信中重要观点：
1. 伯克希尔主要公司表现，收购亨氏、NV；
2.巴菲特以保险为例，说明经济商誉和商誉区别，保险业需遵守的纪律和车险的经济特性、不同种类费用摊销问题、买错未来能源控股公司的错误等。
3.巴菲特股东信中首现“能力圈”这个词，以自己投资的小农场和纽约大学商业地产为例，讲述投资关注的重点——资产的未来收益，否定了对价格、宏观、股评等方面的关注；
4.年会荐书：40次机遇:巴菲特家族的人生投资法
致伯克希尔哈撒韦公司的股东：
2013年，伯克希尔的净资产增长了342亿美元。这个收益是在我们扣除18亿美元的费用之后得出的——这些费用在经济上毫无意义，我稍后会解释——是由我们购买Marmon和Iscar的少数股权产生的。扣除这些费用后，我们A类和B类股票的每股账面价值都增长了18.2%。在过去的49年里(即自现任管理层接管以来)，账面价值从19美元增长到134,973美元，年复合增长率为19.7%
当然，最重要的是每股内在价值。但这是一个主观数字，而账面价值是一个有用的粗略跟踪指标。
正如我一直告诉你的那样，伯克希尔的内在价值远远超过了它的账面价值。而且，这一差距在最近几年还大幅扩大。这就是为什么我们2012年授权以账面价值的120%回购股票的决定是有道理的。以这价格一水平回购股票会让持续持有股票的股东受益，因为每股内在价值在相当大的程度上超过了账面价值的120%。然而，我们在2013年没有购买股票，因为股价没有下降到120%的水平。如果下跌了，我们会积极出手。
伯克希尔的副董事长、我的合伙人查理·芒格和我都相信，在市场下跌或适度上涨的年份，伯克希尔的账面价值和内在价值都将超过标准普尔指数。不过，在市场走强的年份，我们预计会不及标普指数——就像2013年那样。在49年的时间里，我们有10年的表现不佳，除1年以外，我们的所有不足都发生在标准普尔涨幅超过15%的时候。
在2007年至2013年的股市周期中，我们的表现超过了标准普尔500。在未来几年的完整周期中，我们预计将再次做到这一点。如果我们做不到这一点，我们就没有获得应有的报酬。毕竟，你总是可以拥有一个指数基金，并确保获得标准普尔的结果。
伯克希尔的一年
在经营方面，去年我们几乎一切都很好——在某些情况下非常好。让我细数一下：
完成了两项大型收购，花费近180亿美元收购了NV Energy的全部股份和H. J.亨氏的主要股权。两家公司都非常适合我们，并将在一个世纪后蓬勃发展。
此外，通过收购亨氏，我们创建了一个伙伴关系模板，伯克希尔可能会在未来的大规模收购中使用。在这方面，我们与我的朋友豪尔赫·保罗·莱曼(Jorge Paulo Lemann)领导的3G资本公司的投资者合作。他才华横溢的同事——亨氏新任首席执行官伯纳多·赫斯和董事长亚历克斯·贝林——负责运营。
伯克希尔是融资伙伴。在这个角色中，我们购买了80亿美元的亨氏优先股，票面利率为9%，但还具有其他功能，可以将优先股的年回报率提高到12%左右。伯克希尔和3G分别以42.5亿美元的价格收购了亨氏普通股的一半。
尽管收购亨氏的交易与“私募股权”交易有一些相似之处，但有一个关键的区别：伯克希尔从未打算出售该公司的股份。相反，我们想要的是购买更多的股份，这是有可能发生的：某些3G投资者未来可能会出售部分或全部股份，在这种时候我们可能会增持。伯克希尔和3G也可以在某个时候决定，如果我们将部分优先股换成普通股（以适合当时的股权估值），这将是互利的。
我们的合作伙伴于6月控制了亨氏，到目前为止的经营业绩令人鼓舞。然而，我们今年对伯克希尔的报告中只反映了亨氏的少量收益：收购和随后的业务重组产生的一次性费用总计13亿美元。2014年的收益将是可观的。
加上亨氏，伯克希尔现在有8.5家公司，如果它们是独立的企业的话，将进入财富500强，那财富500强就只剩下491.5家了。
NV能源由我们的公用事业子公司中美能源公司(MidAmerican Energy)斥资56亿美元收购，为内华达州约88%的人口提供电力。这次收购非常适合我们现有的电力公用事业运营，并为可再生能源的大规模投资提供了许多可能性。NV能源将不会是中美能源的最后一次重大收购。
中美能源是我们的“五大动力”之一，这是一个大型非保险企业的集合，2013年税前收益达到创纪录的108亿美元，比2012年增加了7.58亿美元。这个神圣的集团中的其他公司是BNSF, 伊斯卡、路博润和马蒙。
在这五家公司中，只有中美能源在九年前为伯克希尔所有，当时的税前利润为3.93亿美元。随后，我们又以全现金方式收购了其中的三家。在收购第五家公司BNSF时，我们以现金支付了约70%的成本，其余部分通过发行股票的方式支付，使已发行股票的数量增加了6.1%。换句话说，这五家公司在九年的时间里为伯克希尔带来了104亿美元的年度收益，但伴随而来的只是轻微的稀释。这不仅满足了我们的增长目标，还满足了我们提高每股收益的目标。如果美国经济在2014年继续改善，我们可以预期“五强”的收益也会有所改善——税前可能增加10亿美元左右。
