2019年9月，中国三峡集团旗下上市公司长江电力宣布以35.9亿美元的价格并购秘鲁配电网上市公司83.64%的股权。该项并购宣布至今已近3年，现根据上市公司公开披露数据，将有关并购情况及经济效益分析如下。
一、并购过程
标的资产是秘鲁Luz del Sur S.A.A.公司（以下简称“秘鲁公司”），为秘鲁当地上市公司，美国纽交所上市公司Sempra Energy持有其83.64%的股权。秘鲁公司主要在秘鲁首都利马地区开展配售电业务，约占秘鲁全国市场份额的28%，投资回报为政府核定的合理准许收益，拥有永久特许经营权。
该并购用美元交割，并购方负债端为美元，资产端为秘鲁索尔。经历了首次并购、引入战投、发行股份、要约收购4个阶段。
首次并购。2019年9月，长江电力与美国Sempra Energy达成协议，收购其持有的秘鲁公司83.64%的股权，收购对价为35.9亿美元。2020年4月，双方完成交割，长江电力通过在香港的全资子公司长电安第斯持有秘鲁公司83.64%的股权。并购资金由香港平台在三峡总部担保下融资解决，境外负债率超过90%。
引入战投。为降低境外负债率，2020年8月，长江电力基本按照收购原价，向3家战略投资者转让长电安第斯30%的股份，减少债务约10亿美元。
发行股份。为进一步降低境外债务负债率，2020年9月，长江电力发行全球存托凭证并在伦敦证券交易所上市，募集资金约20亿美元，主要用于偿还境外债务。在引入战投和发行股份后，长江电力境外负债率降低至约50%。
要约收购。2021年2月，触发要约收购条件。长电安第斯以5.6亿美元的价格收购秘鲁公司约13.5%的股权。
至此，长电安第斯共出资41.5亿美元，持有秘鲁公司97.14%的股权。其中，长江电力出资70%约29亿美元，其中20亿美元通过股权融资解决，剩余9亿美元以贷款方式解决。
二、并购价格分析
秘鲁公司2018年末的净资产约8.1亿美元，2018年净利润约1.6亿美元、ROE约20%，并购宣布日（2019年9月30日）的市值约23亿美元。
长江电力以35.9亿美元的价格收购秘鲁公司83.64%的股权，对应100%的股权价格为42.9亿美元，相对于市值溢价约85%，是净资产的约5.3倍、净利润的约27倍。
该并购投资静态回报率约3.7%（2018年净利润1.6亿美元/100%股权价格42.9亿美元）。该并购宣布后的一个月，长江电力股价下跌2.03%，同期上证指数上涨0.82%。截至2022年7月22日，秘鲁公司市值约20亿美元，为当初收购价格的47%。
三、投资效益分析
（一）秘鲁公司经营效益
2019-2021年，秘鲁公司以本币索尔计价的净利润略有下降，分别为5.82亿、4.84亿、5.54亿索尔，但由于近年来索尔汇率一直贬值、幅度约15%，因此，折成美元后的净利润大幅下降，分别为1.75亿、1.39亿、1.43亿美元，不及预期。
2019-2021年，秘鲁公司以本币索尔计价的净资产持续上涨，分别为33.0亿、34.4亿、35.3亿索尔，但以美元计价后却下跌，分别约为10亿美元、9.6亿美元、8.9亿美元。
（二）长江电力投资效益
从效益贡献看，2019-2021年，长江电力的投资回报率（归母净利润/投资金额，以美元计算）分别为4.1%、3.2%、3.3%，与美元融资成本基本相当。考虑资金成本，对长江电力归母净利润、每股收益基本没有贡献，但可增厚其并表净利润。
从现金流看，近年来秘鲁公司分红维持在70%左右，名义股息回报率分别约为2.9%、2.3%、2.3%，考虑到股息回流香港还需要缴纳预提税，实际股息回报率更低，不足以覆盖美元融资成本，对现金流的贡献为负。
以上数据可能略有偏差。另外长电的并购资金来源有部分是通过存托凭证募资而来，无需成本。本文没做分析。也没有考虑政治效益、协同效益等。$长江电力(SH600900)$