【公司】凌霄泵业
公众号： 心平欢乐的投资世界 20200713
A.当朋友建议我看一看凌霄泵业时，我简单瞄了一眼简介，想着一家位于经济较为落后的广东阳春市的传统制造企业，没什么好看的，于是就放下了，直到昨天因为水利概念而涨停，我又详细了翻阅了公司的财报；
B.不看不知道，一看吓一跳：公司的毛利率不算高，只有35%左右，但净利率却是逆天的25%，即便是原材料价格较高的前几年，净利率都在20%的水平，而ROE则常年在20%以上；2019年，公司的在建工程加上固定资产才不到1.5亿，却产生了11亿的收入和2.7亿的利润；
C.连续三年，公司的分红派息率高达7%；再看资产负债率，常年保持在个位数的水平，存货更是离谱，2011年收入只有5亿的时候，存货是2亿，如今收入11亿，存货还是2亿出头，应收账款占收入的比例不到5%——这哪里像一家传统制造业啊？
D.2019年底，在15亿的总资产里，有1.67亿现金和8.67亿理财产品，你可以想象一下公司的真实资本回报率（ROIC）有多高了？在看似完全不缺钱的情况下，公司去年又开始了新一轮的配股，而且全部用来补充流动资金，这让人直呼看不懂；
E.一大堆疑惑，加上如此靓丽业绩下竟然没有机构的研报跟踪，这似乎有点问题啊！但是，今年一季度，大成基金协同社保一共四个产品进入十大持仓，猛然吃掉了近10%的股份，这似乎又是一份“背书”；
F.简单对比一下同行，新界泵业的毛利率29%，净利率17%，大元泵业毛利率27%，净利率14%，虽然并不差，但跟凌霄泵业的26%净利率也是相去甚远，一家传统制造业怎么会有如此逆天的数据呢？
G.看看产品分类：公司主打塑料泵、不锈钢泵和通用泵，通用泵是标准化工业品，典型的2B产品，用于工业循环、增压、污水处理等，利润率低，而塑料泵和不锈钢泵的终端产品是按摩浴缸、SPA、泳池水疗系统，这是一个典型的2B2C业务，带有高端消费和消费升级特征；
H.公司有40%的出口业务，对应的正是上述2B2C的消费产品，不像传统制造业经常被下游压价，公司的产品还能保持每年几个点的涨价，这可能源于老板是技术工人出身，不断地研发新产品去适配新场景，特别是从低端的通用泵向中端的塑料泵、再向高端的不锈钢泵不断地升级；
I.另外，公司拥有最核心的电机部分，然后将大量的配件交给外协去生产；而在销售端，公司则更加注重扁平化的直销渠道建设；综合来看，公司掌握核心电机，注重技术研发和场景创新，同时掌控销售渠道，把“微笑曲线”的低端制造外包，所以才有如此逆天的财务数据；
J.泵，一个似乎很简单的东西，深入去看，我发现这里面的最大特点就是“非标化”，下游应用场景非常分散，大多是小批量定制化订单，公司前五名最大客户加起来也不过5%——这让我想起了海康威视，同样是多样化应用场景和小批量订单，掌握了核心技术和销售渠道，就可以获得超高的ROE；
K.当然，海康威视除了超高ROE外，还有逆天的成长性，而凌霄泵业也许不具备；在拥有10亿“类现金”的情况下，今年公司配股有到手近5亿，这15亿怎么花呢？如果看固定资产，完全不需要这么多运营资本，如果是新建产能，根本不用采用高难度的配股，更简单的可转债或定增就行了；
L.我觉得公司可能要做一次较大的并购，直接花掉5-10亿元，这笔钱花出去，可能会让公司的产能、收入和利润有50-100%的提升，否则无法解释公司为何要持有那么多现金；
M.如果这个假设成立，目前18X的PE，就很吸引了；如果这个假设落空，那么20%的ROE，对应18倍的PE也并不过分，还有7%的股息率，是可以持有或者定投的，跟我之前跟踪的伟星股份一样；
①20200529【公司】伟星股份：从“在建工程”寻找反转信号
②20200608【公司】弘亚数控 vs 伟星股份
③20200610【公司跟踪&交易】科大讯飞2% & 伟星股份2%
M.伟星和凌霄，合理估值和高股息率带来安全边际，进攻性性则在于，伟星的产能释放，凌霄的并购可能，但凌霄的不确定性较高；如果没有并购，按照公司年化10%的收入增长指引，以及处于低位反转的原料价格，那么公司的业绩就会显得平淡，只能视为“收息股”了；
N.比较有意思的是，公司的董秘，是一位普通话都说不标准的大叔，上市三年，在东方财富通里只找到2017年6月的华泰证券研究报告，然后就没有了；大部分高管都已经拥有了股权激励，加上每年的高分红，给我的综合印象就是：这可能是一家低调发财的企业！
O.放在几十年前，这可能是巴菲特老人家最爱的标的……