在互联网领域，孙正义用“时光机理论”告诉我们，当国内某个行业与海外存在差距的时候，往往蕴藏着巨大的投资机会。“时光机理论”也适用于疫苗领域，我们也可以充分利用海内外疫苗行业发展的非平衡，来寻找投资机会。
与海外疫苗市场相比，我国起步较晚，这也导致市场重磅品种发展滞后：2018年，全球前十大爆款疫苗中，仅三款同时位于国内销售额前十行列。
（数据来源：各公司年报、医药魔方、国泰君安证券研究）
疫苗重磅品类存在结构性差异，自然有经济发展水平的因素，但本质上还是因为，国内产品上市较晚导致的。
就拿默沙东的4价、9价HPV疫苗来说，其中4价HPV疫苗在2014年就已经在海外上市，但直到2017年，4价HPV疫苗才在国内上市，9价HPV疫苗国内获批则要等到2018年。
可以肯定的是，随着我国居民消费能力的提升，以及疫情教育下预防接种意识的提高，国内疫苗的格局会与海外趋同，重磅疫苗产品的渗透率将持续提升。
这并非拍脑袋的说法，近些年国内HPV疫苗的火爆，就是最直接有力的证明。另外，到2020年，全球前十大重磅品类疫苗，已经有五款在国内位于销售额前十行列。
所以，我认为当下疫苗股投资的核心策略是“品类”为王：从全球到国内，关注那些正在爆发的重点品类，再去挖掘这一赛道里面的潜力选手。结合海内外疫苗销售额差异，以及国内竞争格局来看，目前最值得关注的爆款疫苗，主要是HPV疫苗、带状疱疹疫苗和新冠疫苗。
1、新冠疫苗
毫无疑问，新冠疫苗是近两年来疫苗赛道最靓的崽，国内外都有药企靠着新冠疫苗赚得盆满钵满。虽然全球入局者众，但它仍然是一个值得长期关注的大品类。
最核心的逻辑在于：新冠病毒持续变异，想要彻底消灭新冠病毒不太现实，未来新冠病毒大概率会流感化，新冠疫苗的命运则会如同流感疫苗一般，成为年年接种的长需求。
而随着入局者越来越多，新冠疫苗的竞争将会从速度之争，演变成性能之争。从技术路线来看，重组蛋白疫苗和mRNA疫苗，已被证实是对付新冠病毒最有效的疫苗之二。未来，这两种技术路线的新冠疫苗，大概率也会成为国内主流。
目前来看，国产mRNA疫苗还有比较长的路要走。由于工艺披露限制等因素，虽然复星代理了辉瑞／拜恩泰克的新冠疫苗，但在国内获批难度较大。国内研发进度最快的是艾博生物，但从此前公布的一期临床数据来看差强人意。除此之外，大部分国产mRNA疫苗还处于早期临床阶段，距离上市较远。
相比之下，我认为当前更值得关注的是重组蛋白新冠疫苗，国内重组蛋白新冠疫苗进度较靠前的，有三叶草生物、智飞生物、丽珠集团、瑞科生物。由于重组蛋白疫苗要想发挥更好的免疫效果，必须借助“佐剂”。因此产品好不好，佐剂很重要。
这几家企业中，智飞生物、丽珠集团应用的佐剂相对传统，后续竞争力还有待观察；瑞科生物、三叶草生物都应用了新佐剂，相对来说更值得关注。目前来看，临床数据表现最为优异的，是瑞科生物的新冠疫苗ReCOV。
ReCOV采用了一款对标AS03自主开发的新型佐剂BFA03，一期临床数据显示可诱导高达1643IU/ml的中和抗体滴度，这一数值超过了莫德纳和辉瑞／拜恩泰克mRNA疫苗的数据。更重要的是，ReCOV对奥米克戎、德尔塔等突变株也有很好的交叉免疫作用，这正是如今新冠疫苗最为稀缺的能力。
从可及性来看，重组蛋白疫苗能够在室温保存的优点，也在ReCOV身上得到了进一步体现。与大部分重组蛋白疫苗需要在2-8度低温条件保存不同，ReCOV在常温条件下也能保存6个月之久。
