投资建议：买入，中低仓位持有，2014年目标价位1350美金（2月24日收盘：1212美金）
投资逻辑：
Ø 行业仍在快速发展中，全球互联网和移动互联网的渗透还远未结束。
Ø 搜索作为互联网基础功能，相应广告业务未来2年有望保持15%以上的稳定增长。
Ø YouTube的营收增长超过50%，Google Play的营收增长也很快，为营收带来新的变量。
Ø Android系统的全球份额将进一步扩张，从而保证Google在移动端的控制力和产品推广能力。
Ø Google 眼镜、自动驾驶、智能家居等新技术进展良好，预计在1-2年内将继续为Google带来估值想象空间。
Ø 管理层稳定，公司有优秀的文化和技术基因，战略规划和执行能力曾被多次验证（Android，收购YouTube等）。
Ø 中短期来看，美国和欧洲经济的复苏对谷歌广告营收是利好。
Ø 2014年出售摩托罗拉后，每年可以减少10亿美元的运营亏损（根据2013年财报），同时2014年将计入一笔一次性收益。
一、 业务分析
Google目前的核心业务主要由三部分构成： 搜索及广告业务，移动端Android相关业务，以及YouTube视频、地图、Chrome等应用业务。 2013年，Google实现运营收入598.25亿美元，同比增长19.2%；实现净利润129.2亿美元，同比增长20.3%。 其中，搜索和广告业务（包括YouTube广告）贡献了超过90%的营收。
同时，Google一直在可穿戴设备、自动驾驶、智能家居、生物科技、太阳能等前沿科技领域进行大幅投入和并购，将来Google可能不再是一家单纯的互联网公司，而是全球科技领域的一家巨型的综合体。
1. 搜索及广告业务
Ø Google搜索业务目前占有全球搜索市场65%以上的份额，其中移动搜索占有90%以上份额。基于领先的搜索占有率，Google在2013年广告业务收入达到505.8亿美元。据估算其全球在线广告市场份额达33%，移动广告市场更是获得了将近56%的份额（以上数据来自ComScore等多家研究机构）。
Ø 2013年，Google去除流量成本后的广告营收为383.2亿美元，同比增长17.1%，较前两年有所放缓。搜索的两个主要指标：付费点击总数量（PaidClicks）同比增长31%，增速明显加快，但平均点击价格（CPC）下降11%。点击成本下降的原因包括谷歌对产品特性的调整，以及移动端搜索量上升等（目前移动端CPC价格较低，拖累整体点击成本）。相信随着移动互联网的成熟，移动端CPC会逐渐止跌回升。
Ø 除去搜索广告业务，Google旗下的视频网站YouTube的广告营收增长是一大亮点。2013年6月YouTube宣布其移动设备上的广告销售额在6个月内增长了两倍。多家研究机构估计，2013年YouTube的总营收约为50亿美元，同比增长50%以上，到2020年预计突破200亿美元。
业务展望：
1) 全球范围内互联网和移动互联网的渗透还远未结束，搜索作为基础功能，有望保持15%左右的增长率。
2) 随着移动端广告模式的成熟，Google移动端广告的平均点击价格CPC有望得到提升，从而带动营收增长。
3) 随着全球范围内带宽和移动4G的普及，YouTube的广告营收有望保持爆发式增长。
2. 移动端Android业务
Ø 根据IDC在2013年8月发布的报告，Android系统目前在全球智能机市场份额达到79.3%，IOS系统约为13.2%。 Google在Android上充分发挥互联网思维，采用开源免费的模式，随着全球智能手机的进一步普及，预计Android的市场份额会继续扩大，并愈加稳固。
Ø 虽然未从Android上直接收费，但Google要求硬件厂商在出厂时安装其搜索，地图，应用商店等服务，从而巩固其在相应领域的市场地位，可以认为Android系统是Google最核心的移动产品分发渠道。
Ø 根据监测数据，Google Play 在2013年Q3的应用下载量已经超过App Store 25%，但营收仅为苹果应用商店的30%左右，约为20-30亿美元，增长潜力巨大。
Ø 由于其开源特性，Android正在被广泛移植到手表、汽车、家电等终端设备上。
3. YouTube视频，Chrome，地图等其他业务
Ø YouTube目前为全球第一大视频网站。2013年3月，Google宣布YouTube每月活动用户数量已经突破10亿。同时根据尼尔森数据，YouTube在美国市场的用户数和使用时长上都大幅领先。随着智能手机和移动4G在全球的普及，YouTube移动业务将得到加速发展。
