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谢治宇大家都很熟悉了，是兴全合润和兴全合宜两只明星基金的基金经理，近期在兴业证券2021年度资本市场投资策略会上，对明年的市场发表了自己的观点：
“如果要我来看，明年可能会给大家一个比较平淡的收益率，绝对不会像过去两年那么激动人心了。”
“我倾向于明年大家喜欢的类型，跟今年喜欢的类型不一样，说不定大家可以更多的去考虑一些逆向的事情，现在可能大家兴趣不是特别大，估值水平比较低的一些领域。”
可见他在降低大家对明年市场的预期，市场的热点可能也会发生转变。先不论他的判断可信与否，在当前这样躁动的市场里，发出一些让人冷静的声音，也是难能可贵的。
谢治宇管理兴全合润有7年了，7年可以说是市场的一个大轮回了，经历市场的大涨大跌，大小盘风格轮换，漫长的熊市，足可以考验一个基金经理的投资水平。谢治宇7年5倍的成绩也为投资者交了份满意的答卷，回顾谢治宇多年来在基金的定期报告中发表的观点，他经常发表与当前市场偏逆向的观点，在亢奋的市场里偏悲观，在市场的谷底看到希望，在成长股疯狂的时候看到低估的价值，在2/8行情里看的成长股的潜力。面对市场，没有人可以称神，人都会犯错，会有判断失误的时候，今天我们就细细回顾谢治宇多年来的投资历程，他面对市场大起大落时的思考和抉择，希望能从优秀的基金经理身上有所学习，有所思考。
我们先看兴全合润与沪深300对比的季度收益率，7年多近30个季度里，兴全合润只有6个季度跑输了沪深300，这个成绩确实非常优秀了，因为沪深300本身就是个优秀的指数，代表了沪深两地市场300只市值最大的上市公司，要在长时间内持续超越沪深300着实不是件简单的事。
谢治宇的优秀我们不必多说了，我们更要关注的是他在市场的关键节点，在逆境中的思考和决策，看这优秀业绩背后的东西。
2014-2015 杠杆牛及股灾
上图让我们瞬间回到了当时波澜壮阔的市场，上证指数从2013年6月的最低点1849上涨到2015年6月的最高点5178，随后就下跌到2016年2月的2638点。
2014年三季度的牛市初期显谨慎
在2014年的三季报中，谢治宇的主要观点如下（当时上证指数已经从二季度的2000-2100点的区间上涨到2300-2400点区间）：
“市场开始更多的沿着逻辑上的线条运行，渐渐有脱离基本面的趋势显现出来。”
“单纯从价值判断的角度来看市场上已有部分股票进入了高估的危险区域了。在市场情绪乐观之时似乎需要开始考虑风险的问题了。”
可见谢治宇此时已经开始感受到市场的风险了，认为部分股票已进入高估的危险区。他将总仓位由二季度的87%下降到80.5%。回头看显然这不是一次明智的减仓，四季度市场迎来了快速的上涨。回顾谢治宇这次判断，我感觉还是市场是久旱逢甘霖，当上证指数久违的上涨出现时，大家第一时间想到的不是市场要熊转牛了，而是下跌很快要来临了，这也符合人之常情。
2014年四季度为应对风格切换，大幅调仓被动应对
2014年第四季度，是兴全合润落后沪深300最多的一个季度，季度收益率分别为13.45% vs 44.17%，主要原因是重仓个股大幅落后了大盘。当然我们不能以一个季度的领先和落后评价基金经理，单我们可以去回顾他当时的判断和思考。
在年报中，谢治宇总结对全年的投资进行总结，主要观点如下：
“市场的上涨，使得市场进入了自循环的状态，对于四季度的上涨，盈利的推动除了上述个别行业，应该没有太大关系；流动性的变化则是延续了全年的态势，融资融券余额迅速超过了1万亿，各种结构化定增产品甚至于银行资金都有进入股市的迹象。”
“尤其是关注的是整个经济环境并没有显著的改善，更多是还是基于预期的变化，包括了新经济和改革的预期，但是现实中这些事物的发展往往会慢于情绪的反应，在这样的情况下不论是寻找合适的成长股或者低估值的股票的难度都显得更大。但是也必须注意到，包括银行、保险、地产在内的大市值权重行业整体的估值水平也没有进入高估的阶段，所以也并不能任务市场进入了整体的泡沫阶段”
虽然市场在四季度继续大幅上涨，但他的整体观点相对三季报还乐观一点，认为当下市场中寻找合适的成长股或者低估股票的难度很大，但市场还没有进入整体的泡沫阶段。整体仓位从三季度的81%调升到86%，是对三季度降低仓位的一个修正。