未来，新冠疫苗很可能如流感疫苗一样有着广阔且长远的市场，谁能成为新冠疫苗赛道中新的获胜者，结局还未定。但这些种子选手，无疑是值得关注的。
2、HPV疫苗
说完新冠疫苗，我们再回到常规重磅品种上，首先来看HPV疫苗。在新冠疫苗问世之前，HPV疫苗可以说是疫苗界顶流，印钞能力更是没得说。
海外方面，2021年默沙东的4、9价HPV疫苗销售额达到56.73亿美金。而国内的智飞生物，仅靠代理默沙东的HPV疫苗就年入百亿，万泰生物的国产2价HPV疫苗上市后直接“脱销”，两家公司市值都超过千亿元。
虽然HPV疫苗并不算“新疫苗”，但时至今日，国内各位小姐姐仍然要靠在各大平台抢号才能接种上疫苗，抢号难度堪比北京摇车牌号。这也不奇怪，目前国内2价HPV疫苗只有葛兰素史克、万泰生物的产品获批，4价、9价HPV疫苗只有默沙东的产品获批。几家公司产能有限，导致HPV疫苗始终供不应求。
万泰生物已经在加速扩产能了，但即便测算其扩产后达到3000万剂／年，加上默沙东和葛兰素史克的供应量，国内HPV疫苗的供应量也不过5000万剂／年，仅能满足1500万人的需求。
供给有限，需求却极其旺盛。目前，国内适龄女性达到3.81亿人，也就是说，即使现有玩家加足马力生产疫苗，依然有超过3亿适龄女性，不能实现HPV疫苗自由。若按照每人3针计算，缺口超过10亿剂；未来男性适应症扩宽后，需求缺口将会更大。
实际上，HPV疫苗接种率提升，不是仅靠供给增加就能完成的，还需要接种意识的提升。这是一个极为长期的工作。根据国内首个HPV疫苗专家共识《消除子宫颈癌之HPV疫苗应用广东专家共识》，专家测算，乐观情况下，2050年广东才能完成初步消灭宫颈癌的目标，更不要说其它经济发展水平不如广东的省市。
显然，摆在万泰生物等国内疫苗企业面前的，是一座巨大的有待开采的金矿。除了万泰生物，国内HPV疫苗头部玩家还有瑞科生物、康乐卫士、博唯生物。这四家公司的9价HPV疫苗都已经进入三期临床阶段，均能充分享受国内HPV疫苗渗透率提升的红利。唯一的区别，是谁能更早抢到更多的蛋糕罢了。
目前看，瑞科生物或许机会更大。从9价HPV疫苗的临床设计来看，相比于另外三家企业，瑞科生物具有受试者入组数量大（1.5万人），并且临床地点宫颈癌发病率更高（河南等区域）的特点，这将有助于其更快达到临床终点，抢先上市。
并且，公司的管线布局策略也更具远见。开展9价HPV疫苗REC603临床的同时，公司还布局了两款2价HPV疫苗REC601和REC602。这样做的好处在于，公司有可能通过一个更严谨、规模更大的9价HPV疫苗三期临床实验，实现3个产品同期上市的情况。原因在于，9价HPV疫苗的生产，实际上是生产9种HPV疫苗的病毒颗粒，再实现组装。所以，理论上从已经被验证过的9价疫苗中，“剥离”出相应的2价HPV亚型即可。相比其他企业，瑞科生物这样的管线策略，不仅优化了资金利用效率，还提高了整体临床效率，为自己带来潜在的竞争优势。
结合海外市场及目前国情来看，2、4价HPV疫苗会有助于帮助尽快提高疫苗接种率，但我认为9价HPV疫苗将在很长一段时间是主流。这其实对后来者的产品性能、生产能力提出了更高的要求。
根据招股书，相比默沙东的9价HPV疫苗，瑞科生物的REC603有两个核心优势，一是安全性更佳，副作用发生率为53.73%，默沙东为86.6%；二是采用汉逊酵母表达系统，能够高产稳定表达各型别VLP，这能降低后期产能放大难度，提高商业化生产供应速度，满足国内乃至海外对9价HPV疫苗的需求。