Ø Chrome浏览器目前约有17%的全球份额，仅次于IE浏览器，同时Google地图、邮件等应用也受到消费者的欢迎，虽然贡献营收较小，但对Google的整体发展会产生很好的协同作用。
Ø 除此之外，Google还在推进数字内容消费，Chrome OS云操作系统，ChromeBook电子书，Nexus手机等产品。
4. 高科技研发
Ø Google 大量投资于可穿戴设备，自动驾驶、机器人、智能家居、太阳能等前沿科技领域。相比于自身体量，Google在科技研发商仍然保持了相当高的效率。
Ø 这部分业务短时间内不会产生大规模营收，但市场前景被普遍看好，且已经有所进展。其中，Google Glass 有望在2014年实现量产，而自动驾驶技术已经在加州获得上路许可。
二、 财务分析
1. 营收和运营利润
Ø 以上为Google最近几年的营收和利润情况，受2012年收购Motorola影响，12年营收增长加速。同时由于出售Motorola 家庭部门的交易在2013年完成，产生不可持续的净利润7.06亿，造成2013年净利润加速增长。
Ø 此外Google在2014年1月已将剩余的Motorola移动部门 卖给联想，因此将Motorola前几年的营收和亏损去除，单独看Google segment 的营收和运营利润情况会更有意义：
由上表可见，近三年Google segment的营收增长在放缓，同时运营利润率也呈下降趋势。运营利润率下降主要原因是流量成本TAC以外的“其他成本”占比上升（其它成本主要包括数据中心运营支出、无形资产摊销以及内容获取成本）。
经计算，流量成本和各项费用在营收中的占比基本保持稳定。
2. 营收构成分析
去除MotorolaMobile以后，Google segment目前的营收构成如下：
Ø 目前Google 广告业务的营收占总营收的90%以上，按照网站类型可分为：Google自有网站（Googleweb sites）广告营收和合作伙伴网站（Google Network web sites）广告营收。其中自有网站贡献了65%以上的的营收，且相对比例仍在上升，合作伙伴网站贡献的营收比例在下降。由于Google自有网站的成本远低于合作网站，因此随着自有网站的营收占比进一步提升，Google的运营利润率会受到正面影响。
Ø “其他营收”的增速很快，在13年占比达到9%，增长主要来自Google Play，音乐和电影等数字内容产品，以及来自Chromecast，Nexus和Chrome OS设备的收入增长。
Ø 按照地域来看，美国和英国的营收占比呈下降趋势，而其他地区的营收占比在提高，达到45%。推测原因可能为其他市场的互联网渗透速度超过美国和英国，导致这些地区的Google使用量和营收占比上升，具体数据待查证。
3. 成本和费用分析
去除Motorola Mobile，Google segment的成本主要由两部分构成：流量获取成本（TAC），和其他成本（主要包括数据中心运营支出、无形资产摊销以及内容获取成本等）。
Ø 流量获取成本（TAC）在Googlesegment总成本中的占比超过50%，同时也是谷歌广告业务的主要成本，监测TAC在广告营收中的占比，有助于了解Google广告业务的毛利润趋势：
如上图所示，流量获取成本（TAC）在Google广告业务营收的占比在2013年降低到24.2%，主要受益于来自Google自有网站的营收占比增加，来自合作伙伴网站的营收占比相对下降。
此外，流量获取成本TAC中来自分发合作伙伴的成本增加到24.2%，一方面说明Google可能在加大搜索引流和插件推广力度，另外也可能是分发合作伙伴的分成在上升，参考新闻：网页链接 网页链接
Ø Google segment 的各项费用在其总营收中的占比基本稳定，虽然高科技研发项目较多，但研发费用保持在合理范围内。
4. 净利润情况
Ø Google 于2012年出售Motorola 家庭部门，该交易在2013年完成，产生了“来自不可持续收入的净利润7.06亿”，造成2013年净利润加速增长。扣除这部分后，2013年实际利润率为19.2%，利润率下降主要由摩托罗拉移动部门的14.37亿美元运营亏损造成（这里采用的为年报里的GAAP运营亏损数值）。
Ø 如下图，去除摩托罗拉移动的亏损，对单独Google segment的净利润进行估算，得到Google Segment在过去两年的估算净利润率约为25.8%，24.6% ，相比2011年并未大幅下滑。
估算方法：将2012,2013年来自可持续收入的净利润，剔除摩托罗拉移动的运营亏损，近似为Google Segment的净利润。
5. 出售摩托罗拉移动的财务影响
