最近在雪球上看到一张图，14年来的高低估姑表价值对比，还是受到了很多触动，不是简单的继续最高贵州茅台或者片仔癀一两句能够说清楚的，其实更多的还是要回归到估值判断和企业价值上来，除了增速我们可能还需要去关注一些其他东西。
一、银行估值衰败之谜
银行的估值可能现在来看无法相信在2007年PE居然会达到60倍，但彼时银行红红火火，躺着也能赚钱，存贷利差很高，间接融资市场垄断，其他非银机构根本没有发展起来的空间，券商还在依靠佣金和不知道前景的市场研究，基金公司方兴未艾，一片欣欣向荣，估值高企理所应当。再加上银行的利润增速靠前，信用基本靠国家倍数，谁的规模越大，谁的利润就越大，那时一个没有天花板+利润增速较高的行业，获得高估值，是一件很正常的事情。
但随后一切都不一样了，主要来看受到了三个冲击，截至目前也迎来了三个转机：
一是利率市场化改革的铺开，银行存贷款同时面临竞争，存贷款利差日趋薄弱，所以这十来年银行的利润空间增速放缓，银行纷纷从存贷业务向中间业务收入转型，但坦率来说，除了部分银行做的较好，如招商银行，其他银行的中间业务收入依然在“息转费”的老路上迈进，这也是真正推进中间业务收入的银行迎来的转机。
二是直接融资市场兴起，不管是股票市场还是债券市场都开始逐步搭建市场化金融体系，随着各类资产凭证的诞生，基金、券商、保险资管纷纷找到出路，从银行融资一家独大逐步发展成为“一超多强的局面，贷款的利率进一步受到压缩，因为直接融资市场更为市场化，是利率市场化改革的驱动着，所以银行的贷款亦步亦趋跟随直接融资市场转变，对银行伤害很大。转机是虽然未来银行间接融资的份额也将逐步萎缩，但银行也开始参与到直接融资市场，整体的占比保持稳定，毕竟体量还在，中国的金融市场还是以存款为主，而且利率市场化改革接近尾声，未来对银行的冲击不会那么明显。
三是信用市场建立之初进入的都是优质机构，随着规模的增大和铺开，各类企业纷纷下场融资，信用风险暴露问题日趋严重，从“超日债”开始，企业信用违约成为常态化，对银行的资产端带来很大的风险。同样的“包商事件”后，银行赖以生存的同业业务逐渐收紧，同业资产的不良反应，对银行的资产负债表来说并不好看。当然投资者认为违约那么多，但银行的不良一直那么低，五级分类究竟隐藏了多少东西，利润中又有多少需要在未来去进行坏账冲抵，所以银行的利润看起来很多，但水分很大。转机来自于在最坏的时代，经过了疫情的考验，经过了风险不断暴露的考验，银行的风控逐渐收紧，未来的资产质量将会向好，随着这两年的拨备计提，银行应对风险的能力不断上升，情况没有以前那么坏了。
所以综合来看，银行的估值在过去10年里不断下滑，下降了6-10倍，银行股10年以来盈利的增长也无法抵消其估值的下行，为投资者创造的收益自然下滑。
二、白酒未来的推演
说完银行估值变动，再来看白酒未来的推演，已经在前文《白酒终局看问题——论行业的未来》中分析过，一是白酒的天花板还有一定距离，未来的白酒利润提升来源于两个方向，白酒的价格上涨和结构化改善，行业保持稳定的增速问题不大，但白酒企业的竞争将会更为残酷，一二线白酒将是未来的王者，要不断关注公司的市场份额变化情况等；二是白酒在代际转换中依然有其存在的意义，尽管啤酒红酒洋酒有其适应的场景和空间，但是白酒的需求将会一直持续下去。所以未来的白酒行业估值可能不会重蹈银行行业的覆辙，估值将稳定在相对高位的位置，如果回调到30倍以内将是非常好的建仓机会。
所以行业的天花板尚远，也能维持一个稳定的增速，在5-10%左右，那么在无风险收益率33倍的当前（国债收益率约3%左右），一个现金流稳健且与利润匹配的企业，增速稳定在5-10%，同时白酒的属性在于，当年能销售利润好，销售不行白酒储藏价值增值后续继续销售。综合以上要素来看，给予40倍PE属于较为合适。
所以不管怎么看，只要未来一二线白酒企业的市场份额不增微涨，可以给予40倍PE估值（5%增速）；如果属于一二线白酒，市场份额不断增加的主体，可以给予45-50倍PE，对应10%的利润增速。
三、保险业务发展与整合
保险业务确实看起来很有难度，笔者也不甚了解，但整体来看中国平安作为国内的保险龙头还是具有投资价值的，从目前估值来看，60元每股，盈利约8.5元，PE倍数约7倍左右。同时从红利率来看，2021年大概率分红为14+9=23元/10股，红利率约4%左右，已经高于大多数理财了。考虑到保险的负债端的收益率贡献稳定，资产端以长久期资产为主，收益率贡献依然为正，整体来看不算高估可以入手（笔者仅从大角度入手，不同建议者还请不吝赐教，尽情拍砖）。
从反面观点来看，中国平安的本轮下跌的原因主要如下：
1、保险改革，人海战术不再奏效，未来的保险代理人改革不明朗。笔者认为该观点有正确性，但从大行业发展趋势来看，代理人素质的提高有助于未来的保险规模扩大，原来的人海战术带来的素质参差不齐，对保险业的口碑影响还是挺大，未来人均代理创收的提升叠加行业的规范化，以及投保意识的加强，长期来看利好保险行业，也利好中国平安。
2、疫情因素影响下，投保人数降低，营业收入规模下滑，这在2020年的营收和净利润有所体现，未来该观点有一定的支撑，但是目前价格已经跌至疫情以下，故该观点在目前的反应已经过度，如果仅这个观点目前建仓正合适。
3、有私募认为平台企业的红利期已过去，未来平台企业的估值将面临持续的下行，平安本来估值就不高，本轮调整前也就10倍左右，调整至目前的7倍，调整幅度并不大，平安也一直未享受高估值的待遇，所以整体来看估值相对合理。
4、中国平安的投资能力堪忧，主要集中在华夏幸福、收购方正、收购来福士等等，平安投资规模很大，踩雷华夏幸福其实可以理解，方正和来福士确实不是很好的标的，但来福士的地产属于长久期稳定租金，对保险业来说尚可；方正对于公司的整合依然较为有利，未来的医疗板块也是公司的发力重点，不过大公司之间的整合难度很大，未来尚不明朗
所以仔细分析来看，目前主流的四个利空观点也没有想象中的来势汹汹，笔者在左侧不断加仓中，当然欢迎拍砖！！！让笔者清醒认清中国平安，早日洗手！！