与此同时，瑞科生物还有第二代4、9价HPV疫苗REC604a及REC604b。这两款疫苗均采用了对标葛兰素史克AS04的新型佐剂，有望带来更好的免疫原性，以及少接种一针的可能。从这个角度来说，瑞科生物的第二代HPV疫苗也会增强其市场竞争力。
整体来看，瑞科生物通过率先布局第一代9价HPV疫苗占得先机，再通过“一个临床，三款产品”的临床策略，抢下更多市场份额，最后通过第二代HPV疫苗降维打击，这一“组合拳”的方式，是比较值得期待的。
当然，这仅是个人看法，最终是否真会如此，时间会告诉我们答案。但HPV疫苗绝对是值得押注的超级疫苗赛道。
3、带状疱疹疫苗
HPV疫苗之后，带状疱疹疫苗值得关注。
带状疱疹也就是民间说的“腰缠龙”，是一种由带状疱疹病毒引起、剧痛难忍的疾病。据统计，中国每年约250万成人感染带状疱疹病毒，且近年来发病有年轻化的趋势。更糟糕的是，不论对是带状疱疹病毒还是其所引起的疼痛，目前临床都没有很好的办法，对于带状疱疹最有效的办法就是接种疫苗，提前预防。
凭借着良好的效果，葛兰素史克的带状疱疹疫苗Shingrix，2020年销售额达27.39亿美元，位列全球疫苗畅销榜第四，妥妥的超级重磅产品。而目前，国内获批的带状疱疹疫苗还只有Shingrix。这也给后来者留下了巨大的机会。2020年我国带状疱疹疫苗接种率仅0.2%，而在美国这一数据为40.5%。
巨大的数字差距，意味着惊人的增长空间。根据华西证券预测，国内50岁以上人群带状疱疹疫苗渗透率达到5%时，对应市场空间可达200亿元，更何况现在还有年轻化的发病趋势，市场空间更加可观。
也正因此，国内布局带状疱疹疫苗的玩家并不少，按照技术路线可以分为两类。一类是减毒活疫苗，对标默沙东；另一类是重组蛋白疫苗，对标葛兰素史克。
从进度来看，减毒活疫苗玩家领先。比如，百克生物的减毒活疫苗已经进入三期临床阶段。不过，鉴于葛兰素史克重组蛋白疫苗表现出的优异效果，我更看好重组蛋白疫苗。默沙东的减毒活疫苗由于防护效率较低，在海外已濒临淘汰。
目前，布局重组蛋白带状疱疹疫苗的企业也不少，比如瑞科生物等。带状疱疹疫苗开发的核心是疫苗诱导的高水平T细胞免疫反应。这一点，在抗原层面实现的难度较大。因此，重组蛋白疫苗玩家之中，拉开差距的关键将会是佐剂。不同疫苗采用不同佐剂，将会带来显著的差异。这也意味着，拥有自主佐剂技术的企业，更值得关注。瑞科生物凭借自主佐剂平台，使得其重组蛋白带状疱疹疫苗REC610使用的佐剂，可以对标葛兰素史克的AS01B。这大概率将为REC610带来免疫原性方面的优势。
在这个赛道上，大概率是谁能做出更优秀的重组蛋白带状疱疹疫苗，谁就能拿下更大的市场份额。这也需要各位玩家，发挥自己的技术优势。
总结
除此之外，诸如13价肺炎疫苗及4价流感疫苗等等，也都极具看点。但这几款产品的市场竞争相对更激烈，不确定性也会更大。而前面介绍的几款产品，市场前景相对确定，并且各头部玩家也有机会做出差异化产品，由此完成赛道突围。典型如智飞生物、瑞科生物，同时布局新冠疫苗、HPV疫苗及带状疱疹疫苗几大赛道。
至于判断是否正确，欢迎大家补充讨论。毕竟，医药行业机会永远伴随着风险。但也正因为风险长伴，药企和投资者才有机会享受到超额收益。这不正是投资创新疫苗/创新药的魅力所在？