上一篇，对于管理层声称“调节”营收和利润的说法，我的态度是“半信半疑”。昨天，通过重听业绩发布会录音和进一步研究，我增加了“信”的成分。
业绩发布会，许老板的原话是：“由于交楼是‘提前交楼’，所以说可以‘调整’，交毛利率高的或毛利率低的。2019年，我们是把清尾的、打折比较大的、毛利比较低的，交楼相对比较多。为什么呢？因为我们和恒大地产战略投资者约定的每年回报不低于多少，（即便2019年利润下降）2017年至2019年三年平均回报是超过的，我们没必要大幅超额，这是第一。第二，我们真正有对赌是在后面的，如果深深房重组成功，第一年要确保利润500亿（注：深深房核心净利润总额口径，应不包括文旅、健康、汽车）、第二年550亿、第三年600亿。因此，对2020年我们要有充分的把握实现（500亿）目标。”
这段话，阐明了“调整”利润的动机和方法。动机说得很清楚，方法我再解读一下。
很多开发商，包括恒大，在预售房屋时，给业主承诺的交楼时间都很“漫长”，动辄一年半、两年。但实际上，工程用不了那么长时间，开发商为了避免延期交楼赔款，打足了提前量，有意承诺的晚一些。于是乎，就有很多项目，工程进展顺利，有条件提前交楼。那么是否提前交楼呢？主动权在房地产企业。需要多结算些收入，就可以提前交楼，不需要，也可以到期按时交楼。于是，这里面就有了调节利润的空间。而这种调节，并不违规。
那么，具体到2019年，恒大是否具备较大的调节空间呢？昨天我研究了一些数据，得出结论：还真的空间比较大。先看数据。
根据历年年报，2014年至2019年，恒大的新开工面积依次为：2250、4256、5138、9631、7567、6513万平方米。注意这组数据，2017年新开工9631万平米是一个峰值，之后两年是下降的。我们知道，百米高层，带精装修，正常的工期是两年半到三年。小高层、洋房、别墅，工期一年到两年。于是，2017年的新开工高峰，理应导致2019年的竣工高峰。
我们再看一下2014年至2019年中国恒大的竣工面积，依次为：2063、2529、2963、4514、7225、7701万平方米。果然，2019年的竣工面积最高，2018年的也不少。2017年新开工的项目，别墅、洋房2018年底前就可能竣工了，高层大部分会落在2019年竣工，少部分2020年。
通常，我们知道，房企结算收入的条件是”已售且交楼”。一位业内人士告诉我，在销售已备案的前提下，A股上市房企必须交楼确认收入，港股上市房企，如果愿意，竣工即可确认收入。
很多地产股投资者预测房企营收时，喜欢从已售未结角度进行，觉得已售未结少，就结算不出多少营收。但实际上，这条经验在恒大身上并不太适用。我们换个角度，从竣工交楼数据来做预测。假设在某一年年初，上年末尚未出售的现房住宅和投资物业，当年内即将竣工的住宅和投资物业（里面包含已售和未售），理论上都是当年潜在的结算收入资源，只要当年内卖出备案即可结算。当然，没卖出的现房，会滚到下一年。
我们回看一下恒大2019年。2018年末账面持做出售竣工物业高达金额1220亿元，如果按成本6100元每平方米算，折合2000万平方米。（6100是怎么来的呢？这次业绩会夏海钧博士说的。他介绍了现在恒大的销售成本构成：土地1800，建安加精装修3800，资本化利息500。）2019年恒大的竣工面积是7700万平方米（未必都是可售）。即便我们忽略投资物业中的现房，恒大2019年的最大可交付面积也高达9700万平米，而实际交楼只有5500万平米左右。由此可见，2019年，确实有调节空间。
有调节空间也不一定要调，除非对下一年的业绩没把握。那么恒大2020年是什么情况呢？由于2018年和2019年新开工面积的持续下降，我推测2020年恒大的竣工面积会显著低于2019年，而可售现房面积增加不多。这意味着，如果2019年充分结算收入、释放利润了，2020年真有可能发生倒退，导致对赌完不成。这么一看，管理层关于调整利润的说法，是大体靠谱的。
以上分析，仅供参考，自己判断。要想具备自己判断的能力，没有捷径，只能多读书。特别是《价值投资经典战略之中国恒大》的第十二和十三章，手把手教你怎么把房地产业务和会计数据结合解读。这项技能，适用于各行各业的投资。
