中国股票资产的反弹在上月下旬被台海局势的升级及对地产政策效果的“等等看再说”所打断。港股和A股的全月走势分别可以用“大、小A”来刻画——弹性最大的恒生科技指数悉数回吐一度两位数的涨幅、沪深300指数的过山车要比离岸市场来得温和一些。
短期，地缘冲突的最差时刻或许已经过去，后续市场的修复值得期待。不过任何对冲突持久性的强调都不会显得过分。以近期的焦点之一美国《生物安全法案》为例，美国政客两周前在技术层面将祖父条款的宽限期延长至2032年（不是对中国企业有多怜悯，而是为了自身所谓的国家利益），随即在刚刚过去的周末又提起了对另一家中国生物技术公司的调查（意在将其作为明确的个体列入上述法案）。类似的例子在其他领域也是层出不穷，而且在美国大选落定之前“中国牌”将被更频繁地使用。企业唯一能做的就是放弃幻想、另辟蹊径直至柳暗花明（这个世界足够大），而投资机构能做的则是在坚持正义的同时锁定善于管控风险、具有良好治理结构和长远战略眼光及优秀执行力的公司。
到上月末，房地产股票已经从月内高点回撤达到两位数，全月仅留下约5个百分点的涨幅。投资者的谨慎不无道理。尽管政策频出（5月份还有取消按揭利率下限、下调首付款比例、下调公积金贷款利率的三箭齐发），世诚投资在上期月报中指出构建房地产发展新格局任重道远。我们再次强调既有观点，“巨量存量房市场对于一手房（后者对于当期GDP的影响远大于前者）的挤出效应被大大低估了”。近期在政策催生下二手房成交确有回暖，但一手房市场维持着不温不火的状态。一手房的博弈将继续，而存量房巨大的池子需要更长的时间才会被消化。或许当政策不再区分首套房跟非首套房、房子完全回归其该有的商品属性之时，才是行业真正见底之日。
5月份反弹被按下暂停键还有两个次要原因，一是出海主题与房地产板块形成跷跷板、暂时偃旗息鼓，二是绩差股在“新国九条”下的弱势使得全市场风险偏好阶段性下降。于实体经济层面，出海发端于房地产行业持续不济、内需不足的背景下企业不得已而为之（当然，还有维护供应链稳定的考量）。“早起的鸟儿有虫吃。”先行者确实在出海中开辟了一片新天地，并在财报和股价上有不错的反映。而一旦跷跷板的另一头房地产板块的预期和热情被重新点燃，出海主题自然需要暂时避房地产之锋芒。不过这不是出海主题的主要矛盾，因为房地产市场即使在政策加持下也多有波折（见前述评论）。出海并非易事，尤其在百年未有之大变局的背景下。我们仍将辩证地看待出海主题，从目标市场、竞争格局、商业模式等多维度仔细甄别投资标的。
“新国九条”显然于积弱已久的A股市场是重大利好。新政能及时补上“套利”的漏洞，对于惩戒“坏孩子”能起到立竿见影的效果。不过在鼓励“好孩子”方面，此乃涉及到资本市场文化建设，而后者显然并非一朝一夕之功。所以，我们首先看到的是，对于5月份多达数十家上市公司“披星戴帽”，市场的第一反馈是降风险偏好。风暴过去之后，市场也将逐步恢复平静。而且从长远看，标本兼治的“新国九条”所带来的“既破又立”，必将使得市场更加具有吸引力。
近年市场的变化多端折射出投资生态正在发生深刻变化。试举5月份的两个例子，分别在创新药领域和制造业领域。因对一家龙头创新药公司在世界学术大会上披露的实验数据的解读存在分歧，股价在短短一周时间内发生了巨幅波动。有专业人士戏称，挑剔的投资机构已经不在乎是否有一款能上市卖钱的药，而是只为全世界最好的药买单。这离真实的商业世界真是差了十万八千里。我们的市场为何会走到这一步？或许每个投资者的选择都是情有可原的“利己”，但合成在一起，就是不折不扣的相互伤害。“雪崩时，没有一片雪花是无辜的。”
另一个例子是月底国务院出台《2024-2025节能降碳行动方案》时，市场并不买账，相关的制造业板块反而以下跌来迎接实实在在的利好——杀伐是如此的果断。如此被反用的例子其实比比皆是。或许有资金已经提前“埋伏”、见利好兑现，但这种高频画A互伤，对于资本市场生态环境的潜移默化的负面影响却是实实在在的，且现在还看不到回头的趋势。
针对上述生态环境的变化，世诚投资能做的，就是坚信资产价格和估值最终由基本面驱动的理念，在做好专业判断的基础上，保持定力，做市场极端情绪的对手盘，不断超越自我。以医药股投资为例。医药在过去几年显然是个非常逆风的板块，今年亦不例外——年初以来主流的医药指数跌幅在15%至25%不等、在所有机构重仓板块中排名靠后。不过，倚靠内部强大及专业的医药投研能力，并结合对人心的洞察，世诚投资在重仓该逆风板块时仍取得了远超行业水平的表现。如果一定要提炼矛盾的主要方面，那毫无疑问“定力”二字是不二法宝。我们有信心将医药行业的成功经验复刻到更多的板块乃至整体的资产配置，以进一步提升投资回报的投资风险比。
我们在将来还会遇到表面“不可理喻”的事情，而定力将是该等市场环境下重要的胜负手。比如将于本月中旬公布的5月份金融数据极有可能像上个月一样被市场误读误解。以M2增速为例。世诚投资判断继4月份环比下行1.1个百分点之后，5月份还将继续下行。但这并非宏观经济走弱的信号，也不是货币政策力度不够的佐证，而是监管部门引导下的防范资金空转、鼓励金融脱虚向实的结果。近期存款向理财产品分流明显，这是直接融资发展和银行挤水分的体现，可以更好地促进金融体系的高质量发展。如果市场因数据误读而再次遭到抛售，我们的定力将再度发挥积极作用。