说完他对仓位的调整，再看看他四季度对个股的调整。
2014年四季度涨幅最大的主要是银行、保险、地产等传统低估值板块。当时的谢治宇应该说是一位典型的成长型基金经理，他对这些板块是一点也不感冒，所以这个季度跑输也不是偶然。这一点在2015年他对银行股的加减仓中再次得到了淋漓尽致的体现。
2014年的四季度是谢治宇管理合润至今落后沪深300最多的一个季度，四季度的持仓分布我们看到比较大的变动，总仓位从三季度的80.5%提升到86%（部分是持仓市值自然增长带来的），行业上大幅降低了制造业占比，清空了电力，交通，文化，水利等行业，大比例建仓了银行、保险和房地产。个股操作上他大幅建仓中国平安，从0直接到9.4%成为第一重仓股，同时加仓的还有招商地产，五粮液和贵州茅台，对于光伏和新能源车他保持着与之前一致的看好。
从2014年各行业季度收益率看，金融板块（非银金融，银行）在前3个季度是明显落后于其他行业的，到第四季度迎来了爆发，其中非银金融的单季度涨幅高达110%！考虑兴全合润的四季度涨幅只有13.4%，远落后于金融，地产等大市值行业的涨幅，所以我判断他四季度大幅度加仓金融地产的操作应该是在四季度的后半段，是产品持续落后于大盘一段时间后的一次相对被动的调整。
2015年4月份认为泡沫已形成，精准预判股灾将现
来到2015年，这是让所有股民记忆深刻的一年，上半年的轮番暴涨，下半年的暴跌，熔断， 都如同昨日。兴全合润的收益率连续4个季度大幅跑赢沪深300，是产品运行7年中跑赢市场最多的一个年份。尽管期间不少个人投资者惨兮兮，可却迎来了兴全合润的高光时刻，正所谓他在一季报中所说的：“整体的账单已容易算得清楚，不清楚的只是各个个体的得失分配”。
先看谢治宇在一季报中的阐述，值得大家细读品味，此时大盘已经超过4000点，并继续向上狂奔。他在报告中写道：
“尽管泡沫让赚钱显得又快又轻松，我们的净值也受益于泡沫实现快速增长。我们也认同活跃的资本市场对促进直接融资和经济转型的积极意义，但我们同样认为近来高歌猛进的市场表现低估了改革的难度，忽视了转型的艰辛和可能经受的苦痛。目前市场上绝大多数公司的股价已呈现泡沫，以创业板为代表的中小盘股票更是泡沫严重。过高的股价让未来的收益前景蒙上阴影，即使是在最顺利的改革进程与经济前景下，买入过高价格股票的投资者也难有满意回报。目前市场在轻松越过4000点后，越发大步狂奔，泡沫按照这样的速度不断膨胀，让我们不得不开始考虑可能很快会来临的再一次泡沫的破灭，由于巨额杠杆资金的进入，这一次的股价崩溃对投资者的伤害甚至可能超越2008年。尽管有种种“这次不一样”的理由，却如马克吐温所说，历史不会重复自己，但会押着同样的韵脚，人性的基本特点从未改变。虽然我们不清楚泡沫何时以何种方式破灭，但结局或许已经注定，不确定的只是过程，整体的账单已容易算得清楚，不清楚的只是各个个体的得失分配。”
他很明确地指出当前的泡沫，在泡沫阶段买入过高价格股票的投资者难有满意回报。这一点是尤其需要大家时刻警醒的，无论对经济前景和企业前景多么乐观，在过高的价格买入股票都不是明智的决策，而往往在市场大涨的亢奋状态，一天一个涨停板，让大家控制不住地去追热门，结果会很悲惨。这一年疯狂的杠杆资金也让人记忆深刻，除了两融余额屡创新高，各种场外花式的配资平台层出不穷，泡沫破灭时，就不时的听说某地股民因杠杆爆仓而跳楼的消息。
从下一部分对谢治宇的操作中，我们也可以发现，谢治宇的这一判断也为他精准调仓奠定了基础。在市场泡沫化阶段充分享受泡沫，一旦发现苗头不对，不再对市场抱有不切实际的期待，精准的减仓换股。
2015年精准踏准市场风格，频繁调仓，大幅战胜市场
再看基金2015年的持仓，第一观感就是这一年的持仓变动很大，持续持有四个季度的只有鼎龙股份一只，很多持仓都只持有了一个季度。2015年谢治宇取得了接近100%的投资回报，可谓非常突出，不过我认为这样成绩的取得有着一定的运气成分。
一季度将2014年四季度买入的银行股全部清仓。一季度的金融业持仓从14年底的16.4下降到8.6%， 而个股持仓中看到中国平安的持仓恰好是8.6%，说明他把除了平安的金融股全部清仓了! 而这些金融股基本都是14年四季度刚刚建的仓位。