我们的几十家小型非保险企业去年的税前收入为47亿美元，高于2012年的39亿美元。在这里，我们也预计2014年会进一步增长。
伯克希尔庞大的保险业务在2013年再次实现承保盈利，这已经是连续 11 年实现盈利，并增加了浮存金。在这 11 年间，我们的浮存金--不属于我们但我们可以为伯克希尔的利益进行投资的资金--从 410 亿美元增长到 770 亿美元。同时，我们的承保利润总额税前达到220亿美元，其中包括2013年实现的30亿美元。这一切都始于1967年我们以860万美元收购国家保险公司。
现在我们拥有多种特殊保险业务。最著名的是GEICO，克希尔在 1995 年年底全资收购了这家汽车保险公司（此前多年一直拥有部分股权）。1996 年，GEICO 在美国汽车保险公司中排名第七。现在，GEICO 排名第二，最近超过了 Allstate。这种惊人增长的原因很简单：低廉的价格和可靠的服务。
当查理和我寻找大象的时候，我们的许多子公司正在定期进行补强收购。去年，我们签订了其中25项合同，计划总成本为31亿美元。这些交易的规模从190万美元到11亿美元不等。
查理和我鼓励这些交易。他们将资本投入到适合我们现有生意的活动中，这些活动将由我们的专家经理团队管理。其结果是我们没有更多的工作，而你们有更多的收入。未来几年还会有更多这样的补强交易发生。总的来说，这些交易将是有意义的。
去年，我们投资了35亿美元在最可靠的补强上：购买我们已经控制的两家优秀企业的额外股份。在一个案例中——马蒙——我们的收购使我们获得了2008年签署的100%所有权。在另一个例子中——伊斯卡——韦特海默家族选择行使它持有的看跌期权，将我们在2006年收购控制权时保留的20%的股份出售给我们。
这些收购为我们目前的盈利能力增加了约3亿美元的税前收益，也为我们带来了8亿美元的现金。与此同时，我在去年的信中描述过的同样荒谬的会计准则要求我们以比支付价格低18亿美元的价格将这些购买入账，这一过程降低了伯克希尔的账面价值。(这项费用计入了“超过面值的资本”；自己想想看吧。)你应该明白，这种奇怪的会计方法立即使伯克希尔的内在价值比账面价值高出了同样18亿美元。
2013 年，我们的子公司在厂房和设备上花费了创纪录的 110 亿美元，大约是我们折旧费用的两倍。其中约 89% 的资金用于美国。虽然我们也在海外投资，但机会的源泉在美国。
在大多数股票经理发现不可能跑赢标普500指数的一年里，托德·库姆斯和泰德·韦施勒都轻而易举地做到了这一点。现在他们各自管理着超过70亿美元的投资组合。他们赢得了这些。
我必须再次承认，他们的投资业绩超过了我的投资业绩。(查理说我应该加上 “远远超过”。）如果这种羞辱性的比较继续下去，我将别无选择，只能停止谈论他们。
托德和泰德还在一些与其投资组合活动无关的事务中为您创造了巨大价值。他们的贡献才刚刚开始： 这两个人身上都流淌着伯克希尔的血液。
算上亨氏，伯克希尔年底的雇员总数达到创纪录的330,745人，比去年增加了42,283人。我必须承认，增加的人数中包括奥马哈总部的一名员工。(不要惊慌：总部的人仍然可以舒服地挤在一层楼里。)
去年，伯克希尔去年增持了其“四大”投资——美国运通、可口可乐、IBM和富国银行——的所有权。我们增持了富国银行（持股比例从 2012 年末的 8.7% 增至 9.2%）和IBM（持股比例从 6.0% 增至 6.3%）的股票。同时，可口可乐和美国运通的股票回购提高了我们的持股比例。我们在可口可乐的股权从8.9%增长到9.1%，在美国运通的股权从13.7%增长到14.2%。而且，如果你认为0.1%并不重要，那么仔细想想这个数字：对于这四家公司来说，我们在它们的股权中每增加0.1%，伯克希尔在它们的年收入中所占的份额就会增加5000万美元。
这四家公司拥有出色的业务，由既有才华又以股东为导向的经理人经营。在伯克希尔，我们更愿意非控股但拥有一家优秀公司相当大的一部分股份，而不是100%拥有一家一般的公司；拥有“希望之星”钻石的部分权益，好过拥有一颗水钻的全部权益。
根据我们的年终持股，我们在“四大”2013年的收益中所占的份额达到44亿美元。然而，在我们向你报告的收益中，我们只包括了我们收到的股息——去年大约14亿美元。但不要搞错：我们没有公布的30亿美元收益对我们来说，与伯克希尔记录的部分一样有价值。
这四家公司保留的收益通常用于回购自己的股票——这一举动提高了我们在未来收益中所占的份额——以及为通常被证明是有利的商业机会提供资金。所有这些都使我们预计，这四家被投资公司的每股收益将随着时间的推移大幅增长。如果他们这样做，伯克希尔的股息将增加，更重要的是，我们的未实现资本收益也将增加。(截至年底，这四家公司的未实现资本利得总计已达390亿美元。)
