3月21日晚，中国平安发布2023年年报。在展开之前，我们先列举集团整体经营数据：2023年集团实现归母营运利润1179.89亿，同比-20.5%。实现归母净利润856.7亿，同比-22.8%。两者差距主要来自于短期投资波动即通用模型下的传统险实际投资回报与内涵价值长期投资回报假设的差异。派发末期股息每股红利1.5元，全年合计2.43元。注意，今年财报和以往产生较大变化：基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司于2023年审慎下调寿险及健康险内涵价值长期投资回报假设，由原来的5%降至4.5%，风险贴现率假设由原来的11%降至9.5%。造成期末集团ev 1.39万亿，同比-2.37%。截止12月末，集团在偿二代规则下的核心偿付能力充足率/综合偿付能力充足率分别为160.3%/208%，显著高于监管50%/100%的要求。
1、保费规模创新高，首次突破8000亿。2023年平安原保险保费收入合计8006.95亿，同比+ 4.1%。其中寿险及健康险原保险保费收入4985.34亿，同比+ 5.82%，对比上半年以及前三季度的+ 8.31%/+ 7.2%增速持续下滑。一方面，由于上半年3.5%停售透支部分短期需求，另一方面，监管实施报行合一加强费用管控，短期削弱了银保渠道的保单销售热情。但长远来看，在银行理财净值化打破刚兑，部分非标信托出现违约以及持续降息的背景下，保险作为少数具有刚对属性以及超长期锁定利率功能的金融产品，对于低风险偏好的储户仍具备较强竞争力。报行合一技能避免行业恶性价格战，降低费差损风险，长期看也有利于优秀险企利用自身竞争优势获取更大市场份额。产险原保险保费收入3021.6亿，同比+ 1.38%，其中车险/非车险分别同比+ 6.24%/-11.17%。对比上半年以及前三季度的+ 5%/+ 1.8%同样持续下滑，最终全年几乎0增长。但细分来看，产险主要受非车险负增长11.17%拖累，2022年受信保业务承保亏损影响，产险综合成本率抬头，23年面对复杂多变的宏观环境公司主动收缩信保业务规模。反观车险，平安在老三家中增速最快（人保/太保增速分别为+ 5.6%/+ 5.3%）。
2、NBV 先升后降，价值率企稳回升。在内涵价值体系下险企的关键经营指标新业务价值（进水口），平安全年实现NBV 310.8亿，若按2022年模型和假设计算可比口径下同比+36.2%，虽不及上半年/前三季同比+ 43%/+ 40.9%的亮眼成绩（原因上文已有阐述，3.5%预定利率的产品下架透支部分短期需求），但经历了三年NBV 大幅下滑之后首次迎来反转实现双位数增长已实属不易。作为衡量新担保费质量的核心指标新业务价值率18.7% ，按2022年模型和假设计算可比口径下为23.7%，同比-0.4个百分点，仍有所下滑且对比高峰期几乎腰斩。但从年内角度看，对比第一季/上半年/前三季的20.9%/22.8%/23.2%已有明显的触底回升迹象。观测平安渠道改革最直观的指标，期末代理人人数已降至34.7万，对比Q1/Q2/Q3时的40.4万/37.4万/36万下降趋势边际有所改善但还未见底，个人预测今年能见到人力拐点，一旦拐点出现，改革也将最终画上句号。且走且看。NBV双位数增长人均保代下滑造成人均产能大幅提升，2023年平安人均NBV9.03万元 ，同比+89.5%。人均月收入9813元，同比+39.2%。13/25个月保单继续率92.8%/85.8%，同比+2.5/+6.8个百分点，表现优秀。总体来看，整个2023年负债端表现可圈可点，亮点颇多，算是2018年马董提出改革以来经历了多年低迷期之后迎来反转首次反映在基本面指标上，虽然中短期持续性有待观察，但保险的长期逻辑不变，而平安在行业内无论是改革创新还是执行力都是佼佼者。