二季度再度大举加仓银行股规避可能的下跌。二季度清仓了贵州茅台，五粮液，东富龙，海澜之家等消费股，大举建仓了平安银行，浦发银行，中国太保等金融股，金融股的仓位由一季度的8.6%增加到二季度的17.6%。而且从基金净值表现来看，他加仓银行股应该是发生在五六月份市场见顶的阶段，而非4月份市场快速上涨的阶段，可谓神准。偏右侧的交易我想这可能与他一季报事前对股灾的精准判断有关，在泡沫破裂前充分享受泡沫，看到情形不对后，赶紧溜！
三季度清仓全部金融股。到三季度，基本上把之前的持仓都清掉了，包括二季度刚建仓的金融股，重新建仓了传媒，软件，机械等弹性较高的股票。正是因为他这一及时减仓金融加仓创业板的“神”操作，使得他在年底的基金净值创出了新高，超过了股灾前的高点。
从2014年四季度他的应对有点手足无措之外，2015年一季度减仓了滞涨的金融股，充分享受泡沫；在2015年五六月份的高位又加仓了抗跌的金融股及减仓，金融股的抗跌性及低仓位减少了股灾期间的跌幅；在股灾结束后又果断的抛弃了金融了，加仓了创业板板块，享受了下半年创业板的快速反弹。
从谢治宇的“神”操作来看，大幅高频率的调仓，快速随市场风格的切换，赚取的是把握市场风格切换的钱，而非上市公司业绩成长的钱。这样通过频繁的行业和风格切换获取收益我觉得有点好得不可思议，我倾向于认为比较难以持续，存在一定运气成分。谢治宇在他的访谈中也提到了，他认为自己的2015年操作非常成功，但无法判断自己这些操作未来是否还可以持续，他这一自我认知应该说还是非常客观的。
此外，他在一些采访中提到，他早期的投资风格更关注的投资标的的性价比，他会评估视野范围内标的性价比，选择当时性价比最高的标的进行投资。也许，我想他所谓的性比价应该指的是在各个阶段选取出最容易战胜市场的个股标的或者板块吧。
2016-2017 市场风格转换阶段
市场转向，产品落后市场
之前我们提及，谢治宇是一位典型的成长型基金经理，偏爱成长股，以银行为代表的价值股只是他为了跟上市场或者在市场处于高位时作为防御性品种的工具。
可这一切在2016年都发生了截然相反的变化。以前人见人爱的创业板熄了火，之前大家是大老粗的沪深300则表现突出。
具体把时间切到2016-2017年，经历了2016年一季度的全市场下跌后，对比沪深300和创业板指，沪深300都是在逐步上涨，而创业板指数却是一波又一波的创新低，创业板从2016年初的2800点一直下跌到2017年底的1800点。
看这两年各行业和指数表现，16年一季度全市场都遭遇了15%-20%的下跌，上证指数从3600点最低下跌到2638点，几乎所有行业都猛烈地下跌了一波，银行和食品饮料则相对好一些。
再看兴全合润这两年的持仓配置，这两年总的持仓水平非常稳定的维持在88%左右，没有进行仓位水平的调整，制造业仍然是谢治宇的最爱，维持在一半左右的仓位。金融地产则一如既往的不受待见。
这两年是大市值股票持续跑赢小市值股票的一段时间。与此同时我统计了兴全合润各期的持仓股票平均市值，可以看到17年二季度以前，合润的持仓平均市值都很小，不到400亿，说明此时谢治宇的投资是以中小市值为主。于是在这白马龙头为主的两极分化行情中，合润连续3个季度跑输沪深300，这也是合润连续跑输沪深300时间最长的一个阶段。
敏锐嗅到市场风格变化，持仓转向大市值
大家很明显看到在2017年6月，合润的持仓平均市值发生了巨大的变化，从一季度的127亿直接跃升至二季度的2000亿！后面直到目前合润的平均持仓市值都维持在1000亿以上，说明这个时点谢治宇对持仓做了重大的调整！
我们先看看谢治宇在2017年中报的观点：
“A股投资者的投资风格偏好及选股标准发生了较大变化，投资者开始重新审视报表质量扎实，内生增长动力强劲的白马龙头价值，以及传统行业中持续积累竞争力，有望充分受益经济企稳回暖的边际改善类公司。此后二季度内公布的2016年报及2017年一季报，普遍验证了白马龙头业绩稳健甚至加速的突出竞争力特征，市场表现两极分化进一步加剧。整体看机构持仓配置机构经历了一个再平衡的过程，A股市场投资评价方式正加速向国际市场接轨。本基金上半年整体仓位水平变化不大，对持仓结构进行了一定调整，增持了消费、保险、机械等估值合理、阶段性边际预期持续改善的偏传统行业，适当减持原持有的长期方向看好但短期估值偏高预期稳定性相对欠佳的成长股，以控制回撤。”