2014年1月30日，谷歌宣布出售摩托罗拉移动部门（Motorola Mobile）给联想，价格约为29亿美元，包括在收购完成后支付14.1亿美元，其中包括6.6亿美元的现金，以及7.5亿美元的联想普通股股份支付，而余下15亿美元将以三年期本票支付。谷歌预计该项交易将于2014年完成，在2014年Q1财报中，摩托罗拉的营收仍将被合并入谷歌报表，同时资产将被归为“待出售资产 held fo sale”。
该交易完成后，谷歌的营收将减少摩托罗拉移动的部分，预计运营利润率和净利率均将出现一定回升。 按照2013年推算，营收将减少44亿美金，运营利润率由23.3%提高至27.7%，净利率由19.2%提升至24.6%。 同时，2014年谷歌将获得一笔来自不可持续收入的利润，约为15.7亿美金？ （Motorola Mobile 的资产负债情况见Q4财报P87）。
6. 所得税税率
过去几年，Google的实际税率持续降低，主要原因为Google通过设在爱尔兰的国际总部，将大量国际利润以多种形式转入百慕大子公司进行避税，其海外业务的实际税率仅为2.6%。 该举动虽然合法，但目前在欧洲已引起较大争议，后续可能会有变动。 信息参考：网页链接
7. 拆股计划
2013年Q4财报后，谷歌宣布将于2014年4月2日进行拆股，用于解决创始人失去对公司控制权的问题，因为谷歌一直在不断向员工提供股权奖励，并使用股票来收购创兴公司，创始人的投票权一直在不断被稀释。
拆股的股权登记日为3月37日，拆股日为4月2日。对于谷歌的股东，每股“A类”股票将会获得一股“C类”股票，C类股票不具有投票权。最初，谷歌股价将被平分给“A类”股票和“C类”股票，A类股票继续以“GOOG” 代码交易，C类股票将以新代码”GOOGL“交易。
拆股不会对公司价值产生实际影响，但市场给予两类股票间的估值差异尚有待观察。因此，建议在拆股之后几天内，谨慎购入C类股票。
8. Google营收的季节性和汇率因素
Ø Google营收会受到季节性因素的影响，主要原因为夏季的互联网用户使用率会降低，以及Q4季度时商家的广告投放上升。如上图所示，每年Q4环比增长10%以上，Q2会减缓。
Ø 由于海外收入占比已经超过50%，Google成立了专门的部门来进行汇率对冲，但汇率波动仍会对营收造成一定影响。以2013年Q4为例，如果汇率同上一季度持平，谷歌旗下Google segment第四季度营收将减少1.56亿美元；如果汇率同去年同期持平，谷歌旗下Google segment营收将增加1.41亿美元。因此，当美元兑欧元，英镑或日元等主要货币的汇率有较大波动时，需考虑对谷歌当季营收的影响。
9. 待讨论事项
去除摩托罗拉的营收和亏损，对Google segment 独立净利润的估算方法是否合理？
出售摩托罗拉移动后，一次性收入如何计算？
三、 估值模型
截止2月24日收盘，Google 股价为1212.5美元，对应2013年38.5美元的EPS，PE为31.5。
Ø 考虑到Youtube业务的加速增长，以及移动端CPC的提升，预测广告业务在未来两年的增长率为16%，17%。
Ø 考虑到GooglePlay以及数字内容等增长，给予其他业务80%，60%的年增长率。
Ø 剔除摩托罗拉造成的亏损，GoogleSegment在2013年的净利润率约为24.9%，由于YouTube等Google自有业务的广告收入提升，流量获取成本占比下降，预计Google在未来的利润率会有所提升，达到25%，26%。
Ø 考虑到美股当前市场偏暖和对Google普遍看好的氛围，将Google之后两年的PE下调为27，25 。
根据以上参数，预估Google在未来两年股价分别为1358.4美元，1605美元，上升空间32%。
较坏情况估值：如下表，假设Google在未来两年的增长率和利润率同时下滑，且PE随之下降，测算2015年末股价为1071.2美元，较当前价格下降12%。
四、 风险因素
1) Google在移动端虽然有Android系统，且搜索份额领先，但缺少用户粘性和使用频率更高的杀手级应用。将来可能受到新模式的挑战，如Facebook收购的Whatsapp，Instagram等
2) Google眼镜等高科技研发虽然进展顺利，但尚未得到大规模验证，存在不确定性
3) 美股目前处于中高位，且市场普遍看好Google，有可能出现回调
4) Google主营广告业务受经济形势影响较大，存在不确定性
感谢@毛夫人 的帮助^_^
Google财报公布的数据比较少，有些计算可能有偏差，欢迎大家讨论~
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