3、看完了负债端，接着看看投资端，截止2023年12月末公司保险资金投资组合规模超4.72万亿，比年初+9%。全年实现净投资收益/总投资收益/综合投资收益分别为4.2%/3.0%/3.6%，同比-0.5/+0.6/+0.9个百分点。由于近年市场低迷，险企投资端收益率不断走低，许多投资者担心险企达不到预期投资回报假设，因而产生利差损风险，首先我们要明白产生利差损的原因是实际投资收益率低于保单定价利率，与预期投资收益假设无关，其次，在IFRS17和IFRS9下除了通用模型下的传统险之外，以浮动收费法模型计量的分红险、万能险负债进项与资产同步波动并被csm 吸收后期逐步摊销，对当期损益表影响较小。虽说如此，但在利率不断走低的背景下，对于负债久期远大于资产久期的寿险公司来说的确带来挑战，通过观察日本寿险公司的发展史我们或许能够得到些许启示，以下摘自华泰证券最新一期保险行业研报《日本何以走出利差损》：
日本寿险业以利差损闻名于世，但较少人注意到的是，日本寿险业在十年前己经开始逐步摆脱利差损风险。虽然日本的利率水平仍然偏低，但经过努力，日本寿险公司已经能在偏低的投资收益下获得利差益，这一点或许值得中国保险业借鉴，过去10年行业平均利润甚至超越了危机前八十年代的繁荣期，保险行业的估值水平也在过去两年有明显上升。在危机爆发的九十年代，日本寿险业投资收益从7%～8%下滑至2%～3%并在随后的二十年基本维持这一水平，所以走出利差损靠的并不是投资收益。走出利差损最重要的原因是降低负债成本。日本寿险业从危机爆发之时，即开始持续降低负债成本，引导保单预定利率的监管标准评估利率从最高点5.5%-6.25%持续下调至2017年以来的0.25%。此外，寿险公司提升保障型产品占比，维持死/病差益以对冲利差损。1989年健康类保险占比只有15%，到2006年迅速提升到了43%，之后维持在35%~40%的相对高位。个人认为从长周期视角来看，降低寿险公司利差损风险的关键还是在于负债端，一方面需要险企尽可能找到与负债匹配的长久期资产，缩短久期缺口，这样即使利率持续下行，资产与负债能够匹配也相对安全，另一方面，监管应该持续引导产品定价假设与市场利率相匹配，避免恶性价格战，例如去年3.5%的产品下架。除此之外，险企也应该调整自身产品结构，加大对保障性产品和浮动收费法模型计量的分红险万能险的销售，从而扩大死叉/费差在险企利源结构中的占比。
4、分业务板块来看：
（1）寿险及健康险实现营运利润1050.7亿，同比-3.4%，截止12月31日，内涵价值EV8309.74亿 ，可比口径下同比+6.3%。作为利润蓄水池的期末合同服务边际CSM余额7684.4亿，同比-6.14%。全年CSM摊销释放747.87亿，而新业务CSM贡献389.51亿，由于营运利润中息差收入，净资产投资收益，营运经验偏差占比较小，而若想让占大头的CSM摊销带动营运利润正增长，按照前两年的经验从NBV下滑传导到营运利润负增长用时两年，线性外推或许也需耗时两年以上。当然纯属个人猜想，因为不同种类的保单生命周期CSM释放节奏不同，但无论怎么样NBV 只要能保持增长利润就是水到渠成的事，只是时间问题。另外需强调在新金融工具准则下险企的大多股权投资被归类于以公允价值计量且其变动记入当期损益的金融资产会造成净利润大幅波动，相比之下营运利润更能反映公司真实经营成果。截止12月末核心偿付能力充足率105%，综合偿付能力充足率194.7%。显著高于监管50%/100%的要求。
（2）产险实现营运利润89.18亿，同比-11.4%。衡量承保端损益的核心指标综合成本率100.7%，同比+1.1个百分点，出现承保亏损，直观上看确实不尽如意。但细分业务看，其中车险业务通过精细化管理，持续保持承保盈利，全年综合成本率97.7%。平安好车主作为中国最大的用车服务APP，截止12月末，注册用户数突破2亿，累计绑车车辆突破1.36亿，赋能保险转化成为个人车主的核心服务平台。非车险中保证保险保费收入6.65亿，同比-97%，综合成本率131.1%，同比+5.5个百分点。虽然主动收缩信保业务规模，但面对宏观环境扰动，承保依然亏损。核心偿付能力充足率169.4%，综合偿付能力充足率207.8%。展望2024年，随着宏观经济的复苏以及公司主动优化业务结构，有望让综合成本率再下台阶。