我们在资本配置上的灵活性——我们愿意将大量资金被动地投资于非控股企业——使我们比那些局限于收购自己可以经营的企业更具优势。伍迪·艾伦(Woody Allen)曾说过这句话的大意：“双性恋的优势在于，它使你在周六晚上约会的机会增加一倍。“同样，我们对经营企业或被动投资的兴趣，会使我们为源源不断的现金找到合理用途的机会增加一倍。
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2009年底，在大衰退的阴霾中，我们同意收购BNSF，这是伯克希尔历史上最大的一次收购。当时，我把这笔交易称为“对美国经济未来的全盘压注”。
这种承诺对我们来说并不新鲜：自从巴菲特合伙有限公司(Buffett Partnership Ltd.) 1965年收购伯克希尔的控制权以来，我们就一直在进行类似的押注。这也是有充分理由的。查理和我一直认为，“押注”美国日益繁荣几乎是板上钉钉的事。
的确，在过去237年里，谁曾从与美国对赌中获益呢?如果你把我们国家现在的状况与1776年的情况进行比较，你不得不惊讶地揉眼睛。我们市场经济所蕴含的活力将继续发挥它的魔力。美国最好的日子还在前面。
有了这种顺风，通过以下方式提高伯克希尔公司的每股内在价值：(1)不断提高我们许多子公司的基本盈利能力；(2)通过补强收购进一步提高它们的收益；(3) 从被投资公司的增长中获益；(4) 在伯克希尔股票较内在价值有明显折价时回购这些股票；(5)偶尔进行大规模收购。我们也会尽量少发行伯克希尔的股票，为你争取最大的收益。
这些构建都建立在坚如磐石的基础上。一个世纪后，BNSF和中美能源仍将在我们的经济中发挥重要作用。同时，保险对企业和个人都至关重要——没有一家公司比伯克希尔为该生意带来更多的人力和财务资源。
此外，我们将始终保持最高的财务实力，至少拥有200亿美元的现金等价物，从不承担大量的短期债务。当我们看到这些和其他优势时，查理和我喜欢你们公司的前景。能被委托管理你们的公司，我们感到很幸运。
内在商业价值
虽然查理和我谈论了很多内在商业价值，但我们不能准确地告诉你伯克希尔股票的这个数字是多少(事实上，也不能告诉你其他任何股票的数字)。然而，在我们2010年的年度报告中，我们列出了三个要素——其中一个是定性的——我们认为，这些要素是合理估计伯克希尔内在价值的关键。这一讨论全文转载于第109-110页。
以下是两个量化因素的更新：2013年，我们的每股投资增长了13.6%，达到129,253美元；我们来自保险和投资以外业务的税前收益增长了12.8%，达到每股9,116美元。
自1970年以来，我们的每股投资以每年19.3%的复合增长率增长，我们的盈利数字以20.6%的速度增长。伯克希尔股票在43年期间的价格增长速度与我们的两个价值指标非常相似，这并不是巧合。查理和我喜欢看到这两个行业的增长，但我们最关注的是建立运营利润。
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现在，让我们来看看我们的四个主要业务部门。每一个部门的资产负债表和收入特征都与其他部门大不相同。因此，我们将把它们描述为四个独立的生意，这是查理和对它们的看法(尽管将它们放在一个屋檐下有重要和持久的优势)。我们的目标是如果我们的立场反转，你是报告经理，我们是缺席股东，我们希望得到的信息现在提供给你(但不要有任何想法!)。
保险
“我们对保险公司的投资反映了我们在努力实现更多样化的盈利能力基础方面迈出的重要第一步。”—— 1967年年报
让我们先来看看保险，这是伯克希尔的核心业务，也是自1967年报告发布以来一直推动我们扩张的引擎。
财产意外险(“P/C”)保险公司先收取保费，后支付理赔。在极端情况下，比如某些工伤事故，赔付可能会持续数十年。这种先收后付的模式使P/C公司持有大量资金(我们称之为“浮动”资金)，这些资金最终将流向其他人。与此同时，保险公司为了自己的利益，可以对这些浮存金进行投资。尽管个别保单和理赔时有变化，但保险公司持有的浮存金数量通常与保费金额保持相当稳定。因此，随着我们业务的增长，我们的浮存金也在增长。我们是如何成长的，如下表所示:
浮存金的进一步增长将很难实现。有利的一面是，GEICO的浮存金几乎肯定会增长。然而，在国民保险公司的再保险部门，我们有许多即将到期的合同其浮存金会下降。如果我们在未来的某个时候确实经历了浮存金的下降，那将是非常缓慢的——从表面上看，任何一年都不超过3%。我们的保险合同的性质决定了我们不可能立即面临与我们的现金资源相比数额巨大的资金要求。(在这方面，财产意外险与某些形式的人寿保险有很重要的不同。)