从他的阐述中可看出，他对当下市场的变化判断为投资者偏好及选股标准的变化，整体机构的持仓也进行了一次再平衡。他对市场风格变化的敏锐嗅觉使得他在持仓上做出了大幅的调整。
对于这一次你对市场风格转换的把握，他在采访中也有所提及，他在2016年年底的险资的频繁举牌中便已经嗅出市场风格的变化。不过对于后市他能否还能如此精准的把握市场风格，他还是不确定的。
长线投资平安与隆基，成为经典案例
谢治宇在其他的采访中也曾提到，自己的投资理念发生过一次较大的转变，从早期比较关注投资标的的性价比，转变为关注企业的质地，对好公司的估值容忍度变高。通过观察2017年二季度前后持仓风格的变化，我想这个转变大概率就是在这个阶段。
看他这两年具体的重仓股，我们站在17年二季度的视角来看，很明显地看到二季度的重仓股除了东阿阿胶和鼎龙股份，基本都是新建的仓位，上期的重仓股基本都清掉了。
17年二季度的第一重仓股就是中国平安，从17年二季度建仓持有至今，长期都是前2位的重仓股，2017年之前他也多次投资过中国平安，但都偏向短期投资，拿了没多久就出来了。这一次持续多年的重仓持有，也体现了他投资观念的转变，整体的换手变低，对好公司的估值容忍度变高。
另外值得一提的是在三季度建仓的隆基股份，这只光伏龙头持有至今，同样成为谢治宇的经典投资案例，估算此时建仓的复权价区间应该是10-13元，持有到今年最新报告中还是第一大持仓股，今年最高价达到83元，为基金贡献了巨大收益。
谢治宇从2013年担任基金经理开始，在报告中就多次提到对光伏和新能源车的看好，也持续的进行了配置，隆基股份是其中最具代表性的案例。在此要为谢治宇的眼光和坚持点赞，眼光和坚持我认为的投资者非常核心的竞争力，眼光考验的是对行业、赛道、企业的判断能力，坚持考验的是投资者的心性，应对投资逆境期的能力。
通过以上我们对谢治宇在2014-2015,2016-2017两段典型的时期内的运作及思考进行的分析，我们总结谢治宇的投资有以下特点：
· 灵活应对市场。不管在市场的什么阶段，谢治宇都体现出应对市场的灵活性，尤其是在2015年的大牛市及后面的股灾，他通过灵活的仓位调整取得了非常优秀的投资业绩。
· 转变投资风格，适应新的市场环境。2017年二季度的之前和之后，谢治宇的投资风格实现了一次转变和升华，之前注重投资的性价比，持仓周期短，之后更注重投资企业的质地，长期持有好企业。
· 整体投资风格偏成长股，对价值股兴趣不大。谢治宇对银行的排斥在2015年体现得淋漓尽致。他把银行更多的当成阶段性的配置工具，只在2015年为应对市场风格切换进行短期配置。
· 他一直处于进化中。早期的谢治宇比较喜欢捕捉市场风格的变化，并灵活进行行业配置及投资风格的调整，这在2015年的动荡行情中和2017年的市场风格切换中体现得淋漓尽致。我觉得这一方面体现他灵活市场的能力，另外一方面我想多多少少存在一定的运气成分。随着他基金管理经验的增长以及基金规模的扩大，他的投资风格逐渐倾向于长期投资，由赚取市场风格的钱转向赚取公司业绩增长的钱。中国平安和隆基股份的长期投资，体现了他对看好公司和赛道的坚持，通过长期持有获取更大的收益空间。
整体来说，谢治宇的投资历程既有顺风顺水的时期，也同样经历了各种逆境，有过对市场的过度谨慎而踏空了行情，有过金融股配置上的纠结取舍，也有过在风格错配行情下的困顿。在面对这些逆境时，谢治宇体现的是一种灵活性，既有对自己认准的行业和风格的坚守，也会去判断当前及未来的市场情况，主动去适应市场的变化，甚至对投资理念进行调整转变，我想这就是一个优秀的基金经理的进化吧。投资中的坚守与转变，本来就是一个很难的课题，也不会有一个明确的答案，社会在不断发展变化，市场要素在变，参与的投资者在变，但是投资中还是有一些不变的主题，比如投资者追求优秀企业的本能是不变的，市场参与者作为人的本性的不变的，在这些变与不变之间，每个投资者都要找到自己与市场之间相处的模式。
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