伊利股份，持有中，上过高山、下过深海，目前已登陆，幻想到了诺曼底。
PS：一顿分析猛如虎，回头一看原地杵。也许收获在路上，且放宽心赌一赌。
先说结论：
1、伊利“高存高贷”、蒙牛“高贷低存”，本质其实相同；44%+短债用于赚息差，除了辣眼睛外没啥问题
2、高存高贷反映了伊利和经济的虚弱，对21年以来300亿M2的空转现象可能有一些解释作用
3、产业链金融的核心要义是垂直整合（控制），占用约100亿资金，但风险微小
4、两个龙头企业不仅产品同质化，产业金融策略和短期赚息差行为也是高度同质，这个行业怎么了？
5、未来增长点：悲观-（待续）
1、高存高贷
情况属实，22年、23年、24年Q1最突出，存和贷的总资产占比分居前两位，与之相关问题包括“短债占比过大、负债率持续升高等”。（16、18年债务比例异常，可能是大批债务清偿日早于报告日造成的；这也是短债占比大的企业，债务分析不太可靠的原因之一）
1）22年至今，主要是“债务”推高了“货币”，这个因果关系比较明显；本条与第3）互相印证。
2）为什么以短债为主？这与净营运资本长期为负极其矛盾
(1)短债，在23年有44%用来赚息差（未考虑一年以内的大额定存）；22和23年，短债、大额存单、利息净收入表现出很强的正相关。（为什么不是长债？这个问题移步第7），不必纠结长短，能干就行）
根据球友“@狮王谢逊”的文章，息差约0.5%，我采用了，那么大额存单净收益对净利润的贡献度其实是很小的。
（2）为什么“不务正业”干这活？
以下两点纯属猜测，其一是管理团队业绩压力？其二是“配合”完成有关部门贷款指标？一个净营运资本为负的优质乳业龙头，低息短贷、大额存单，资金明显在空转。（这算是一个反映21年以来经济增长疲软、300万亿M2低效流通的微观样本吗？）如果是一，反应了伊利的虚弱；如果是二，反应了*的虚弱。
3）虽然，伊利净营运资本为负，且企业自由现金流看起来不错，（题外话，和家电龙头美的集团不在一个量级上，这也许是畜牧业和制造业的天差地别）
但是，仍然不得不依靠贷款维持运营。过去十年经营性现金流净额无法覆盖资本开支（含并购）和分红；不严谨地计算一下：十年合计的1-2-3 == 5，相差无几，巧合？虽然有80亿缺口，但能接受吗？在大A这是优秀还是特别优秀？
（22年收购澳优；19年收购伊刻活泉、新西兰黄油、泰国冷冻产品等）
4）真实的负债率是多少？简单粗暴扣减大额存单或内部开票金额（如果不是银行承兑，这与虚假贸易票有甚区别？），把平均值看作实际贷款需求，真实带息负债率约24%。
5）平均借贷成本：23年是4.47%，比蒙牛略高（蒙牛4.102%，依据“年报管理层报告”进行计算；口径不完全一致，谨慎参考）
6） 高负债并不致命，除非经营性现金流不行；综上，高存高贷很辣眼睛，但个人感觉风险较低。
7） 最后，蒙牛亦如是，且吃息差的规模更大（见其它金融资产中的定期存款和委托贷款）。区别在于，蒙牛是“高贷低存”，因为他更愿意做长期限的借入和借出，这使得“货币资金”没有被推高；更重要的是，蒙牛综合借贷成本反而更低。
2、产业链金融
1）14年，产业链金融升级到战略高度，对净利润也是有一点贡献的。（美的集团也有类似业务，规模更大）
注：类金融公司包括财务公司、小额贷、保理公司
2）比净利润更重要的是战略作用：通过贷款、担保、财务顾问等控制上下游企业金融命脉，是伊利产业链垂直整合战略的关键举措，和宁德时代通过“技术赋能”牢牢控制供应链有异曲同工之妙。
3）代价一：23年占用资金101亿（中长期期末资产+短期期末资产*1.5倍）。
判断方法：假设资金几乎无缝滚动放贷（实际不行，不然货币资金余额不会这么高）；分别求整体和短期借出期限，和“伊利偏短”非常符合，和保理底层资产特性也非常符合；不放心的话，就给2倍、3倍。
注：红色数据引用自球友“@价值旅途66”的报告，报告很好。
注：小贷+保理期末资产包括其它流动资产、一年内到期其它非流动资产、其它流动资产
3）代价二：坏账，微小。风险虽微小，但剥离这部分资金重新计算负债率是无意义的，因为伊利与经销商、供应商的业务风险高度相关。
4）蒙牛亦如是。产业链金融是龙头标配技能。再看美的、格力，龙头们都有各自的帮扶（控制）机制。
5）如何理解：把类金融收入计为营业总成本的扣减项，影响约千分之3.5。
3、小结一些意义不太确定的数据，合理了？大部分钱有了目的、高存高贷和产业链金融也有了关联
4、增长点（待续）
从欧美日韩人均乳品消费额出发评估伊利股份的潜力，这不是问题，问题是没有强调隐含的前提，即我国人均可支配收入可以保持增长惯性，一直向发达国家靠拢。未来十年，如果隐含的这个超级因素翘班了……