如果我们的保费超过了我们的支出和最终损失的总和，我们就会登记承保利润，这将增加浮存金产生的投资收益。当我们获得这样的利润时，我们就可以享受免费资金的使用——更好的是，我们还能因为持有这些资金而获得报酬。
不幸的是，所有保险公司都希望实现这一令人高兴的结果，这造成了激烈的竞争，在大多数年份竞争如此激烈，以至于导致整个寿险行业在承销方面出现重大亏损。这种损失，实际上是该行业为持有浮存金而付出的代价。例如，迄今为止美国最大的保险公司、管理良好的国家农业保险公司(State Farm)在截至2012年的12年中有9年发生了承销亏损(在我写这篇文章时，这是该公司可查的最新财务数据)。竞争动态几乎保证了保险业——尽管所有公司都享有浮存金收益——将与其他行业相比，其将继续获得低于正常回报的惨淡记录。
如本报告第一部分所述，我们已经连续11年实现承保利润，这段时期的税前收益总计220亿美元。展望未来，我相信我们将在大多数年份继续保持承保盈利。这样做是我们所有保险经理每天关注的焦点，他们知道尽管浮存金很有价值，但它可能会被糟糕的承保业绩所淹没。
那么我们的浮存金是如何影响内在价值的呢?当计算伯克希尔的账面价值时，我们会将浮存金作为负债全额扣除，就好像我们明天就要支付它而不能补充它一样。但是，把浮存金严格地看作负债是不正确的；相反，它应该被视为一种循环基金。我们每天支付旧的索赔——2013年向500多万索赔人支付约170亿美元——这减少了浮存金。同样可以肯定的是，每天都会承保新的业务，从而产生新的债权，从而增加浮存金额。如果我们的循环浮存金资产既无成本又长期存在(我相信会是这样)，那么这种负债的真实价值就会大大低于会计负债。
与这一被夸大的负债相对应的是155亿美元的“商誉”，它应归属于我们的保险公司，并作为资产计入账面价值。在很大程度上，这些商誉代表了我们为保险业务产生浮存金资产的能力所付出的代价。然而，商誉的成本与其真实价值无关。例如，如果一家保险公司长期承受巨大的承保损失，那么无论其原始成本如何，账面上的任何商誉资产都应被视为毫无价值。
幸运的是，这说的不是伯克希尔。查理和我相信，我们保险商誉的真正经济价值——我们愿意花多少钱来购买一家跟我们有类似质量浮存金的保险公司——远远超过其历史账面价值。我们认为伯克希尔公司的内在商业价值远远超过其账面价值，而浮存金收益的价值就是一个原因，一个巨大的原因。
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伯克希尔的保险经济性之所以具有吸引力，只是因为我们有一些出色的经理，他们经营的业务，纪律严格，拥有强大的、难以复制的商业模式。让我来介绍一下主要单位。
按浮存金规模排在第一位的首先是由阿吉特管理的伯克希尔哈撒韦再保险集团(Berkshire Hathaway Reinsurance Group)。阿吉特为其他人没有意愿或资金承担的风险提供保险。他的业务集能力、速度、决断力和最重要的智慧于一身，在保险业中独树一帜。然而，他从未让伯克希尔承担与我们的资源不相称的风险。事实上，在规避风险方面，我们比大多数大型保险公司要保守得多。例如，如果保险业在一些特大灾难中遭受2500亿美元的损失——大约是它经历过的损失的三倍——伯克希尔作为一个整体，可能会在今年录得可观的利润，因为它有许多盈利流。而且，如果这场灾难导致市场震荡，我们仍将拥有大量现金，寻找巨大的机会。与此同时，所有其他主要保险公司和再保险公司都将严重亏损，其中一些公司面临资不抵债。
从1985年开始，阿吉特创建了一家保险业务，浮存金金额为370亿美元，累计承保利润巨大，这是其他任何保险业首席执行官都无法比拟的。阿吉特的头脑就像一座创意工厂，他一直在寻找更多的业务，以丰富他目前的业务种类。
去年6月，他成立了伯克希尔哈撒韦专业保险公司(“BHSI”)。这一举措使我们进入了商业保险领域，我们立即得到了全美主要保险经纪人和公司风险经理的认可。这些专业人士认识到，没有其他保险公司能够与伯克希尔的财务实力相比拟，它保证了在未来许多年发生的合法索赔将得到及时和足额支付。
BHSI由由彼得-伊斯特伍德（Peter Eastwood）领导，他是一位经验丰富的承保人，在保险界广受尊敬。彼得组建了一支出色的团队，该团队已经与许多财富 500 强企业和小型企业开展了大量业务。BHSI将是伯克希尔的重要资产，在几年内将产生数十亿美元的业务量。当你在年度大会上见到彼得时，请向他致以伯克希尔的问候
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我们还有另一个再保险巨头，通用再保险公司，由泰德·蒙特罗斯管理。
