前PE-TTM 23.84,历史分位点1.50%,处于极低分位。#希音消费#
过去二十年其实就是市场集中度提升,叠加涨价的双击。早期的秦池孔府啥的,都没了。未来白酒的增长应该也是这样,剩者还能不能继续集中,我觉得前几名还会增长的,白酒企业还是太多了。看看手机汽车牛奶饮料啤酒调味品等等,个位数到几十家企业足够了,白酒有个十家完全可以。股票角度,增速没以前那么高就是了,不过冲着白酒利润现金含量很高这点,15-20pe买的不贵就可以,市场看衰,预期增速下滑,把pe打到个位数也不是不行。反正我等了三年茅台五粮液跌估值,今年140以下买了好多五粮液,美滋滋
业绩好数据是事实
批零倒挂和茅台零售价下降也是事实
所以现在各种数据是打架的,不知道哪个含金量更高,个人当前倾向于认为业绩有一定调节
白酒还会增长,两个原因,一:份额在向头部酒企集中,二:货币贬值,带动收入增长,白酒价格会随着经济水平上涨。增速:会降低,但整体还会保持向上增长。
我的疑问,如果未来货币超发,资金会不会来屯酒,毕竟白酒坏不了,反而时间做长越贵;至少从目前来看,商品都在涨价,钱太多(天量的m2),资金总要有个去处(商品,房子,白酒)!