最近关于“卷”的讨论很多，给我留下深刻印象的是某官腔官调的厅级干部，声称“卷”不是办法，要坚持“长期主义”，他还要提议“油电同权”，令人搞不清他究竟代表谁的利益。
中国企业卷不卷？很卷。今天要介绍的这家公司，在我眼里简直卷到了极致。它旗下最有吸引力的一块业务是空气悬架系统，这是个新玩意，原来只用在豪车上，2023年渗透率不过是2.4%。按理说，应该很挣钱吧？错了，毛利率仅仅24%，不能说很低，但跟“很挣钱”三个字不沾边。
不止于此，这个业务耗费了公司大量的研发费用，2022年公司在空气悬架方面的营收是1.9亿元，但研发费用就花了3.3亿，我们无法细分出其中有多少是用于空气悬架的，考虑到空气悬架的业务的毛利率，可以推测这个单项业务是赔本的。
主要竞争对手是外资和为数不多的内资，包括孔辉科技、拓普集团、中鼎股份，应该说格局不算差。但这个业务偏偏是赔本的，直到2023年做大规模后才开始盈利。
教科书上说，朝阳产业毛利率高。到保隆科技这里，成了朝阳产业毛利率不高了。不仅仅是空气悬架业务，这两年汽车行业的竞争重点转向智能化，代表智能化的几个关键业务毛利率都如此：智能座舱，智能底盘以及各种域控制器，可谓“集体内卷”。
这种卷，一方面是因为主机厂的要求。以空气悬架为例，真正愿意大规模引入国产供应商的是自主品牌，尤其是造车新势力。他们的动机，是想越级引入最新的技术来优化产品体验，同时尽最大努力节约成本。
外资配件商无法配合大幅度降价，不愿意软硬件解耦，但有人愿意，而且在这些行业多多少少有些积累，于是就得到了这个机会。保隆科技之前的主打产品是气门嘴，它对橡胶密封的理解正好可以移植到空簧上，无独有偶，中鼎股份也是做橡胶密封起家的。
这注定是条艰难的路。
另一方面的原因，是因为主机厂对这项业务的了解。软硬件解耦之后，主机厂负责最上层的产品定义和调试，必然对细节了解十分深入，至少也要成为半个专家，部分主机厂甚至有多个技术路线选择，对单一供应商的依赖性有降低的趋势。这种情形下，供应商想卖出高价，就十分艰难了。
听起来对供应商十分不利。毛利率低，得大量投研发费用，得准备多个技术路线，得投产能，投完产能又担心主机厂卖不了那么多导致产能过剩，即使如此，还得担心未必永远是主机厂的第一选择。在我看来，这即使不是最差的生意，肯定谈不上有多好。
愿意做这些生意的，都是“卷王”。当然，有个好处，一旦挺过了这个阶段，企业将在这个领域建立无可比拟的竞争力。一个例子是德赛西威，如果现在有人想在智能座舱方面挑战他的地位，那绝不是个好主意。
为了极致的成本，保隆也在供应链方面下功夫，很多地方选用了新的供应商特别是国产供应商，比如兆易创新曾披露自己的MCU进入了保隆的平台。对于芯片来说，最大的问题不在于技术可及性，而在于成熟度，就是指出了问题如何溯源，毕竟新的供应商经验不足，出现人为的失误的概率更大，得由下游来兜底。保隆为了做到极致的成本控制，选择了这条更艰辛的路。
保隆仍在不停拓展自己的边界。空气悬架的组成中，它自己能覆盖的部分已经占到50%左右，CDC减震器和空气供给单元也在研发中，不仅如此，双目方案的主动悬架路面预瞄系统也已获得定点，那需要使用的知识是摄像头、传感器、算法，和最初的橡胶密封已经相差万里。
不难理解为什么它会是理想的战略合作伙伴，那是只有10%的供应商可以获得的地位。
保隆科技还有个额外的优势。他传统的气门嘴、TPMS业务仍在增长，不仅中国范围内如此，世界范围内尤其如此，而且毛利率并不低，其中气门嘴业务毛利率甚至达到了43%。这些业务的行业格局已经定了，可以为新的业务提供源源不断的现金流支持。
对待财务支出，保隆显得很谨慎，它能凭着这些毛利率不算特别高的业务，应付高达8%的研发支出，还能将稳稳地净利润率维持在5%以上，靠的就是对其它费用的严格把控。2024年Q1它迎来了罕见的营收增长但净利润减少的局面，仔细一看，管理费用中用于员工激励花了4000万，另外研发费用增加了4000万，两项加回去的话，净利润同比将增长30%以上，只加一项的话，净利润也将增长20%以上。这一点我相信会长期保持下去，一方面是因为老板朴实的性格，另一方面是因为估计还要搞增发或再融资，公司很有意愿维护股价。
大家最关心的是空气悬架能增长多少，2023年总营收57.8亿，其中空气悬架7亿，另一项增长极快的业务是传感器，营收5.3亿。2024年以来，各种不利于空气悬架的说法甚嚣尘上：新的技术路线，厂家的降价要求，以及怀疑空气悬架效果的小作文。2024年Q1，空气悬架渗透率3%，比2.4%提升了一些，但速度似乎仍不够快。
保隆的股价一路跌。以研报预测2024年的5亿净利润计算（我觉得很有可能高于这个数），目前动态估值仅为15倍。汽车智能化赛道上的明星企业，哪个不是30倍估值以上；甚至有些烂的出奇的公司，按明年的预估利润算都达到了50倍估值。当然，保隆有大量成熟业务拉了后腿，而空气悬架和传感器业务占比还不高。我要提醒的是，空气悬架的渗透率，未必是按2.4%、3.0%这样的节奏提升的，最近的投资者调研披露，目前空悬业务在手订单230亿，那当然是全生命周期内的，而且未必都能兑现。今年情况如何，我在这里就不做预测了。$保隆科技(SH603197)$
$玲珑轮胎(SH601966)$ 继续持有中，坚定看好。