归根结底，健全的保险业务需要遵守四条纪律。它必须(1)了解所有可能导致保单发生损失的风险敞口；(2) 保守地评估任何风险实际造成损失的可能性，以及如果发生损失可能造成的成本；(3) 设定一个保费，平均而言，该保费在覆盖预期损失成本和运营费用后将带来利润；(4) 如果无法获得适当的保费，愿意放弃。
很多保险公司通过了前三项测试，第四项却不及格。他们根本无法拒绝竞争对手急于承保的业务。“别人在做，所以我们必须也要做”，这句老话在任何行业都意味着麻烦，但在保险行业尤其如此。
泰德遵守了保险行业的四条戒律，这一点从他的业绩中可见一斑。在他的领导下，通用再保险的巨额浮存金一直优于无成本，我们预计，通常情况下，这应该会继续下去。我们对通用再保险的国际人寿再保险业务尤其热情，自1998年我们收购该公司以来，该业务一直在增长，并实现盈利。
我们还记得，在我们收购通用再保险公司后不久，该公司就受到了各种问题的困扰，这些问题导致评论人士——以及我——认为我犯了一个巨大的错误。那一天早已一去不复返。通用再保险现在是一个宝石。
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最后，还有美国政府雇员保险公司(GEICO)， 63年前我就是在这家保险公司初试牛刀。GEICO由托尼（Tony Nicely）管理，他于18岁加入该公司，到 2013 年已服务 52 年。托尼于 1993 年出任首席执行官，自此公司一直飞速发展。
1951 年 1 月，当我第一次被介绍到 GEICO 时，我被该公司与行业巨头相比所享有的巨大成本优势所震惊。这种运营效率一直延续到今天，是一项非常重要的资产。没有人喜欢买车险。但是几乎每个人都喜欢开车。车险对大多数家庭来说是一项重大支出。节约对他们来说很重要——只有低成本的运营才能实现这些目标。
GEICO 的成本优势是该公司年复一年蚕食市场份额的因素。它的低成本创造了一条护城河——一条持久的护城河——竞争对手无法跨越。与此同时，我们的小壁虎继续告诉美国人，GEICO 可以如何为他们省下一大笔钱。随着我们最近运营成本的降低，他的故事变得更加引人注目。
1995年，买下了GEICO公司尚未拥有的那一半股份，支付的价格比我们收购的有形资产净值高出 14 亿美元。这就是 “商誉”，它将永远在我们的账本上保持不变。然而，随着GEICO业务的增长，其真正的经济商誉也在增长。我相信这个数字将接近200亿美元。
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除了我们的三大保险业务外，我们还拥有一组规模较小的公司，其中大多数公司在保险世界的各个角落开展业务。总的来说，这些公司是一个不断增长的业务，持续提供承保利润。此外，如下表所示，它们还为我们提供了大量的浮存金。查理和我很珍惜这些公司和他们的经理。
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简单地说，保险就是出售承诺。“客户”现在交钱，保险公司承诺如果将来发生某些事件，就给钱。
有时候，这种承诺几十年都不会得到检验。(想想20多岁的年轻人买的人寿保险吧。)因此，保险公司的赔付能力和意愿都是至关重要的——即使在支付时间到来时经济混乱——都是至关重要的。
伯克希尔公司的承诺无人能及，近年来，世界上最大、最老练的保险公司的行动证实了这一事实，其中一些保险公司希望摆脱巨额且寿命异常长的负债，尤其是那些涉及石棉索赔的负债。也就是说，这些保险公司希望将自己的责任“让渡 ”给再保险人。然而，选择错误的再保险公司——一家最终被证明财务拮据或行为不端的再保险人--那么原保险人就有可能重新承担赔偿责任。
几乎无一例外，寻求援助的最大保险公司都来到了伯克希尔。事实上，在有记录以来最大的此类交易中，劳合社在2007年向我们移交了数千起已知的索赔，这些索赔来自1993年之前的保单，以及同一时期的大量未知索赔，这些索赔肯定会在未来实现。(是的，从现在起几十年后，我们将收到适用于1993年以前发生的事件的索赔。)
伯克希尔从劳合社交易中产生的最终赔付在今天尚不可知。然而，可以肯定的是，伯克希尔将支付所有有效的索赔，但最高上限是不超过我们150亿美元的保单。没有其他保险公司的承诺会给劳合社带来与伯克希尔协议达成协议所提供的安慰。当时负责劳合社理赔的首席执行官说得最清楚： “（劳合社原承保人）希望晚上睡得安稳，而我们认为我们给他们买了世界上最好的床垫”。************
伯克希尔伟大的经理人、卓越的财务实力和拥有宽阔护城河的各种商业模式，这在保险界是独一无二的。对于伯克希尔的股东来说，这种结合是一笔巨大的财富，随着时间的推移，价值只会越来越大。
受监管的资本密集型企业
