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事 项
8月16日晚，光大嘉宝发布2018年半年报，公告实现营业收入22.2亿元，同比增长88.1%；实现归属上市公司股东的净利润3.2亿元，同比增长17.6%；基本每股收益0.28元，同比增长16.7%。
点 评
1 上半年业绩同比+18%，业绩增速小于营收源于土增税和少数股权权益大增
18H1公司实现营业收入22.2亿元，同比+88.1%；归母净利润3.2亿元，同比+17.6%；基本每股收益0.28元，同比+16.7%；毛利率和净利率分别为51.7%和20.8%，分别同比+1.9pct和-5.5pct；税金及附加2.8亿元，同比+384.6%，源于土增税大增1,846.2%；三项费用率合计10.9%，同比-0.6pct，其中财务费用率2.8%，同比+1.7pct，源于发行“18光大嘉宝PPN001”募资10亿元致当期财务费用增多；销售费用率2.9%，同比+1.4pct；管理费用率5.2%，同比-3.8pct；少数股东权益1.4亿元，同比+262.5%。18H1公司净资产收益率5.7%，同比+0.5pct，主要源于周转加快、杠杆加大。业绩增速小于营业收入并且净利率下降主要源于土地增值税和少数股东权益大幅增加所致。
2 上半年房地产基金业务营收同比+70%，在管规模增至497亿、同比+15%
18H1房地产基金业务实现营收3.0亿元，同比+69.7%，其中管理咨询费用2.7亿元，同比+64.2%，对应净利润1.4亿元，同比+48.5%。光大安石平台在管项目共34个，在管规模达497.0亿元，同比+14.8%，较17年末+1.0%，在管规模有序增长。公司LP投资余额为28.6亿元，比年初增加14.1亿元。报告期内，平台新增投资项目8个，新增管理规模46.3亿元；退出投资项目8个，减少管理规模41.4亿元。按业态分布来看，管理规模商业、综合体、写字楼各占比34.7%、24.8%、17.1%，住宅占比7.3%。18年4月，证监会、住建部联合发文，将全面推进住房租赁资产证券化相关工作，公司作为光大系旗下唯一REITs平台，有望受益政策红利，未来房地产基金业务快速增长可期。
3 上半年结算收入同比+90%，预收账款略有下降、但能保障全年业绩增长
18H1公司合同销售面积1.8万方，同比+17.2%；合同销售收入9.9亿元，同比+28.7%；结算面积7.9万方，同比-10.6%；结算收入18.1亿元，同比+90.2%。上半年公司加快既有住宅项目的建设和销售，提升去化速度，上半年公司实现销售资金回笼14.4亿元。公司出租物业的建筑面积为12.4万方，取得租金收入3,942.2万元。18H1末公司预收款项35.6亿元，同比-4.3%，预收款项可覆盖17年营收116%，预收账款略有下降、但仍能保障18年业绩增长。报告期末，公司资产负债率63.4%，较17年末+8.5pct，财务状况仍较健康。综合之下，我们维持预计公司18年业绩有望同比+21%的判断。
4 投资建议：业绩稳定增长，房地产基金稳步推进，维持“推荐”评级
公司目前是光大系唯一房地产基金平台，在政府大力推进房地产行业长效机制背景下，大量REITs相关支持政策陆续出台，REITs发展将迎来春天，公司也将有所受益。由于公司17年末转增股本导致股本变动，我们调整公司2018-20年每股收益预测为0.57、0.65和0.73元（原预测值为0.37、 0.42 和 0.47 元），目前股价对应18-20年PE11.1/9.8/8.7倍，考虑到市场估值整体回落，下调目标价至7.60元，维持“推荐”评级。
5 房地产市场下行风险，地产基金业务发展不及预期
关键词：华创地产小组重点报告系列
《2017年房地产投资策略： 周期淡化，资产为王》（16/12/07）
《房地产及产业链对GDP的影响分析：大比重却小贡献，弱市下维稳为先》（17/01/06）
《对于H股地产大涨及A股地产逻辑的思考：周期未完、城市分化，看好一二线资源和强三线开发》（17/02/09）
《对三四线城市成交持续性的分析： 当鬼城不再，强三线逆袭，料量价齐升》（17/02/28）
《对三四线城市成交持续性的分析2： 棚改货币化为本轮三四线热销的核心驱动力》（17/03/29）
《北京等楼市政策点评：看淡调控的老生常谈吧，请重视棚改的投资主旋律》（17/03/30）
《国家设立雄安新区点评： 雄起京津冀，安定百姓家，未来值期待》（17/04/05）
《房地产16年年报及17年1季报分析：行业基本面不差，但配置已降至历史新低》（17/05/02）
《三年棚改新规划点评：三四线短期棚改逻辑中期化，三四线住宅需求、下游消费和上游投资都将受益》（17/05/25）
《H股房企大涨及对A股房企影响分析：棚改货币化及集中度提升赋予龙头房企增量空间》（17/05/31）
《对房地产行业集中度的分析： 规模效应加剧、集中度大增、强者更强》（17/06/05）
《对反常周期下龙头房企的优势分析：集中度快增、MSCI纳A，龙头基本面和估值双双提升》（17/06/22）
《对房地产小周期的深度研究-周期反常、经验失效，重构投资逻辑》（17/07/03）
《对房地产投资的定性及定量研究-土地及低基数推动Q3投资增速或超10%》（17/07/13）
《蓝光发展首次覆盖-雄踞西南谋全国，改弦更张助成长（强烈推荐）》（17/08/18）
《房地产行业2017年中报分析：业绩高位放缓、利润率改善，预收锁定率再提升（推荐）》（17/09/03）
《北辰实业首次覆盖-资源优质、业绩反转，京国改优质标的（强烈推荐）》（17/09/12）
《长效机制猜想：实为住房制度改革，并重在长效和稳定（继续看多龙头）》（17/11/13）
《2018-20年房地产行业展望：供给盛世已至，龙头风鹏正举》（17/12/11）
《新城控股深度报告-秉持无周期拿地，铸就快周转典范（强烈推荐）》（18/03/23）
《风鹏正举系列之万科A：三十载行业领跑，九万里鲲鹏展翅（强烈推荐）》（18/04/04）
《房地产政策研究专题：人才新政加速户籍城镇化，推动购房需求释放、体量客观》（18/05/10）
《房地产2018中期策略：行至水尽处，坐看云起时》（18/05/23）
《非标专题：非标压缩总量影响可控，融资集中度提升更值关注》（18/06/13）
《风鹏正举系列之保利地产深度：积极变革启征程，鹰击长空薄云天（强烈推荐）》（2018/07/05）
《风鹏正举系列之中南建设深度：中流击楫，南山可移（强烈推荐）》（18/07/23）
《风鹏正举系列之融创中国深度：融汇九州挥洒宏图，创业四海鸿鹄志展（强烈推荐）》（18/08/09）
华创地产研究团队
袁 豪 首席分析师
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鲁星泽 研究员
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曹 曼 研究员
13816593032
邓 力 研究员
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