你确定以后是零增长吗?
但上述公式在实际应用过程中,首先遇到的一个难题是t,在上市公司无限期持续经营情况下,无穷大的t无法应用于实际计算。在此做一些技术性处理,把计算期限设定为预测未来5年的自由现金流增长率、未来6-15年的自由现金流增长率以及从16年来开始的零增长率或者低速增长率三个阶段——一个公司长期的增长率一定会低于一个国家或者地区的GDP增长率,如果一个公司的长期增长率一直高于一个国家或者地区的GDP增长率,那么一个公司的规模将超过一个国家或者地区的GDP,而这种情况在现实中很难成立。由此,上述公式演变成经营活动自由现金流贴现的三阶段模型如下:
假设某上市公司的目前市场价格(或者目标价格)反映了其内在价值,即V为已知数;同时,设定收益率,也就是折现率r;以当前最近年度的自由现金流金额为基数FCF0。那么,在知道V、r、t和FCF0的情况下,可以倒推g1、g2和g3,然后结合外部商业环境(比如人口变化、消费偏好等)和企业内部管理(比如企业产能规划、技术研发等),反问一个问题:这个增长率能够实现吗?如果认为这些增长率不仅能够实现、而且被市场低估,那么目前市场价格就是低估,买入就可以实现超越市场的收益;如果认为这些增长率不能够实现,那么目前市场价格就是高估,应该卖出。
茅台的价值推算
按照上述分析过程来计算贵州茅台在8%、6%和4%收益率情况下,未来5年按照15%的增长率、未来6-15年按照8%的增长率和16年以后零增长率的假设,分别计算其内在价值V。从长周期来看,随着中国人口老龄化,白酒行业在2035年后将接近零增长。由于2020年年报数据尚未公布,基期经营活动自由现金流数据为2019年的财务报表调整计算得出的数据,数据来源于Wind资讯数据库。贵州茅台2019年的经营活动自由现金流为439.61亿元,基本上与其利润表中的净利润相当(净利润中包含了非经营活动的利润)。
首先,在设定收益率为8%的情况下,顺向计算其内在价值为1334元,也就是大致在1300-1400元之间。
显然,按照这一增长率假设的话,无法实现市场价格要求的内在价值。那么在设定收益率为8%的情况下,如果要达到目前市场价格2100元的内在价值,倒推增长率的话,其增长率是,要求5年内每年保持20%的增长率、6-15年保持12.5%的增长率、此后维持零增长。
这个增长率是否能实现,请自行判断。这是一个仁者见仁智者见智的问题。
如果按照6%的设定收益率,按照相同的原理,按照5年内15%、6-15年8%、16年以后零增长假设,顺向计算每股内在价值的话,大致在1900元左右。
显然,按照上述一开始的增长率假设,其内在价值也将低于目前市场价格2100元。那么假设2100元为贵州茅台的内在价值,倒推其隐含的增长率为:5年内按照每年15%增长,6-15年按照每年10%增长,此后零增长,这个增长率显然比前面的5年内每年20%、6-15年每年12.5%的要求更容易实现。随着目标收益率的降低,对未来的增长要求也会随之降低,这是非常显然的事情。
那么,万一要是实现不了8%或者6%下要求的增长率,那么在收益率为4%的情况下,目前的市场价格需要实现什么样的增长率?
从推算中可以看出,如果每股内在价值在2161元左右,收益率在4%的情况下,贵州茅台在未来5年内保持12%的复合增长率,6-15年内保持5%的复合增长率,此后维持零增长就可以。如果这些增长率是大机构的确定性增长的话,那么需要研究的一个问题就是:4%的收益率能够满足投资者的预期收益率吗?
基于自由现金流的内在价值分析,由于其固有的局限性,比如,无法确定未来的增长率、无法选择合适的收益率等,有时候无法顺向计算出合理的结果。但是,我们往往可以反过来问:目前的市场价格,隐含的未来增长率和收益率是多少?这些未来增长率未来能实现吗?这个收益率满足了市场投资者的预期了吗?如果能实现或者能超过隐含的未来增长率、能满足市场的预期收益率,那么,就可以买入;反之,则应该卖出。
所以,巴菲特的搭档芒格先生在其著作《穷查理宝典》中,反复地说,把问题反过来思考,反过来问,我们更容易得出问题的答案。
(作者为上海国家会计学院教授、博士生导师)
妈的,看到一堆公式就脑瓜疼。让孩子去学会计然后去炒股就是条绝路。巴菲特买企业也是一眼看胖瘦。现在肯定贵了。但是你拿着当打新门票,5年后当养老股,我觉得比银行理财强多了。
怎么可能是零增长呢,永续增长设在2-3%比较合理
这也是会计计算艺术了,😄
这教授是卖弄公式的吗?
零增长?!你确定没有通货膨胀吗?类黄金的东西至少还有保值功能吧
郭教授的思维和我几乎一致,甚至有朋友认为这是我写的。
贵州茅台1400可以入手建观察仓,1000可以买,800左右重仓。
我真没疯,刚摸了摸额头。$贵州茅台(SH600519)$ $五粮液(SZ000858)$ $泸州老窖(SZ000568)$
是用未来5年算吗?
难得的理性分析。
能不能给个公式,套用其他地方,干巴巴的数字
有点枯燥,但可供参考。
你确定自由现金流是439亿吗?