“尽管公用事业行业有许多监管限制，但我们有可能在该领域做出额外的承诺。如果我们这样做，涉及的金额可能会很大。”
- 1999年年报
我们有两大业务，BNSF和中美能源，这两大业务具有与我们其他业务不同的重要经济特征。因此，我们在本报告中将这两家公司单列，并在按照美国通用会计准则编制的资产负债表和损益表中将这两家公司的合并财务数据拆分开来。
这两家公司的一个关键特征是，它们对非常长寿、受监管的资产进行了巨额投资，而这些资产的部分资金来自于伯克希尔没有担保的大量长期债务。我们的信用实际上是不需要的，因为每个公司都有盈利能力，即使在糟糕的经济条件下，它们的盈利能力也会远远超过利息需求。例如，去年BNSF的利息覆盖为9:1。(我们对利息覆盖率的定义是税前收益/利息，而不是EBITDA/利息，我们认为EBITDA这个常用的衡量标准存在严重缺陷。)
与此同时，在中美能源，有两个因素确保了该公司在任何情况下偿还债务的能力。第一个因素是所有公用事业公司的共同点：抗衰退收益，这源于这些公司专门提供基本服务。第二种是很少有其他公用事业公司享有的：收益流的极大多样性，这使我们不会受到任何单一监管机构的严重伤害。现在，随着收购NV能源，中美能源的盈利基础进一步扩大。这种特殊的优势，加上伯克希尔的持股，使中美能源及其公用事业子公司能够大幅降低债务成本。这一优势使我们和我们的客户都受益。
每天，我们的两家子公司都在以以下主要方式为美国经济提供动力:
（1） BNSF 承运了约15%（按吨英里计算）的城市间货运，无论是这些货运是卡车、铁路、水运、空运还是管道运输。事实上，我们运输的吨英里货物数超过任何其他公司，这一事实证明 BNSF 是我们经济循环系统中最重要的动脉。2013年，它在2013年巩固了第一名的地位。
与所有铁路公司一样，BNSF也以极其省油和环保的方式运输货物，使用一加仑柴油就能将一吨货物运输约 500 英里。承担同样任务的卡车耗油量是它的四倍。
中美电力在11个州为受监管的零售客户提供服务。没有任何一家公用事业公司能比这更多。此外，我们还是可再生能源领域的领导者： 从九年前的起步阶段，中美电力现在占全国风力发电能力的7%，而且还在继续增加。我们在太阳能领域的份额更大，其中大部分仍在建设中。
中美能源可以进行这些投资，因为它保留了所有的收益。这里有一个鲜为人知的事实：去年，中美电力留存的收益远远超过其他美国电力公司。我们和我们的监管机构认为这是一个重要的优势——几乎肯定会在未来5年、10年和20年继续存在。
当我们目前的项目完成时，中美能源的可再生能源投资组合将耗资150亿美元。只要能带来合理的回报，我们乐于做出这样的承诺。而且，在这方面，我们对未来的监管寄予很大的信任。
我们的信心是有根据的，一方面是因为我们过去的经验，另一方面是因为我们知道，社会将永远需要在交通和能源方面进行大规模投资。以确保资金持续流向关键项目的方式对待资本提供者符合政府的自身利益。与此同时，以获得监管机构及其所代表的民众认可的方式开展业务，也符合我们的自身利益。
去年，在对52家控股公司及其101家电力运营公司的客户满意度调查中，我们对这一职责的奉献精神得到了有力地证明。我们的中美能源排名第一，95.3%的受访者给了我们“非常满意”的投票，没有一个客户给我们”不满意”的投票。”顺便提一句，调查中得分垫底的公司，只有令人沮丧的34.5%。
在被中美能源收购之前，我们的三家公司的排名都要低得多。我们所取得的非凡的客户满意度，对我们的扩张具有重要意义：我们希望进入的州的监管机构很高兴看到我们，因为他们知道我们将是负责任的运营商。
我们的铁路公司在预测客户需求方面也一直兢兢业业。无论您听说过我们国家的基础设施是如何摇摇欲坠，这绝不适用于 BNSF 或一般的铁路公司。美国铁路系统的状况从未如此良好，这是该行业巨额投资的结果。然而，我们并没有就此休息:2013年，BNSF在这条铁路上花费了40亿美元，折旧费用翻了一番，创下了所有铁路公司的单年纪录。而且，我们在2014年的投资还会大幅增加。就像诺亚很早就预见到对可靠交通工具的需求一样，我们知道提前计划是我们的工作。
领导我们的两家资本密集型公司的是中美能源的格雷格·阿贝尔，以及BNSF的马特·罗斯（Matt Rose）和卡尔·艾斯（Carl Ice）的团队。这三位都是杰出的经理人，我很感激他们，你们也应该向他们表示感谢。
以下是他们业务的主要数据：
罗恩•佩尔蒂埃(Ron Peltier)继续建设中美能源(MidAmerican)的房地产经纪子公司HomeServices。去年，他的公司进行了四次收购，其中最重要的是总部位于费城的Fox & Roach公司，该公司是美国最大的单一市场房地产经纪公司。