（3）平安银行实现营运利润269.25亿，同比+ 2.1%。具体经营数据之前已有记录就不罗列了，谈谈个人比较关注的两个看点：公司主动调整个人贷款结构，客群上浮，压降信用成本，增加住房按揭贷款占比由8.5%提升至8.9%，该类贷款不良率为0.3%。经营贷占比由17.5%上升至18%，该类贷款不良率为0.8%。消费贷由18.1%降低到16%，该类贷款不良率为1.23%。信用卡应收账款占比由17.4%降低到15.1%，该类贷款不良率2.77%。主动降低高风险高收益的贷款，修炼内功，夯实资产质量这也是逾期贷款偏离度下降的主要原因。说实话对于投资平安，我一直对平银之前的风险下沉做高收益高风险高不良高核销的经营策略有所顾虑，银行本身是一门经营风险的生意，最终比拼的是客群基础，管理层这次改变经营方向，虽然还没有反映在资产质量上，短期可能还会有阵痛，但一定会让平银走得更稳更远。希望新班子成员不要迫于短期业绩压力改变经营策略。第二个看点：2023年末，公司管理零售客户资产AUM同笔+ 12.4%，其中私行客户数/AUM余额同比分别+ 12%/+ 18.1%，均保持了双位数增长，集团综合金融竞争力不断加强，只要AUM在增长，客户没有流失，就会转化成未来的净利息收入和中间收入。
（4）资管/科技业务。集团主要通过平安证券，平安信托、平安融资租赁、汽车之家、陆金所、一账通、好医生等经营资管/科技业务。全年实现营运利润-207.47亿/19.05亿，刚开始看错了小数点把207.47看成20.747，核对数据的时候对不上仔细一查才发现端倪，惊出一身冷汗。亏损达到了集团营运利润的接近两层，但依然是个黑箱，以往反正占比不高也没留意，公司在年报中也是含糊其词寥寥数语，一笔带过，管理层在这一块的信披的确存在较大问题应该扣分，希望业绩发布会上有投资者帮忙问问管理层具体原因，对于科技业务个人认为属于战略需要，赋能综合金融医养生态圈建设，利润关注价值不大。
5、综合金融模式持续深化，个人客户数2.32亿，其中集团内4个及以上合同的客户占比25.3%，留存率达97.7%，医疗养老战略持续落地，差异化优势赋能主业。自营旗舰方面，平安2021年收购北大方正以来，经营持续向好，2023年北大医疗国际医院收入达21亿，比收购前增长超60%。截止12月末平安已布局五家综合医院，一家康复专科医院，一家心脑血管专科医院，17家健康管理中心，10家儿童康复中心。医疗资源再上一个台阶。除此之外，平安通过整合供应方，已实现国内百强/三甲医院100%合作覆盖，内外部医生团队约5万人，合作药店数23万家，较年初新增近6千家，2023年享有医疗养老生态圈服务权益的客户覆盖寿险NBV占比超73%。在平安2.32亿的个人客户中有近64%的客户同时使用了医疗养老生态圈提供的服务。保险加医疗方面，平安寿险健康管理已服务超2千万客户，新契约客户中约76%使用健康管理服务，平安臻享论计划至2021年推出以来为客户提供全生命周期的医疗健康服务，重点打造特色体检，控糖管理，在线问诊，门诊预约协助及陪诊，重疾专案管理五大亮点权益。2023年7月新增健管计划，健康检测及家庭医生慢病防控，从健康，医疗，慢病三大场景出发，为客户提供省心省时省钱的一站式医疗健康服务，带来全生命周期守护。保险加居家养老方面，平安整合内外部服务商，提供一站式居家养老服务，通过智能管家，生活管家，医生管家三位一体，7*24小时在线协助，整合医住护食乐等十大场景，持续扩大优质（到线，到店，到家）服务网络，构建一站式居家养老解决方案，联合相关方发布居家康复护理联盟体。平安居家养老服务覆盖全国54个城市，上线580种特色功能，超8万人获得服务资格。保险加高端养老方面，高端养老已在4个城市启动，其中，平安新项目上海颐年城在2023年2月对外发布，三亚体验中心于2023年7月开业运营，高端养老社区在越来越多的城市落地开花。综合金融+医养生态将构建平安的长期竞争壁垒，打出差异化竞争优势摆脱性价比的泥潭，但短期很难反映到盈利指标上，属于难而正确的事，需要公司扎硬寨，打呆仗。欣慰的是，平安似乎很坚决，自从战略提出以来，无论是年报还是业绩发布会管理层从未动摇过，并把生态圈建设放到越来越重要的位置。
陪伴平安已经走过三个年头，这三年的确是不寻常的三年，外部宏观环境扰动叠加内部大刀阔斧改革，但值得庆幸的是黑夜翻遍之后会是新的白昼，而当下我已经看到了黎明的曙光。
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