HomeServices现在有22,114名代理，比2012年增长了38%。HomeServices还拥有Prudential和Real Living特许经营业务的67%，这些业务正在将其特许经营商重新命名为伯克希尔-哈撒韦 HomeServices。如果您还没有看到，很多人很快就会在 “待售 ”招牌上看到我们的名字。
制造、服务和零售业务
“看那个商店，”沃伦指着内布拉斯加州家具市场说。“那真是一门好生意。”“你为什么不买呢?”我说。
“它是私人控股的”沃伦说。
“哦，”我说。
“无论如何，我可能会买下它，”沃伦说，“总有一天”。
——亚当·斯密的《超级金钱》(Supermoney, 1972)
我们在伯克郡这一地区的活动范围涵盖了滨水区。不过，让我们来看看整个集团的资产负债表和损益表。
我们符合公认会计原则(“GAAP”)的收入及开支数据载于第29页。相比之下，相比之下，以上的营业费用数字是非公认会计准则，不包括一些采购会计项目(主要是某些无形资产的摊销)。我们以这种方式提供数据，因为查理和我相信，调整后的数字比公认会计原则下的数字更能准确地反映表中各项业务的真实经济支出和利润。
我不会解释所有的调整——有些调整很小而且晦涩难懂——但认真的投资者应该了解无形资产的不同性质：一些无形资产会随着时间的推移而真正耗尽，而另一些则绝不会贬值。以软件为例，摊销费用是非常真实的支出。然而，其他无形资产的费用，如客户关系的摊销，是通过采购会计规则产生的，显然不是真实的成本。GAAP会计没有区分这两种费用。也就是说，在计算收益时，这两种费用都被记为费用——尽管从投资者的角度来看，它们是天壤之别。
在我们于第29页显示的符合公认会计原则（GAAP）的数字中，本节所列公司的 6.48 亿美元摊销费用被作为支出扣除。我们将其中约 20% 称为 “实际支出”，其余的则为 “非实际支出”。由于我们进行了许多收购，这种差异变得非常显著。随着我们收购更多的公司，这一差距几乎肯定会进一步扩大。
当然，非真实费用最终会在相关资产完全摊销后消失。但这通常需要 15 年的时间，而且--唉--将由我的继任者来报告其到期后的收益。
然而，我们报告的每一毛钱折旧费都是实实在在的成本。几乎所有其他公司都是如此。当华尔街人士把息税折旧摊销前利润（EBITDA）作为估值指南时，请扣紧你的钱包。
当然，我们的公开盈利报告将继续符合GAAP。然而，为了接受现实，请记得将我们报告的大部分摊销费用加回去。
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这一部分的公司销售从棒棒糖到喷气式飞机的各种产品。按照无杠杆有形资产净值的收益来衡量，其中一些企业的经济效益非常好，税后利润从25%到100%不等。其他一些企业的回报率在12%至20%之间。然而，有几家公司的回报率却很低，这是我在资本分配工作中犯下的一些严重错误造成的。我没有被误导: 我只是在评估这家公司或它所在行业的经济动态时出错了。
幸运的是，我的失误通常涉及规模相对较小的收购。我们的大手笔收购通常都很成功，在少数情况下，效果远超良好。然而，在购买企业或股票方面，我最后一个错误还没有犯完，。并非每件事都能按计划进行。
作为一个整体来看，这个集团中的公司都是优秀的企业。2013年，这些公司平均使用了250亿美元的净有形资产，拥有大量过剩现金，只用了很少的杠杆，税后资本收益率为16.7%。
当然，如果收购价格过高，一个经济状况非常好的企业可能是一个糟糕的投资。我们为大多数业务的净有形资产支付了大量溢价，这一成本反映在我们展示的大量商誉数字中。不过，总体而言，我们在这一领域投入的资本获得了可观的回报。此外，这些业务的内在价值总体上远远超过其账面价值。即便如此，保险业和受监管行业的内在价值和账面价值之间的差异要大得多。那是真正的大赢家们所在之地。
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我们在这组群体中有太多的公司，无法逐一评论。此外，当前和潜在的竞争对手都阅读了这份报告。在我们的一些业务中，如果他们知道我们的数据，我们可能会处于不利地位。因此，对于一些规模对伯克希尔评估不重要的业务，我们只披露必要的信息。不过，你可以在80-84页找到关于我们许多业务的很多细节。
然而，我还是忍不住要告诉你内布拉斯加州家具市场向德克萨斯州扩张的最新情况。我报道这一事件并不是因为它对伯克希尔的经济重要性——要改变伯克希尔2250亿美元的股本基础，只靠一家新店是不够的。但我现在已经和了不起的布卢姆金家族一起工作了30年，我对他们在达拉斯大都会区北部的科洛尼（The Colony）建造的这家非凡的商店（真正的德克萨斯规模）感到非常兴奋。。
该店明年竣工后，NFM 将在同一屋檐下，在占地 433 英亩的土地上，拥有 180 万平方英尺的零售和配套仓储空间。查看项目进展情况，请访问 网页链接。NFM已经拥有美国销量最高的两家家居用品商店(在堪萨斯州的奥马哈和堪萨斯市)，每家每年的销售额约为4.5亿美元。我预测德克萨斯的商店会打破这些记录。如果你住在达拉斯附近，来看看我们。
我回想起1983年8月30日——我的生日——我去见B夫人（罗斯·布卢姆金[Rose Blumkin]）时，手里拿着我起草的一份1.25页的NFM收购建议书。（它被转载在第114至115页。）(转载于年报114 - 115页。) B 夫人一字不改地接受了我的提议，我们在没有投资银行家或律师参与的情况下完成了交易（这种经历只能用天赐良机来形容）。虽然这家公司的财务报表是未经审计的，但我一点也不担心。B夫人只是简单地告诉我什么是什么，她的话对我来说就足够了。
B夫人当时89岁，一直工作到103岁——绝对是我喜欢的那种女人。看看NFM 1946年的财务报表，（转载于年报第116 - 117页。）NFM 现在拥有的一切都来自于：(a) 72,264美元的净资产和50美元的现金——没有遗漏零——该公司当时拥有的现金，以及(b)B夫人、她的儿子路易和他的儿子罗恩和欧文的惊人才能。
这个故事的妙处是B夫人从未在学校待过一天。而且，她从俄罗斯移民到美国时，一句英语都不会。但她热爱这个收养她的国家：在B夫人的要求下，这家人总是在聚会上唱《上帝保佑美国》。
有抱负的企业经理应该认真审视那些让B夫人获得惊人成功的平凡而罕见的特质。每年，来自40所大学的学生都会来拜访我，我让他们以参观NFM作为一天的开始。如果他们从B夫人那学会了，他们就不需要我再教他们了。
金融与金融产品
“ 克莱顿的贷款组合可能会在不太长的时间内增长到至少50亿美元，在合理的信贷标准下，应该会带来可观的收益。”
- 2003年年报
该部门是我们最小的部门，包括两家租赁公司，XTRA(拖车)和CORT(家具)，以及以及全国领先的人造住宅生产商和融资商克莱顿房屋。除了这些全资子公司外，我们还将一系列金融资产和我们在Berkadia商业抵押贷款公司中的 50% 权益也归入此类。
克莱顿被归入这一类别是因为它拥有和服务326569项抵押贷款，总计136亿美元。近年来，随着制造业房屋销售暴跌，克莱顿的很大一部分收入来自这一抵押贷款业务。
然而，2013年新房销售开始回升，制造业和零售业的收入再次变得可观。克莱顿仍然是美国最大的房屋建筑商：2013年，克莱顿生产了29547套房屋，约占全美单户住宅总产量的4.7%。克莱顿的首席执行官凯文·克莱顿在带领公司度过严重的房地产萧条方面做得非常出色。现在，他的工作--如今肯定更有趣--包括在 2014 年再次实现盈利增长的前景。
CORT和XTRA也是各自行业的领导者。杰夫·佩德森和比尔·弗朗茨会让他们保持领先。我们通过购买设备来支持他们的计划，扩大他们的租赁潜力。
以下是该板块的税前收益回顾:
*不包括资本利得或亏损投资
投资
“我们的股票投资组合……价值比账面价值(成本)少了约1700万美元……我们相信，经过几年的时间，整个投资组合的价值将超过其成本。” - 1974 年年度报告。
下面我们列出了截至年底市值最大的 15 项普通股投资：
*这是我们的实际购买价，也是我们的计税基础；GAAP“成本”在少数情况下有所不同，因为根据其规则要求进行了账面增减或注销。
**不包括伯克希尔附属养老基金持有的股份。
伯克希尔公司有一个主要股票仓位没有列入表中：我们可以在 2021 年 9 月之前的任何时候以50亿美元的价格购买7亿股美国银行股票。截至年底，这些股票价值109亿美元。我们可能会在期权到期前购买这些股票。与此同时，重要的是你要意识到，美国银行实际上是我们的第五大股权投资，也是我们高度重视的投资。
除了股权投资外，我们还投资了大量债券。通常情况下，我们在这方面做得很好。但并非总是如此。
你们大多数人都没听说过未来能源控股公司。你们应该感到幸运，我当然希望自己没有听说过。该公司成立于 2007 年，旨在对德克萨斯州的电力公司资产进行巨额杠杆收购。股权所有者拿出了80亿美元，另外还借了一大笔钱。其中约20亿美元的债务由伯克希尔公司购买，这是我在没有咨询查理的情况下做出的决定。这是一个很大的错误。
除非天然气价格飙升，否则EFH几乎肯定会在2014年申请破产。去年，我们以2.59亿美元的价格出售了所持股份。在持有这些债券的同时，我们获得了8.37亿美元的现金利息。因此，总的来说，我们遭受了8.73亿美元的税前损失。下次我会给查理打电话。
我们的一些子公司——主要是电力和天然气公用事业公司——在运营中使用衍生品。除此之外，我们已经好几年没有签订任何衍生品合同了，而且我们现有的头寸还在继续消耗。已经到期的合约带来了巨额利润，以及数十亿美元的中期浮存金。虽然不能保证，但我们预计账面上剩余的合同也会有类似的结果。